劉偶偶

摘要：美聯(lián)儲(chǔ)在2014年10月29日停止實(shí)行資產(chǎn)購買計(jì)劃后，表明2008年實(shí)行的量化寬松政策（Quantitative Easing，以下簡稱QE）正式退出。在經(jīng)濟(jì)和金融全球化的背景下，中國的經(jīng)濟(jì)必然會(huì)受到美國實(shí)施和退出QE的影響，而且，美國和中國分別作為世界第一和第二大經(jīng)濟(jì)體，全球金融市場必然會(huì)發(fā)生劇烈動(dòng)蕩，這除了將對(duì)美國經(jīng)濟(jì)增長方式產(chǎn)生作用以外，還會(huì)讓中國等新興市場經(jīng)濟(jì)體國家受到美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的外溢性風(fēng)險(xiǎn)。文章在介紹相關(guān)背景的基礎(chǔ)上，分析QE政策退出對(duì)我國居民資產(chǎn)組合的動(dòng)態(tài)預(yù)測，闡述QE政策退出對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)組合的實(shí)際影響并提出相關(guān)調(diào)整對(duì)策。

關(guān)鍵詞：量化寬松政策；匯率；資產(chǎn)組合

一、引言

美國在2008年爆發(fā)了金融危機(jī)，一直到2014年，失業(yè)率仍然很高，經(jīng)濟(jì)增長速度緩慢，對(duì)此美聯(lián)儲(chǔ)采取了四輪超寬松的QE：2008年11月開始對(duì)機(jī)構(gòu)債與抵押貸款支持證券（MBS）進(jìn)行購買，表明量化寬松政策（QE1）開始實(shí)行。2010年11月美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步推出量化寬松政策（QE2），對(duì)較長期美國國債進(jìn)行收購，金額達(dá)6000億美元?；A(chǔ)貨幣投放開始增多，目的在于讓美國政府?dāng)[脫財(cái)政危機(jī)。美聯(lián)儲(chǔ)在2012年分別于9月、12月連續(xù)啟動(dòng)兩輪量化寬松政策（QE3、QE4），以期刺激低迷的美國經(jīng)濟(jì)。至2014年初，隨著四輪QE的逐步實(shí)行，美國資本市場開始漸漸復(fù)蘇，失業(yè)率有了很大程度的降低，就業(yè)形勢越來越好，資產(chǎn)負(fù)債也在很大程度上得以修復(fù)，從以上情況可以看出，美國經(jīng)濟(jì)基本上獲得了復(fù)蘇。于是，美聯(lián)儲(chǔ)決定從2014年1月開始減少購買美國國債和抵押貸款支持證券的數(shù)量，標(biāo)志著歷時(shí)5年的QE即將退出。美國作為中國緊密的貿(mào)易伙伴，其退出QE政策無疑會(huì)給中國經(jīng)濟(jì)帶來巨大影響。中國作為新興經(jīng)濟(jì)體國家一員，能否承受得住美國退出QE政策所帶來的挑戰(zhàn)和機(jī)遇，尤其在匯率及貨幣政策效應(yīng)的沖擊下，中國居民資產(chǎn)組合該做如何調(diào)整，此乃中國政策當(dāng)局及學(xué)術(shù)界最為關(guān)注的熱點(diǎn)議題，也是迫切需要解決的問題。

二、量化寬松政策退出為中國帶來的影響分析

第一，中國大宗商品價(jià)格逐步開始回落。從進(jìn)出口情況來看，各國大宗商品均要通過美元來定價(jià)與交易，中國也不例外。美國QE政策帶來通脹預(yù)期增加，美元將出現(xiàn)貶值的情況，這樣一來促使了很多大宗商品價(jià)格的上漲，如農(nóng)產(chǎn)品、金屬以及能源等。只要美國采取退出策略，美元匯率必然逐步走高，這樣對(duì)基本上所有大宗商品價(jià)格造成無法操控的壓制。有中國大宗商品價(jià)格指數(shù)（CCPI）可以看出，中國很多大宗商品在出口過程中，由于貿(mào)易條件不斷變差，讓中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展受到了一定的阻礙。

第二，中國外匯儲(chǔ)備量大且復(fù)雜。美國退出QE后，主要表現(xiàn)形式如下：不斷提升美國國債拋售數(shù)量，這樣會(huì)造成美國國債價(jià)格持續(xù)降低，而中國持有最大規(guī)模的美國國債，隨著美國國債價(jià)格的逐步降低，會(huì)對(duì)中國外匯儲(chǔ)備造成嚴(yán)重的損失，并削弱了中國對(duì)外匯資本的吸引力，進(jìn)而影響中國的進(jìn)出口貿(mào)易。

第三，改革開放以來，人民幣匯率在不斷升值，并處高位，美國QE政策的推出使美元長期維持強(qiáng)勢格局，將人民幣陷入了進(jìn)退兩難的局面，即在升值與貶值上如何做出抉擇。如果是人民幣升值，則會(huì)對(duì)中國制造業(yè)造成巨大打擊，導(dǎo)致很多產(chǎn)業(yè)將朝著成本較低的國家轉(zhuǎn)移，這樣中國制造業(yè)產(chǎn)業(yè)會(huì)出現(xiàn)“空心化”的情況，就業(yè)率將嚴(yán)重下滑。如果人民幣出現(xiàn)貶值，將造成國內(nèi)資本大量流出，這樣人民幣在國際上的影響力嚴(yán)重受損，更得不償失。

第四，中國房地產(chǎn)資本市場走向無法操控的局面。美國QE政策退出后引發(fā)的全球資本流動(dòng)性緊縮，如一把利劍，必將一擊刺破我國房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)泡沫，這樣會(huì)造成當(dāng)?shù)亟鹑趥鶆?wù)違約的現(xiàn)象，讓建立起來的銀行體系崩塌，引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而嚴(yán)重沖擊著中國市場經(jīng)濟(jì)。

三、現(xiàn)階段中國居民資產(chǎn)組合研究

中國居民現(xiàn)階段資產(chǎn)，主要包括實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)，這兩類資產(chǎn)的總和占資產(chǎn)總量的95%以上。

具體資產(chǎn)分類如圖1所示。

中國現(xiàn)階段的居民資產(chǎn)組合現(xiàn)狀：1.我國居民資產(chǎn)總量不斷增加，其中金融資產(chǎn)所占的比例偏低，但房地產(chǎn)資產(chǎn)占據(jù)的比例偏高，分配的組合也會(huì)受到居民偏好等內(nèi)生變量、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策等外生變量的影響。2.在我國，房地產(chǎn)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較大，房地產(chǎn)資產(chǎn)影響居民總資產(chǎn)的變化；金融資產(chǎn)的配置受房地產(chǎn)資產(chǎn)影響很大。3.股票資產(chǎn)作為金融資產(chǎn)的代表，股票、債券的投資比例在國際股票市場和匯率的影響下，波動(dòng)幅度很大。4.居民資產(chǎn)配置中，消費(fèi)、收入以及所有資產(chǎn)的價(jià)格，將為所有資產(chǎn)配置造成影響。5.現(xiàn)階段我國城鄉(xiāng)居民住房、醫(yī)療、教育等制度不完善，以至于居民資產(chǎn)組合更傾向于儲(chǔ)蓄存款和國債這樣的無風(fēng)險(xiǎn)投資。

四、量化寬松政策退出對(duì)中國居民資產(chǎn)組合的動(dòng)態(tài)預(yù)測

綜合前文所述QE政策退出對(duì)中國的實(shí)際影響及中國現(xiàn)階段居民資產(chǎn)組合現(xiàn)狀，可得出以下動(dòng)態(tài)預(yù)測：

1. 美國QE退出以后，美元將開始升值，美元資產(chǎn)吸引力將逐步增強(qiáng)，從而逐步出現(xiàn)美元堰塞湖的情況，這樣越來越多的國際資本將開始流入美國，導(dǎo)致中國等新興市場出現(xiàn)新一輪國際資本外流風(fēng)險(xiǎn)，人民幣貶值壓力將逐步增加，宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控壓力日益增大，而我國現(xiàn)階段主要采取資產(chǎn)組合模式，并以房地產(chǎn)投資為主，在此環(huán)境下將受到巨大壓力。

2. 美聯(lián)儲(chǔ)退出QE后，美元匯率將逐步提升，讓大宗商品價(jià)格受到壓制，我國大宗商品出口貿(mào)易條件惡化，作為“世界工廠”的中國，將面臨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重新調(diào)整，繼而對(duì)中國居民資產(chǎn)組合配置、分布產(chǎn)生不利且被動(dòng)的影響。

3. 美國QE退出的過程中大量拋售美國國債，這樣會(huì)造成美國國債價(jià)格持續(xù)降低，而中國持有最大規(guī)模的美國國債，也會(huì)因此受到嚴(yán)重的損失。除了會(huì)增加人民幣償付性負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)以外，還會(huì)嚴(yán)重影響國內(nèi)外投資者和企業(yè)持有及交易人民幣的意愿，不利于人民幣國際化進(jìn)程，導(dǎo)致人民幣面臨長期貶值的壓力，從而使得中國居民在資產(chǎn)組合配置方面會(huì)變得更保守，削弱對(duì)金融資產(chǎn)投資的信心，對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展產(chǎn)生不利影響。endprint

五、結(jié)論及調(diào)整對(duì)策

根據(jù)以上三點(diǎn)動(dòng)態(tài)預(yù)測，美國退出QE會(huì)加大人民幣的貶值壓力，降低中國出口總額，增加中國資本外流的壓力以及金融體系的風(fēng)險(xiǎn)，這些形勢的變化，都對(duì)中國居民資產(chǎn)組合帶來極其嚴(yán)峻的風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)這種情況，我國不僅要繼續(xù)加快經(jīng)濟(jì)與金融的改革步伐，盡快建立起健全的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)機(jī)制，針對(duì)美國退出QE后將產(chǎn)生的巨大沖擊，既要做好充分評(píng)估工作，還要采取有效的應(yīng)對(duì)措施，提前將預(yù)防措施做到位。

1. 通過恰當(dāng)?shù)呢泿排c財(cái)政政策相結(jié)合來調(diào)節(jié)社會(huì)總需求，使得其與社會(huì)總供給保持均衡。在確保經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的基礎(chǔ)上，貨幣政策的安排上，廣泛采用再貼現(xiàn)、再貸款和調(diào)整存款準(zhǔn)備金率的方式穩(wěn)定市場預(yù)期，保持基礎(chǔ)貨幣投放渠道的暢通和穩(wěn)定，從而保證了中國居民資產(chǎn)不因利率變動(dòng)而變相蒸發(fā)減少。

2. 中國無法阻止美國退出QE對(duì)我國股票市場和金融生態(tài)所帶來的負(fù)面影響，因此，應(yīng)從我國的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的自身角度出發(fā)，采取防范措施，規(guī)避資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)。具體就是：進(jìn)一步嚴(yán)控一線城市的房貸政策和購房條件，避免房地產(chǎn)資產(chǎn)泡沫；打擊非法配資，防范股市泡沫；調(diào)整大宗商品期貨的價(jià)格，防范金融衍生泡沫。

3. 美國退出QE對(duì)中國居民資產(chǎn)組合的沖擊主要是對(duì)房產(chǎn)資本、儲(chǔ)蓄資本和地方政府債券的沖擊，要想從根本上減少這些沖擊，就要轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，改變目前地方財(cái)政依靠賣地和房地產(chǎn)支持的財(cái)政收入結(jié)構(gòu)和依靠發(fā)行債券來發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)，采用舊債還新債，甚至增加稅收還債的惡性經(jīng)濟(jì)循環(huán)模式。大力支持科技創(chuàng)新，鼓勵(lì)自主創(chuàng)業(yè)，積極發(fā)掘地方資源優(yōu)勢，發(fā)展地方產(chǎn)業(yè)，走持續(xù)發(fā)展道路。

參考文獻(xiàn)：

[1]潘錫泉.美聯(lián)儲(chǔ)加速退出量化寬松貨幣政策的影響及對(duì)我國的啟示[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)管理，2014（08）.

[2]徐梅.居民家庭金融資產(chǎn)組合集成風(fēng)險(xiǎn)的測量與波動(dòng)分析[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)管理，2014（07）.

[3]吳承禮.美國量化寬松貨幣政策的退出及其對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響[D].吉林大學(xué)，2016.

[4]李曦.淺析美聯(lián)儲(chǔ)QE的退出對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響[J].經(jīng)濟(jì)觀察，2014（09）.

[5]陳國進(jìn)，姚佳.中國居民家庭金融資產(chǎn)組合研究[J].西部金融，2008（08）.

[6]成月.美國量化寬松貨幣政策對(duì)中國通貨膨脹的影響研究——基于SVAR模型的實(shí)證分析[J].金融經(jīng)濟(jì)，2016（10）.

（作者單位：廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院）endprint