文/胡光琪 編輯/張美思

英鎊的陣痛與機遇

文/胡光琪 編輯/張美思

距離英國脫歐公投轉眼間已過去了一年多的時間，投資者對于英國脫歐可能對英國及英鎊造成的負面影響擔憂加劇。放眼未來，英國脫歐談判前景如何？英國經(jīng)濟究竟是繼續(xù)深陷衰退，還是有望觸底反彈？在政治、經(jīng)濟因素主導下的英鎊走勢又將如何演繹？本文從英國政治、經(jīng)濟現(xiàn)狀及發(fā)展前景入手，對英鎊的未來走勢進行分析，以便于投資者把握潛在機會。

脫歐談判陷入僵局

按規(guī)定，英國與歐盟應在2019年3月29日前完成脫歐談判；但截至目前，雙方在核心議題上分歧嚴重，談判再陷僵局，政治風險的蔓延將嚴重影響投資者對于英鎊計價資產(chǎn)的信心，令英鎊匯價面臨下行壓力。

從英國方面來看，阻礙脫歐談判進程的一個很重要的原因，可能來自英國首相特蕾莎·梅提前解散國會進行的大選。大選后保守黨失去多數(shù)黨地位，支持率被工黨反超。有觀點認為，特蕾莎·梅的權力基礎已經(jīng)嚴重動搖：“留歐派”的聲音漸響，北愛爾蘭和蘇格蘭的離心傾向也有抬頭之勢。國內的分歧局面導致英國政府在脫歐談判桌上處于弱勢，處處被動。

除此以外，歐盟在核心利益上的“寸土不讓”極易導致脫歐談判陷入僵局，甚至不排除流產(chǎn)的可能。

歐盟在其公布的第三輪脫歐談判方案中明確要求：談判必須分為兩個階段，且第一階段只能談怎么分手；只有在“怎么分手”的問題上已取得“充分進展”之后，才能啟動第二階段，即商議“分手之后”的貿易關系。

歐盟之所以如此強硬，原因是英國歷來是歐盟財政收入的重要來源。歐盟是英國最大的貿易伙伴，英歐貿易額大約占英國對外貿易總額的50%。對于如此重要的核心利益，雙方難免錙銖必較。有消息稱，歐盟方面提出了巨額分手費，引發(fā)了英國方面的強烈不滿，甚至回應或退出談判。實際上，英國最關心的是脫歐之后的雙邊經(jīng)濟關系架構，他們認為，貿易關系的基本框架確定了之后，其他的事就會水到渠成。

從目前的實際進展看，第三輪談判無果，第四輪談判推遲至9月25日進行。膠著的談判進程意味著政治風險將持續(xù)蔓延，或繼續(xù)對英鎊形成壓力。

經(jīng)濟遭遇短期陣痛

國際貨幣基金組織7月24日發(fā)布《世界經(jīng)濟展望報告》的更新內容，將今年英國經(jīng)濟增長預期從此前的2%下調至1.7%。筆者認為，短期而言，英國經(jīng)濟基本面面臨一定的下行壓力，脫歐談判的不確定性也將在一定程度上令英鎊承壓。

產(chǎn)業(yè)結構失衡與增速放緩

從產(chǎn)業(yè)結構來看，英國當前服務業(yè)占GDP比重較高，工業(yè)、農業(yè)占比較低，且各行業(yè)增速呈現(xiàn)放緩的態(tài)勢。

通行的觀點認為，一國服務業(yè)占GDP比重過高，工業(yè)、農業(yè)占比過低，將導致該國產(chǎn)業(yè)結構嚴重失衡，并會造成實體經(jīng)濟“空心化”，降低其抵抗外部風險的能力，最終影響該國經(jīng)濟的長遠發(fā)展與穩(wěn)定。根據(jù)世界銀行公布的最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2015年英國服務業(yè)增加值約占英國GDP的80%，總體經(jīng)濟規(guī)模位居世界第五位。一方面，高附加值的服務業(yè)給英國經(jīng)濟帶來了長期增長與資本流入，在發(fā)達國家陣營中位居前列；但另一方面，金融危機也使得高度依賴金融業(yè)為代表的服務業(yè)的英國經(jīng)濟遭受重創(chuàng)，歐債危機和財政緊縮政策更進一步拖累了英國經(jīng)濟。2013年開始，得益于寬松的貨幣政策和商業(yè)信心的恢復，英國經(jīng)濟才呈現(xiàn)全面復蘇跡象，反彈勢頭持續(xù)至2015年。

與其他主要發(fā)達經(jīng)濟體如美國、日本、德國、法國、加拿大相比，工業(yè)占英國GDP比重僅為19.4%（2015年），農業(yè)增加值占比僅為0.68%（2015年），比重均較小且繼續(xù)呈現(xiàn)下滑趨勢。而占比最大的服務業(yè)中，公共服務業(yè)增長放緩；私人服務業(yè)雖然2017年4—5月出現(xiàn)短暫反彈，但自2016年12月以來一直處于波動回落之中。不僅如此，英國工業(yè)、農業(yè)、建筑業(yè)也出現(xiàn)不同程度的下滑。

結算業(yè)務與邊境管控受損

倫敦原本是全球歐元結算中心；但根據(jù)2017年6月歐盟公布的一項計劃，歐盟委員會要求改革以歐元計價的衍生品市場的現(xiàn)行監(jiān)管制度，從而將迫使結算機構把業(yè)務從倫敦遷往歐盟境內。根據(jù)歐盟的建議，如果該機構還想繼續(xù)進行歐元計價資產(chǎn)交易的話，就必須從倫敦搬遷至歐洲大陸。屆時，原本在英國工作的金融人士將一同去往歐洲。據(jù)估算，這將使倫敦在未來七年喪失約8萬個就業(yè)崗位。

另外，根據(jù)歐洲經(jīng)濟咨詢公司Oxera最新發(fā)布的報告，英國退出歐盟后，需在邊境管控上投入巨資，相關花費預計將達每年10億英鎊。如果把經(jīng)濟不確定性影響和招募新員工所需費用計算在內，實際數(shù)字可能遠不止如此。

財政政策面臨兩難

2016年英國的一般政府債務率達89.3%，中央政府債務率達88.2%，遠超警戒線。若此趨勢繼續(xù)延續(xù)，英國政府在2017—2018年財政政策上將陷入兩難困境：較高的債務率需要政府壓縮財政支出，而經(jīng)濟下行的壓力又需要政府增加財政支出以刺激經(jīng)濟增長。屆時，英國政府或會維持有限擴張的財政政策，適當提升政府赤字率，并以維持經(jīng)濟穩(wěn)定增長為主基調。

貨幣政策亦需抉擇

英國脫歐之后，英鎊貶值造成其實際購買力下降，再加上美聯(lián)儲加息與縮表計劃，以及大宗商品價格回升帶來的輸入性通脹，英國國內物價上漲，通脹率自2017年2月起連續(xù)7個月超過2%的調控目標，8月CPI同比上漲2.9%。此外，8月工業(yè)品產(chǎn)出PPI自2月3.7%的高位小幅回落至3.2%，仍高于脫歐前水平3.7個百分點，或支持CPI繼續(xù)走高。

英鎊貶值可能反過來影響利率以及英國的主權信用評級，從而間接影響企業(yè)的信用評級，進一步影響市場流動性?；诖丝紤]，英央行自2016年8月起至今一直將銀行利率維持在0.25%的較低水平，并有望在必要時進一步降息以提供緊急流動性。

和財政政策的兩難處境類似，在貨幣政策抉擇上，一方面，英國目前通脹率較高，央行需要提高利率來抑制物價的進一步上漲；另一方面，面對潛在的流動性風險，英國央行則需要維持低利率甚至進一步降息來支撐經(jīng)濟增長。如何在降低通脹和支持經(jīng)濟增長之間尋求平衡，英國央行內部也存在分歧。后續(xù)政策調整與官員口徑的變化值得投資者密切留意。

英鎊短期承壓但長期仍有上漲機會

整體來看，隨著脫歐進程的緩慢深入，短期內，英國經(jīng)濟基本面仍將遭遇下行陣痛。投資者宜關注以下幾個方面的風險。一是眾多金融機構撤離，使得英國作為世界金融中心的地位會被嚴重削弱；二是隨著大量來自歐洲的移民離開，房地產(chǎn)市場或由高漲轉入低迷進而價格暴跌；三是蘇格蘭和北愛爾蘭或投票脫離聯(lián)合王國；四是出口和旅游業(yè)將受重創(chuàng)。在上述基本面因素的作用下，英鎊短期將繼續(xù)承壓。

但長期而言，英國脫歐或許并非一無是處。有經(jīng)濟學家測算，若取消所有貿易關稅和壁壘，英國每年可以獲得1350億英鎊的經(jīng)濟增長。如果英國在簽訂互惠協(xié)議之前，先單方面去除對歐盟及其他國家的貿易壁壘，每年可提振貿易達800億英鎊。如果解除經(jīng)濟管制，以及受益于脫歐后的政策解禁，還可進一步提振貿易達400億英鎊。

與此同時，英國脫離歐盟是重整工業(yè)的最佳時機。其一，地產(chǎn)暴跌之后，制造業(yè)運行成本將持續(xù)降低，產(chǎn)品價格競爭力或獲得提高。其二，英鎊升值壓力減輕，利好英國外貿出口，從而支持制造業(yè)產(chǎn)品的生產(chǎn)。其三，脫歐后，不再需要被攤派會員費的英國中小制造企業(yè)負擔減少，將獲得更多生存和發(fā)展空間，加上投資較少、消耗較少、知識技術密集的特性，有望使英國企業(yè)在與負擔日重的歐洲企業(yè)的競爭中重獲優(yōu)勢。因此，雖然基本面使得英鎊短期內依舊承壓，但后市仍有上漲機會。

從技術面的角度來看，鑒于當前英鎊貿易加權指數(shù)較其長期公允價格低了近20%，以及英鎊兌美元匯價仍處于30年低位區(qū)域的心理效應，后市下行空間較為有限。

較為樂觀的預期是，如果脫歐談判能夠取得實質性進展，同時，英國央行為抑制通脹也進行了加息操作，那么，隨著市場逐步消化英國脫歐的負面消息，不排除英鎊匯價后市轉為上行的可能。若英鎊兌美元年內匯價能有效突破上方1.3500關口，預計2018年一季度有望測試1.3740—1.4100，甚至轉入階段性牛市。

作者單位：福匯上海咨詢中心

Other Opinions其他觀點

荷蘭國際集團分析師認為，英國經(jīng)濟前景疲弱、國內政治風險加劇等因素，都已充分反映在當前的英鎊匯率中。但這兩種情況如果升級，則將使英鎊進一步走軟。荷蘭國際集團同時認為，盡管英國央行官員表示他們并沒有鎖定一個目標匯率，但在74點附近的貿易加權英鎊指數(shù)已接近歷史低點。因此，英鎊目前的匯率水平，可能已足夠引起政策制定者的更大關注。西班牙桑坦德銀行的G10策略主管Stuart Bennett表示，英鎊目前的價位非常低，除非出現(xiàn)災難性的消息，否則英鎊不具備大幅下跌的條件。