曾先峰+楊柳

摘要 對(duì)資本回報(bào)率進(jìn)行綠色核算既符合當(dāng)前綠色發(fā)展的新理念，同時(shí)也是判斷我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可持續(xù)性的重要依據(jù)。使用超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)估算1960—2014年碳排放的影子價(jià)格；利用HallJorgenson租金公式測(cè)算剔除碳減排成本的中國(guó)資本回報(bào)率的動(dòng)態(tài)演變趨勢(shì)。對(duì)中國(guó)資本回報(bào)率重新估算克服了因忽略碳減排成本而導(dǎo)致的高估，估算結(jié)果更加科學(xué)可靠。研究結(jié)果：①中國(guó)碳排放的影子價(jià)格由1960年的56.34元/t上升到2011年的1651.69/t，根據(jù)影子價(jià)格計(jì)算的碳減排成本占GDP總量的份額年均為31%。②不考慮碳減排成本和稅收因素的基礎(chǔ)資本回報(bào)率變動(dòng)趨勢(shì)可以劃分為三個(gè)階段。1952-1983年為第一階段，資本回報(bào)率在波動(dòng)中由高位逐步回落。1984—2010年是第二個(gè)階段，基礎(chǔ)資本回報(bào)率保持平穩(wěn)。2011年以來(lái)是第三個(gè)階段，這一階段中國(guó)的資本回報(bào)率呈臺(tái)階式下降趨勢(shì)，特別是2012—2014年，稅后的資本回報(bào)率已經(jīng)難以抵補(bǔ)企業(yè)投資的機(jī)會(huì)成本。③考慮碳減排成本將導(dǎo)致資本回報(bào)率平均下降約12%。其中1960—1975年資本回報(bào)率呈下降趨勢(shì)。1976—2008年資本回報(bào)率基本保持穩(wěn)定，資本回報(bào)率平均值為15.2%。2009年以后，資本回報(bào)率則表現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，2014年的估算值甚至降為-1%。本文僅考慮了碳減排成本，如果再考慮諸如二氧化硫等廢氣排放、廢水與固廢排放的成本后，綠色資本回報(bào)率的估算值將更低。建議：在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，應(yīng)實(shí)施激勵(lì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新以及減稅（尤其是生產(chǎn)稅）政策遏制資本回報(bào)率下降的趨勢(shì)。另外，需要采取分階段遞增的環(huán)境規(guī)制政策，逐步實(shí)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境外部成本的內(nèi)部化。

關(guān)鍵詞 碳減排成本；資本回報(bào)率；影子價(jià)格

中圖分類(lèi)號(hào) F221

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼 A文章編號(hào) 1002-2104（2017）10-0149-10DOI：10.12062/cpre.20170438

資本回報(bào)率是資本回報(bào)與創(chuàng)造回報(bào)所用資本數(shù)量之比率[1]。資本投資是推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期持續(xù)高速增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿ΓY本回報(bào)率的高低及其時(shí)間維度上的動(dòng)態(tài)演進(jìn)規(guī)律不僅事關(guān)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)整體的運(yùn)行效率，而且是分析中國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵性指標(biāo)。對(duì)當(dāng)前面臨資源與環(huán)境雙重約束，且正在經(jīng)歷增速回落、去產(chǎn)能、去杠桿等多重因素疊加影響的中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，資本回報(bào)率間接反映了新一輪結(jié)構(gòu)調(diào)整政策措施的效果，以及資源配置效率的帕累托改進(jìn)程度。

1 文獻(xiàn)綜述

學(xué)術(shù)界對(duì)中國(guó)資本回報(bào)率的定量估算結(jié)果存在較多爭(zhēng)議。一些學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的資本回報(bào)率處于較高水平，通過(guò)投資推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然具有較大的潛力[2-3]。而另一些學(xué)者對(duì)中國(guó)的資本回報(bào)率持悲觀(guān)的估計(jì)。如方文全認(rèn)為，已有的研究忽略了資本品實(shí)際折舊率的異質(zhì)性，導(dǎo)致過(guò)高的資本折舊率，造成人為低估投資增長(zhǎng)和資本存量，從而會(huì)帶來(lái)資本回報(bào)率的高估[4]。

資本回報(bào)率的測(cè)算方法主要有三種。一是根據(jù)微觀(guān)企業(yè)的會(huì)計(jì)資本回報(bào)數(shù)據(jù)（如利潤(rùn)、凈利潤(rùn)等）和資本存量等財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，運(yùn)用非模型化的方法來(lái)測(cè)算資本回報(bào)率[1]。二是基于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)視角，通過(guò)設(shè)定總量生產(chǎn)函數(shù)，運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法估計(jì)資本邊際產(chǎn)出，結(jié)合資本存量數(shù)據(jù)與總產(chǎn)出數(shù)據(jù)計(jì)算資本回報(bào)率[5]。三是基于HallJorgenson租金公式，利用資本收入占總產(chǎn)出份額數(shù)據(jù)，并考慮影響資本回報(bào)率的其他因素（折舊率，人力資本，資本品價(jià)格等）直接估算資本回報(bào)率[3-4]。

基于微觀(guān)企業(yè)數(shù)據(jù)測(cè)算資本回報(bào)率，指標(biāo)含義明確，易于解讀，而且數(shù)據(jù)更新較快，可以及時(shí)捕捉資本回報(bào)率的變動(dòng)。但缺陷是中國(guó)可以利用的微觀(guān)企業(yè)數(shù)據(jù)有限。上市公司的數(shù)據(jù)更新快，容易獲得，但企業(yè)數(shù)目過(guò)少。而官方統(tǒng)計(jì)口徑下企業(yè)數(shù)據(jù)的局限一是樣本不包括更具活力的中小民營(yíng)企業(yè)，二是統(tǒng)計(jì)的樣本不具連續(xù)性，難以全面刻畫(huà)經(jīng)濟(jì)整體時(shí)間序列的資本回報(bào)率?；诤暧^(guān)數(shù)據(jù)能夠測(cè)算經(jīng)濟(jì)整體的資本回報(bào)狀況，而且度量的結(jié)果更接近經(jīng)濟(jì)意義上的真實(shí)回報(bào)率概念[1]。但使用經(jīng)濟(jì)計(jì)量方法難以在諸多因素中分離出資本對(duì)產(chǎn)出變化的影響，由遺漏變量而導(dǎo)致的內(nèi)生性使得回歸系數(shù)并不能真實(shí)地反映資本對(duì)產(chǎn)出的凈影響，從而使測(cè)算的資本回報(bào)率具有較大的偏誤。租金公式方法測(cè)算的是包括了自然資源（如不可再生能源資源，土地等）在內(nèi)的資本回報(bào)率，以之作為通常意義上的可再生資本的回報(bào)率時(shí)，會(huì)產(chǎn)生向上偏誤，但該方法因簡(jiǎn)單直觀(guān)而得到廣泛的應(yīng)用。

上述文獻(xiàn)在估算資本回報(bào)率時(shí)，采用的均是官方公布的產(chǎn)出數(shù)據(jù)，而忽略了壞產(chǎn)出的影響。一方面，在生產(chǎn)過(guò)程不可避免要產(chǎn)生大量的廢氣、廢水、廢渣等壞產(chǎn)出；另一方面，中國(guó)作為最大的發(fā)展中國(guó)家，壞產(chǎn)出在量上可能更為顯著。《中國(guó)綠色國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算研究報(bào)告2004》指出，2004年中國(guó)環(huán)境污染退化成本為5118.2億元，占當(dāng)年GDP的3.2%。世界銀行公布的數(shù)據(jù)顯示，1960年，中國(guó)的CO2減排量為7.81億t，2011年增加到90.2億t，年均增長(zhǎng)率為5.39%，特別是2000年以后的年均增長(zhǎng)率達(dá)到8.83%。忽略壞產(chǎn)出的影響將導(dǎo)致資本回報(bào)率被高估。同時(shí)，由于發(fā)達(dá)國(guó)家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)主要以服務(wù)業(yè)為主，其在生產(chǎn)過(guò)程中的壞產(chǎn)出較小，因此，在進(jìn)行跨國(guó)比較時(shí)，由于忽略了壞產(chǎn)出的影響，可能會(huì)得到中國(guó)的資本回報(bào)率遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國(guó)家的錯(cuò)誤結(jié)論。由于數(shù)據(jù)的可得性，以及CO2減排所受到的特殊關(guān)注，本文在總產(chǎn)出中扣除了以減排成本表示的CO2的經(jīng)濟(jì)價(jià)值損失，并基于此測(cè)算中國(guó)的資本回報(bào)率。本文的可能貢獻(xiàn)一是克服了忽略壞產(chǎn)出而導(dǎo)致的資本回報(bào)率的高估，使估算的結(jié)果更加科學(xué)和可靠，同時(shí)也反映了綠色發(fā)展的新理念。二是估算了CO2的影子價(jià)格，有助于洞悉我國(guó)的發(fā)展成本，以及碳減排的邊際機(jī)會(huì)成本。三是將研究的時(shí)間序列擴(kuò)展至1952-2014年，從更廣闊的視角刻畫(huà)中國(guó)資本回報(bào)率的動(dòng)態(tài)演變規(guī)律，為我國(guó)新一輪的結(jié)構(gòu)調(diào)整，以及宏觀(guān)調(diào)控政策提供理論依據(jù)。

2 模型與數(shù)據(jù)

本文的思路是首先估算壞產(chǎn)出CO2的影子價(jià)格，并以世界銀行公布的中國(guó)CO2減排數(shù)據(jù)，測(cè)算CO2減排的總成本，并以此作為CO2帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)損失價(jià)值。然后利用HallJorgenson租金公式測(cè)算扣除碳減排成本的中國(guó)資本回報(bào)率。

2.1 CO2影子價(jià)格測(cè)算

影子價(jià)格度量了CO2減排的邊際成本，也即在其他要素不變的情況下，減少一單位CO2減排所要花費(fèi)的經(jīng)濟(jì)代價(jià)，在量上等于CO2減排的邊際生產(chǎn)力。用總產(chǎn)出扣減CO2減排的機(jī)會(huì)成本所得到的“凈產(chǎn)出”符合我國(guó)的綠色發(fā)展理念，同時(shí)也是實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的應(yīng)有之義。

測(cè)算CO2影子價(jià)格的方法主要是基于生產(chǎn)函數(shù)計(jì)算影子價(jià)格的參數(shù)方法和基于DEA數(shù)據(jù)包絡(luò)分析的非參數(shù)方法。由于DEA方法存在無(wú)窮彈性假設(shè)，即假設(shè)所有投入指標(biāo)和產(chǎn)出指標(biāo)都具有無(wú)限交叉替代性，而未考慮替代缺乏彈性的情況，這與實(shí)際情況中資源投入關(guān)系不相符，因此本文采用周葵等[6]超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)模型的參數(shù)化方法測(cè)算CO2影子價(jià)格。超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)模型見(jiàn)公式（1）

其中，Y表示國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，K表示資本存量，L表示勞動(dòng)者數(shù)量，E為CO2年排放量，μ為隨機(jī)誤差項(xiàng)。將公式（1）兩邊對(duì)E求導(dǎo)，并根據(jù)要素價(jià)格等于其邊際產(chǎn)品可得CO2影子價(jià)格計(jì)算公式如下：

2.2 資本回報(bào)率的測(cè)算模型

在HallJorgenson資本租金公式的基礎(chǔ)上，Bai et al.[2]考慮了資本品價(jià)格變化因素的影響，提出了新的資本回報(bào)率計(jì)算公式，該公式隱含的假設(shè)條件為資本品市場(chǎng)處于完全競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)，具體計(jì)算如下：

在任意時(shí)期t，作為產(chǎn)品價(jià)格接受者的企業(yè)每額外投入一單位資本j用于生產(chǎn)的名義回報(bào)率為：

其中，i（t）代表名義資本回報(bào)率，MPKj（t）代表j類(lèi)資本品的邊際產(chǎn)出，而PKj（t）代表對(duì)應(yīng)于j類(lèi)資本邊際產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)值，PY（t）MPKj（t）代表j類(lèi)資本品的邊際產(chǎn)品收入，PY（t）代表一般物價(jià)水平，δj代表j類(lèi)資本品折舊率，P^Kj代表j類(lèi)資本品價(jià)格變化率。由式（3）可知，資本名義回報(bào)率由資本邊際收入與資本價(jià)格之比、折舊率、資本品價(jià)格變動(dòng)三部分決定。

（6）式即為計(jì)算t時(shí)期實(shí)際資本回報(bào)率的估算公式。將資本品價(jià)格變化看作資本回報(bào)的一部分，資本存量、總產(chǎn)出、資本產(chǎn)出比采用現(xiàn)價(jià)計(jì)算。

2.3 數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

2.3.1 總產(chǎn)出

本文以不扣除碳減排成本的資本回報(bào)率作為基準(zhǔn)，并比較扣除碳減排成本后中國(guó)資本回報(bào)率的變化。其中，1952—1977年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值數(shù)據(jù)來(lái)自《中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值核算歷史資料1952—1995》，1978—2004年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值數(shù)據(jù)來(lái)源于《新中國(guó)55年統(tǒng)計(jì)資料匯編》，2005—2014年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》歷年卷。

CO2經(jīng)濟(jì)損失價(jià)值為年度CO2的影子價(jià)格乘以排放量。其中1960—2013年CO2減排量數(shù)據(jù)來(lái)源于世界銀行官方網(wǎng)站。2014年碳減排數(shù)據(jù)來(lái)自歐洲聯(lián)盟委員會(huì)（European Commission）和荷蘭環(huán)境評(píng)估署（Netherlands Environmental Assessment Agency）組成的EDGAR所公布的數(shù)據(jù)。CO2影子價(jià)格由公式（2）計(jì)算得到。

2.3.2 折舊率

目前，對(duì)于折舊率的估算，大多采用將資本分類(lèi)，然后通過(guò)假定其使用壽命和殘值率的方法，確定不同的資本折舊率，并加權(quán)得到固定資本折舊率。白重恩，張軍，黃勇峰[7-9]假定建筑物與機(jī)器設(shè)備具有不同的使用壽命，并分別估算不隨時(shí)間變化的設(shè)備與建筑物的折舊率。葉宗裕等[10]假定各類(lèi)資本的折舊率并不是固定不變的，而是呈動(dòng)態(tài)上升趨勢(shì)，這種方法更加貼近現(xiàn)實(shí)情況，因此本文采用葉宗裕等的折舊率估算方法，假定1952年建筑安裝類(lèi)資本和機(jī)器設(shè)備類(lèi)資本的使用壽命分別為45年、20年，估算出相應(yīng)的折舊率分別為6.9%、14.9%；1953—1979年建筑安裝類(lèi)資本折舊率每年遞增0.02%，機(jī)器設(shè)備類(lèi)資本折舊率每年遞增0.1%。1980—1993年建筑安裝類(lèi)資本折舊率每年遞增0.03%，機(jī)器設(shè)備類(lèi)資本折舊率每年遞增0.15%。這是由于改革開(kāi)放后，經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展以及新技術(shù)的引進(jìn)，使得折舊率提高。1994年以后，中國(guó)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌進(jìn)行加快，經(jīng)濟(jì)增速與技術(shù)發(fā)展水平進(jìn)一步提高，使得1994年以后的資本折舊率進(jìn)一步增加，1994—2011年建筑安裝類(lèi)資本折舊率每年遞增0.04%，機(jī)器設(shè)備類(lèi)資本折舊率每年遞增0.2%。

2.3.3 資本存量

采用永續(xù)盤(pán)存法估算生產(chǎn)性資本存量。其中以固定資產(chǎn)形成作為凈投資數(shù)據(jù)，并分別考慮有無(wú)存貨的兩種情況。其中1952—1980年的固定資產(chǎn)形成數(shù)據(jù)取自《中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值核算歷史資料1952—1995》，1981—2014年數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》歷年卷。對(duì)于初始年份1952年的資本存量。本文采用被廣泛引用的chow的核算結(jié)果，取1952年全社會(huì)固定資本存量為582.76億元。

2.3.4 資本份額

本文采用白重恩等[7]的方法，用1減去勞動(dòng)報(bào)酬份額來(lái)得到相應(yīng)的資本報(bào)酬份額。勞動(dòng)報(bào)酬份額為各省勞動(dòng)報(bào)酬份額的加權(quán)平均。其中，1978—1993年的各省以收入法核算的地區(qū)生產(chǎn)總值數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值核算歷史資料1952—1995》，1993—2014年數(shù)據(jù)則來(lái)自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》歷年卷。

需要說(shuō)明的是，一方面，利用上述方法估算資本份額由于未考慮非公司部門(mén)勞動(dòng)者報(bào)酬對(duì)勞動(dòng)者報(bào)酬的影響，從而高估了資本份額，導(dǎo)致資本回報(bào)率被高估。另一方面，由于土地、不可再生能源資源等的報(bào)酬也被計(jì)入可再生的資本份額中，因此會(huì)高估資本份額。上述因素的疊加影響將高估真實(shí)資本回報(bào)率。

2.3.5 投資品價(jià)格變化率與通貨膨脹率

本文采用張軍等[8]的方法計(jì)算投資品價(jià)格變化率。對(duì)于GDP平減指數(shù)與通貨膨脹率的計(jì)算，設(shè)1952年現(xiàn)價(jià)GDP為初始年份不變價(jià)GDP，根據(jù)《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》公布的GDP指數(shù)（上年=100）的數(shù)據(jù)，計(jì)算出各年不變價(jià)GDP，從而可以計(jì)算出相應(yīng)的GDP平減指數(shù)與通貨膨脹率。

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 CO2的影子價(jià)格及其經(jīng)濟(jì)損失價(jià)值估算

使用公式（2）估算碳排放的影子價(jià)格。對(duì)（1）式使用嶺回歸方法來(lái)消除變量間的共線(xiàn)性。與周葵等[6]相同，本文也采用初始嶺值為0.01，步長(zhǎng)為0.01，終止嶺值為0.1。根據(jù)嶺回歸結(jié)果確定的最佳嶺值為0.09。由于篇幅所限，超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)嶺回歸估計(jì)結(jié)果及顯著性檢驗(yàn)結(jié)果沒(méi)有列出，有需要的讀者可向作者索取。將最佳嶺值帶入（1）式，并進(jìn)行相應(yīng)的誤差方差轉(zhuǎn)換，可得我國(guó)CO2影子價(jià)格的計(jì)算公式，

圖1是根據(jù)（7）式估算的1960—2014年CO2影子價(jià)格（現(xiàn)價(jià)）的變動(dòng)趨勢(shì)。

使用CO2的影子價(jià)格，可以對(duì)1960—2014年我國(guó)CO2減排所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)損失進(jìn)行估價(jià)，具體結(jié)果見(jiàn)表1。

估算結(jié)果顯示，我國(guó)CO2以現(xiàn)價(jià)計(jì)算的影子價(jià)格由1960年的56.34元/t上升到2014年的1651.69/t，上漲了

2831.65%。這表明，由于CO2累積排放量的增加，導(dǎo)致CO2的邊際減排成本上升，由此導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)損失也逐年增加。這一結(jié)果與已有的研究結(jié)論相一致，如陳詩(shī)一、黃文若等、張恪渝等[11-13]。

為了與同類(lèi)文獻(xiàn)的估算結(jié)果進(jìn)行比較，本文還估算了不變價(jià)的CO2影子價(jià)格。以1952年價(jià)格表示的1979—2008年CO2影子價(jià)格均值為165.38元/t，與周葵等[6]中所估算的不變價(jià)影子價(jià)格174.09元/t相近。與陳詩(shī)一[11]的估算結(jié)果相比，本文所估算的以1990年不變價(jià)表示的1980—2008年CO2影子價(jià)格均值為435元/t，而陳詩(shī)一所估算的1980—2008年全國(guó)工業(yè)全行業(yè)CO2影子價(jià)格的均值為2.68—3.27萬(wàn)元/t。本文的估算結(jié)果大幅度低于陳詩(shī)一的估算結(jié)果，可能的原因在于本文的研究對(duì)象是全部行業(yè)，而陳詩(shī)一則主要針對(duì)工業(yè)行業(yè)進(jìn)行估算。另外，在研究方法上，陳詩(shī)一使用方向性距離

函數(shù)來(lái)估算影子價(jià)格，其存在的問(wèn)題是該方法假設(shè)所有的企業(yè)都位于生產(chǎn)技術(shù)前沿面上，對(duì)于那些不處于生產(chǎn)前沿面上企業(yè)的估算可能會(huì)存在較大的偏差。由于我國(guó)工業(yè)企業(yè)技術(shù)水平方面的異質(zhì)性較為顯著，因此陳詩(shī)一的估算可能會(huì)帶來(lái)較大偏誤。而本文將CO2減排作為要素投入引入超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)，并估計(jì)CO2的邊際生產(chǎn)力，以之作為碳減排的機(jī)會(huì)成本和影子價(jià)格，這種處理方法一方面對(duì)生產(chǎn)技術(shù)的約束性較少，使得估算結(jié)果更為可靠。另一方面更符合本文中扣減CO2所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)損失價(jià)值的涵義。

表1的數(shù)據(jù)顯示，1960—2011年期間，雖然碳排放絕對(duì)量與影子價(jià)格同時(shí)上升，但由于中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值以幾乎相同快的速度增加，導(dǎo)致碳排放成本占當(dāng)年GDP的比重保持穩(wěn)定，平均值為30.43%。而在2012—2014年，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下降，碳排放成本占GDP比重的平均值提高至34.44%。這也表明，在經(jīng)濟(jì)景氣度下降期間，需要花費(fèi)更多的成本實(shí)現(xiàn)碳減排任務(wù)。

3.2 不考慮碳減排成本的傳統(tǒng)資本回報(bào)率估算

3.2.1 基礎(chǔ)資本回報(bào)率估算

本文將稅前不考慮碳減排成本的資本回報(bào)率作為基礎(chǔ)資本回報(bào)率。根據(jù)公式（6）估算的不考慮碳減排成本情形下1952—2014年基礎(chǔ)資本回報(bào)率變動(dòng)情形見(jiàn)圖2。

根據(jù)圖2，基礎(chǔ)資本回報(bào)率變動(dòng)趨勢(shì)可以劃分為三個(gè)階段。

（1）第一個(gè)階段（1952—1983年）。這一階段資本回報(bào)率在波動(dòng)中由高位逐步回落，不考慮存貨的資本回報(bào)率均值為41%。建國(guó)初期的1952—1959年，新中國(guó)先后經(jīng)歷了“一五”計(jì)劃（1953—1957年）與“大躍進(jìn)”（1958—1960年）兩個(gè)時(shí)期，“一五”計(jì)劃時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略是優(yōu)先發(fā)展重工業(yè)，集中力量建設(shè)蘇聯(lián)援助的156項(xiàng)重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目。為了實(shí)現(xiàn)“一五”計(jì)劃目標(biāo)，中央政府借鑒蘇聯(lián)經(jīng)驗(yàn)通過(guò)建立高度統(tǒng)一的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理體制以配置和調(diào)動(dòng)稀缺資源。隨后的“大躍進(jìn)”期間，各地大上基本建設(shè)項(xiàng)目，三年固定資產(chǎn)投資總額比“一五”時(shí)期五年合計(jì)的投資額還多71%。這一階段的巨額投資率，以及一窮二白的工業(yè)化基礎(chǔ)，與大量由農(nóng)村轉(zhuǎn)移到城鎮(zhèn)的勞動(dòng)力相結(jié)合，導(dǎo)致這一時(shí)期的資本回報(bào)率高達(dá)65%，特別是1956年和1958年兩年，資本回報(bào)率最高達(dá)到71%。三年大躍進(jìn)導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大起大落，經(jīng)濟(jì)增速由1958年最高的32.2%下降到1961年的-31%。與之相適應(yīng)，1961年的資本回報(bào)率斷崖式下跌至18%。經(jīng)過(guò)“調(diào)整、鞏固、充實(shí)、提高”糾正大躍進(jìn)的錯(cuò)誤后，1962—1970年的資本回報(bào)率實(shí)現(xiàn)了恢復(fù)性增長(zhǎng)，最高點(diǎn)在1970年，不考慮存貨的基礎(chǔ)資本回報(bào)率達(dá)到45%。

1971—1983年資本回報(bào)率逐年下降，最低是1983年的24%，年均資本回報(bào)率為41%。這一階段資本回報(bào)率下降的主要原因可能是：一是經(jīng)過(guò)“一五”到“三五”三個(gè)五年計(jì)劃建設(shè)，大規(guī)模的資本投資后受到了資本收益遞減規(guī)律的作用；二是雖然這一階段經(jīng)濟(jì)增速平均達(dá)到8%，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效率低下。張軍擴(kuò)[14]的研究發(fā)現(xiàn)，1970—1980年間，受“文革”影響，全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)率在“四五”期間（1970—1975年）和“五五”期間（1976—1980年）分別為-0.76%和-0.05%。而胡鞍鋼[15]的研究也表明，在改革開(kāi)放前的1952—1978年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的全要素生產(chǎn)率平均增長(zhǎng)為-0.32%。三是改革開(kāi)放前，特別是大躍進(jìn)時(shí)期對(duì)經(jīng)濟(jì)資源的掠奪式利用和長(zhǎng)期重工業(yè)優(yōu)先發(fā)展的戰(zhàn)略使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重畸形化，輕工業(yè)與農(nóng)業(yè)發(fā)展嚴(yán)重滯后，資源錯(cuò)配導(dǎo)致這一時(shí)期資本回報(bào)率降低。

（2）第二個(gè)階段（1984—2010年）。基礎(chǔ)資本回報(bào)率保持平穩(wěn)，均值為27%。不考慮存貨的資本回報(bào)率最高是1993年的32%，最低是1994年的16%，平均資本回報(bào)率為27%。這一階段中國(guó)的投資率高達(dá)39.8%，特別是2003—2010年的投資率更是高達(dá)44%，但資本回報(bào)率并沒(méi)有顯示出下降趨勢(shì)?？赡艿脑蛞皇歉母镩_(kāi)放釋放了壓抑的生產(chǎn)力，技術(shù)進(jìn)步率抵消了資本的邊際收益遞減規(guī)律。在生產(chǎn)率方面的實(shí)證研究也較好的解釋了這一時(shí)期資本回報(bào)率保持穩(wěn)定的結(jié)論。Brandt et al.[16]基于企業(yè)層面的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)1998—2007年生產(chǎn)率的增長(zhǎng)率高達(dá)7.96%，且增長(zhǎng)速度越來(lái)越快。楊汝岱[17]對(duì)1998—2007年中國(guó)制造業(yè)全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)率的估算結(jié)果雖然小于Brandt et al.[16]的結(jié)果，但同樣發(fā)現(xiàn)這一時(shí)期中國(guó)的全要素生產(chǎn)率穩(wěn)定增長(zhǎng)。

二是資源配置效率的大幅度提高。改革開(kāi)放以后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的一個(gè)重要特征是非國(guó)有經(jīng)濟(jì)迅速崛起。與國(guó)有經(jīng)濟(jì)相比，非國(guó)有經(jīng)濟(jì)因引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制，以及市場(chǎng)化的資源配置而表現(xiàn)出較好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。如謝千里等[18]的研究發(fā)現(xiàn)，集體企業(yè)與國(guó)內(nèi)其他企業(yè)的全要素生產(chǎn)率的表現(xiàn)在上世紀(jì)80年代與90年代中期要普遍好于國(guó)有企業(yè)。劉偉、李紹榮[19]的研究發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有制比重的提高提升了全社會(huì)勞動(dòng)和資本的效率，尤其是資本的效率。而Hsieh和Klenow[20]與龔關(guān)、胡關(guān)亮[21]對(duì)中國(guó)資源配置效率的研究均發(fā)現(xiàn)，在上世紀(jì)90年代中期以后，國(guó)有制制造企業(yè)比非國(guó)有制制造企業(yè)具有更低的效率。這也表明，隨著非國(guó)有經(jīng)濟(jì)比重的提高，資本的配置效應(yīng)得到改善，資本回報(bào)率在這一階段能夠克服報(bào)酬遞減規(guī)律的作用而保持穩(wěn)定。

三是人力資本水平顯著提高。資本的使用必定與相應(yīng)的勞動(dòng)力向匹配，如果勞動(dòng)者的人力資本水平提高，則必然導(dǎo)致相同規(guī)模的資本帶來(lái)更高規(guī)模的產(chǎn)出，提高資本的回報(bào)率。賴(lài)明勇等[22]的研究已經(jīng)表明，人力資本對(duì)技術(shù)進(jìn)步與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)揮了關(guān)鍵作用。錢(qián)雪亞、劉杰[23]對(duì)中國(guó)的研究發(fā)現(xiàn)，在1996—2001年，雖然人力資本積累速度不及物質(zhì)資本積累速度，但人力資本存量平均每年增長(zhǎng)7.98%。顯然，單獨(dú)人力資本因素并不足以克服資本報(bào)酬遞減規(guī)律，而是人力資本與技術(shù)進(jìn)步、資源配置效率提升共同作用的結(jié)果。對(duì)于這三種因素對(duì)克服資本報(bào)酬遞減規(guī)律發(fā)揮作用的強(qiáng)度尚需進(jìn)一步分析。

（3）第三個(gè)階段（2011年以來(lái)）。這一階段中國(guó)的資本回報(bào)率呈臺(tái)階式下降趨勢(shì)，2014年最低為14%，資本回報(bào)率的均值為19%。這一時(shí)期資本回報(bào)率下降與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的放緩相對(duì)應(yīng)。其可能的原因一是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)盈利能力顯著下降，導(dǎo)致資本回報(bào)率下降。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，在經(jīng)濟(jì)增速方面，1984—2011年平均增長(zhǎng)10.25%，而2011—2014年降為7.57%。工業(yè)企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)在2000—2011年的增長(zhǎng)率平均為29.7%，而2011—2014年降至1.96%，甚至在2012年和2014年兩年的增長(zhǎng)率降為負(fù)值。

二是2008年金融危機(jī)后政府實(shí)施的大規(guī)模刺激計(jì)劃，使得原本在2003年在個(gè)別產(chǎn)業(yè)就已經(jīng)顯現(xiàn)的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題更加激化，產(chǎn)能利用率的降低以及資源錯(cuò)配導(dǎo)致資本回報(bào)率下降。董敏杰等[24]對(duì)中國(guó)工業(yè)行的研究就發(fā)現(xiàn)，以2008年為分界點(diǎn)，2001—2008年，中國(guó)工業(yè)行業(yè)的產(chǎn)能利用率呈上升趨勢(shì)，而2008—2011年成波動(dòng)下降趨勢(shì)。產(chǎn)能利用率下降一方面導(dǎo)致企業(yè)開(kāi)工率低，資源未能有效利用；另一方面還會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)品在價(jià)格層面的惡性競(jìng)爭(zhēng)，降低企業(yè)的利潤(rùn)率。這兩個(gè)方面均將引致資本回報(bào)率下降。

當(dāng)考慮存貨時(shí)，資本存量增加，這將導(dǎo)致資本回報(bào)率低于不考慮存貨時(shí)的水平。圖2 中的實(shí)線(xiàn)反映了考慮存貨時(shí)資本回報(bào)率的變動(dòng)趨勢(shì)。需要說(shuō)明的是，雖然存貨一般不進(jìn)入在生產(chǎn)環(huán)節(jié)，從而與進(jìn)一步提高未來(lái)生產(chǎn)能力相對(duì)應(yīng)的“投資”邏輯不完全相符，但作為企業(yè)適應(yīng)外界短期沖擊重要穩(wěn)定器的存貨也屬于當(dāng)期產(chǎn)出用于消費(fèi)之外的部分，應(yīng)該包括在投資中[7]。

圖3是本文的資本回報(bào)率核算結(jié)果與白重恩[7]，F(xiàn)rancesco et al.[5]研究結(jié)果的比較。

本文與白重恩等[7]所計(jì)算的資本回報(bào)率基本相同，其中1994年資本回報(bào)率的劇烈變動(dòng)可能的原因是該年的通貨膨脹率高達(dá)20.63%。方文全[4]中所計(jì)算的1993—2007年的稅前基礎(chǔ)資本回報(bào)率在0.1—0.15之間，張勛等[3]中1998—2012年宏觀(guān)模型化的資本回報(bào)率在0.05—0.15之間，由圖（3）可以看出本文所計(jì)算的資本回報(bào)率約高于方文全與張勛所計(jì)算的相應(yīng)年份資本回報(bào)率5個(gè)百分點(diǎn)，而低于以Francesco et al.[5]的方法所計(jì)算的資本回報(bào)率，這是因?yàn)槠湮纯紤]資本溢價(jià)與折舊的影響。

3.2.2 稅后不考慮碳減排成本的資本回報(bào)率

當(dāng)前，中國(guó)企業(yè)繳納的稅主要包括生產(chǎn)稅與企業(yè)所得稅。從企業(yè)的視角，稅后的資本回報(bào)率必然低于稅前的。圖4和圖5分別是在考慮存貨和不考慮存回兩種情形下稅后的資本回報(bào)率變動(dòng)趨勢(shì)。另外，本文分別計(jì)算了生產(chǎn)稅與所得稅對(duì)企業(yè)資本回報(bào)率影響的強(qiáng)度（見(jiàn)圖6）。這里影響強(qiáng)度被定義為征稅導(dǎo)致資本回報(bào)率減少的百分比。圖5顯示，無(wú)論是否考慮存貨，稅對(duì)資本回報(bào)率的影響在1978—2008年間保持穩(wěn)定，并有緩慢遞增趨勢(shì)。其中不考慮存貨（考慮存貨）情形下，僅生產(chǎn)稅對(duì)資本回報(bào)率的平均影響強(qiáng)度為18.9%（18.7%）。換句話(huà)說(shuō)，與基礎(chǔ)資本回報(bào)率相比，生產(chǎn)稅將導(dǎo)致這一時(shí)期的資本回報(bào)率下降約十九個(gè)百分點(diǎn)。如果同時(shí)考慮生產(chǎn)稅和企業(yè)所得稅，1985—2008年期間稅后資本回報(bào)率將下降23.6%（不考慮存貨）和23.7%（考慮存貨）。也即企業(yè)所得稅對(duì)資本回報(bào)率的影響約4.7%（不考慮存貨）和5%（考慮存貨）。但2009—2014年，稅收對(duì)資本回報(bào)率的影響強(qiáng)度陡然增加。這一時(shí)期生產(chǎn)稅導(dǎo)致資本回報(bào)率下降幅度分別為34.6%（不考慮存貨）和35%（考慮存貨），生產(chǎn)稅與企業(yè)所得稅合計(jì)的影響強(qiáng)度分別為42.6%（不考慮存貨）和42%（考慮存貨）。企業(yè)所得稅將降低企業(yè)的資本回報(bào)率約8%（不考慮存貨）和7%（考慮存貨）。特別是在2014年，生產(chǎn)稅對(duì)資本回報(bào)率的影響強(qiáng)度高達(dá)50%，生產(chǎn)稅與企業(yè)所得稅合計(jì)的影響強(qiáng)度更是達(dá)到57%。

利率是投資的機(jī)會(huì)成本，對(duì)于投資主體而言，影響投資以及投資規(guī)模的決定性因素在于資本回報(bào)率是否高于利率。2012—2014年，中國(guó)一年期定期貸款利率平均為6.09%，而稅后不考慮存貨的資本回報(bào)率平均為8.67%。而這一時(shí)期的通貨膨脹率平均為2.43%，如果考慮投資的風(fēng)險(xiǎn)因素，則投資的回報(bào)可能還不足以抵補(bǔ)投資的機(jī)會(huì)成本。這也解釋了2012—2014年中國(guó)投資增長(zhǎng)率下降的原因。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站發(fā)布的信息，中國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶(hù)）增速在2006—2011年平均為25.33%，而2012—2014年的增速降為18.6%。

3.2.3 考慮碳減排成本的資本回報(bào)率估算

根據(jù)公式（7），從總產(chǎn)出中扣減碳減排成本估算剔除碳減排成本的資本回報(bào)率（見(jiàn)圖7）。計(jì)算結(jié)果顯示，1960—2014年剔除了碳減排成本后的資本回報(bào)率演變趨勢(shì)可以劃分為三個(gè)階段。以不考慮存貨的基礎(chǔ)資本回報(bào)率為例，1960—1975年為第一階段，資本回報(bào)率呈下降趨勢(shì)，平均值為22.4%，最高值為1970年的29%，最低值為1961年的4%。1976—2008年為第二個(gè)階段，資本回報(bào)率平均值為15.2%，這一階段表現(xiàn)的特征是資本回報(bào)率基本保持穩(wěn)定，最高值為1993年的22%，最低值為1994年的5%。2009年以后，資本回報(bào)率則表現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，2011年下降到11%，2014年的資本回報(bào)率甚至降為-4%。考慮存貨的剔除碳減排成本的基礎(chǔ)資本回報(bào)率也表現(xiàn)出相同的階段性特征。需要說(shuō)明的是，本文僅考慮了碳減排成本，如果再考慮諸如二氧化硫等廢氣排放、廢水與固廢排放的成本后，綠色資本回報(bào)率的值將更低。

圖7是考慮碳減排成本前后基礎(chǔ)資本回報(bào)率的比較。顯然，剔除碳減排成本的資本回報(bào)率小于傳統(tǒng)方法所核算的結(jié)果。在絕對(duì)量上，1960—2011年，考慮碳減排成本平均使傳統(tǒng)方法核算的資本回報(bào)率下降12個(gè)百分點(diǎn)。在相對(duì)量上考察剔除碳減排成本的資本回報(bào)率占傳統(tǒng)方法核算資本回報(bào)率的比例發(fā)現(xiàn)，隨著時(shí)間的推移，這一占比呈減小趨勢(shì)。以不考慮存貨的基礎(chǔ)資本回報(bào)率為例，剔除1961年和1994年兩年的異常值外，1960—2008年，考慮碳減排成本的資本回報(bào)率均值占不考慮碳減排成本資本回報(bào)率均值的59.5%，但2009—2011年的占比下降到47.3%。

圖8是在考慮存貨與不考慮存貨兩種情形下，剔除碳減排成本的稅后資本回報(bào)率變動(dòng)趨勢(shì)。在不考慮存貨情形下，剔除碳減排成本和生產(chǎn)稅后，資本回報(bào)率隨時(shí)間呈

現(xiàn)遞減趨勢(shì)，資本回報(bào)率均值在1978—1999年為10.8%， 2000—2008年下降為8.67%，而在2009—2011年降為4.67%。這三個(gè)階段，生產(chǎn)稅分別導(dǎo)致資本回報(bào)率平均下降的幅度為33%、40%和60.3%。估算的2012—2014年的平均資本回報(bào)率甚至下降為-8.64%。

剔除生產(chǎn)稅與企業(yè)所得稅后，考慮碳減排成本的資本回報(bào)率均值在1985—1999年為9.87%，2000—2008年為7.56%，2009—2011年為3%。企業(yè)所得稅分別導(dǎo)致這三個(gè)階段的資本回報(bào)率下降幅度為7%、8.6%和14.25。2012—2014年剔除生產(chǎn)稅與企業(yè)所得稅后，考慮碳減排成本的資本回報(bào)率估算值為-10.13%?？紤]存貨的稅后資本回報(bào)率表現(xiàn)出相類(lèi)似的階段性特征。

前文的分析已經(jīng)表明，不考慮碳減排成本情形下，2012—2014年的資本回報(bào)率已經(jīng)難以抵補(bǔ)投資成本，而如果將碳減排成本完全內(nèi)部化為企業(yè)的生產(chǎn)成本，則資本回報(bào)率會(huì)更低。這也說(shuō)明，在當(dāng)前情形下，應(yīng)采取漸進(jìn)的環(huán)境規(guī)制措施，分階段逐步提高企業(yè)環(huán)境外部成本內(nèi)部化的水平。否則，短期內(nèi)的激進(jìn)環(huán)境規(guī)制措施將會(huì)對(duì)企業(yè)投資，進(jìn)而對(duì)整體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。

4 結(jié) 語(yǔ)

資本回報(bào)率是決定投資規(guī)模，進(jìn)而影響一國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵變量。在當(dāng)前綠色發(fā)展備受關(guān)注，并且已經(jīng)上升為新的發(fā)展理念的情形下，必然會(huì)改變?nèi)鐣?huì)的生產(chǎn)與消費(fèi)模式，并影響企業(yè)的成本收益核算。本文從經(jīng)濟(jì)整體的視角，考察剔除碳減排成本對(duì)中國(guó)資本回報(bào)率的影響。

研究發(fā)現(xiàn)：①按照不剔除碳減排成本的傳統(tǒng)估算方法，不考慮存貨的稅前基礎(chǔ)資本回報(bào)率在1952—1983年呈波動(dòng)時(shí)下降趨勢(shì)，均值為41%，1984—2010年保持穩(wěn)定，均值為27%，2011—2014年逐年遞減，均值為19%。②2008年以前，稅對(duì)資本回報(bào)率的影響較為穩(wěn)定，生產(chǎn)稅和企業(yè)所得稅分別降低不考慮存貨的資本回報(bào)率19%和4.7%。2008年以后，稅收對(duì)資本回報(bào)率的影響強(qiáng)度增加，生產(chǎn)稅和企業(yè)所得稅分別降低2009—2014年不考慮存貨的資本回報(bào)率34.6%和8%。③剔除碳減排成本的資本回報(bào)率大體上經(jīng)歷三個(gè)階段的演化：1960—1975年的資本回報(bào)率呈波動(dòng)下降趨勢(shì)，平均值為22.4%，1976—2008年的資本回報(bào)率保持穩(wěn)定，均值為15.2%，2009年以后，資本回報(bào)率則表現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，2011年下降到11%， 2012—2014年的估算值年均為2.7%。④考慮碳減排成本后，中國(guó)的資本回報(bào)率平均降低約12%。

本文的政策含義是，首先，即便是不考慮碳減排成本，自2012年以來(lái)稅后的資本回報(bào)率已經(jīng)難以抵補(bǔ)投資成本，而稅收，特別是生產(chǎn)稅導(dǎo)致資本回報(bào)率大幅度下降。因此，在短期內(nèi)應(yīng)該以減稅為主要措施，降低企業(yè)的投資成本。在長(zhǎng)期應(yīng)著眼于激勵(lì)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，提高資本回報(bào)率。二是堅(jiān)持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，運(yùn)用市場(chǎng)化手段提高資源配置效率，減少資源錯(cuò)配對(duì)資本回報(bào)率造成的不利影響。三是當(dāng)前不宜采用激進(jìn)的環(huán)境規(guī)制政策，應(yīng)當(dāng)在減稅的同時(shí)采取漸進(jìn)加碼的市場(chǎng)化環(huán)境管制工具，逐步將環(huán)境外部成本內(nèi)部化為企業(yè)的生產(chǎn)成本，而不至于對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)大的擾動(dòng)。

本文僅分析了碳減排成本對(duì)資本回報(bào)率的影響，后續(xù)研究應(yīng)進(jìn)一步探討考慮其他廢氣、廢水和固廢排放在內(nèi)的中國(guó)綠色資本回報(bào)率核算。同時(shí)，考察分行業(yè)的資本回報(bào)率將對(duì)于我國(guó)結(jié)構(gòu)性改革也將具有重要的意義。

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