本刊記者 林 然

原尚股份：過(guò)度依賴大客戶業(yè)績(jī)持續(xù)性存疑

本刊記者 林 然

作為專業(yè)從事汽車零部件第三方物流的廣東原尚物流股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“原尚股份”）在9月18日成功登陸上交所主板。2002年，廣州原尚物流與日本大型綜合物流公司“澀澤倉(cāng)庫(kù)株式會(huì)社”共同出資成立原尚澀澤物流為原尚股份的前身，與日資的合作，成為原尚股份業(yè)績(jī)騰飛的敲門磚，也為原尚股份15年發(fā)展打上了深深的日本烙印。

然而，這些烙印似乎也正在成為原尚股份發(fā)展的限制。股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者通過(guò)研讀原尚股份招股書發(fā)現(xiàn)，雖然不斷嘗試拓展新客戶，但原尚股份對(duì)本田及相關(guān)公司的業(yè)務(wù)依賴率一直在40%以上。近年來(lái)營(yíng)收的增長(zhǎng)乏力，并未影響原尚股份凈利，但遠(yuǎn)超可比同行上市公司的毛利率也遭到證監(jiān)會(huì)的問(wèn)詢。

單一客戶依賴率近45%

招股書數(shù)據(jù)顯示，2014年、2015年和 2016年，原尚股份營(yíng)業(yè)收入分別為：29277.11萬(wàn)元、29302.16萬(wàn)元和33756.56萬(wàn)元。其中，前五名客戶的合計(jì)銷售收入分別占營(yíng)業(yè)收入的56.77%、52.89%和54.18%。而對(duì)本田及關(guān)聯(lián)客戶銷售額分別為：13,565.99萬(wàn)元、12,278.52萬(wàn)元和15,125.97萬(wàn)元，占同期營(yíng)收比重分別為：46.34%、41.90%和44.81%。毛利額占毛利總額的比例分別為49.30%、41.62%和42.06%。

本田相關(guān)客戶已經(jīng)明顯成為原尚股份報(bào)告期內(nèi)主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)主要保障之一，但經(jīng)營(yíng)規(guī)模相對(duì)較小的情況下，這種客戶集中度較高，更容易使原尚股份的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)對(duì)以本田相關(guān)客戶產(chǎn)生依賴。值得注意的是，作為最大單一客戶的廣汽本田，其物流產(chǎn)業(yè)鏈中，成立于2007年廣汽本田物流的業(yè)務(wù)占比也比較大，且作為廣汽體系的一員，未來(lái)不排除廣汽本田物流地位將逐漸提升。

顯然，原尚股份也意識(shí)到該問(wèn)題。報(bào)告期內(nèi)，原尚股份與上海匯眾、華達(dá)科技以及常州星宇等國(guó)內(nèi)知名汽車零配件廠商的業(yè)務(wù)不斷增長(zhǎng)。同時(shí)，利用自有資金在天津、合肥以及重慶購(gòu)買土地并新建物流基地為業(yè)務(wù)擴(kuò)張作準(zhǔn)備。并希冀通擴(kuò)大與江淮汽車、一汽大眾以及長(zhǎng)安民生等其他客戶的合作規(guī)模，進(jìn)一步開(kāi)發(fā)新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域和客戶，從而使公司的營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成更為合理。然而，這一系列措施，并未實(shí)質(zhì)改善單一客戶依賴率過(guò)高的問(wèn)題，本來(lái)集中程度在2015年有所減緩，但2016年又一次回到原點(diǎn)。對(duì)此，發(fā)審委也直接發(fā)問(wèn)稱：與廣汽本田物流相比，原尚股份優(yōu)勢(shì)何在？與本田客戶業(yè)務(wù)開(kāi)展的持續(xù)性是否存在重大不確定性？

重大客戶終止合作

原尚股份一再表示，對(duì)本田及相關(guān)公司的依賴度可控，而業(yè)務(wù)也同樣具備可持續(xù)性。2015年，原尚股份開(kāi)拓非汽車板塊物流業(yè)務(wù)，與青島日日順物流展開(kāi)合作，當(dāng)年，對(duì)日日順?shù)N售金額為980.27萬(wàn)元，直接成為原尚股份第七大客戶。日日順系香港上市企業(yè)，海爾集團(tuán)旗下的大件物流專業(yè)品牌。原尚股份與日日順合作后，主要負(fù)責(zé)多條線路的白家電運(yùn)輸。

然而，此次新業(yè)務(wù)探索并不成功，合作僅維持一年便終止。原尚股份也并未說(shuō)明終止原因，2016年對(duì)日日順的銷售金額僅為564.83萬(wàn)元，未能進(jìn)入重大客戶的前十榜單，這無(wú)疑給進(jìn)行多元業(yè)務(wù)拓展的原尚股份當(dāng)頭棒喝。顯然，除汽車板塊業(yè)務(wù)外，原尚股份的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并不明顯。這樣也可以理解，募集資金用途，主要用于天津和安徽物流基地的建設(shè)，原尚股份依舊想要在汽車第三方物流領(lǐng)域繼續(xù)發(fā)力，但一汽和江淮現(xiàn)有的物流體系會(huì)允許這樣的情況出現(xiàn)嗎？

而就在募資完成后，有消息稱，原尚股份未來(lái)已經(jīng)把冷鏈物流視為增長(zhǎng)點(diǎn)，目前已經(jīng)建立起超過(guò)30輛冷鏈車的物流隊(duì)伍，并與卜蜂蓮花等企業(yè)展開(kāi)合作，未來(lái)不排除通過(guò)并購(gòu)等手段加碼冷鏈物流。手握重金的原尚股份，似乎又變得躁動(dòng)起來(lái)。

毛利遠(yuǎn)超同行頻陷訴訟泥潭

根據(jù)招股書信息顯示，原尚股份2014年至2016年毛利率分別為28.37%、26.72%和26.99%，保持著較為平穩(wěn)的水平，其中主營(yíng)業(yè)務(wù)運(yùn)輸業(yè)毛利率分別為：28.28%、26.62%和27.64%，成為公司毛利得主要貢獻(xiàn)板塊。在A股市場(chǎng)眾多天方夜譚的毛利率面前，原尚股份的這份數(shù)據(jù)并不算出彩。

然而，與已經(jīng)上市的可比同業(yè)公司相比，原尚股份毛利率大有高處不勝寒的意味。2016年上市的長(zhǎng)久物流，同樣以汽車第三方物流為主業(yè)，2014年至2016年毛利率分別為15.72%、16.09%和13.59%，與原尚股份完全不在一個(gè)量級(jí)上。此外，在香港上市的長(zhǎng)安民生同期的毛利率分別為：11.98%、12.82%和 8.05%，簡(jiǎn)直卑微到塵埃里了。此外，相較于長(zhǎng)久物流和長(zhǎng)安民生的毛利率走勢(shì)，原尚股份就略顯詭異了。2016年，長(zhǎng)久物流和長(zhǎng)安民生毛利率均出現(xiàn)大幅下滑，長(zhǎng)安民生更是跌破10%，僅為8.05%，顯示出該年度明顯的行業(yè)不景氣。但原尚股份卻反其道而行，不僅毛利沒(méi)有下滑，反而小幅上升。此外2015年行業(yè)明顯的景氣年份，原尚股份卻錄得3年最低毛利率，讓人大跌眼鏡的同時(shí)，不得不讓人對(duì)其遠(yuǎn)高行業(yè)平均水平的毛利率和詭異的毛利率走勢(shì)產(chǎn)生一絲警覺(jué)。

除此之外，原尚股份還頻頻陷入訴訟的漩渦。據(jù)大眾證券報(bào)報(bào)道，為彌補(bǔ)自身運(yùn)載能力不足，原尚股份將部分線路交由外協(xié)承運(yùn)商完成。根據(jù)公司招股說(shuō)明書顯示，公司曾與外協(xié)承運(yùn)商存在一件訴訟糾紛。2015年10月18日，廣州藍(lán)興物流有限公司因與原尚股份的公路貨物運(yùn)輸合同糾紛向廣州鐵路運(yùn)輸?shù)谝环ㄔ禾崞鹪V訟，請(qǐng)求原尚股份支付其運(yùn)費(fèi)28130.91元及利息，并承擔(dān)案件訴訟費(fèi)。截至招股說(shuō)明書簽署日，原尚股份已向廣州藍(lán)興物流有限公司足額支付運(yùn)費(fèi)及利息。

根據(jù)公開(kāi)信息搜索發(fā)現(xiàn)，原尚股份所涉訴訟事項(xiàng)并非只有上述一個(gè)。通過(guò)天眼查網(wǎng)站搜索顯示，原尚股份共涉及24個(gè)法律訴訟。從所涉訴訟的具體內(nèi)容來(lái)看，主要分為貨物運(yùn)輸司機(jī)因交通事故而與公司發(fā)生醫(yī)事賠償、事故責(zé)任認(rèn)定等糾紛以及員工勞動(dòng)爭(zhēng)議糾紛等。這其中，員工勞動(dòng)爭(zhēng)議糾紛值得關(guān)注。證監(jiān)會(huì)在對(duì)原尚股份IPO的反饋意見(jiàn)中也提出：核查發(fā)行人為其員工是否足額繳納‘五險(xiǎn)一金’，相關(guān)繳納情況是否符合國(guó)家或地方的相關(guān)規(guī)定，是否存在應(yīng)繳未繳情形等。由此可見(jiàn)，原尚股份在公司管理和保障員工權(quán)益方面做得并不理想，這無(wú)形中將打擊員工工作積極性，影響公司穩(wěn)定持續(xù)的發(fā)展。