付成

摘 要：基于我國證券市場退市制度的理論分析和實踐檢驗，我國證券市場的退市制度，特別是對現(xiàn)行的ST制度進行細致分析，觀察到實踐中存在的薄弱點、發(fā)現(xiàn)有待解決的問題，希望在退市制度的改革思路上有所促進和推動。

關鍵詞：中國證券市場；ST板塊；退市制度

中圖分類號：F23 文獻標識碼：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2017.18.041

1 緒論

我國證券市場發(fā)展之快，顯露的問題隨之重疊層出不窮。昨天突出的問題解決了，但今天暴露的問題涌現(xiàn)出，社會呼吁修改完善證券市場的退市制度的聲音已經(jīng)彼此高漲。

2001年02月份，中國證監(jiān)會發(fā)布《虧損公司暫停上市和終止上市實施辦法》，闡明我國證券市場退市方面的相關條例。當年11月，再次進行修改有關退市的一些規(guī)定，明確提出包括連續(xù)三年虧損的上市公司實施被暫停上市處理辦法，這標志著我國證券市場的退市制度正式推行實施。

縱觀全球證券市場的發(fā)展進程和狀況，同每個國家經(jīng)濟發(fā)展好壞的晴雨表緊密息息相關。改革與創(chuàng)新是我國證券市場發(fā)展中的趨勢所為，完善制度的缺陷和解決不斷顯現(xiàn)的弊端，而在退市制度改革上將是我國證券市場的重頭戲。

中國證監(jiān)會發(fā)言人張曉軍在2014年05月指出，我國證券市場退市制度的改革方向與改進措施。核心重點是必須與我國證券市場發(fā)展的實際情況緊密結合，加強做好保護投資者的權益。立足于投資者的角度來發(fā)現(xiàn)和解決問題，從問題的實質(zhì)上實施相配套的政策，更有效地保證退市制度的改革創(chuàng)新。同期還推出增強上市公司退市標準指標，大力完善標準法規(guī)的精準性，量化提高退市制度的可操作性。

完善退市程序的更具可操作性，提高退市程序的執(zhí)行效率，建立起系統(tǒng)化的退市機制。一方面，我們應該推出措施加強法律法規(guī)的建設制定，對于未滿足退市要求的上市公司，要求能夠其主動退市。另一方面，對于存在欺詐違規(guī)違法行為的上市公司，堅決實施強制性退市。這些對于證券市場的健康有序的發(fā)展具有重大積極意義。

無論采用何種退市方式，上市公司的退出意味著流動性變差減弱，上市公司的股票價值在所難免的折價。這就要求在退市過程中，如何有效地保護中小投資者的投資權益，將是我國證券監(jiān)管層需要面對和處理好的重大問題。

我國證券市場上市公司的退市，已經(jīng)不能簡單地作為一個獨立的問題，其運作和執(zhí)行方方面面都關聯(lián)著諸多環(huán)節(jié)。我們深知任何事物的發(fā)展很大程度上取決于外部的大環(huán)境。而退市制度的成功實施，更需要完善的法律法規(guī)制度，切實可行保護好我們中小投資者的權益，只要所有投資者的支持，創(chuàng)造優(yōu)良的投資環(huán)境，退市制度就能更好更有效地大行其道實施。

2 ST板塊退市制度實施現(xiàn)狀

2.1 退市制度發(fā)展歷程

1994年到1997年，我國證券市場退市制度的零星準備期。1994年，出臺的《公司法》將“公司有重大違法行為”規(guī)定退市標準之一，但 “重大”的評判標準存在著無法實施，其標準基本上無法操作。

1998年到2001年，我國證券市場ST板塊退市制度的探索準備期，同期誕生了我國第一支退市股票。但由于證券市場上，政府、企業(yè)都無退市風險而言，激發(fā)起證券市場的投機風氣盛行，最終導致退市制度又遇挫折。

2001年到2011年，我國證券市場退市制度的初步建立期，其退市制度才能正式推行。2001年12月5日，中國證監(jiān)會發(fā)布《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法（修訂版）》，實施取消 “PT”制度，從而增加 “*ST”制度。主要以盈利指標來指導判斷上市公司退市的標準。

2012年起，我國證券市場退市制度的逐漸完善期。在2013年、2014年，我國的上交所、深交所先后出臺配套的《股票上市規(guī)則》。

2014年，我國證監(jiān)會發(fā)布《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，指出自主退市制度建設，第一次明確“重大違法公司強制退市制度”，標志我國退市體系自我完善。

2016年，*ST 博元實現(xiàn)強制退市，是我國證券市場2014年以來確立“重大違法公司強制退市制度”后首家退市的公司。開創(chuàng)出我國證券市場首家因重大信息披露違法實施終止上市的先河，更意味著我國A股退市制度步入國際接軌。

2.2 ST博元退市案例分析

ST博元上市25年里，期間屢次上演起死回生，公司財務通過會計師事務所包括保薦機構利用財務造假等手段蒙混過關。從2010年起，博元公司的年收益過山車的波動，盡管會計師事務所連續(xù)四年明確給予無保留意見，其報表數(shù)據(jù)顯示出，博元公司從2011年的營業(yè)收入5300.4萬元騰空陡升至2012年的19122.49萬元，凈利潤增長率高達125.2%，但當時博元公司董事會公告稱資金源于公司股東的無償捐贈，這些不得不讓人懷疑博元公司已經(jīng)無法正常盈利，僅靠公司股東或外場融資來大力粉飾財務報表的效果，假象顯現(xiàn)公司扭虧為盈，極力為了摘去掉*ST 之冠。

2011年4月29日，證券市場的監(jiān)管部門在公告中稱，作為其控股股東華安新泰，承諾的人民幣三億八千萬元的資金為空談。對事情的真相大肆掩蓋，該公司偽造出各種票據(jù)、虛構各種交易的方法，始于2011年的財務造假手段。

2014年博元公司已經(jīng)處于數(shù)額巨大的虧損狀態(tài)，合作的會計師事務所明確給予“無法給出審計意見”的結論。在2011年4月29日公司出現(xiàn)了重大信息披露錯誤，使得投資者和市場受到嚴重的誤導，博元公司已經(jīng)無法起死回生的狀況，茍且延續(xù)到 2016年3月21日爆發(fā)。博元公司無法避免成為我國首家被強制退市的公司。

2016年3月21日，上海證券交易所發(fā)布公告稱，終止珠海市博元投資股份有限公司股票（股票代碼 600656）上市交易。根據(jù)公告，上海證券交易所于同年4月29日后，五個交易日之內(nèi)，對其予以摘牌，該公司的股票終止上市交易。博元退市的主因為其財務大肆造假，在證券市場中作為首家因為財務造假而退市的公司。

3 ST股票退市制度存在的問題

我們解讀ST博元事件的真相，就可以看出我國當前ST股票退市制度還存在著的問題迫切急需解決。其退市制度表現(xiàn)的缺陷早日有待完善。

3.1 退市標準內(nèi)容較模糊，涉及指標較少

退市制度未對股權結構、股權分散程度做出說明。僅僅對股本總額、資本總額做出規(guī)定，僅從宏觀大數(shù)據(jù)上考察而未對結構層次深入審核，不能全面分析出上市公司的綜合實力以及問題。

3.2 退市前期引導度不夠

我國上市公司退市前期，沒有相關政策規(guī)章幫助上市公司改善經(jīng)營管理，而是到期一棒子打死，自主性受到限制，同時牽涉到政治博弈等內(nèi)容，使得退市股票難以得到退市，有可能吸引更多的資金，資源得不到有效配置。

3.3 執(zhí)行力不夠，而財務審查漏洞大

目前，我國公司是否退市主要是以財務為標準的，比如公司的營業(yè)收入、凈資產(chǎn)和凈利潤。但是，如果財務退市標準不嚴格，那么難免有些公司會鉆空子，根本達不到標準所規(guī)定的效果，導致退市標準無法發(fā)揮作用。事實上我國目前上市公司多使用關聯(lián)交易，利用資產(chǎn)減值準備，利用比如債務重組、政府補貼這種非經(jīng)常性損益的盈余管理手段虛增資產(chǎn)，轉虧為盈，不符合優(yōu)勝劣汰的市場規(guī)律。

3.4 政府干預

在較長時間存在著博元公司這樣的績差品劣股，其股價能夠較大波動，讓市場投機心理嚴重扭曲。然而“退市博元”在進入“新三板”市場，博元公司的股價確呈現(xiàn)出增長的態(tài)勢。

上市公司只要被帶上了*ST之冠，而我們的證券交易所規(guī)定下一個會計年度的報表必須扭虧為盈，只要上市公司利潤為正，其*ST之冠摘帽指日可待。上市公司股票變通短效性的無償捐贈形式，加之有地方政府支持或是財務技術粉飾報表等方法，為*ST之冠摘帽而大行其道。正是有喘息的機會才這使得*ST股票難以進行退市。

4 完善退市制度的建議

4.1 完善股票退市通道

加快完善股票退市通道。在當前，許多公司已深知上市交易的巨大利好之處。有些上市公司由于業(yè)績不好等原因，已經(jīng)瀕臨退市，卻不惜動用一切造假手段來粉飾財務報表。而只要上市公司的股票退市，其流動性就會快速降到冰點，更會面臨著貸款難等等諸多問題。

在完善股票退市通道里給上市公司留出的發(fā)展之路，不僅要使上市公司的退市成本最小化，更要使得投資者的利益最大化。從長遠來看完善股票退市通道能健全我國證券市場的大發(fā)展。

建議退市通道上能否設計一個場外市場，通過這個場外市場，使退市公司股票能按設計流動交易，確保投資者的收益，讓退市的公司有重新發(fā)展的希望。

4.2 構建信息披露責任制度

大力構建完整的信息披露制度。信息披露制度是我國證券市場發(fā)展的重中之重。歐美國家等證券市場對此執(zhí)行十分嚴格的信息披露制度，設置高壓線只要有披露不及時，造假掩蓋錯誤等等的行為，毫無情面地嚴厲執(zhí)行強制退市，而且面臨其他處罰及法律責任。

我國證券市場目前信息披露問題存在著，其一披露的內(nèi)容不全，報喜不報憂，市場上的投資者能獲取的信息量非常少之又少，無法全面了解上市公司的詳細信息，嚴重阻礙對上市公司的價值判斷；其二披露的內(nèi)容虛假，假賬的問題層出不窮；其三披露的渠道單一，披露方式還停留在傳統(tǒng)的如報紙、電視等，新媒體如互聯(lián)網(wǎng)等的利用不夠高更不夠好；其四披露的時間滯后，上市公司的重要公告只能等事后披露，沒有能夠及時準確的發(fā)布出來。

建議制定實施具體的操作方式如建立企業(yè)內(nèi)部控制制度，內(nèi)部制約機制，加強政府監(jiān)督懲罰力度等措施。

4.3 提高財務標準

制度化提高退市財務標準。在完善我國證券市場退市制度上，即可借鑒歐美發(fā)達國家的標準，但必須執(zhí)行符合我國證券市場的標準，完善提高退市的財務標準?？v觀我國現(xiàn)行退市的法律法規(guī)條文，大多是從定性規(guī)定來明確退市操作。

建議我國證券市場退市制度由定性規(guī)定轉變?yōu)槎考毣?，明確具有執(zhí)行的規(guī)定，進一步量化具體指標，杜絕產(chǎn)生上市公司和監(jiān)督機構包庇行為。制定量化的退市指標時，從企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況上迫使有退市風險的企業(yè)提升盈利能力，增強企業(yè)經(jīng)營的現(xiàn)金流，保持可持續(xù)的盈利能力。

財務標準立足于從總資產(chǎn)和資產(chǎn)負債等方面綜合考量。在退市標準比重中，公司治理，紅利的發(fā)放和信息披露應該提出細化的硬性要求。在上市公司內(nèi)部治理中，既要加大股東大會和變更獨立董事等內(nèi)部信息量披露外，更要增加包括市場交易數(shù)據(jù)、股票的內(nèi)在價值、股東人數(shù)變更等其他硬性要求的退市標準。

4.4 完善投資者保護制度

強化建立完善的投資者保護制度。證券市場的融資功能眾所周知，但投資功能是證券市場另一個非常重要的功能。充分地發(fā)揮投資功能的作用，就建立完善的投資者保護制度，確保廣大投資者的權益。

我國證券市場走過了二十多年的發(fā)展歷程，管理技術層面有著長足的進步提高。然而證券市場的犯罪手法卻在推陳出新，侵害上市公司權利人的權利事件愈演愈烈。司法制度上需要更好地為投資者保駕護航，加大力度嚴厲打擊證券市場內(nèi)幕交易，市場操縱等違法違規(guī)行為加重加快執(zhí)行處罰力度。而且還要對投資者進行普法教育，對ST板塊退市等方面進行講解，強調(diào)風險。投資中介要做好引路人的作用，積極引導，書面提示是不夠的，還要時常進行提醒。如若退市，在股票退市后，廣大投資者的其合法權益也應得到保護。