林蔓

近期廣東科茂林產(chǎn)化工股份有限公司（以下簡稱“廣東科茂”）發(fā)布招股說明書，擬發(fā)行3340萬股募集約2.42億元的資金用于收購松林資源建設采脂基地項目、技術中心建設項目以及補充流動資金。公司期望通過本次上市使業(yè)務向上游方向延伸，完成產(chǎn)業(yè)鏈一體化步伐。

然而通過招股說明書，記者發(fā)現(xiàn)，近三年來公司的營業(yè)收入持續(xù)下滑，業(yè)績增長略顯疲態(tài)。同時，公司的資金流指標表現(xiàn)良好，但公司在IPO時卻同步募集了6000萬元資金，顯得似乎極不合理。另外，公司募投的兩個項目也存在經(jīng)營風險和自然災害風險，且在未來投產(chǎn)后，盈利能力或有下降的可能。

業(yè)績增長顯疲態(tài)

公司是一家專業(yè)生產(chǎn)松香樹脂的生產(chǎn)商。我國是世界上最大的脂松香生產(chǎn)過，占世界總產(chǎn)量的60%，根據(jù)第七次全國森林資源清查結果，我國松樹分泌的松脂年采脂量可達到200萬噸，若按照公司2015年產(chǎn)品噸單位價格約1.3萬元計算，每年市場規(guī)模超千億元。

公司作為松香樹脂行業(yè)的龍頭企業(yè)，理應享受行業(yè)巨大的成長空間。然而，招股說明書顯示，公司2013年-2015年營業(yè)收入?yún)s分別只有7.55億元，7.4億元和6.77億元，出現(xiàn)持續(xù)下滑趨勢。

除了收入端的下滑外，公司業(yè)績也出現(xiàn)增長乏力的跡象。2013-2015年公司凈利潤分別為4549萬元、2056萬元和2129萬元，扣除非經(jīng)常性損益后剩下4325萬元、1820萬元和1945萬元。實際上，從公司公布的數(shù)據(jù)看，公司2012年的凈利潤只有5100萬元左右，2012-2014年業(yè)績呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢。

對于業(yè)績增長乏力，公司表示，隨著廣西科茂的投產(chǎn)、松林基地逐步開始采脂以及客戶需求的不斷提升，預計未來盈利能力有望持續(xù)向好。不過，公司的產(chǎn)品銷售極易受到下游行業(yè)需求的影響，而粘膠劑、幽默、造紙、醫(yī)藥及食品等下游行業(yè)又極易受到宏觀環(huán)境的影響，另外，松香樹脂是公司的主要業(yè)務，其受到行業(yè)周期性變化影響較大，如此來看，未來能否持續(xù)盈利存疑。

資金指標良好仍集資

招股說明書顯示，公司此次募集資金中有6000萬元（約25%）將用于補充流動資金。

但記者發(fā)現(xiàn)，公司經(jīng)營現(xiàn)金流回款極佳，2013-2015年分別為7.5億元、8.4億元和7.8億元，占營收比值為99%、113%和115%，與此同時，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額過去三年也呈現(xiàn)出持續(xù)增長的態(tài)勢，2015年將近6000萬元。

另外，貨幣資金規(guī)模逐年上漲至2015年的6767萬元，流動比率為2.21，高于行業(yè)平均水平，且母公司資產(chǎn)負債率僅有25%，在行業(yè)中處于中下水平，應收賬款規(guī)模也在持續(xù)下降，應該說公司多項資金流指標表現(xiàn)穩(wěn)定健康。上市募集資金支持自身發(fā)展無可厚非，但站在財務指標的角度，公司此舉似乎有順手牽羊、不缺錢也要收點的意味。

記者曾發(fā)函向公司詢問，針對該問題公司回復稱，主要有三個方面的考慮，一是存貨占用資金量大，通常情況下，公司儲備大約3個月生產(chǎn)所需的原材料，原材料存貨占用資金較為突出。因此，公司客觀上要求補充足夠的流動資金，以合理儲備原材料，滿足公司正常業(yè)務擴展的需要；二是拓展多渠道融資確保企業(yè)發(fā)展，近年來公司的增長主要依靠原股東的持續(xù)投入及公司自身的發(fā)展積累，融資方式主要局限于銀行貸款，但公司可抵押物相對較少，銀行貸款受到限制。通過募投資金增加營運資金，將直接緩解公司的現(xiàn)金流壓力，給公司的持續(xù)發(fā)展提供保障。三是開拓新客戶需要，公司已成功開發(fā)了德國漢高、美國富樂、法國波士膠和臺灣南寶等大客戶，這些客戶采購量較大但結算周期較長。因此，為了緩解客戶業(yè)務增長帶來的資金壓力，需要募集資金補充流動資本。

募資項目風險猶存

公司此次募資中有超1.3億元資金將用于收購松林資源建設采脂基地項目，其中1.02億元用于收購德慶縣松林資源建設采脂基地項目，2948萬元用于收購吉安縣松林資源建設采脂基地項目。從產(chǎn)業(yè)鏈的角度看，公司當前業(yè)務主要處于松香及松香樹脂產(chǎn)業(yè)鏈的中下游，若項目能成功實施，將有助于公司完成產(chǎn)業(yè)鏈一體化建設。

不過，記者發(fā)現(xiàn)，公司收購德慶縣松林資源存在收購失敗的風險。被收購方已將該森林資源在銀行辦理了抵押貸款。從招股說明書看，目前債權債務關系并未終結。公司自己也坦言，該項目存在兩種風險，一是交易對手未能按期還款被銀行行使抵押權，二是公司募集資金到位后，交易對方屆時沒有償還能力，導致林權抵押不能解除，從而無法辦理過戶。雖然公司針對上述兩種風險制定了相關的風險應對方案，但最終能否成功仍是未知數(shù)。

另外，站在項目的成長性角度，公司過去三年松香和松香樹脂的產(chǎn)能利率用均出現(xiàn)不同程度的下降，尤其是松香樹脂，產(chǎn)能利用率由2013年的97.5%逐步下滑至2015年的65%。而且公司自己也表示，松脂價格低時脂農(nóng)的采集積極性不高，目前松脂價格仍處于一個下降通道，項目投產(chǎn)后公司產(chǎn)能可能存在閑置風險，進而拉低整體盈利能力。

對于產(chǎn)能利用率及松脂價格下滑帶來的盈利能力問題，公司在回復函中并未正面回答。而是表示，擬收購的項目全部投產(chǎn)后將頂替部分松香松脂外購的需求。公司松香的外購成本要高于自產(chǎn)成本，這部分原材料部分依靠外購取得。公司2013年～2015年采購松脂的噸數(shù)分另0為23，830.53噸、29，345.81噸和41，844.47噸，平均每年31，673.60噸，公司IPO用于收購松林建設采脂基地項目全部投產(chǎn)后能解決公司約16%的松脂需求。