李清樂(lè)

歷時(shí)14個(gè)月的當(dāng)當(dāng)私有化終于落地。

9月21日，當(dāng)當(dāng)以6.7美元/ADS（美國(guó)存托股）的價(jià)格為自己的美股之行畫(huà)下了休止符。該價(jià)格比一年多前當(dāng)當(dāng)私有化計(jì)劃提出時(shí)的7.81美元/ADS要低14.2%。當(dāng)當(dāng)退市后，李國(guó)慶和俞渝合計(jì)持股93.17%。

事實(shí)上，李國(guó)慶能頂住爭(zhēng)議，順利推動(dòng)當(dāng)當(dāng)私有化，主要得益于美國(guó)資本市場(chǎng)“同股不同權(quán)”的機(jī)制。這使得李國(guó)慶俞渝夫婦在其持有當(dāng)當(dāng)35.9%股份的情況下，卻獲得高達(dá)83.5%的投票權(quán)。所以最終當(dāng)當(dāng)私有化，贊成票能超過(guò)9成。

而中國(guó)股民（當(dāng)當(dāng)散戶投資者）“剛性?xún)陡丁钡乃季S，難以接受當(dāng)當(dāng)私有化價(jià)格低于IPO近60%的落差，也讓李國(guó)慶夫婦借當(dāng)當(dāng)私有化套利言論難以平息。

屢屢被看衰

當(dāng)當(dāng)執(zhí)意私有化，源于其一直被市場(chǎng)看衰。

從2010年到2014年，中國(guó)電商在美國(guó)市場(chǎng)掀起了一陣上市潮，其中的明星企業(yè)包括當(dāng)當(dāng)、唯品會(huì)、蘭亭集勢(shì)、聚美優(yōu)品、京東、阿里巴巴等。但隨著國(guó)內(nèi)電商行業(yè)的蓬勃發(fā)展，以及國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的逐漸成熟，A股上挨著互聯(lián)網(wǎng)概念的公司市值都在飛漲。當(dāng)當(dāng)?shù)葒?guó)外一批很早就涉及此領(lǐng)域的公司，市值卻不斷縮水，兩相對(duì)比，當(dāng)當(dāng)?shù)纫慌懈殴伞八监l(xiāng)”的情緒可想而知。

某種意義上，當(dāng)當(dāng)才是赴美上市B2C電商第一股（麥考林是郵購(gòu)起家）。而當(dāng)當(dāng)股價(jià)在上市高開(kāi)后一路低走，中間雖有小幅回升，但最終還是跌落谷底。

在美上市5年間，其實(shí)當(dāng)當(dāng)也追逐過(guò)風(fēng)口，比如2012年推出自有品牌“當(dāng)當(dāng)優(yōu)品”，2013年開(kāi)設(shè)特賣(mài)模式“尾品匯”。但為何屢屢被市場(chǎng)看衰？主要原因可歸納為兩點(diǎn)：

1.創(chuàng)始人的保守與自負(fù)。

北大才子李國(guó)慶在讀書(shū)時(shí)就是學(xué)生會(huì)副主席，算是學(xué)校里的“風(fēng)云人物”，畢業(yè)后曾做到國(guó)家三部委直屬公司的總裁。1999年李國(guó)慶與夫人俞渝（華爾街海歸）創(chuàng)立當(dāng)當(dāng)時(shí)，市面上電商公司屈指可數(shù)。當(dāng)當(dāng)創(chuàng)始人資歷之深，難免有傲視群雄之感。當(dāng)當(dāng)從圖書(shū)轉(zhuǎn)型綜合性電商平臺(tái)步伐緩慢，第三方平臺(tái)業(yè)務(wù)比京東上線還稍晚（2011年），金融、物流、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等幾乎沒(méi)有自己涉足，都是所謂的“戰(zhàn)略合作”。

2012年，李國(guó)慶還在公開(kāi)場(chǎng)合嘲笑劉強(qiáng)東“傻大黑粗”，京東燒錢(qián)模式過(guò)不了冬天。然而就在那一年，當(dāng)當(dāng)?shù)隽穗娚痰谝魂嚑I(yíng)。2015當(dāng)當(dāng)GMV（成交總額）為163億元，而后起之秀京東在2012年已經(jīng)做到733億元，就連今年被收購(gòu)的1號(hào)店當(dāng)年也接近百億元量級(jí)。

2.品類(lèi)瓶頸明顯，自有品牌未有突破。

當(dāng)當(dāng)上市5年來(lái)（2011-2015年）的營(yíng)收構(gòu)成，媒體收入（圖書(shū)）雖然從占比67.89%下降到59.4%，但總體而言圖書(shū)還是核心品類(lèi)，未實(shí)現(xiàn)真正意義上的“綜合性”電商平臺(tái)。

當(dāng)當(dāng)大力扶持的自有品牌戰(zhàn)略也沒(méi)有成型。2012年5月，當(dāng)當(dāng)高調(diào)推出“當(dāng)當(dāng)優(yōu)品”，將旗下自有品牌都劃歸于此。自營(yíng)品牌價(jià)格定位中低端，涵蓋家居、家紡和服裝等品類(lèi)，號(hào)稱(chēng)上線第一年（2012年）就要做到2 000個(gè)SKU。一年不到，“當(dāng)當(dāng)優(yōu)品”就被李國(guó)慶貼上了失敗的標(biāo)簽，其主要原因是推出時(shí)間過(guò)早、客戶群數(shù)量不夠等。

其實(shí)做自有品牌需要投入很多人力和物力，還要涉及上下游的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、包裝營(yíng)銷(xiāo)等環(huán)節(jié)，當(dāng)當(dāng)在初期更多的時(shí)候，只能采取“貼牌”的辦法。而且，“當(dāng)當(dāng)牌”的產(chǎn)品很難做到差異化，因?yàn)樗纳a(chǎn)量比較小，和工廠的談判能力就弱了很多，很難做一些深度定制的產(chǎn)品。

2014年當(dāng)當(dāng)又重啟自有品牌戰(zhàn)略，推出了“當(dāng)當(dāng)羊絨”。李國(guó)慶想以低端價(jià)格做羊絨的方式，來(lái)盤(pán)活整個(gè)大的自有品牌。想法雖好，但中間環(huán)節(jié)的問(wèn)題很多。按照計(jì)劃，當(dāng)當(dāng)?shù)难蚪q產(chǎn)品想要激活自有品牌戰(zhàn)略，需要的是自己的“爆款”。而當(dāng)當(dāng)一上線就和40家剛剛簽訂合作的廠商大搞打折活動(dòng)，滿屏的產(chǎn)品，卻與淘寶、天貓、京東找不出一點(diǎn)差異，儼然將新平臺(tái)打造成了羊絨商家消化庫(kù)存的渠道。

不可否認(rèn)，當(dāng)當(dāng)在開(kāi)放平臺(tái)、日用百貨品類(lèi)曾有過(guò)突破性增長(zhǎng)，但這些仍難以挽回局面。當(dāng)當(dāng)在美上市，唯品會(huì)緊隨其后。雖然后者是流血上市，可唯品會(huì)扭虧為盈后，就開(kāi)始了“妖股”神話。當(dāng)當(dāng)過(guò)去五年雖也曾出現(xiàn)過(guò)單季盈利（2015年毛利率為16.1%，比上一年下降了2.4%），然而長(zhǎng)期處于虧損狀，總量上也不能體現(xiàn)“戰(zhàn)略性虧損”。在京東、阿里巴巴相續(xù)上市后，一定程度上也壓制了當(dāng)當(dāng)股價(jià)。

歸來(lái)何處是前程

1.閱讀市場(chǎng)仍是核心。

2015年初，當(dāng)當(dāng)宣布剝離數(shù)字閱讀業(yè)務(wù)，由公司CEO李國(guó)慶親自掛帥，重點(diǎn)打造數(shù)字閱讀生態(tài)，目標(biāo)是三年內(nèi)占領(lǐng)正版數(shù)字閱讀市場(chǎng)60%的市場(chǎng)份額。去年，李國(guó)慶在四川綿陽(yáng)建立數(shù)字業(yè)務(wù)的第二總部，在資金投入上也將有所加大。

盡管天貓超市與京東超市開(kāi)打的火力正在加猛，但是生鮮品類(lèi)太過(guò)復(fù)雜，李國(guó)慶已表態(tài)“自己不會(huì)碰”。所以當(dāng)當(dāng)未來(lái)的看頭還是在其家底——圖書(shū)業(yè)務(wù)。

一個(gè)多月前，當(dāng)當(dāng)與步步高合作的線下書(shū)店在湖南長(zhǎng)沙（梅溪）開(kāi)業(yè)，算是它拋出“3年內(nèi)開(kāi)1 000家實(shí)體書(shū)店”計(jì)劃的開(kāi)始。為什么走回線下書(shū)店？這條路會(huì)有未來(lái)嗎？

當(dāng)當(dāng)2015年的活躍用戶約3 000萬(wàn)人，而京東、阿里巴巴都是2億人以上，相差甚遠(yuǎn)。光看這一兩年滴滴Uber補(bǔ)貼大戰(zhàn)，我們就能感受到互聯(lián)網(wǎng)用戶獲取成本水漲船高。當(dāng)當(dāng)沒(méi)有阿里巴巴的生態(tài)布局，不像京東有騰訊“干爹”，更缺流量。

既然圖書(shū)已經(jīng)成為當(dāng)當(dāng)?shù)谋趬荆€城市線下獲客成本低，自己具備業(yè)務(wù)資源和上手能力，書(shū)店切入邏輯上行得通。更何況傳統(tǒng)書(shū)店模式已經(jīng)陳舊，如果當(dāng)當(dāng)能抓住新一波消費(fèi)升級(jí)，將書(shū)店、咖啡、文創(chuàng)、講堂集一體的“小型文化綜合體”，及賣(mài)書(shū)以外的精神消費(fèi)場(chǎng)景能做成，那還有看頭，否則90后這一波年輕用戶不會(huì)跑到當(dāng)當(dāng)“碗里”。

2.服飾零售還是要拿住。

2010年開(kāi)始，當(dāng)當(dāng)嘗試過(guò)諸多品類(lèi)擴(kuò)張：3C、家電、母嬰、美妝……相比之下服飾擴(kuò)張是所有品類(lèi)中最成功的。從2012年下半年起，當(dāng)當(dāng)服裝業(yè)務(wù)連續(xù)6個(gè)季度增速超過(guò)100%，銷(xiāo)售額從2012年的5億元升到2013年的27億元，成為圖書(shū)以外的第二大品類(lèi)；2014年第二季度服裝品類(lèi)交易增速高于整個(gè)平臺(tái)，規(guī)模也首次超過(guò)了整體平臺(tái)交易額的50%。

但隨著唯品會(huì)等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的封殺，使當(dāng)當(dāng)一線服裝品牌招商變得困難。其平臺(tái)上大部分都是淘品牌，做不出特色和知名度，雖然試圖通過(guò)自有品牌突圍，但收效甚微。另一個(gè)痛點(diǎn)是當(dāng)當(dāng)?shù)膬?nèi)部轉(zhuǎn)化率很低，從圖書(shū)到服裝的轉(zhuǎn)化率不足20%，絕大部分需要靠購(gòu)買(mǎi)外部流量，這就導(dǎo)致新客成本從原來(lái)四五十元漲到一百多元，甚至兩百多元，嚴(yán)重影響到當(dāng)當(dāng)?shù)拿省?015年當(dāng)當(dāng)在市場(chǎng)投入上發(fā)生轉(zhuǎn)變——減少了大部分服裝廣告的投放，這加速了服裝品牌商的撤離。

去年9月，當(dāng)當(dāng)宣布以服飾為重心向“時(shí)尚電商”轉(zhuǎn)型，并更換Logo，擴(kuò)張一些輕奢品類(lèi)。當(dāng)當(dāng)此時(shí)在服飾類(lèi)的轉(zhuǎn)型已經(jīng)沒(méi)有當(dāng)初開(kāi)拓這一板塊的氣勢(shì)，這種把服飾類(lèi)拿著卻不扶持的態(tài)度，也許更多出于多一樣總比少一樣更好的心態(tài)。

3.影業(yè)IP或?qū)⒊蔀橹攸c(diǎn)。

圍繞圖書(shū)發(fā)行，延展暢銷(xiāo)書(shū)IP運(yùn)作，再到衍生品電商銷(xiāo)售，當(dāng)當(dāng)影業(yè)的路徑已經(jīng)浮出水面，而李國(guó)慶選擇將該項(xiàng)目落地咸陽(yáng)。

但說(shuō)實(shí)話，我并不看好當(dāng)當(dāng)影業(yè)，一來(lái)當(dāng)當(dāng)并沒(méi)有影視作品制作發(fā)行的基因，老板離娛樂(lè)圈也有一定距離；二來(lái)暢銷(xiāo)書(shū)IP改拍電影多來(lái)自“網(wǎng)絡(luò)小說(shuō)”，而這塊的作者資源集中在互聯(lián)網(wǎng)文學(xué)，比如盛大文學(xué)、起點(diǎn)中文網(wǎng)等，需要一個(gè)作者生態(tài)，當(dāng)當(dāng)還欠火候。

如果當(dāng)當(dāng)真想在影視上有所突破，最佳方式是聯(lián)合平臺(tái)級(jí)互聯(lián)網(wǎng)文學(xué)公司及影視傳媒公司成立合資公司，實(shí)打?qū)嵉馗伞?/p>

4.回歸A股迷霧重重。

李國(guó)慶“霸道”推動(dòng)當(dāng)當(dāng)從紐交所摘牌后，回歸A股借殼則成了投資者關(guān)注的重點(diǎn)。此前，坊間傳聞當(dāng)當(dāng)借殼對(duì)象或是華西股份、蘭州黃河，近日又盛傳當(dāng)當(dāng)借殼步步高，但三者都予以否認(rèn)。

其實(shí)我們判斷當(dāng)當(dāng)借殼對(duì)象的話，一定要從成本去考慮。當(dāng)當(dāng)退市時(shí)市值5.37億美元（約合人民幣36億元），而步步高市值為118.6億元，可能性太小，且步步高創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)王填怎么愿意易主市值比自己低的公司？

當(dāng)當(dāng)借殼對(duì)象一來(lái)市值要比當(dāng)當(dāng)退市時(shí)低，除非借殼前當(dāng)當(dāng)再進(jìn)行了注資；二來(lái)借殼對(duì)象正面臨經(jīng)營(yíng)困境或ST類(lèi)公司，且該企業(yè)老板愿意向李國(guó)慶“臣服”。

另一種選擇：如果李國(guó)慶俞渝夫婦考慮“退休”了，也可趁著當(dāng)當(dāng)手頭尚留存千萬(wàn)活躍用戶，尋個(gè)好買(mǎi)主，賣(mài)個(gè)還可以的價(jià)錢(qián)。在圖書(shū)IP影視化之路上，樂(lè)視或許是當(dāng)當(dāng)投緣的潛在買(mǎi)家。