于濤

摘 要：金融海嘯的爆發(fā)根源在于美國的次貸危機，是信用杠桿交易破壞力的體現(xiàn)。金融海嘯不僅使美國陷入經(jīng)濟危機，同時也使全球資本市場遭受重創(chuàng)，讓人不得不思考信用交易存在的破壞力與威脅。作為信用交易體系中的一員，融資融券業(yè)務也同樣存在巨大的風險，因此本文將通過分析金融海嘯的相關(guān)內(nèi)容、融資融券業(yè)務的基本特點，從金融海嘯的視角探討融資融券業(yè)務中存在的潛在風險。

關(guān)鍵詞：金融海嘯；融資融券業(yè)務；潛在風險；研究

一、引言

金融海嘯爆發(fā)的主要表現(xiàn)包括大部分金融指標的惡化、商業(yè)破產(chǎn)數(shù)顯著增加、貨幣幣值出現(xiàn)大幅度的貶值、國家或地區(qū)的失業(yè)率急劇增長以及社會經(jīng)濟普遍蕭條等，甚至會引起國家政治層面的動蕩，因此金融海嘯的破壞力是巨大的。目前學術(shù)界和經(jīng)濟界認為金融海嘯產(chǎn)生的內(nèi)在原因主要包括國際經(jīng)濟的失衡、貨幣體系的扭曲和國際游資的攻擊等，外在原因則直接表現(xiàn)在信用交易制度的潛在風險等方面。因此，從金融海嘯的視角分析融資融券業(yè)務中存在的潛在風險是十分必要的。

二、金融海嘯概述

（一）美國金融海嘯造成的影響。擁有158年歷史的美國第四大投行雷曼兄弟宣布申請破產(chǎn)保護，這不僅成為了美國有史以來規(guī)模最大的破產(chǎn)申請案例，同時也成為了金融海嘯爆發(fā)的導火索。雷曼兄弟曾經(jīng)在美國連續(xù)40年獨占抵押貸款債券業(yè)務之首，在一周的時間里股價暴跌77%，次貸虧損的情況愈演愈惡劣，一年內(nèi)公司股價下跌了近95%。其次，華互銀行的倒閉成為美國歷史上倒閉的最大規(guī)模儲蓄銀行，這些現(xiàn)象的發(fā)生都預示著美國金融海嘯將全面爆發(fā)[1]。

受到美國金融海嘯的影響，倫敦股市、德國法蘭克福股市、巴黎CAC40股市以及俄羅斯股市均大幅度下跌。引領(lǐng)歐美股市的是金融和保險股，法國安盛保險公司股價下跌8.5%，德國商業(yè)銀行股價下跌9%，而英國匯豐銀行股價更是暴跌到17.55%，宣布收購美林公司的美國銀行股價下跌到21.3%。在美國經(jīng)濟危機發(fā)生的一周時間里，倫敦富時100指數(shù)與日本日經(jīng)225指數(shù)分別跌至21%和24%。全球市值在短短一星期內(nèi)蒸發(fā)6萬億美元，環(huán)球股市也同步經(jīng)歷著黑色的一周[2]。

（二）美國爆發(fā)金融海嘯的原因分析。針對于美國爆發(fā)金融海嘯的原因，在學術(shù)界和經(jīng)濟界眾說紛壇，但是大致可以總結(jié)為以下幾點：1、衍生了過多的金融工具，貨幣信用額度被過分透支；2、國際貨幣體系的失衡，美元的霸權(quán)地位受到質(zhì)疑；3、國際游資的攻擊等[3]。

從美國抵押貸款公司辦理業(yè)務的對象來看，大部分是沒有還款保障能力的、信用等級較低的人群，面對高額的貸款利率，群眾還錢幾乎成為了一件不可能的事情。然而，在各種產(chǎn)業(yè)的推動下，例如房地產(chǎn)等，貸款公司對外的放貸力度會進一步提高。由于美國金融領(lǐng)域的競爭較為激烈，為了在同行業(yè)中脫穎而出，貸款公司不惜設(shè)置一些誘惑力極強的優(yōu)惠條件，例如零首付和延遲本金還款等，這種做法在潛移默化中進一步增加了信用風險。在這種市場信用環(huán)境下，華爾街的投資銀行依然將“次貸”從抵押貸款公司手中買了下來，并創(chuàng)造出了更多的金融工具，例如MBS、CDO和CDS等，金融工具衍生以后，會通過相同的途徑繼續(xù)在金融市場內(nèi)販賣，這使得信用危機爆發(fā)的可能性進一步加劇，然而這些金融產(chǎn)品的投資人卻沒有意識到信用風險的破壞力。當信用風險全面爆發(fā)時，債務危機便會進一步加劇，進而形成破壞力不可想象的金融海嘯[4]。

三、融資融券業(yè)務概述

（一）融資融券業(yè)務的概念。融資融券業(yè)務是指證券公司向客戶出借資金供其買入上市證券或出借上市證券供其賣出，并收取擔保物，例如現(xiàn)金、國債、基金和股票等的經(jīng)營活動。由于這種業(yè)務對雙方的信用度要求較高，因此又可以稱之為證券信用交易。

融資融券業(yè)務從業(yè)務類型上又可以劃分為預測某個或某些標的證券價格上漲的融資業(yè)務和預測某個或某些標的證券價格下降的融券業(yè)務，不管是融資業(yè)務還是融券業(yè)務，參與業(yè)務的主體主要包括投資者、證券公司和股市，即對于融資業(yè)務而言，投資者提供給證券公司擔保物，獲得資金支持，然后投資者在股市買入預測證券，等待價格上漲以后賣出證券，獲得資金。在投資者獲得資金以后將資金歸還給證券公司，并取回擔保物，獲得其中價差[5]。

對于融券業(yè)務而言，投資者向證券公司提供擔保物，獲得預測證券，并在股市中賣出預測證券，等待價格下降以后再買入證券，最后將證券歸還給證券公司，取回擔保物，獲得差價。不管是融資業(yè)務還是融券業(yè)務都要遵循一定的限制條件，即保證金比例不得低于50%，最長期限為6個月。

（二）融資融券業(yè)務國內(nèi)外發(fā)展現(xiàn)狀。2010年融資融券業(yè)務開始在國內(nèi)推行，獲融資融券余額128億元，到2011年底，我國融資融券余額已經(jīng)增長到了382億元，是2010年的兩倍還多，到了2012年，融資融券業(yè)務仍然以2倍多的增速上漲到895億元。在2013年，融資融券業(yè)務出現(xiàn)激增現(xiàn)象，上漲到3465億元，同比增長287%。進入2014年，融資融券業(yè)務的膨脹發(fā)展趨勢并沒有減緩，而是保持增速狀態(tài)，2014年底，僅僅滬深兩市融資融券規(guī)模就已經(jīng)突破了1萬億元，2015年4月1日，融資余額突破1.5萬億元，5月20日突破2.0萬億元，到6月18日達到融資余額的峰值，即2.2666萬億元，但是自次日之后，融資規(guī)模呈現(xiàn)跌落狀態(tài)，到2015年底，融資余額重新回到1萬億元以上。因此，對于我國的融資融券業(yè)務而言，2015年是跌宕起伏，變化最大的一年[6]。

對于國外而言，絕大多數(shù)成熟市場和新興市場均允許融資融券交易，對于美國而言，融資融券交易占證券交易總量的16%到20%，日本占到15%。其中，美國采用的融資融券業(yè)務模式為分散授信模式單軌制，日本為集中授信模式單軌制，我國大部分是采用集中授信模式雙軌制，其中較為典型的是臺灣地區(qū)。

四、透過金融海嘯分析融資融券業(yè)務的潛在風險

盡管金融海嘯的爆發(fā)與國家的內(nèi)部環(huán)境間存在著必然的聯(lián)系，但是從引發(fā)金融海嘯的直接原因上分析，信用杠桿交易的嚴重失衡仍然是造成金融海嘯的最核心因素，因此，透過金融海嘯分析同樣作為信用交易的融資融券業(yè)務中存在的潛在風險是十分必要的，融資融券業(yè)務的潛在風險具體表現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）信用杠桿交易下投資者面臨更大的風險。融資融券交易具有杠桿交易的特點，投資者在從事融資融券交易時，與一般交易相同，都要面臨判斷失誤和遭受虧損等風險。由于融資融券交易在投資者固有基礎(chǔ)上提供了一定比例的交易杠桿，因此其面臨的虧損指數(shù)將進一步被放大，例如投資者以100萬元買入一只普通股票該股票從10元一股下跌到8元一股，投資者的損失便是20萬元，即虧損了20%；如果投資者以100萬元作為保證金，以50%的保證金比例融資200萬元買入同樣的一只股票，股票面臨同樣的跌落幅度，則投資者的損失將是40萬元，即虧損40%，這種杠桿交易的性質(zhì)便是在高收益和高風險間徘徊。其次，融資融券交易并不是無償融資的，還需要支付利息費用，因此當投資者買入某只證券以后，如果證券價格下跌，投資者不僅要面臨著大量的投資損失，同時還要支付一定量的融資利息。由此可見，從投資者的角度分析，杠桿交易存在的風險是巨大的[7]。

此外，從證券公司的角度分析，信用杠桿交易對其產(chǎn)生的潛在風險也是巨大的。從金融海嘯的角度分析，融資融券交易的達成是基于對業(yè)務辦理雙方的共同信任，當一方出現(xiàn)信任問題時，這種交易帶來的損失都是不言而喻的。當融資融券業(yè)務發(fā)展到一定規(guī)模時，其市場的競爭環(huán)境會越來越劇烈，此時如何保證投資人的信用問題便是眾多證券公司需要關(guān)注的重點問題。

（二）監(jiān)管風險。融資融券業(yè)務是連接貨幣市場和證券市場之間的橋梁，其不僅有助于提高信貸資金的合法性，同時也對相關(guān)監(jiān)管部門提出了更高的要求。目前，存在于我做金融市場中較為突出的問題是商業(yè)銀行的風險經(jīng)營和風險監(jiān)管，作為一項風險指數(shù)較高的金融業(yè)務，融資融券業(yè)務一旦出現(xiàn)大幅度的波動便會使商業(yè)銀行的問題進一步嚴峻。其次，監(jiān)管部門如何在貨幣市場和證券市場中發(fā)揮出積極的導向作用同樣是相關(guān)部門需要重點思考的問題。融資融券業(yè)務與股票市場息息相關(guān)，然而股票是巨大的風險市場，因此股票的風險性特征會抑制監(jiān)管部門價值的表達[8]。

（三）券商機構(gòu)將面臨嚴峻挑戰(zhàn)。市場風險管理不到位，投資者風險監(jiān)控機制不完善是引發(fā)金融海嘯的重要原因之一，從這個角度分析，在推動融資融券交易的過程中，融券機構(gòu)將面臨著嚴峻的挑戰(zhàn)。首先，從融資融券業(yè)務模式分析，其與傳統(tǒng)的經(jīng)濟業(yè)務間存在明顯的區(qū)別，其具有高風險，高收益的典型特征，因此為了適應業(yè)務特點，提高券商機構(gòu)的風險管理水平是十分必要的。

其次，從業(yè)務參與者的角度分析，辦理融資融券業(yè)務的投資人中包含大量的中小投資者，即資金水平一般的投資人，對于這樣的投資群體而言，很有可能出現(xiàn)投資違約風險，違約原因也是多樣化的，因此這對于券商機構(gòu)采取防范措施而言是一項艱巨的挑戰(zhàn)。當券商機構(gòu)對投資人風險監(jiān)控的力度不到位時，很容易出現(xiàn)業(yè)務管理混亂的局面，并且進一步放大風險的破壞力。

除上述幾種破壞力較大的風險以外，在推動融資融券業(yè)務的過程中，投資者和證券公司都會面臨著損失慘重的風險。因此，在推動融資融券業(yè)務的過程中要選擇合理的推出時機，通過借鑒國外的成功經(jīng)驗，形成較為完善的融資融券框架體系。其次，還要進一步完善相關(guān)的法律法規(guī)，確保融資融券業(yè)務在法制環(huán)境中得到有效的發(fā)展，在其基礎(chǔ)上進一步提高投資者素質(zhì)的監(jiān)測力度。最后，加強市場風險管理和投資者風險監(jiān)控力度也是十分必要的。

五、結(jié)論

綜上所述，通過分析美國金融海嘯，探討了金融海嘯爆發(fā)的破壞力和造成金融海嘯的重要原因。通過分析融資融券的相關(guān)內(nèi)容，說明了融資融券業(yè)務的定義和發(fā)展狀況。最后，從金融海嘯的視角詳細探討了融資融券業(yè)務中存在的潛在風險。（作者單位：中國社會科學院）

參考文獻：

[1] 許鵬偉.透過金融海嘯看融資融券業(yè)務的潛在風險[J].武漢商業(yè)服務學院學報，2009，01：35-38.

[2] 許鵬偉.從金融海嘯看融資融券業(yè)務的潛在風險[J].中國證券期貨，2008，12：36-39.

[3] 強歡.我國融資融券制度實證研究[D].中國政法大學，2010.

[4] 陳鵬.配資監(jiān)管法律問題研究[D].華東政法大學，2016.

[5] 謝杰.市場操縱犯罪的機理與規(guī)制：法律與金融分析[D].華東政法大學，2014.

[6] 謝國樑.中國經(jīng)濟崛起背景下香港國際金融中心問題研究[D].復旦大學，2013.

[7] 顏延.金融衍生工具賣方義務研究[D].南京大學，2013.

[8] 郭士華.轉(zhuǎn)融通下融資融券對滬市波動性與流動性的影響分析[D].中國海洋大學，2014.