夏恩君，王素娟，王俊鵬

(北京理工大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京　100081)

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眾籌研究現(xiàn)狀與展望

夏恩君，王素娟，王俊鵬

(北京理工大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京100081)

本文從近年來(lái)以眾籌作為關(guān)鍵詞的學(xué)術(shù)論文研究數(shù)量變化入手，分析眾籌在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)展態(tài)勢(shì)及在中國(guó)的發(fā)展歷程和存在的問(wèn)題；對(duì)眾籌運(yùn)行過(guò)程中的三個(gè)參與主體——投資人、籌資人及中介平臺(tái)身份特征及相互關(guān)系進(jìn)行深入解析。分別從投資人、籌資人及中介平臺(tái)三個(gè)視角，對(duì)已有研究文獻(xiàn)進(jìn)行總結(jié)分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，對(duì)于投資人與籌資人的研究，主要集中于參與動(dòng)機(jī)、影響因素及面臨的風(fēng)險(xiǎn)等方面，而對(duì)于中介平臺(tái)的研究則主要集中于平臺(tái)的作用及運(yùn)行方式等領(lǐng)域。最后從研究?jī)?nèi)容、體系及研究方法角度，提出眾籌未來(lái)的可能研究方向。

眾籌；互聯(lián)網(wǎng)金融；創(chuàng)新

1　眾籌發(fā)展回顧

眾籌的概念最早源于眾包，是一種包含強(qiáng)烈的金融元素的特殊眾包形式，其目的是幫助成立初期的企業(yè)應(yīng)對(duì)融資困境。2010年，Lambert和Schwienbacher[1]第一次從學(xué)術(shù)的角度提出眾籌的概念，即認(rèn)為眾籌是結(jié)合眾包(例如：在大眾中尋求融資)及小額信貸(少量的貢獻(xiàn)，無(wú)抵押品)的概念，是在一個(gè)開(kāi)放的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)上，以貨幣捐贈(zèng)或以換取未來(lái)的產(chǎn)品、服務(wù)或股權(quán)的形式來(lái)為特定項(xiàng)目或企業(yè)提供金融支持的融資手段。

1.1文獻(xiàn)搜索結(jié)果

搜索結(jié)果與眾籌本身出現(xiàn)較晚，學(xué)術(shù)界關(guān)注時(shí)間依然較短有重要關(guān)系。在谷歌學(xué)術(shù)上對(duì)2011—2015年以“眾籌”作為關(guān)鍵詞的文獻(xiàn)進(jìn)行搜索(專利及引用除外)，搜索得到的累積文獻(xiàn)數(shù)目變化如圖1所示。從圖1中可以看到，2011年以前，眾籌的研究仍處于萌芽狀態(tài)，數(shù)量極少；2011年隨著眾籌概念的正式出現(xiàn)，眾籌的研究文獻(xiàn)開(kāi)始增加；2012年開(kāi)始眾籌研究數(shù)量激增，這與其在全球的迅速普及有重要的關(guān)系。數(shù)據(jù)顯示，2009年，全球眾籌融資金額為5.3億美元，2011年上升至14.7億美元；2012年上升至26.6億美元[2]。

圖1　眾籌研究文獻(xiàn)數(shù)目變化

1.2眾籌在中國(guó)的發(fā)展歷程

2011年7月中國(guó)首家眾籌網(wǎng)站“點(diǎn)名時(shí)間”成立，隨后幾年眾籌網(wǎng)站數(shù)量和融資規(guī)模快速增長(zhǎng)。截至2014年底，中國(guó)獎(jiǎng)勵(lì)式和股權(quán)式眾籌平臺(tái)總數(shù)已達(dá)116家，一年新增平臺(tái)78家[3]。圖2反映了自2011年7月到2014年底眾籌平臺(tái)數(shù)量的變化，2011年到2013年上半年，眾籌平臺(tái)發(fā)展速度較為平緩，2013年后半年，眾籌平臺(tái)的數(shù)量進(jìn)入高速增長(zhǎng)通道。圖3顯示了2014年中國(guó)眾籌融資金額的變化情況，世界銀行預(yù)測(cè)到2025年中國(guó)有望達(dá)到460億～500億美元[4]。

數(shù)據(jù)來(lái)源：零壹數(shù)據(jù)。圖2　中國(guó)眾籌平臺(tái)累計(jì)數(shù)量變化圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：零壹數(shù)據(jù)。圖3　2014年各季度眾籌融資金額

雖然眾籌近年來(lái)獲得了社會(huì)的廣泛認(rèn)可并快速發(fā)展，但縱觀中國(guó)眾籌發(fā)展過(guò)程及環(huán)境，仍面對(duì)較多的挑戰(zhàn)。首先，雖然中國(guó)在2014年12月出臺(tái)了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見(jiàn)稿)》，對(duì)股權(quán)眾籌監(jiān)管等一系列問(wèn)題進(jìn)行了初步的界定，但依然缺乏股權(quán)眾籌發(fā)展的法律及社會(huì)環(huán)境；其次，中國(guó)社會(huì)信用體系建設(shè)不健全，使得眾籌中投融資雙方信任的建立過(guò)程更為復(fù)雜；最后，中國(guó)眾籌平臺(tái)的發(fā)展良莠不齊，部分平臺(tái)運(yùn)營(yíng)專業(yè)性不足，項(xiàng)目后期管理能力薄弱，直接制約了眾籌的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

2　眾籌的參與主體

眾籌的參與主體有三個(gè)：籌資人一般為創(chuàng)意團(tuán)隊(duì)或小微型企業(yè)，是眾籌過(guò)程中資金的需求方?；I資人的目的是解決項(xiàng)目或企業(yè)面臨的資金困境，但也存在以了解市場(chǎng)銷售潛力、獲得產(chǎn)品反饋為目的眾籌項(xiàng)目；眾籌平臺(tái)是眾籌中的中介機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)審核展示項(xiàng)目，也兼具監(jiān)督者與指導(dǎo)者的身份，而現(xiàn)有的眾籌平臺(tái)往往忽略了其監(jiān)督輔導(dǎo)作用；投資人是數(shù)量龐大、不固定的社會(huì)大眾。投資人通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)對(duì)自己感興趣的眾籌項(xiàng)目進(jìn)行投資，其投資金額較小，不參與項(xiàng)目的決策與管理，對(duì)項(xiàng)目的成長(zhǎng)性要求較低。典型的參與主體關(guān)系如圖4所示。下文對(duì)于眾籌的文獻(xiàn)研究部分，即以眾籌項(xiàng)目中的參與主體作為對(duì)象分別展開(kāi)。

圖4　眾籌參與主體關(guān)系圖

3　關(guān)于投資人的研究

投資人的投資行為，對(duì)于眾籌項(xiàng)目的成功具有重要的作用。眾籌的研究文獻(xiàn)中，對(duì)于投資人的研究，主要集中于投資人參與眾籌的動(dòng)機(jī)及影響投資人參與眾籌的因素、投資人面臨的風(fēng)險(xiǎn)等。

3.1投資人的動(dòng)機(jī)研究

眾籌的參與動(dòng)機(jī)與眾包相似，也同時(shí)具有社會(huì)動(dòng)機(jī)和經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)。Agrawal等[5]認(rèn)為所有眾籌支持者均可以認(rèn)為是投資者，他們決定支持某個(gè)項(xiàng)目往往基于對(duì)項(xiàng)目成功的期望和項(xiàng)目潛在的吸引力。目前，較為普遍的認(rèn)識(shí)是獎(jiǎng)勵(lì)式融資平臺(tái)的融資項(xiàng)目主要是由內(nèi)在動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)，而股權(quán)式融資平臺(tái)主要是由外在的(金融)動(dòng)機(jī)[6]或外在和內(nèi)在組合動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)[7]。Cholakova等[8]研究發(fā)現(xiàn)投資人對(duì)于接受獎(jiǎng)勵(lì)的興趣及對(duì)融資企業(yè)的信任決定了投資意向，非金融動(dòng)機(jī)并不能顯著影響股權(quán)眾籌的參與程度。Lambert等[9]指出了兩個(gè)深層次的非金融動(dòng)機(jī)：由眾籌投資人的貢獻(xiàn)促進(jìn)融資項(xiàng)目成功帶來(lái)的個(gè)人滿足感及社會(huì)榮譽(yù)感。Ward等[10]認(rèn)為眾籌投資人做出投資決策時(shí)會(huì)考慮其他投資人對(duì)于同一項(xiàng)目或相關(guān)項(xiàng)目的投資決策，這顯示了追隨者的從眾心態(tài)。科研眾籌項(xiàng)目往往是前沿的科學(xué)研究計(jì)劃，往往以感謝信、論文研究數(shù)據(jù)等形式作為投資回報(bào)，參與其中的投資人目的也不再是獲得投資回報(bào)，而是一種內(nèi)在動(dòng)機(jī)。

3.2投資人對(duì)眾籌的信任因素研究

眾籌的成功很大程度上依靠投資人對(duì)于眾籌項(xiàng)目的信任，而眾籌中的信任主要來(lái)自參與方的心理感受。Lin等[11]研究發(fā)現(xiàn)，文化地理因素對(duì)于網(wǎng)絡(luò)借貸具有一定的影響，信任者更加傾向于信任與自己地理位置更為接近、文化背景更為趨同的人。同時(shí)網(wǎng)絡(luò)中的投資人更容易被他人的決策影響[12]，他人的態(tài)度及決策對(duì)于信任的建立也具有重要的影響。聲譽(yù)機(jī)制(包含質(zhì)量信號(hào)、反饋系統(tǒng)等)也是影響眾籌信任的重要因素，有效的聲譽(yù)機(jī)制能夠有效地降低網(wǎng)絡(luò)交易中的信息不對(duì)稱。Cabral[13]認(rèn)為聲譽(yù)在解決在線交易中的欺詐問(wèn)題上具有重要作用。Ahlers等[14]發(fā)現(xiàn)擁有更多的董事會(huì)成員，更好的網(wǎng)絡(luò)發(fā)出積極信號(hào)的企業(yè)將獲得更大的眾籌成功的可能性；同樣，退出策略、財(cái)務(wù)計(jì)劃等也對(duì)眾籌的成功產(chǎn)生影響。郭麗環(huán)等[15]通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)項(xiàng)目發(fā)起人或團(tuán)隊(duì)的個(gè)人情況、已有研究項(xiàng)目的情況及項(xiàng)目進(jìn)展的信息透明情況，會(huì)影響科研眾籌中信任的建立。

3.3投資人面臨的風(fēng)險(xiǎn)研究

隨著市場(chǎng)的擴(kuò)充，不可避免地出現(xiàn)試圖規(guī)避法規(guī)限制及欺騙投資者的行為出現(xiàn)。雖然通過(guò)制定規(guī)章、完善技術(shù)及社會(huì)和文化影響，能夠減低眾籌項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)失敗及執(zhí)行中的各項(xiàng)挑戰(zhàn)可能帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，但無(wú)法徹底避免風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。Kuppuswamy等[16]研究發(fā)現(xiàn)，在很多獎(jiǎng)勵(lì)式眾籌中，企業(yè)無(wú)法按照承諾按期交付產(chǎn)品。Mollick[17]認(rèn)為投資人的風(fēng)險(xiǎn)主要為發(fā)起人能力風(fēng)險(xiǎn)、欺詐風(fēng)險(xiǎn)和項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)，而三種風(fēng)險(xiǎn)均源于信息不對(duì)稱。苗文龍等[18]認(rèn)為對(duì)于眾籌投資人而言，其風(fēng)險(xiǎn)至少包括項(xiàng)目管理者籌集能力有限或故意欺詐以及項(xiàng)目失敗的風(fēng)險(xiǎn)。眾籌服務(wù)行業(yè)白皮書(2014)[19]研究發(fā)現(xiàn)，投資人可能面臨來(lái)自眾籌機(jī)制不完善、眾籌平臺(tái)欺詐等風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于科研眾籌來(lái)說(shuō)，其科研成果不可控、研究結(jié)果受內(nèi)外部環(huán)境影響，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)更大[15]。

4　關(guān)于籌資人的研究

4.1籌資人參與動(dòng)機(jī)研究

Lambert等[9]調(diào)查發(fā)現(xiàn)，企業(yè)家參與眾籌的三個(gè)主要?jiǎng)訖C(jī)是融資、提高企業(yè)或項(xiàng)目曝光度、確定產(chǎn)品或服務(wù)的市場(chǎng)潛力。Gerber等[20]以行為科學(xué)的人機(jī)交互的角度認(rèn)為發(fā)起者的主要?jiǎng)訖C(jī)包括籌集資金、建立關(guān)系(與消費(fèi)者及相關(guān)者)、獲得(投資人)認(rèn)可、復(fù)制別人的成功經(jīng)驗(yàn)、提高知名度。國(guó)內(nèi)學(xué)者王翠森[21]認(rèn)為籌資人的參與動(dòng)機(jī)除了獲得資金支持外，還包括發(fā)現(xiàn)后續(xù)資本，獲得宣傳路徑、產(chǎn)品反饋信息等。Franzoni等[22]認(rèn)為科學(xué)家參與科研眾籌的主要目的有兩個(gè)，一是將自己的研究工作與公眾分享以獲得項(xiàng)目研究中所需的數(shù)據(jù)；二是更加便捷地獲得科研資金支持。

4.2籌資人眾籌成功的影響因素研究

地理因素、社交網(wǎng)絡(luò)及項(xiàng)目中其他投資人的決策等，是對(duì)籌資人眾籌成功影響較大的因素。Lin[23]認(rèn)為眾籌成功的可能性隨著眾籌金額的增大與持續(xù)時(shí)間的延長(zhǎng)而減少，而籌資人社交網(wǎng)絡(luò)的規(guī)模、與投資人地理相鄰及其他投資人的決策都將有助于眾籌項(xiàng)目的成功。Agrawal等[5]通過(guò)分析音樂(lè)眾籌平臺(tái)SellaBand上成功眾籌的項(xiàng)目數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)地理鄰近也是影響眾籌成功的因素，而感情及文化因素成為這種地理偏好的最好解釋。社交網(wǎng)絡(luò)也是眾籌成功的關(guān)鍵影響因素。研究結(jié)果顯示社交網(wǎng)絡(luò)對(duì)投資人作用的一個(gè)結(jié)果可能是對(duì)他人的模仿效應(yīng)(羊群效應(yīng))[24]，羊群效應(yīng)是投資人一種戰(zhàn)略理性行為，因?yàn)樗鼜囊欢ǔ潭壬辖档土速J款的違約率。Lu等[25]研究發(fā)現(xiàn)推廣活動(dòng)在資金籌集的開(kāi)始階段具有重要的作用，但是在之后的過(guò)程中，投資者之間的相互影響成為影響眾籌成功的關(guān)鍵因素。根據(jù)這些研究結(jié)論，Mollick等[16]發(fā)現(xiàn)成功眾籌的籌資人往往擁有較多的facebook好友及外部推薦等。郭麗環(huán)[15]研究發(fā)現(xiàn)科研眾籌項(xiàng)目涉及的學(xué)科領(lǐng)域、發(fā)起人的數(shù)量、籌資金額、項(xiàng)目發(fā)起方式等都是影響眾籌成功的重要因素。

4.3籌資人面臨的風(fēng)險(xiǎn)研究

Schwienbacher[26]認(rèn)為眾籌可以降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，但具有較高運(yùn)營(yíng)成本相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。Agrawal[27]認(rèn)為籌資人的風(fēng)險(xiǎn)主要為知識(shí)產(chǎn)權(quán)泄露、投資人的機(jī)會(huì)主義投資行為、高昂的投資者管理成本。同時(shí)眾籌企業(yè)向投資者提供免費(fèi)或打折的產(chǎn)品/服務(wù)降低了企業(yè)的銷售機(jī)會(huì)。Lambert等[9]認(rèn)為雖然眾籌談判、盡職審查和合同并不復(fù)雜，大量的小金額眾籌投資者的投資依然可以導(dǎo)致企業(yè)交易成本過(guò)高。首先，大量相關(guān)的潛在投資者的事實(shí)讓投資人管理更加復(fù)雜化[1]，而且投資者分布在不同的地理位置更進(jìn)一步加劇了問(wèn)題的復(fù)雜性[5]；其次，大量眾籌平臺(tái)是眾籌的另一個(gè)缺陷，因?yàn)閷?duì)企業(yè)家而言，選擇一個(gè)合適的平臺(tái)顯得過(guò)于復(fù)雜和耗時(shí)；同時(shí)，與風(fēng)險(xiǎn)投資相比眾籌的投資人缺乏經(jīng)驗(yàn)和技能支持企業(yè)經(jīng)營(yíng)，也沒(méi)有足夠的動(dòng)機(jī)去幫助企業(yè)獲利或成功[6,28]；最后由于眾籌普遍均是采用“all or nothing”的方式，也就是說(shuō)，企業(yè)可以獲得全部的融資目標(biāo)金額或者一無(wú)所獲。

5　關(guān)于中介平臺(tái)的研究

眾籌平臺(tái)作為中介機(jī)構(gòu)，既是籌資人與投資人之間溝通交流的橋梁，也兼具監(jiān)督者與指導(dǎo)者的身份，從一定程度上減輕了眾籌的信息不對(duì)稱問(wèn)題，提高了眾籌雙方的信任程度?？梢哉f(shuō)，眾籌平臺(tái)對(duì)眾籌的進(jìn)度與結(jié)果有著重要的作用。Greiner等[29]認(rèn)為平臺(tái)能夠促進(jìn)在線交易市場(chǎng)中各參與方建立信任,Belleflamme等[30]認(rèn)為平臺(tái)在減少信息不對(duì)稱方面發(fā)揮了積極的作用，F(xiàn)reedman等[31]指出有效的社交網(wǎng)絡(luò)能幫助克服在線借貸市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱問(wèn)題。Doshi[32]認(rèn)為眾籌平臺(tái)應(yīng)該吸引具有較高知名度的企業(yè)或項(xiàng)目，因?yàn)槟切┢髽I(yè)或項(xiàng)目能夠增加平臺(tái)相對(duì)于其他平臺(tái)的交易量(暈輪效應(yīng))；同時(shí)，其他項(xiàng)目資金的募集規(guī)模也應(yīng)與知名企業(yè)或項(xiàng)目相似(擠出效應(yīng))。因此，平臺(tái)應(yīng)該合理分配具有較高知名度的企業(yè)或項(xiàng)目的發(fā)布時(shí)間并提高項(xiàng)目的多樣性。Wash等[33]設(shè)計(jì)完成了一組共有168個(gè)參與人參加的14項(xiàng)眾籌實(shí)驗(yàn)課程。實(shí)驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，與直接贈(zèng)與相比，參與者更加傾向于參加設(shè)置了一定回報(bào)規(guī)則的項(xiàng)目。同時(shí)，平臺(tái)項(xiàng)目被過(guò)多地進(jìn)行細(xì)分后，達(dá)到預(yù)定資金閥值的項(xiàng)目數(shù)量減少?；诖耍琖ash等建議眾籌平臺(tái)提供具有更大風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目給投資人，但避免項(xiàng)目過(guò)多地被細(xì)分，減少可選擇的項(xiàng)目數(shù)量以提高達(dá)到閥值的機(jī)會(huì)。

6　研究展望

(1)加強(qiáng)對(duì)眾籌適用性的研究。現(xiàn)有研究?jī)H對(duì)眾籌中普遍存在的動(dòng)機(jī)、風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題進(jìn)行分析，未對(duì)眾籌的適用范圍進(jìn)行研究分類。今后的研究中，應(yīng)在分析眾籌運(yùn)行特點(diǎn)及模式的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)眾籌與不同企業(yè)類型、行業(yè)類型匹配性的研究。例如，眾籌是否適合小微企業(yè)的融資、適合哪種類型的小微企業(yè)，能否為小微企業(yè)融資困境打開(kāi)突破口。

(2)深入了解眾籌模式下的信任機(jī)制問(wèn)題。在互聯(lián)網(wǎng)金融的大背景下，眾籌融資使得企業(yè)在擺脫了傳統(tǒng)信貸對(duì)于抵押物的依賴的同時(shí)，降低了空間距離對(duì)于融資的限制作用，弱化了空間約束，大眾對(duì)于籌資人及平臺(tái)的信任成為主導(dǎo)其投資行為的重要因素。而目前學(xué)術(shù)界鮮有人關(guān)注眾籌融資中的信任機(jī)制建設(shè)問(wèn)題，在這種情況下，研究眾籌中信任的形成機(jī)理，構(gòu)建具有鮮明特征的信任機(jī)制具有重要的學(xué)術(shù)價(jià)值及實(shí)踐意義。

(3)關(guān)注眾籌的長(zhǎng)期規(guī)劃發(fā)展研究。眾籌的發(fā)展對(duì)于豐富中國(guó)的金融體系，促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展具有重要的意義。現(xiàn)有研究缺乏對(duì)眾籌長(zhǎng)期健康發(fā)展的規(guī)劃研究，如何在眾籌實(shí)施前開(kāi)展有效的激勵(lì)措施，提升各參與方的積極性；在實(shí)施過(guò)程中如何防范潛在的風(fēng)險(xiǎn)；眾籌結(jié)束后如何進(jìn)行利益分配，都將成為下一步研究的重點(diǎn)方向。

(4)強(qiáng)化定量化方法在眾籌研究中的應(yīng)用?，F(xiàn)有的眾籌研究方法多以定性研究——案例描述為主，缺乏定量化的數(shù)據(jù)分析支持。后續(xù)研究應(yīng)在繼承已有研究成果的基礎(chǔ)上，將研究視角系統(tǒng)化、研究方法定量化，即通過(guò)對(duì)眾籌運(yùn)行機(jī)理的深入分析，構(gòu)建適合眾籌相關(guān)研究的定量模型及方法，并擴(kuò)展數(shù)據(jù)來(lái)源，將眾籌的發(fā)展問(wèn)題進(jìn)行本土化設(shè)計(jì)，豐富眾籌的理論與實(shí)證研究。

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(責(zé)任編輯沈蓉)

Crowdfunding：the Research Status Quo and Research Directions

Xia Enjun，Wang Sujuan，Wang Junpeng

(School of Management and Economics，Beijing Institute of Technology，Beijing 100081，China)

As the product of financial innovation in the Internet+ era，crowdfunding shows strong vitality and development potential，the number of platform and the scale of financing are all growing platform quantity，and financing scale is growing rapidly.This paper starts with the quantity change of the number of the academic papers，analyzes the development trend of crowdfunding in the developed countries,and development course and existing problems in China.It explains the feature and relations with three players in the process of crowdfunding：capital providers，capital seekers and intermediaries.It summarizes and analyzes the existing research literature.The results shows as follows：the research of capital providers and capital seekers mainly focused on participation motives，effect factors and the risk，etc.The research of intermediaries mainly focused on the role and operation mode.Finally，this paper puts forward the possible research direction in the future from the perspective of research content，system and methods.

Crowdfunding;Internet finance;Innovation

國(guó)家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目“開(kāi)放式創(chuàng)新網(wǎng)絡(luò)眾包模式的運(yùn)行機(jī)理及行為管理研究(71572012)”。

F270

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