路漫漫

美麗生態(tài)轉(zhuǎn)型收購的新標(biāo)的，疑點(diǎn)重重，涉嫌嚴(yán)重注水，卻得以高價(jià)賣給上市公司，其后又輕松修改業(yè)績補(bǔ)償條款。誰又是既得利益者？

2013年5月，深圳五岳乾坤投資有限公司（下稱“五岳乾坤”）向ST華新（000010.SZ）贈與4.41億元現(xiàn)金及評估值為3.99億元（凈資產(chǎn)為1.20億元）的資產(chǎn)，隨后順利完成股改，上市公司控股股東變更為五岳乾坤，主營業(yè)務(wù)收入變?yōu)閳@林綠化收入。2015年5月，公司更名，證券簡稱由“深華新”變更為“美麗生態(tài)”。

2015年6月，美麗生態(tài)以現(xiàn)金8.47億元收購?fù)跞誓瓿钟械慕K八達(dá)園林有限責(zé)任公司（下稱“八達(dá)園林”）51%股權(quán)；同年10月，通過定增，收購八達(dá)園剩余49%的股權(quán)，最終，公司累計(jì)耗費(fèi)16.60億元，于當(dāng)年11月正式將八達(dá)園林納入合并范圍，并稱，此舉將提升公司的盈利能力。

但是，2016年10月12日，中國證監(jiān)會卻以“涉嫌違反證券法律法規(guī)”而對公司進(jìn)行立案調(diào)查。十幾天后公告的三季度財(cái)報(bào)有些出人意料，前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.08億元，同比增長29.24%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤（下稱“凈利潤”）2194.69萬元，同比增長693.49%，凈利潤的增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過營業(yè)收入，主要原因是本期將子公司八達(dá)園林納入合并范圍。

看上去，美麗生態(tài)前三季度的業(yè)績增長驚人，然而，單單從第三季度來看，美麗生態(tài)卻是另外一番風(fēng)景。這一個(gè)季度，美麗生態(tài)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.47億元，同比增長3.79%，實(shí)現(xiàn)凈利潤-437.56萬元，同比暴降483.76%。而2016年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.61億元，同比增長38.12%，實(shí)現(xiàn)凈利潤2632.24萬元，同比增長1519.15%。公司在半年報(bào)中表示：“報(bào)告期內(nèi)公司整體經(jīng)營業(yè)績保持了總體平穩(wěn)、持續(xù)向好的發(fā)展趨勢，主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤實(shí)現(xiàn)了持續(xù)增長?！睘楹紊习肽陿I(yè)績還好好的美麗生態(tài)在第三季度卻虧損了？

八達(dá)園林是救命稻草？

八達(dá)園林成立于1996年，主營業(yè)務(wù)為園林工程施工、園林景觀設(shè)計(jì)及苗木種植及銷售。出讓方之一的王仁年承諾：八達(dá)園林2015-2017年經(jīng)審計(jì)的年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤分別不低于1.66億元、2.31億元以及3.3億元。如八達(dá)園林每年實(shí)際凈利潤未達(dá)到當(dāng)期承諾凈利潤，王仁年對上市公司予以現(xiàn)金補(bǔ)償。由于本次交易業(yè)績承諾方僅為王仁年一人，其在本次交易獲得的交易對價(jià)占標(biāo)的資產(chǎn)作價(jià)的比例合計(jì)僅為62.55%。

2016年1月，美麗生態(tài)發(fā)布公告稱，由于受宏觀經(jīng)濟(jì)、自身融資和業(yè)主方對原規(guī)劃方案調(diào)整等影響，八達(dá)園林施工進(jìn)度延誤，2015年度未能完成業(yè)績承諾目標(biāo)。王仁年提出變更盈利預(yù)測補(bǔ)償方案，與原方案相比，承諾期限由原來的2015-2017年三年修訂為2016-2019年四年，承諾凈利潤總額由7.27億元增加至10.11億元。但問題是，王仁年有沒有履約能力？如果沒有，這樣的修改和承諾不會帶來任何的好處，反而錯(cuò)失及時(shí)追償?shù)牧己脮r(shí)機(jī)。

更何況，八達(dá)園林歷史上完不成業(yè)績承諾并不稀奇。2011年4月，有外部股東以3.3億元認(rèn)繳八達(dá)園林新增注冊資本1270萬元，溢價(jià)部分計(jì)入資本公積金，約定了業(yè)績承諾及補(bǔ)償條款和回購條款；同年5月，王仁年將持有的八達(dá)園林0.787%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給江蘇南泰，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為1300萬元，約定了業(yè)績承諾及補(bǔ)償條款和回購條款。但八達(dá)園林均未實(shí)現(xiàn)約定的承諾利潤，直至被上市公司收購前夕才得以解決?？梢哉f，美麗生態(tài)當(dāng)了一回拯救者角色。

深交所問詢函回復(fù)顯示，根據(jù)八達(dá)園林2015年未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表，營業(yè)收入總額為7.83億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為9263萬元，扣除非經(jīng)常損益的歸屬于母公司股東的凈利潤為8997萬元。只有原計(jì)劃的一半，可謂業(yè)績嚴(yán)重不達(dá)標(biāo)。

但美麗生態(tài)在問詢函回復(fù)中表示，一是宏觀經(jīng)濟(jì)下行，土地收入減少導(dǎo)致部分地方政府財(cái)政支出緊縮；二是與上市公司的重組事宜存在不確定性導(dǎo)致八達(dá)園林融資能力受到一定影響；三是部分重點(diǎn)工程項(xiàng)目未能如期施工。八達(dá)園林自身的經(jīng)營能力并未發(fā)生重大不利變化，且王仁年作為八達(dá)園林經(jīng)營層面的主要管理者履行了勤勉盡責(zé)的義務(wù)。如此次王仁年履行原承諾責(zé)任，則會對其造成一定心理負(fù)擔(dān)，容易導(dǎo)致王仁年以犧牲八達(dá)園林長遠(yuǎn)發(fā)展為代價(jià)而刻意追求短期利益，進(jìn)而影響八達(dá)園林的經(jīng)營決策，不利于八達(dá)園林保持長期穩(wěn)定的經(jīng)營。所以，王仁年變更承諾后更有利于八達(dá)園林和上市公司未來經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定增長。

上市公司在8月份做出“業(yè)績預(yù)測具有可實(shí)現(xiàn)性”的判斷，時(shí)隔僅五個(gè)月，實(shí)際實(shí)現(xiàn)情況已發(fā)生嚴(yán)重不符的主要原因?yàn)?，由于工程施工業(yè)務(wù)持續(xù)時(shí)間較長，且具有較為明顯的季節(jié)性特征，每年的施工業(yè)務(wù)量主要集中在下半年，因此，發(fā)包方對工程規(guī)劃的改變（即減少工程數(shù)量、縮減工程施工量、轉(zhuǎn)變工程支付模式等）會對園林工程施工企業(yè)下半年的業(yè)績產(chǎn)生較大影響。

按業(yè)績承諾，八達(dá)園林2015年的業(yè)績要翻番，意味著其當(dāng)年?duì)I業(yè)收入基本上也需要翻番，但相關(guān)審計(jì)報(bào)告顯示，2015年一季度，八達(dá)園林的營業(yè)收入已經(jīng)大幅下滑，當(dāng)季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7630.54萬元，而2014年第一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12173.60萬元，同比減少37.31%。

既然美麗生態(tài)在問詢函回復(fù)表示，2015年下半年才發(fā)生了一些外界因素，導(dǎo)致無法實(shí)現(xiàn)業(yè)績承諾，那么，為何2015年一季度營業(yè)收入就已經(jīng)大幅下降了？更有意思的是，2015年一季度實(shí)現(xiàn)凈利潤694.03萬元，而2014年一季度虧損1121.77萬元。因此，2015年一季度，八達(dá)園林營業(yè)收入同比減少了4543.06萬元，而凈利潤反而增加1815.8萬元。秘訣在于，2014年一季度毛利率為19.77%，2015年一季度飆升至42.86%。營業(yè)收入的結(jié)構(gòu)沒有發(fā)生變化，園林工程施工幾乎貢獻(xiàn)全部收入，那么2015年一季度究竟靠什么獲得超高的毛利率？2014年一季度的管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、資產(chǎn)減值損失分別為1550.17萬元、1412.91萬元、771.19萬元，2015年一季度分別為1103.25萬元、1286.09萬元、-171.24萬元，同比分別減少446.92萬元、126.82萬元、942.43萬元，合計(jì)減少1516.17萬元。

種種異常表明，八達(dá)園林業(yè)績存疑。2013年、2014年，八達(dá)園林分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.49億元、9億元，凈利潤5662.99萬元、8708.06萬元。在2015年第一季度營業(yè)收入同比大幅下降的情況下，完不成當(dāng)年業(yè)績承諾是大概率事件，而出讓方之所以做出巨額業(yè)績承諾，只不過是為了賣個(gè)高價(jià)而已。

問詢函回復(fù)欲蓋彌彰

2013年、2014年，八達(dá)園林銷售凈利率分別為7.56%、9.76%，根據(jù)問詢函回復(fù)的數(shù)據(jù)計(jì)算，八達(dá)園林2015年的銷售凈利率高達(dá)11.83%。而2015年美麗生態(tài)年報(bào)披露的數(shù)據(jù)顯示，八達(dá)園林2015年11月至12月營業(yè)收入2.18億元，凈利潤982.56萬元，銷售凈利率僅為4.51%。

這可能是美麗生態(tài)欲蓋彌彰的做法。如果按照2015年年報(bào)的銷售凈利率來計(jì)算八達(dá)園林的2015年凈利潤，只有3529.55萬元，這是在假設(shè)收入7.83億元完全真實(shí)的情況下。如果里面水分很大，則八達(dá)園林2015年甚至虧損。這意味著上市公司高價(jià)并購的八達(dá)園林已經(jīng)發(fā)生嚴(yán)重減值損失，而一旦計(jì)提資產(chǎn)減值損失，上市公司2015年就會虧損，加上2014年也是虧損，上市公司只有ST了。

因此，美麗生態(tài)沒有積極追討業(yè)績補(bǔ)償，反而以各種堂而皇之的理由來變更業(yè)績承諾，但越是拖，要回業(yè)績補(bǔ)償?shù)目赡苄跃驮降?。一家疑點(diǎn)重重的公司，涉嫌嚴(yán)重注水，卻得以高價(jià)賣給上市公司，其后又得以輕松修改業(yè)績補(bǔ)償條款。誰又是既得利益者？

核心項(xiàng)目終止

2016年10月，美麗生態(tài)發(fā)布公告稱，八達(dá)園林在阜寧縣金沙湖旅游度假區(qū)的項(xiàng)目，后期工程因業(yè)主單位規(guī)劃調(diào)整，加上工地遭受自然災(zāi)害，工程無法繼續(xù)施工，決定終止。

2012年3月，八達(dá)園林與發(fā)包人簽訂合同，合同總金額約為10億元。截至2015年年底，該項(xiàng)目累計(jì)確認(rèn)工程收入2.78億元，已審計(jì)決算確認(rèn)的金額為2.38億元，另有部分工程量正在申報(bào)審計(jì)決算。

美麗生態(tài)表示，終止本次重大合同不影響公司整體發(fā)展戰(zhàn)略，對公司經(jīng)營業(yè)績和財(cái)務(wù)狀況不會產(chǎn)生重大不利影響。

在收購八達(dá)園林的時(shí)候，該項(xiàng)目是最大看點(diǎn)，是八達(dá)園林講故事的核心，曾在被收購前貢獻(xiàn)巨額收入及利潤，其中2013年貢獻(xiàn)收入就高達(dá)1.84億元，占比高達(dá)24.57%。如今終止，八達(dá)園林的故事恐怕要改版本了。

上市公司要全力支持八達(dá)園林？

上市公司不單單不積極追討補(bǔ)償，還要為八達(dá)園林“赴湯蹈火”。

問詢函回復(fù)顯示，八達(dá)園林所處工程施工行業(yè)系資金推動型行業(yè)，業(yè)績的爆發(fā)性增長離不開資金的支持。然而，由于八達(dá)園林2015年初即籌劃與上市公司的合并事宜，且該事宜存在重大不確定性，因此，債權(quán)投資人更傾向于重組工作徹底完成后再向八達(dá)園林提供財(cái)務(wù)支持。而此次重組于2015年年底才完成全部交割工作，進(jìn)而使得八達(dá)園林的融資能力遭受一定影響。

這家被美麗生態(tài)重組的公司會讓債權(quán)投資人不敢提供財(cái)務(wù)支持？

同時(shí)，美麗生態(tài)表示，八達(dá)園林已成為最重要的全資子公司之一，因此，上市公司及其控股股東已向八達(dá)園林提供包括借款及擔(dān)保等在內(nèi)的融資幫助，進(jìn)一步增強(qiáng)了八達(dá)園林的資金實(shí)力。目前，上市公司已為八達(dá)園林提供了1筆3.5億元銀行授信額度的擔(dān)保；并將陸續(xù)為八達(dá)園林提供1億元的借款。

2013年度、2014年度、2015年1-3月，八達(dá)園林經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別是-3679.09萬元、-18341.49萬元和-5724.66萬元。上市公司如此大手筆的支持，真的可以力挽狂瀾了？并購八達(dá)園林后，上市公司的經(jīng)營現(xiàn)金流已經(jīng)明顯惡化，一家回款如此困難的公司，還需要上市公司投入多少資金？

新任大股東的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在哪里？

按美麗生態(tài)當(dāng)時(shí)的方案，股權(quán)分置改革與股份轉(zhuǎn)增相結(jié)合，五岳乾坤向上市公司贈與現(xiàn)金4.41億元，以及寧波市風(fēng)景園林設(shè)計(jì)研究院有限公司（下稱“研究院”）100%股權(quán)（股權(quán)評估值為9300.65萬元）、浙江青草地園林市政建設(shè)發(fā)展有限公司（下稱“青草地”）100%股權(quán)（股權(quán)評估值為2.76億元）和位于?？谑忻捞m區(qū)演豐鎮(zhèn)蘇民村委會坡頭水庫南側(cè)、 距海文高速路4公里苗木基地內(nèi)的所有苗木資產(chǎn)（下稱“海南苗木資產(chǎn)”，評估值為3063.98萬元）。一系列運(yùn)作完成后，五岳乾坤持股占比29.99%，成為第一大股東。

公司2013年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.62億元，比上年增加92.59%，實(shí)現(xiàn)凈利潤314.01萬元，比上年增加332.59%，但扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤依然是負(fù)數(shù)（-402.41萬元），新任大股東捐贈的園林資產(chǎn)貢獻(xiàn)營業(yè)收入1.62億元，占營業(yè)收入的比重為44.73%，成為公司第一大收入來源。

到了2014年，美麗生態(tài)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.3億元，比上年下降36.45%，實(shí)現(xiàn)凈利潤-7455.32萬元，比上年暴降2474.23%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤-5641.68萬元。收入減少的主要原因?yàn)樽庸咀载曂ㄟ_(dá)機(jī)器設(shè)備制造有限公司本期未納入合并范圍，并已經(jīng)出售。對于巨虧，上市公司在2014年年報(bào)給予這樣的解釋：報(bào)告期公司正處于主營業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型期，需要有一定的磨合時(shí)間。加之報(bào)告期的災(zāi)害損失及其他損失，公司凈利潤大幅下滑。

隨后到了2015年，美麗生態(tài)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.57億元，比上年增加315.71%，實(shí)現(xiàn)凈利潤3344.36萬元，比上年增加144.86%，雖然營業(yè)收入和凈利潤都出現(xiàn)暴增，但扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤依然虧損了122.90萬元。2016年前三季度，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤終于為正數(shù)了，2383.27萬元，但第三季度又虧損了-309.81萬元。2016年全年，美麗生態(tài)實(shí)現(xiàn)盈利應(yīng)該難度不大，但扣除非經(jīng)常性損益后，美麗生態(tài)還可以盈利嗎？依然壓力重重。

新任大股東已經(jīng)入主三年多了，上市公司營業(yè)收入增加很多，但2013-2016年9月，累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤1602萬元，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤-3784萬元。從這不難看出，大股東注入資產(chǎn)的質(zhì)量并不優(yōu)良，但當(dāng)初的估值卻很高。

評估增值率368.28%的研究院2013年至2015年、2016年1-6月分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5422.64萬元、4025.64萬元、4302.99萬元、2218.28萬元，分別實(shí)現(xiàn)凈利潤376.07萬元、-830.53萬元、-392.35萬元、57.92萬元；研究院是輕資產(chǎn)公司，盈利能力讓人擔(dān)憂，估值卻暴增。而且，注入前的業(yè)績還算可以，2012年研究院營業(yè)收入 6865.05 萬元，凈利潤 830.03 萬元。為何注入后，業(yè)績就惡化了？很可能為了評估高價(jià)而嚴(yán)重注水所致。

評估增值率296.08%的青草地，業(yè)績猶如過山車。2012年青草地實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 1.59億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤 3043.56 萬元。但2013年1月至2016年6月，三年半時(shí)間累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤4517.53萬元，年均凈利潤1295.03萬元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如注入前的利潤。青草地業(yè)績波動恰到好處，精準(zhǔn)無比，在注入前需要高估值時(shí)的2012年業(yè)績很好，2015年業(yè)績也很好，否則上市公司就連續(xù)兩年虧損了。

海南苗木資產(chǎn)增值率只有0.70%，相比其他注入資產(chǎn)而言，無疑是良心價(jià)。但2014年11月底，美麗生態(tài)發(fā)布公告稱，兩次臺風(fēng)造成海南苗木資產(chǎn)損失2435.21萬元。

號稱扛起公司“快速轉(zhuǎn)型”的優(yōu)質(zhì)注入資產(chǎn)不是業(yè)績大幅下滑就是虧損累累，更離奇的海南苗木資產(chǎn)幾乎全部毀在臺風(fēng)中。

說好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)呢？

美麗生態(tài)的園林故事已經(jīng)講了幾年了，2015年更是以16.6億元并購八達(dá)園林，將故事推向一個(gè)高潮，也意味著上市公司燒錢剛剛開始而已。為了收購八達(dá)園林，上市公司負(fù)債暴增。2014年年末負(fù)債總額2.53億元，2015年年末暴增至29.92億元，其中短期借款從2014年末的零暴增至2015年的10.47億元。應(yīng)付賬款從2014年末的1.03億元暴增至7億元。雖然總資產(chǎn)從8.04億元暴增至51.75億元，但巨額資產(chǎn)面臨巨大的減值風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)費(fèi)用從2014年的-843萬元暴增至3306萬元。一旦融資受阻，美麗生態(tài)的園林故事很可能也難繼續(xù)。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票