【摘 要】 貨幣政策的中介目標(biāo)與最終目標(biāo)的選擇、各種政策工具以及政策傳導(dǎo)機(jī)制共同構(gòu)成了一國(guó)的貨幣政策體系。研究貨幣政策的有效性以及區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性，可以為更好地制定與實(shí)施貨幣政策提供建議。文中在認(rèn)同貨幣非中性的前提下，選取了我國(guó)東部、東北部、中部與西部四個(gè)區(qū)域的指標(biāo)數(shù)據(jù)樣本，采用回歸模型、VAR模型、脈沖響應(yīng)函數(shù)及方差分解，從實(shí)證的角度證明了貨幣政策在我國(guó)各區(qū)域是有效的，但是傳導(dǎo)渠道存在著差異：在東部地區(qū)同時(shí)依賴(lài)貨幣渠道與信貸渠道，但是對(duì)貨幣渠道更敏感；在中部與東北地區(qū)兩種渠道相當(dāng)；而西部地區(qū)則是較多依賴(lài)信貸渠道。

【關(guān)鍵詞】 貨幣政策 有效性 區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性 四個(gè)區(qū)域

一、導(dǎo)論和文獻(xiàn)綜述

貨幣當(dāng)局以總量調(diào)控為主，結(jié)合經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行情況，實(shí)施統(tǒng)一的貨幣政策。統(tǒng)一的貨幣政策要以各地區(qū)經(jīng)濟(jì)同質(zhì)性為前提的，如果區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均衡，統(tǒng)一的貨幣政策就會(huì)產(chǎn)生區(qū)域效應(yīng)非對(duì)稱(chēng)性問(wèn)題。貨幣政策區(qū)域效應(yīng)非對(duì)稱(chēng)性會(huì)降低貨幣政策有效性，也將進(jìn)一步拉大區(qū)域間經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差距。

近年來(lái)，以貨幣非中性論為基礎(chǔ)的關(guān)于貨幣政策有效性、區(qū)域差異性等話(huà)題引起了國(guó)內(nèi)外學(xué)者的廣泛關(guān)注與討論。在我國(guó)，貨幣體現(xiàn)出非中性的特征，即貨幣政策具有通過(guò)貨幣供應(yīng)量、利率等變量影響物價(jià)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及實(shí)際產(chǎn)出的效應(yīng)。

（一）貨幣政策有效性

M.Friedman和A.J.Schwartz（1971）研究表明貨幣供應(yīng)量的變化會(huì)對(duì)短期產(chǎn)出造成影響。Friedman Milton（1967）認(rèn)為貨幣政策可以而且確實(shí)能夠?qū)?shí)際變量施以重要的影響。James Cover（1992）從貨幣供給和產(chǎn)出的過(guò)程出發(fā)，研究發(fā)現(xiàn)負(fù)的貨幣供給沖擊會(huì)對(duì)產(chǎn)出帶來(lái)變動(dòng)，但是正的貨幣供給的沖擊對(duì)產(chǎn)出并沒(méi)有影響。Garcia和Schaller（1995）表示貨幣政策在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期比經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期更有效。李斌（2001）通過(guò)分析中國(guó)貨幣政策實(shí)踐的特殊性，得出我國(guó)貨幣政策實(shí)施的效果十分顯著。黃先開(kāi)、鄧述慧（2000）利用中國(guó)1980-1997年的季度數(shù)據(jù)，實(shí)證了貨幣的非中性。趙昕東、陳飛和高鐵梅 （2002）利用GDP、CPI以及相關(guān)政策工具變量的季度數(shù)據(jù)，建立了VAR模型證明了貨幣政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)具有明顯效果。王欣 （2003）基于我國(guó)1994-1997年及1998-2003年一季度這兩個(gè)時(shí)期的數(shù)據(jù)，采用協(xié)整、格蘭杰因果檢驗(yàn)以及方差分解等計(jì)量模型，對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效果進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)論表明貨幣渠道、信貸渠道都在我國(guó)發(fā)揮了一定的作用。文獻(xiàn)綜述表明，貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)體中大多是有效的。

（二）區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性

貨幣政策區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性的問(wèn)題研究多集中于歐盟國(guó)家。Barran，Coudert和Mojon（1996）研究表明貨幣政策的效應(yīng)因國(guó)家而異，因?yàn)楦鲊?guó)貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的整個(gè)框架不用。Gert Peersman（2004）強(qiáng)調(diào)：實(shí)證數(shù)據(jù)證明了貨幣政策效應(yīng)在歐洲各國(guó)的差異性。Ramswamy和Slok （1998）利用向量自回歸模型和脈沖響應(yīng)函數(shù)，研究了不同國(guó)家緊縮性貨幣政策對(duì)產(chǎn)出的影響，給出了實(shí)行差異化貨幣政策的建議。丁文麗（2005）運(yùn)用協(xié)整與格蘭杰因果檢驗(yàn)實(shí)證了我國(guó)各區(qū)域貨幣供應(yīng)量對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)水平等變量存在顯著影響。宋旺和鐘正生（2006）使用向量自回歸模型與脈沖響應(yīng)函數(shù)，發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量的效應(yīng)在我國(guó)中東西部存在明顯差異。瞿紅艷（2011）分析了歐元區(qū)貨幣政策傳導(dǎo)實(shí)踐以及我國(guó)統(tǒng)一的貨幣政策，提出差異性貨幣政策的實(shí)施以及提高央行的獨(dú)立性的必要性。文獻(xiàn)綜述表明，貨幣政策在有效性基礎(chǔ)上，存在強(qiáng)度與時(shí)滯的非對(duì)稱(chēng)性。

二、實(shí)證分析

（一）分析框架

本文依據(jù)國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心在2005年提出的《“十一五”我國(guó)（大陸）區(qū)域劃分的具體設(shè)想）》，采用四分法將我國(guó)劃分為東、中、西、東北四個(gè)區(qū)域（如表1，并將按照此劃分方法，研究貨幣供應(yīng)量效應(yīng)的區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性。

（二）數(shù)據(jù)及模型說(shuō)明

本文選取了1985-2009年四個(gè)區(qū)域中所有省（市）的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資總額、居民消費(fèi)總額、金融機(jī)構(gòu)存款余額、貸款總額五個(gè)指標(biāo)，將每個(gè)區(qū)域各個(gè)?。ㄊ校┑南鄳?yīng)指標(biāo)的值進(jìn)行加總，得到該區(qū)域的相應(yīng)指標(biāo)值進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫(kù)以及《地方統(tǒng)計(jì)年鑒》。指標(biāo)中GDP代表產(chǎn)出水平，存款余額代表貨幣供應(yīng)量M2，貸款余額代表量化的信貸渠道指標(biāo)。

在實(shí)證分析過(guò)程中，本文建立兩個(gè)模型。一個(gè)是回歸分析模型，采用各個(gè)區(qū)域的GDP、投資總額、貸款總額、金融機(jī)構(gòu)存款余額四個(gè)指標(biāo)，分析由于自變量——貨幣供應(yīng)量的變化引起的各因變量——產(chǎn)出水平、消費(fèi)、投資的變化，旨在分析貨幣政策的有效性及是否存在差異性。另一個(gè)模型是基于時(shí)間序列的向量自回歸（VAR）、脈沖響應(yīng)、方差分解模型，通過(guò)貨幣供應(yīng)量與貸款總量對(duì)產(chǎn)出的沖擊，分析各個(gè)區(qū)域的貨幣政策傳導(dǎo)的渠道，旨在判斷各區(qū)域貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的差異性。所有模型的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析均采用stata軟件進(jìn)行。

（三）實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)論

1.回歸模型結(jié)果

從表中數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)：每個(gè)區(qū)域的產(chǎn)出、投資、消費(fèi)指標(biāo)都與貨幣供應(yīng)量M2存在著顯著的線(xiàn)性回歸關(guān)系，中介目標(biāo)貨幣供應(yīng)量對(duì)最終目標(biāo)具有一定的影響，貨幣政策在我國(guó)各區(qū)域是有效的。

2.單位根檢驗(yàn)結(jié)果

通過(guò)單位根分析結(jié)果，發(fā)現(xiàn)東部地區(qū)與東北地區(qū)各變量為二階平穩(wěn)數(shù)列，中部地區(qū)變量為一階平穩(wěn)數(shù)列，而西部地區(qū)各變量為三階平穩(wěn)數(shù)列。據(jù)此，各變量選取相應(yīng)的差分階數(shù)后再進(jìn)行VAR的脈沖響應(yīng)與方差分解分析。

3.脈沖響應(yīng)與方差分解結(jié)果

通過(guò)四個(gè)地區(qū)各自的脈沖響應(yīng)結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)：東部地區(qū)的產(chǎn)出水平對(duì)貨幣供應(yīng)量的響應(yīng)程度在第一期即達(dá)到了峰值，并且方差分解顯示明顯受到貨幣供應(yīng)量的影響（約20%），而依賴(lài)信貸渠道的程度很低（約4%）；東北地區(qū)產(chǎn)出對(duì)信貸渠道的響應(yīng)較先，但后續(xù)發(fā)展兩者影響基本一致（都約為10%）；中部地區(qū)的反應(yīng)與東北地區(qū)基本一致，影響程度也相當(dāng)；西部地區(qū)的產(chǎn)出水平明顯受信貸影響的程度深。從分析中，我們可以發(fā)現(xiàn)，四個(gè)地區(qū)的差異是漸進(jìn)式的，從東部的貨幣渠道為逐漸進(jìn)到西部的信貸渠道為主，同時(shí)也說(shuō)明貨幣政策在傳導(dǎo)機(jī)制上存在著區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性。

4.實(shí)證結(jié)論

從計(jì)量分析角度看，貨幣政策在我國(guó)各區(qū)域均是有效地，但是貨幣政策傳導(dǎo)的渠道存在區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性效應(yīng)。在東部地區(qū)，傳導(dǎo)基本是“雙管齊下”，既通過(guò)信貸渠道，又通過(guò)貨幣渠道，但貨幣渠道更加明顯；東北與中部地區(qū)，兩種傳導(dǎo)渠道沒(méi)有顯著差異；而西部地區(qū)對(duì)信貸渠道更加敏感。

三、原因分析及建議

（一）原因分析

1.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異。在我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中，各區(qū)域都以第二產(chǎn)業(yè)為主。但中、西部地區(qū)的第一產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)較大，第一產(chǎn)業(yè)的資本密集度較大，所以第一產(chǎn)業(yè)集中度高的地區(qū)受到貨幣供應(yīng)量的影響較小。同時(shí)，東部地區(qū)第三產(chǎn)業(yè)所占比重大，居民普遍收入水平較高，消費(fèi)投資能力強(qiáng)，貨幣流通速度快，使貨幣政策較多依靠貨幣供應(yīng)量傳播。

2.區(qū)域金融差異存在。貨幣政策一般要通過(guò)金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)到企業(yè)、居民等微觀經(jīng)濟(jì)主體，并通過(guò)影響微觀主體的行為來(lái)影響產(chǎn)出水平等實(shí)際變量。由于四個(gè)區(qū)域的金融結(jié)構(gòu)和金融市場(chǎng)的發(fā)展水平存在差異，會(huì)影響貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的環(huán)節(jié)，從而造成傳導(dǎo)渠道的區(qū)域非對(duì)稱(chēng)性。例如，東部地區(qū)金融機(jī)構(gòu)較集中，能夠?yàn)槠髽I(yè)等微觀主體提供多樣的融資工具，而西部地區(qū)主要依賴(lài)于貸款渠道。

3.經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異。各區(qū)域的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不均衡是我國(guó)一直存在的問(wèn)題。經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不均衡直接影響了居民的收入，從而影響了消費(fèi)能力。通常認(rèn)為，東部地區(qū)人均收入水平偏高，消費(fèi)能力強(qiáng)，資金流動(dòng)速度快，信用違約較低，資金使用效率高。這也解釋了為什么在東部地區(qū)貨幣傳導(dǎo)渠道是雙渠道的。

（二）政策建議

1.根據(jù)區(qū)域特征選擇貨幣政策的中介目標(biāo)。由于區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均衡的現(xiàn)象不是短期可以改變的，所以我們可以根據(jù)區(qū)域特征選擇不同的貨幣政策中介目標(biāo)，更好地觀測(cè)地方的貨幣政策執(zhí)行的程度和了解貨幣政策的運(yùn)行情況。例如，東部地區(qū)可以設(shè)定貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)，西部地區(qū)可以設(shè)定利率為中介目標(biāo)。

2.加快西部地區(qū)金融市場(chǎng)的發(fā)展水平，提高資金運(yùn)營(yíng)效率。中西部地區(qū)的金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的發(fā)展水平還欠發(fā)達(dá)，需要中國(guó)人民銀行根據(jù)實(shí)際情況，適當(dāng)增加對(duì)中西部商業(yè)銀行的再貸款支持，支持中西部地區(qū)金融市場(chǎng)的發(fā)展.

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作者簡(jiǎn)介：李帥（1989--），男，中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)金融學(xué)院碩士研究生，研究方向：金融風(fēng)險(xiǎn)管理。