滌非

一、5-6月份樓市顯現(xiàn)回調(diào)跡象

5月份，樓市供需主要指標(biāo)繼續(xù)上攻的動(dòng)力出現(xiàn)減弱跡象，銷售、新開工、開發(fā)投資等三大指標(biāo)的累計(jì)增速今年以來首次回落。其中，前5個(gè)月的商品房銷售面積同比增速回落3.3個(gè)百分點(diǎn)至33.2%；新開工增幅（18.3%）較1-4月下降3.1個(gè)百分點(diǎn)；開發(fā)投資較1-4月微降0.2個(gè)百分點(diǎn)至7.0%。70城新房?jī)r(jià)格指數(shù)平均漲幅從4月的1.03%降至5月的0.84%，為去年10月以來首次下滑。

最具前瞻性的二手住房市場(chǎng)調(diào)整更明顯。70城二手房?jī)r(jià)指數(shù)同環(huán)比漲幅已連續(xù)2個(gè)月收縮，重點(diǎn)城市新增客源房源比已連續(xù)2個(gè)月下降，顯示需求疲弱。一線樓市是調(diào)整的“先遣軍”，新房成交面積同比跌幅由4月的8.2%擴(kuò)大至10.9%，新房?jī)r(jià)格指數(shù)環(huán)比漲幅由上月的2.6%收窄至1.8%，增速連續(xù)兩個(gè)月回落，也降至今年以來最低水平，一線城市二手房掛牌價(jià)出現(xiàn)5%-15%的回調(diào)。

進(jìn)入6月份，樓市銷售端似乎仍舊在回調(diào)。6月1日-15日，易居研究院監(jiān)測(cè)的20個(gè)典型城市新建商品住宅成交面積714萬平方米，環(huán)比5月前15天下降了7%。其中，一二三線20個(gè)典型城市新建商品住宅成交面積環(huán)比增幅分別為-12%、-3%和-20%。從回調(diào)排序看，一線城市延續(xù)4月份以來回調(diào)的勢(shì)頭，三線城市仍舊受庫存泥潭脫離而回落，而二線城市仍舊處于高位景氣。

二、近期樓市調(diào)整原因：前期暴漲、高基數(shù)和刺激減弱

業(yè)內(nèi)人士以“周期見頂”“拐點(diǎn)”等論斷來看待當(dāng)前樓市。事實(shí)上，5月樓市回調(diào)，前4個(gè)月暴漲與高基數(shù)效應(yīng)是直接原因。今年一季度，全國新房銷售面積同比升幅為33%，景氣程度已經(jīng)接近2013年一季度的水平，整體成交面積連續(xù)近4個(gè)季度的回暖向好。3月以來，全國新房月均成交面積都超過了1萬億平方米，這在過去是從來沒有過的，3月成交更是達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1.3萬億平方米，比2015年同期暴漲了近50%；4-5月成交盡管有所回落，但也分別達(dá)到了1.17萬億和1.19萬億平方米，同比去年暴漲40%-50%，仍舊在歷史最高位。需求過度釋放后沖高回落，這是市場(chǎng)一貫走勢(shì)。

2015年“3·30”新政，被認(rèn)為是最強(qiáng)力度的政策激勵(lì)，當(dāng)年4-5月，全國商品房銷售面積環(huán)比增幅達(dá)到40%，從而形成了較高的基數(shù)，導(dǎo)致今年5月份銷售量增幅回落。不過，值得注意的是，今年以來的樓市高增長，與始于2014年“9·30”新政以來、以“去庫存”為主旨的強(qiáng)力政策疊加刺激密切相關(guān)。目前，刺激政策力度開始減弱，樓市繼續(xù)上攻的動(dòng)力必然會(huì)受阻。

目前，“去庫存”政策在執(zhí)行層面進(jìn)入糾偏階段。一方面，5次降息、6次降準(zhǔn)形成的流動(dòng)性寬松局面，助長“脫實(shí)入虛”，表現(xiàn)在重點(diǎn)城市房?jī)r(jià)地價(jià)相互抬升，投機(jī)炒作泛濫；另一方面，樓市扶持政策此起彼伏，但供需錯(cuò)配的局面始終無法緩解，表現(xiàn)在集中了70%以上庫存的三四線城市，“去庫存”效果并不好，反而加劇了一二線城市樓市供求緊張、房?jī)r(jià)暴漲和投機(jī)炒作泛濫的局面。

三、樓市和貨幣政策“空窗”，短周期呈現(xiàn)見頂趨勢(shì)

近期，管理層密集發(fā)聲，要求短期政策要與改革目標(biāo)結(jié)合起來，不能靠“加杠桿”去庫存；一季度央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，明確未來要關(guān)注房?jī)r(jià)和物價(jià)；人民日?qǐng)?bào)和新華社等央媒也屢次發(fā)聲，要求防范樓市泡沫和高杠桿風(fēng)險(xiǎn)等。因此，下半年貨幣政策和樓市政策都將進(jìn)入“空窗期”。一方面，5月宏觀數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)濟(jì)仍在“探底”，人民幣貶值又起、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)甚囂塵上，但今年年初彌漫的經(jīng)濟(jì)“失速”風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消褪，樓市“托底”穩(wěn)增長的色彩淡化，政策整體趨于穩(wěn)定。

近幾個(gè)月，盡管樓市全面回升，70個(gè)城市房?jī)r(jià)環(huán)比已連續(xù)上漲11個(gè)月，但各省市“去庫存”新政不斷。近日，人民日?qǐng)?bào)發(fā)文稱，樓市去庫存“戰(zhàn)役”遠(yuǎn)沒有打完。這意味著，樓市“去庫存”在穩(wěn)定投資、穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格，從而穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長和銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)上的作用仍舊比較突出。同時(shí)，針對(duì)投機(jī)資金轉(zhuǎn)戰(zhàn)二線樓市，東部熱點(diǎn)城市房?jī)r(jià)暴漲、地王不斷，近期合肥上調(diào)二套房貸比例，二套認(rèn)定適度回歸“認(rèn)房又認(rèn)貸”，意味著國家政策穩(wěn)定的情況下，地方政策激勵(lì)與糾偏并存。

貨幣政策方面，基于“脫實(shí)入虛”、民間投資積極性不斷走低的考慮，在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的資金支持上，降準(zhǔn)降息式的貨幣寬松，已經(jīng)讓位于擴(kuò)大財(cái)政赤字、推進(jìn)債務(wù)置換等積極的財(cái)政政策。此外，2009年以來，社會(huì)融資規(guī)模、M2年均增長16%左右，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)較為疲弱的情況下，滯后9-20個(gè)月的高通脹遲早會(huì)到來?；诖?，未來貨幣政策進(jìn)一步寬松也將遇到“天花板”。

綜上，未來貨幣政策也將處于“空窗期”。由此，在貨幣政策和樓市政策“空窗”的情況下，加上國家對(duì)于部分熱點(diǎn)城市房?jī)r(jià)暴漲、地王不斷等泡沫風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，部分熱點(diǎn)城市被“打壓”的案例會(huì)越來越多?；诖?，我們可以判斷，短周期內(nèi)全國樓市供需見頂?shù)内厔?shì)初步確立。但是，是否可以據(jù)此判斷，全國樓市將呈現(xiàn)“大周期見頂”，甚至是“拐點(diǎn)到來”的未來走勢(shì)呢？

四、中期內(nèi)呈現(xiàn)“高位景氣”的三個(gè)原因

筆者認(rèn)為，基于貨幣和樓市基本面，樓市短周期處于高位盤整階段，中周期繼續(xù)回升和高位景氣是大概率事件。首先，出于業(yè)績(jī)、資本充足率考核壓力，銀行杠桿從制造業(yè)向消費(fèi)金融領(lǐng)域轉(zhuǎn)移是大趨勢(shì)，也是全球經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中各國的共性。5月份，社會(huì)融資規(guī)模繼續(xù)下降，但信貸新增近1萬億，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，其中居民中長期貸款5281億，創(chuàng)歷史新高，占新增貸款的54%。

同時(shí)，根據(jù)融360的監(jiān)測(cè)，5月份全國首套房貸利率僅為4.49%，環(huán)比再降0.03個(gè)百分點(diǎn)，利率水平再創(chuàng)歷史新低；二套房按揭貸款利率均值環(huán)比持平，同比下降了82個(gè)基點(diǎn)至5.39%，也降至歷史低位。當(dāng)前，各大銀行繼續(xù)角逐重點(diǎn)城市房貸份額，一線城市房貸利率低至基準(zhǔn)利率0.82-0.85折，折扣利率全國最低。綜合過去幾輪樓市調(diào)整，金融信貸政策的作用最大，若金融環(huán)境向好，樓市景氣就不會(huì)改變。

其次，主要城市仍舊在“補(bǔ)庫存”。2014年以來，主要城市庫存持續(xù)走低，可售房源回到2011年初的低位。截至今年5月底，一線和二線樓市庫存平均消化周期均為8.2個(gè)月，低于12個(gè)月的警戒線。東部熱點(diǎn)城市，比如廈門、合肥、南京、蘇州等“四小龍”，庫存周期僅3個(gè)月，正在上演“搶房大戰(zhàn)”。2014-2015年，全國土地購置面積分別下降14%和31.7%。今年1-5月份，該指標(biāo)同比仍下降5.9%，但降幅已連續(xù)7個(gè)月收窄。這意味著，過去幾年土地持續(xù)供給不足是庫存下降的主因。因此，重點(diǎn)城市中期內(nèi)補(bǔ)庫存局面不會(huì)改變。2016年5月份，監(jiān)測(cè)的重點(diǎn)上市開發(fā)商，其銀行貸款的平均資金成本為5.77%，環(huán)比4月下降0.11個(gè)百分點(diǎn)，雖較年初有小幅升高，但總體仍保持2015年以來的歷史低位。有充足且低成本的資金“彈藥”，開發(fā)商會(huì)加速拿地和“補(bǔ)庫存”。

再次，對(duì)近期甚囂塵上的二線樓市調(diào)控、治理“地王”等，筆者認(rèn)為，由于制造業(yè)不景氣，以工業(yè)為主的二線城市，大力度收緊樓市政策的可能性較小，多數(shù)調(diào)控“表態(tài)”重于“實(shí)質(zhì)”。例如，近期合肥“房?jī)r(jià)暴漲、搶房橫行”，但新政力度偏弱就是信號(hào)。另外，近期國家強(qiáng)調(diào)，重點(diǎn)城市要增加土地供應(yīng)。在貨幣寬松、開發(fā)商多渠道和低成本融資全面“開閘”背景下，增加土地供應(yīng)與治理“地王”相悖。另外，近期出現(xiàn)史無前例的“地王潮”，與資金“脫實(shí)入虛”相關(guān)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年1-5月，樓面價(jià)TOP20的地王中，有資本方（即財(cái)務(wù)投資者）介入的就有7個(gè)，這是過去從來沒有過的。值得注意的是，這些財(cái)務(wù)投資者的資金來源則更為多元化，也難以在地方層面通過調(diào)控來做到。因此，未來地方發(fā)布的調(diào)控政策并不會(huì)對(duì)中期內(nèi)的樓市景氣形成沖擊。

五、短周期見頂和中周期高位景氣

總之，當(dāng)前樓市處于短周期微幅調(diào)整、高位盤整的階段，但中周期內(nèi)市場(chǎng)整體交投景氣的局面并未改變。目前，38個(gè)一二線城市樓市銷售占全國的比例為42.2%，如果考慮到5個(gè)計(jì)劃單列市、三大都市圈及輻射的區(qū)域，重點(diǎn)區(qū)域樓市的體量已經(jīng)占據(jù)全國樓市60%-70%的份額。而且，當(dāng)下火熱的二線樓市，回升態(tài)勢(shì)已經(jīng)從重點(diǎn)二線城市向全國二線城市鋪開。進(jìn)入6月份，中西部非熱點(diǎn)二線樓市成為上漲的主力，并與重點(diǎn)區(qū)域二線城市一起，支撐起了樓市普遍回升的局面。

因此，在樓市政策和貨幣政策整體偏寬松，特別是利率創(chuàng)新低、“補(bǔ)庫存”在路上，加上國家希望壯大都市圈以穩(wěn)定投資，樓市的主體將繼續(xù)處于平穩(wěn)增長階段。由此，樓市整體銷售有望維持高位平穩(wěn)增長的態(tài)勢(shì)。而且，開發(fā)商持續(xù)“補(bǔ)庫存”，這也將繼續(xù)保持土地市場(chǎng)的熱度。2016年5月，300個(gè)城市住宅用地成交建筑面積5400萬平方米，環(huán)比4月份增長32%，同比增長18%，成交土地出讓金1990億元，環(huán)比增長47%，同比增長171%。主要城市土地市場(chǎng)火熱，“補(bǔ)庫存”是主因，這與全國土地市場(chǎng)繼續(xù)快速回升一脈相承，這也將對(duì)新開工和開發(fā)投資形成穩(wěn)定的支撐。

李求軍/責(zé)任編輯