胡語文

春節(jié)前市場預(yù)期節(jié)后或有一波反彈行情，但因春節(jié)期間外圍市場普遍大跌而變得撲朔迷離。不僅中國貨幣當(dāng)局發(fā)出了對(duì)人民幣繼續(xù)貶值的否定答復(fù)，而離岸人民幣的重新走穩(wěn)也為人民幣資產(chǎn)提供了進(jìn)一步穩(wěn)定的預(yù)期，所以春節(jié)之后市場醞釀一波“紅二月”行情。 盡管美聯(lián)儲(chǔ)否認(rèn)加息是導(dǎo)致全球股市及大宗商品大跳水的主因，但美元加息無疑扮演著催化劑的角色，而人民幣貶值只是其中的一個(gè)副現(xiàn)象。從根本層面而言，利率的上升最終是與通脹上行掛鉤的。全球央行自2008年以來實(shí)施的寬松貨幣政策導(dǎo)致貨幣泛濫，資產(chǎn)價(jià)格處于過度泡沫的狀態(tài)，而美元的加息不僅僅是扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期的關(guān)鍵點(diǎn)，也是無風(fēng)險(xiǎn)收益的拐點(diǎn)，因此，我們曾經(jīng)判斷過美國股市可能進(jìn)入了一個(gè)新的17年熊市的可能，如果加息進(jìn)程進(jìn)一步確認(rèn)的話，隨著企業(yè)財(cái)務(wù)成本的提升，美國企業(yè)盈利占GDP的比重已經(jīng)由2012年11%的歷史最高點(diǎn)逐步下降，這將是美股可能無法整體走牛的內(nèi)因。

回過頭來看港股，前期筆者擔(dān)憂的兩大因素并沒有消除，一是香港聯(lián)系匯率體制下，隨著美元加息的影響，香港貨幣政策無法自由抉擇，只能被迫跟隨加息，貨幣政策的收緊將使得香港的房價(jià)存在進(jìn)一步下跌的預(yù)期；二是，香港的政局和社會(huì)動(dòng)蕩導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步不穩(wěn)定，股市走牛的可能性不大。當(dāng)然，從內(nèi)因角度來看，香港股市的走熊也與過去十幾年香港地產(chǎn)霸權(quán)與產(chǎn)業(yè)空心化有關(guān)，這種狀態(tài)如果繼續(xù)延續(xù)，只會(huì)使得港股估值更加便宜，從而為價(jià)值投資者提供更好的買入機(jī)會(huì)。

在港股估值無法提升的情況下，A/H的溢價(jià)率不可能大幅收斂，目前仍處于140%左右，A股估值也不可能拋開國企指數(shù)來講估值。更何況我們指導(dǎo)供給側(cè)改革的成果顯現(xiàn)仍需要時(shí)間，因此，傳統(tǒng)型企業(yè)的估值仍會(huì)受到業(yè)績下滑因素壓制，而成長股的估值在目前轉(zhuǎn)型故事講述完畢之后便進(jìn)一步收縮，最終導(dǎo)致市場缺少系統(tǒng)性的做多機(jī)會(huì)，所以，現(xiàn)在的策略仍然是現(xiàn)金為王。

目前A股仍面臨通脹上行的環(huán)境，經(jīng)濟(jì)層面或許能夠在二月份出現(xiàn)探底回升，但結(jié)構(gòu)上更多的是超跌反彈的做法，2016年1月份超2.5萬億的信貸數(shù)據(jù)更多的是重復(fù)過去寬松的貨幣政策，其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的幫助并不大。如果改革和創(chuàng)新不能落實(shí)到位，最終市場投資者仍會(huì)選擇以腳投票。 從博弈的角度來看，市場在經(jīng)歷紅二月之后或許仍會(huì)選擇向下跌出空間，從而為向上做多提供充足的博弈空間，考慮到整體市盈率中位數(shù)仍在45倍左右，市場整體估值并不便宜。且目前距離2850點(diǎn)上檔套牢盤太近，從2015年6月至2016年1月即5100點(diǎn)至2850點(diǎn)區(qū)間堆積了近70萬億的成交量。這些2850點(diǎn)之上的套牢盤是在日均上萬億的成交額堆積出來的，以目前市場的資金供給而言，沒有實(shí)力撬動(dòng)，在市場下跌趨勢沒有改變之前，即使不再往下探底。這個(gè)點(diǎn)位也需要“以時(shí)間換空間”。

所以，對(duì)2016年2月的策略而言，休養(yǎng)生息是值得提倡的，進(jìn)攻型機(jī)會(huì)或是選擇期權(quán)或者分級(jí)A來對(duì)>中市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。另外如果全球股市不穩(wěn)定，則黃金的避險(xiǎn)功能也會(huì)進(jìn)一步放大。