譚保羅

以前，中國(guó)人會(huì)認(rèn)為，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)是科技實(shí)力的競(jìng)爭(zhēng)。但在全球經(jīng)濟(jì)高度貨幣化，資本流動(dòng)自由化的時(shí)代，這種觀念正被顛覆。大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)，歸根到底是一種資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)。

“投資難”，是個(gè)具有普遍性意義的重大經(jīng)濟(jì)議題，G20峰會(huì)的全球治理精英們也必須著手應(yīng)對(duì)它。

一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，其內(nèi)部之所以出現(xiàn)“投資難”，最直接的原因莫過(guò)于“利潤(rùn)低”，讓投資裹足不前。而利潤(rùn)高與低，主要取決于兩個(gè)變量：一是，是否有技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)溢價(jià)，二是基于社會(huì)治理水平的總成本大小。

當(dāng)前，第一個(gè)變量并不重要，第二個(gè)才是關(guān)鍵。在西方，基于選票、獻(xiàn)金等政治博弈的高福利、金融泡沫或者產(chǎn)業(yè)巨頭壟斷，是抬高總成本的主因。成本太高，自然“投資難”，復(fù)蘇乏力。

中國(guó)的“投資難”，情況顯然不一樣。房地產(chǎn)被視為高成本的主因，地產(chǎn)泡沫既通過(guò)高地租吞噬實(shí)體經(jīng)濟(jì)的的根基，也間接造成分配扭曲，削弱社會(huì)總需求。這是大國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)法長(zhǎng)期承受的“痛”。

按照一些非官方的數(shù)據(jù)，中國(guó)有6座城市的樓市市價(jià)，都分別超過(guò)了紐約。顯然，這并不意味著中國(guó)成為了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的大國(guó)、強(qiáng)國(guó)。按照國(guó)際貨幣計(jì)價(jià)，中國(guó)的廣義貨幣供應(yīng)量M2，多年前便超過(guò)美國(guó)，成為世界貨幣存量第一大國(guó)。

在經(jīng)濟(jì)高度貨幣化時(shí)代，經(jīng)濟(jì)的深層結(jié)構(gòu)問(wèn)題自然會(huì)“具體化”為資產(chǎn)配置的難題，“投資難”是資產(chǎn)配置難，背后是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域一些重要改革亟需推進(jìn)，否則便無(wú)法產(chǎn)生“好的資產(chǎn)”。

從G20峰會(huì)上，我們可以看到，在全球經(jīng)濟(jì)緩慢的復(fù)蘇路上，所有人都試圖探索適合自己的結(jié)構(gòu)性改革道路。作為全球經(jīng)濟(jì)重要領(lǐng)袖和“發(fā)動(dòng)機(jī)”的中國(guó)，更不例外。解決“投資難”，我們的路將如何？病根在哪里？

2014年的時(shí)候，上海一位律師曾對(duì)媒體說(shuō)，上海離婚的“重災(zāi)區(qū)”為：動(dòng)遷戶、外來(lái)婿、跨境涉外婚姻以及創(chuàng)業(yè)成功人士。

現(xiàn)在，可能還應(yīng)該加入購(gòu)房者。8月底，有消息稱，上海一些市民因擔(dān)心“限購(gòu)新政”到來(lái)，于是抓緊“離婚買房”，辦理離婚的民政部門(mén)被“擠爆”，只得“限號(hào)”。

“離婚買房”，或許有被媒介放大的可能。但為了突破地方政府的限購(gòu)政策而“假離婚”，在中國(guó)，早已不是新鮮事情。

為了投資更多的房產(chǎn)，國(guó)民寧愿從法律意義上“摧毀”自己的家庭—離婚，這在世界上并不多見(jiàn)。這種“奇觀”反襯了國(guó)內(nèi)投資渠道的逼仄，也證明資金對(duì)房產(chǎn)以外的東西已失去興趣。

數(shù)據(jù)說(shuō)明了問(wèn)題。央行最新數(shù)據(jù)顯示，7月新增人民幣貸款為4636億元，而其中住戶部門(mén)貸款增加了4575億元，占新增貸款總量的98.68%。

在住戶部門(mén)貸款中，短期貸款減少197億元，中長(zhǎng)期貸款增加4773億元。個(gè)人房貸一般為15年以上，是住戶部門(mén)中長(zhǎng)期貸款的主流。因此，可以推斷，當(dāng)月居民新增的個(gè)人房貸已替代企業(yè)貸款成為拉動(dòng)貸款總量增長(zhǎng)的唯一主力。

貸款總量增速下滑更嚴(yán)重。6月，人民幣貸款的增量是1.38萬(wàn)億元，而7月的數(shù)據(jù)幾乎僅為6月的1/3。

除了債務(wù)融資，股權(quán)融資也不容樂(lè)觀。目前，距離那場(chǎng)超級(jí)股災(zāi)，已過(guò)去整整一年。距離肖鋼卸任證監(jiān)會(huì)主席，劉士余上任，也過(guò)了半年。但對(duì)于投資二級(jí)市場(chǎng)的股票，一向以膽大而著稱的散戶也變得意興闌珊。A股依然在3000點(diǎn)左右徘徊。

在股權(quán)投資領(lǐng)域，唯一火爆的是一級(jí)市場(chǎng)。在名為“核準(zhǔn)制”實(shí)為“審批制”的新股發(fā)行制度之下，一二級(jí)市場(chǎng)的巨大價(jià)差讓一級(jí)市場(chǎng)的股權(quán)投資成了唯一的熱門(mén)。遺憾的是，這只是少數(shù)人的游戲，并不代表著國(guó)民整體投資的現(xiàn)狀。

房地產(chǎn)才是真正全民投資嘉年華。這個(gè)市場(chǎng)顯然代表著一種經(jīng)濟(jì)機(jī)制的扭曲，而從樓市受益較少的人，則認(rèn)為其中不但有經(jīng)濟(jì)機(jī)制的扭曲，還有社會(huì)價(jià)值的扭曲。

樓市“投資前途”走向，各說(shuō)紛紜。最廣為接受的一種觀點(diǎn)是：包括二三線城市在內(nèi)的“整體樓市”出現(xiàn)泡沫破裂，這是遲早的事，其破裂的快慢取決于政府的政策。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷如是形容未來(lái)的“整體樓市”：“對(duì)于一個(gè)90后購(gòu)房需求將大幅回落的市場(chǎng)，對(duì)于一個(gè)要對(duì)多套房征收房產(chǎn)稅的市場(chǎng)，面對(duì)一個(gè)老年人紙尿褲的消費(fèi)量將超過(guò)嬰兒的人口結(jié)構(gòu)，我們應(yīng)該關(guān)注的不是房地產(chǎn)投資者過(guò)去的輝煌業(yè)績(jī)，而是未來(lái)5～10年的房?jī)r(jià)潰敗模擬圖。”

但對(duì)一線城市，很少有人會(huì)給出明確判斷。有觀點(diǎn)認(rèn)為，一線城市是“整體樓市”衰敗過(guò)程中的“絕對(duì)例外”。這種“例外”，有兩個(gè)原因。

一是，中國(guó)正從普遍城市化進(jìn)入大城市化階段，即包括人口即勞動(dòng)力在內(nèi)的生產(chǎn)要素未來(lái)還將不斷向東部大城市集聚。但這個(gè)原因，一直被很多人過(guò)分夸大。

數(shù)據(jù)顯示，包括在上海在內(nèi)的發(fā)達(dá)地區(qū)，人口的流入速度已在放緩。一項(xiàng)官方統(tǒng)計(jì)顯示，2015年末，上海市常住人口總數(shù)為2415.27萬(wàn)人，相比2014年末減少10.41萬(wàn)人。這是2000年以來(lái)，上海市常住人口首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同比降幅為0.4%。

在其他一些一線城市，出現(xiàn)了同樣的情況，盡管沒(méi)有負(fù)增長(zhǎng)，但增速一直在降低。為什么？究其原因，地方政府往往視為政績(jī)而夸耀：人口增速放緩是控制人口增長(zhǎng)，應(yīng)對(duì)“大城市病”的成果。但實(shí)際上，背后原因很大程度在于產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)的乏力，甚至是萎縮，特別是實(shí)體中小企業(yè)的衰落。因?yàn)椋行∑髽I(yè)一直是解決就業(yè)的主力。

因此，一線樓市固然可能在樓市巨變中獨(dú)善其身，但這種“例外”最重要的原因并非是要素集聚的城市化，而是在于另外一個(gè)原因，即房子的資產(chǎn)屬性。

房子的資產(chǎn)屬性早已不用贅言。房子在中國(guó)已不是消費(fèi)品，而是投資品。

基于中國(guó)房?jī)r(jià)行情平臺(tái)發(fā)布的數(shù)據(jù)，據(jù)《價(jià)值線》研究院的一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)，今年6月，中國(guó)內(nèi)地50個(gè)城市的房屋總值達(dá)到219萬(wàn)億，超過(guò)了美國(guó)，頗有當(dāng)年日本人“半個(gè)東京買下整個(gè)美國(guó)”的氣勢(shì)。但不要忘記，中國(guó)2015年末GDP總量?jī)H僅是美國(guó)的60%。

該數(shù)據(jù)還顯示，中國(guó)內(nèi)地6個(gè)城市的房屋總值已超過(guò)紐約的房屋總值，其中北京和上海是紐約的5倍，深圳是紐約的3倍，南京、杭州即將趕超紐約。

當(dāng)前，全球央行放水大戰(zhàn)之下，世界上所有城市的房?jī)r(jià)都有上漲壓力，但中國(guó)尤甚。2016年7月，全球性房地產(chǎn)咨詢企業(yè)萊坊公布一項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，一季度，全球150個(gè)主要城市房?jī)r(jià)漲幅榜中，漲幅最大的前五個(gè)城市，中國(guó)的深圳、上海、南京、北京占據(jù)了四席。

中國(guó)的城市之中，目前并沒(méi)有一座真正的超級(jí)國(guó)際性城市，無(wú)可與紐約比肩者。超級(jí)國(guó)際性城市，門(mén)檻在于對(duì)全球資金、人才和其他重要生產(chǎn)要素的集聚能力。當(dāng)然，還有一條重要的標(biāo)準(zhǔn)是資本流動(dòng)的自由化。這一條，中國(guó)內(nèi)地城市無(wú)一符合。

那么，在資本管制的情況下，城市房?jī)r(jià)的暴漲，并非國(guó)際資本的推動(dòng)，而不過(guò)是國(guó)民資產(chǎn)避險(xiǎn)、炒家炒作以及地產(chǎn)中介造勢(shì)求存，這三者結(jié)合的踩踏式推動(dòng)。

房?jī)r(jià)暴漲，很多政府隨即調(diào)控。但在政府調(diào)控的同時(shí)，一線城市和二線城市卻出現(xiàn)了另一種怪現(xiàn)象。在土地拍賣中，樓面價(jià)被不斷刷新，而這些樓面價(jià)往往比周邊新房還要貴，這被稱為“面粉貴過(guò)面包”。

這背后的邏輯是，一些地方政府正面臨兩難。一方面，必須要聽(tīng)從中央政府要求對(duì)樓市進(jìn)行調(diào)控，限購(gòu)是最常用的措施，但嚴(yán)格限購(gòu)會(huì)導(dǎo)致交易量下降。交易量下降，意味著房產(chǎn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)變大，除開(kāi)少數(shù)“超級(jí)城市”之外，投資者對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心，可能導(dǎo)致房?jī)r(jià)下降。

地方政府必須采取措施鎖定房?jī)r(jià)。一些地方官很清楚，在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，除少數(shù)一線城市之外，房?jī)r(jià)走勢(shì)只有兩種可能：要么直線下跌，要么直線上升。很難出現(xiàn)第三種情況，比如螺旋式上升，或者螺旋式下降。如果是第一種，這必定是地方財(cái)政的噩夢(mèng)，也將波及地方官的仕途。

因此，樓面價(jià)的不斷走高，某種程度上講，不外乎是某些力量希望在調(diào)控之前鎖定本地的房?jī)r(jià)，防止房?jī)r(jià)下降。土地招拍掛，形式上是市場(chǎng)化的，但權(quán)力要介入，依然有空間。

實(shí)際上，在一些地方，權(quán)力已經(jīng)進(jìn)入了“保資產(chǎn)”而不是“保實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的階段。對(duì)整個(gè)中國(guó)而言，實(shí)體經(jīng)濟(jì)依然重要，國(guó)家也在出臺(tái)大量的提振之策，但不容否認(rèn)，保資產(chǎn)依然是一項(xiàng)重要任務(wù)。

以前，中國(guó)人會(huì)認(rèn)為，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)是科技實(shí)力的競(jìng)爭(zhēng)。但在全球經(jīng)濟(jì)高度貨幣化，資本流動(dòng)自由化的時(shí)代，這種觀念正被顛覆。大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)，歸根到底是一種資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)。

資產(chǎn)是一個(gè)大而無(wú)當(dāng)?shù)母拍?。從房子、存款、現(xiàn)金、債券、對(duì)沖基金份額到外匯、股權(quán)，都是資產(chǎn)。所謂的科技實(shí)力，其實(shí)也會(huì)被包含在資產(chǎn)之中。世界上最好的科技公司都是股份公司，有的上市，有的沒(méi)有，它們掌握著最好的科研團(tuán)隊(duì)和專利群，擁有它們的股權(quán)，也就站在了科技創(chuàng)新之巔。

美國(guó)成為世界第一金融強(qiáng)國(guó)和第一科技大國(guó)，換一種說(shuō)法，其實(shí)就是這個(gè)國(guó)家的資產(chǎn)是全球最優(yōu)質(zhì)的。世界經(jīng)濟(jì)有變，美國(guó)馬上成為全球資金的避險(xiǎn)首選地，而一些經(jīng)濟(jì)衰退的國(guó)家，卻只能動(dòng)用暴力機(jī)器來(lái)嚴(yán)查資本外流。

作為新興經(jīng)濟(jì)大國(guó)，中國(guó)拿得出手的資產(chǎn)絕對(duì)不能只是房子—?jiǎng)?chuàng)業(yè)板“高科技公司”的股票，恐怕暫時(shí)還不能算是好資產(chǎn)。因此，必須要改良經(jīng)濟(jì)體內(nèi)資產(chǎn)的質(zhì)量，推動(dòng)結(jié)構(gòu)性改革是唯一的路。

當(dāng)一個(gè)經(jīng)濟(jì)體好資產(chǎn)乏善可陳，“投資難”便不足為怪。

“投資難”本質(zhì)上是民間投資“投資難”，而不是國(guó)企投資難。因?yàn)楫a(chǎn)權(quán)激勵(lì)和預(yù)算軟約束的原因，國(guó)企“投資難”的概率極低。決定國(guó)企是否愿意投資的根本因素，和投資收益率之類的市場(chǎng)化指標(biāo)關(guān)系不大，而在于其他變量，在此沒(méi)有討論價(jià)值。

中國(guó)真正要解決的投資難是“民企投資難”和“國(guó)民理財(cái)難”，而后者也以前面一個(gè)為基礎(chǔ)。提振民間投資，政府曾出臺(tái)諸多措施。

金融危機(jī)后，2010年，中國(guó)推出了《關(guān)于鼓勵(lì)民間投資的36條》，這被稱為“新36條”。出臺(tái)該措施的原因之一是，金融危機(jī)之后，政府大力推進(jìn)“鐵公基”提振經(jīng)濟(jì)，但民間投資并不積極跟進(jìn)。

民間投資不積極的原因，很大程度在于經(jīng)濟(jì)的過(guò)度貨幣化，以及資產(chǎn)泡沫的啟動(dòng)，讓民企更愿意去分享資產(chǎn)泡沫的收益，而不是做實(shí)業(yè)。中國(guó)人民銀行的數(shù)據(jù)顯示，截至2012年末，中國(guó)M2余額達(dá)到人民幣97.42萬(wàn)億元。這一數(shù)字接近全球貨幣供應(yīng)總量的1/4，是美國(guó)的1.5倍。

2012年前后，中國(guó)民間投資出現(xiàn)了更大幅度的增速下滑。李迅雷透露的數(shù)據(jù)顯示，民間投資的增速?gòu)闹?0%降到了20%的臺(tái)階。

實(shí)際上，不要忽略2012年前后也正是中國(guó)近年房?jī)r(jià)上漲通道的啟動(dòng)時(shí)刻。2012年上半年，全國(guó)幾十個(gè)大中城市的房?jī)r(jià)在連續(xù)十幾個(gè)月環(huán)比下跌后，突然掉頭向上。這一時(shí)期，北京購(gòu)房者“假離婚”規(guī)避限購(gòu)的新聞，開(kāi)始見(jiàn)諸報(bào)端。上海市民“假離婚”已屬后話。

和房?jī)r(jià)相當(dāng)對(duì)應(yīng)的是，企業(yè)利潤(rùn)的下行。按照深交所相關(guān)報(bào)告，2012年深交所上市公司凈資產(chǎn)收益率出現(xiàn)不小的下降，由2010年的11.86%降至2012年的8.43%，下降了3.43個(gè)百分點(diǎn)。這一數(shù)據(jù)是在剔除了金融業(yè)后的數(shù)據(jù)，金融業(yè)依然賺得缽滿盆盈。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，和上交所上市公司以大企業(yè)為主不同，排除萬(wàn)科等少數(shù)大企業(yè)之外，深交所上市公司主要都是中小民營(yíng)企業(yè)，它們才是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的風(fēng)向標(biāo)。這一群體的業(yè)績(jī)，才折射了中國(guó)民間投資的投資收益狀況。收益下行，投資必然裹足不前，“投資難”的背后是收益低。

企業(yè)利潤(rùn)下滑一直在持續(xù)。2015年，滬深兩市2000多家上市公司中，超過(guò)300家全年凈利潤(rùn)不足1500萬(wàn)元，被嘲笑為“一年利潤(rùn)買不起一套房”。2016年的上半年報(bào)顯示，兩市上市公司凈利潤(rùn)總額同比下滑5%。其中，近400家虧損。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年1～5月份，工業(yè)投資增長(zhǎng)中，國(guó)有控股投資增長(zhǎng)23.5%，民間投資僅增長(zhǎng)了3.9%。另一組數(shù)據(jù)顯示，1～5月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中，國(guó)企的利潤(rùn)同比下降7.3%，但私營(yíng)企業(yè)增長(zhǎng)9.4%，股份制企業(yè)增長(zhǎng)7.6%。

可以看出，整體的“投資難”之下，依然有投資的亮色。解決“投資難”，關(guān)鍵是要拉動(dòng)民間投資，投資于有競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)體企業(yè)，而不是繼續(xù)以國(guó)企投資來(lái)推動(dòng)鐵公基的模式來(lái)進(jìn)行。

提振民間投資，第一步是降成本，而地租首當(dāng)其沖。降成本、降地租的改革，任重道遠(yuǎn)。但時(shí)間窗口，不多了。