曾繁榮++李晉杰

【摘 要】 針對我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力評價方法展開實證研究，引入EVA視角，并將EVA指標與六種傳統(tǒng)的企業(yè)價值評價指標相比較，進而檢驗EVA評價體系的有效性。文中選取了我國104家新能源上市公司的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)EVA評價體系對于我國新能源上市公司的價值創(chuàng)造能力衡量具有良好的效果，這一結(jié)論為EVA價值評價理念在我國新能源領域的進一步推廣應用打下了堅實的基礎。

【關鍵詞】 新能源； 價值創(chuàng)造能力； EVA

【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）16-0045-03

引 言

《中共中央 國務院關于加快推進生態(tài)文明建設的意見》明確提出要加強開展能源節(jié)約、資源循環(huán)利用、新能源開發(fā)、污染治理、生態(tài)修復等領域關鍵技術攻關，在基礎研究和前沿技術研發(fā)方面取得突破。另外還特別強調(diào)要加快核電、風電、太陽能光伏發(fā)電等新材料、新裝備的研發(fā)和推廣。這一文件的出臺，勢必會促進我國新能源領域的大步發(fā)展，所以，針對我國新能源領域內(nèi)企業(yè)的特點，研究其價值創(chuàng)造能力的評價方法具有很強的現(xiàn)實意義。早在2009年12月28日，國務院國資委就發(fā)布了《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》，該暫行辦法引入了經(jīng)濟增加值指標對中央企業(yè)進行業(yè)績考核，并明確了經(jīng)濟增加值的計算規(guī)則。這一考核辦法出臺以來，各方學者對于EVA評價體系應用于我國央企經(jīng)營業(yè)績考核的有效性進行了一定程度的研究，成果頗豐。本文旨在將EVA評價體系的應用拓展到我國新能源公司價值創(chuàng)造能力評價方面，并對其有效性進行檢驗。

一、理論基礎和研究假設

1982年，斯特恩—斯圖爾特公司對“剩余收益”等早期的經(jīng)濟利潤指標進行改造和完善，并冠之以“經(jīng)濟增加值”這樣一個新的名稱。自從2001年EVA被引入我國以來，研究EVA指標在評價企業(yè)價值創(chuàng)造能力方面有效性的文獻還比較少。王國順和彭宏[1]在2004年對我國滬深兩市的1 051家上市公司進行實證研究后得出結(jié)論：在我國證券市場，以EVA指標衡量上市公司的績效是有限可行的，但在具體結(jié)合分析上市公司的實際經(jīng)營狀況，剔除虛報和水分后，該業(yè)績度量方法比較有效，值得推薦。李洪和張德明[2]等在2006年針對我國454家滬市A股上市公司進行實證研究后表明：EVA、EPE和EPA指標對于衡量公司績效是有效的。趙巖和陳金龍[3]在針對2010年EVA考核排名前30的央企進行實證研究后得出：EVA與傳統(tǒng)財務績效評價指標在評價央企經(jīng)營業(yè)績時，在絕對有效性上，評價結(jié)果表現(xiàn)出較大的差異性；在相對有效性上，評價結(jié)果具有一致性。另外，關于EVA指標的有用性研究，一些學者認為，EVA不論是相對信息含量還是增量信息含量都明顯好于傳統(tǒng)會計指標，如Stern（1995）、湯谷良和林長泉（2003）、胡玉明（2008）[4]。縱觀前人研究結(jié)果不難發(fā)現(xiàn)，EVA計算調(diào)整的主觀性較大是限制其推廣應用的重要原因之一，但是反過來思考，如果能針對特定行業(yè)提出契合其行業(yè)特點的EVA計算調(diào)整方法的話，就能將這一價值指標的劣勢轉(zhuǎn)化為優(yōu)勢。所以，本文從EVA系列指標在評價我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力方面的絕對有效性、相對有效性以及EVA與傳統(tǒng)指標的內(nèi)在一致性方面展開實證研究，在已有研究成果的基礎上擬提出假設1—假設4。

假設1：新能源公司EVA評價指標與六種傳統(tǒng)指標存在顯著正相關關系，說明EVA評價體系在評價新能源公司價值創(chuàng)造能力方面具有絕對有效性。

假設2：新能源公司EVA、EPA、EPE的排名情況與六種傳統(tǒng)指標的排名情況顯著相關，說明EVA評價體系在評價新能源公司價值創(chuàng)造能力方面具有相對有效性。

假設3：運用EVA與運用傳統(tǒng)指標在評價我國新能源公司價值創(chuàng)造能力方面具有內(nèi)在一致性。這一點也從另一個側(cè)面說明了將EVA價值評價體系運用于評價新能源公司價值創(chuàng)造能力方面的科學性和有效性。

假設4：運用EPA相對指標比運用EVA絕對指標在評價我國新能源公司價值創(chuàng)造能力方面更具有優(yōu)越性。

二、研究設計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文所用的數(shù)據(jù)均是選自WIND數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫，由于EVA的調(diào)整和計算過程不是文章研究的重點，所以不在此贅述。樣本中的104家上市公司主要集中于核能核電、太陽能發(fā)電和風能發(fā)電領域，對于新能源行業(yè)有極好的代表性。本文選取了上述各公司2014年年度數(shù)據(jù)，為了消除異常數(shù)據(jù)對于研究結(jié)果的不利影響和保證所選數(shù)據(jù)的有效性，剔除了財務數(shù)據(jù)不全或無法獲取的公司和ST、*ST公司，最終得到80家公司數(shù)據(jù)。

（二）變量選取與初步分析

本文選取EVA體系指標與傳統(tǒng)的企業(yè)價值創(chuàng)造能力評價指標為研究變量。傳統(tǒng)指標主要包括：主營業(yè)務利潤率（OPE）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)凈利率（ROI）、總資產(chǎn)報酬率（ROA）和銷售凈利率（NPM）。EVA評價體系指標主要包括：經(jīng)濟增加值（EVA）、單位資產(chǎn)實現(xiàn)的經(jīng)濟增加值（EPA）和單位凈資產(chǎn)實現(xiàn)的經(jīng)濟增加值（EPE）。上述各指標計算公式如下：

主營業(yè)務利潤率（OPE）=主營業(yè)務利潤/主營業(yè)務收入×100%

凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤/（年初凈資產(chǎn)+年末凈資產(chǎn)）/2×100%

每股收益（EPS）=凈利潤/（年初總股數(shù)+年末總股數(shù)）/2×100%

總資產(chǎn)凈利潤（ROI）=凈利潤/（年初總資產(chǎn)+年末總資產(chǎn)）/2×100%

總資產(chǎn)報酬率（ROA）=凈利潤/（期初總資產(chǎn)+期末總資產(chǎn)）/2×100%

銷售凈利率（NPM）=凈利潤/營業(yè)收入×100%

經(jīng)濟增加值（EVA）=稅后凈營業(yè)利潤-全部資本成本

單位資產(chǎn)實現(xiàn)的經(jīng)濟增加值（EPA）=EVA/（年初總資產(chǎn)+年末總資產(chǎn)）/2

單位凈資產(chǎn)實現(xiàn)的經(jīng)濟增加值（EPE）=EVA/（年初凈資產(chǎn)+年末凈資產(chǎn)）/2

考慮到六個傳統(tǒng)的價值創(chuàng)造能力評價指標均是基于營業(yè)利潤計算出來的，這一點和EVA指標的計算基礎相似，所以選用SPSS 20.0進行相關分析來研究變量之間關系的密切程度。但是企業(yè)的EVA值屬于量綱數(shù)據(jù)，而六個傳統(tǒng)指標屬于無量綱數(shù)據(jù)，兩者直接進行相關分析會造成結(jié)果的不準確，在此基礎上考慮到我國新能源上市公司在企業(yè)規(guī)模方面參差不齊，為了消除上述兩方面對于分析結(jié)果的不利影響，本文只研究EPA、EPE和其他六個傳統(tǒng)指標之間的相關性。結(jié)果顯示：EPA與OPE的相關系數(shù)檢驗的t統(tǒng)計量的顯著性概率為0.017<0.05，所以在0.05的顯著性水平上拒絕零假設，說明EPA與OPE有顯著的相關關系；同樣的，EPA與ROE、EPS、ROI、ROA、NPM之間的相關系數(shù)檢驗的t統(tǒng)計量的顯著性概率均為0.000<0.01，說明EPA與另外五個傳統(tǒng)指標也有非常顯著的相關關系。EPE的分析結(jié)果與EPA類似，所以在此不再贅述。以上結(jié)果說明EPA和EPE在評價我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力方面具有絕對有效性，從而驗證了假設一，同時也給接下來的一系列分析打下了堅實的基礎。

上述相關分析還反映出一個現(xiàn)象，就是六種傳統(tǒng)價值創(chuàng)造能力評價指標之間有顯著的正相關關系。為了簡化問題，可以運用主成分分析方法從這六個指標中提煉出若干綜合性指標，以此來反映原來六個指標所表示的主要信息，為下一步的回歸分析做好準備。分別用變量X1、X2、X3、X4、X5和X6代表主營業(yè)務利潤率（OPE）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)凈利率（ROI）、總資產(chǎn)報酬率（ROA）和銷售凈利率（NPM）。 KMO測度和巴特利特球體檢驗結(jié)果顯示KMO值為0.792，巴特利特球體檢驗的卡方統(tǒng)計值的顯著性概率是0.000，小于0.01，說明數(shù)據(jù)具有相關性，適合做主成分分析。另外，從特征根和方差貢獻表中可以看出前兩個變量已經(jīng)解釋了原來六個變量90.361%的方差。最終，根據(jù)得出的旋轉(zhuǎn)前的因子負荷矩陣計算出特征向量矩陣，得到主成分的表達式：

Y1=0.38X1+0.62X2+0.57X3+0.64X4+0.62X5+0.55X6

Y2=0.51X1-0.07X2-0.25X3-0.12X4-0.13X5+0.27X6

通過以上對于六種傳統(tǒng)指標的主成分分析，得出了兩個新的主成分變量，這兩個主成分變量已經(jīng)涵蓋了原來六個傳統(tǒng)財務指標超過90%的信息，并且相互獨立不存在共線性問題，遂可以在多元回歸分析中當作自變量使用。這兩個主成分變量由原始變量的線性組合構(gòu)成，進一步分析六個原始變量在兩個主成分上的載荷區(qū)別可以發(fā)現(xiàn)，第一主成分Y1主要由凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)凈利率（ROI）、總資產(chǎn)報酬率（ROA）和銷售凈利率（NPM）決定，而第二主成分Y2主要由主營業(yè)務利潤率（OPE）決定。在此基礎上，分別以Y1和Y2的方差貢獻率為基礎設定權(quán)重，得出一個更為綜合的企業(yè)價值創(chuàng)造評價指標，表達式如下：

Y3=0.817Y1+0.183Y2

（三）關于排名的距離分析

本文將每一家樣本公司在總樣本內(nèi)的EVA指標的排名和六個傳統(tǒng)指標的排名運用距離分析法，探究兩類指標在評價新能源企業(yè)價值創(chuàng)造能力方面的相似性，從而為假設二的驗證提供支持。在此，主要考察EVA、EPA、EPE和Y3的排序距離分析，結(jié)果顯示樣本企業(yè)的EVA、EPA、EPE和Y3的排名具有一定的相似性，但并不是非常顯著，同時發(fā)現(xiàn)EPA和EPE排名與Y3排名的相似度較EVA排名與Y3排名的相似度更高，所以下文主要基于EPA和EPE進行回歸分析。

（四）建立回歸模型

在上文初步分析的基礎上，為了進一步驗證新能源公司價值創(chuàng)造能力EVA評價的絕對有效性及其與傳統(tǒng)評價指標的內(nèi)在一致性，擬建立下列兩個多元線性回歸模型：

EPE=α1+α2×Y1+α3×Y2+ξ1 （1）

EPA=β1+β2×Y1+β3×Y2+ξ2 （2）

此外，為了驗證EPA作為無量綱指標比單純的EVA值在評價新能源公司價值創(chuàng)造能力方面更科學、更有效，擬建立如下兩個一元線性回歸模型：

Y3=γ1+γ2×EPA+ξ3 （3）

Y3=κ1+κ2×EVA+ξ4 （4）

其中α1、β1、γ1、和κ1是待估計參數(shù)（截距項），α2、α3、β2、β3、γ2和κ2是回歸系數(shù)，ξ1、ξ2、ξ3和ξ4是隨機干擾項。Y1和Y2是上文從六個傳統(tǒng)指標中提煉出的兩個主成分變量，Y3是由Y1和Y2的線性組合構(gòu)成的一個更為綜合的企業(yè)價值創(chuàng)造能力傳統(tǒng)評價指標。

三、回歸結(jié)果與分析

1.EPA對于新能源公司價值創(chuàng)造能力評價的效果優(yōu)于單純的EVA值的一元線性回歸模型回歸結(jié)果及分析。模型（3）和模型（4）的回歸結(jié)果如表1和表2。

首先對比模型（3）和模型（4）的方差分析結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)：模型（3）的Sig值為0.000<0.05，說明模型（3）在整體上是合理的，但模型（4）的Sig值為0.716>0.05，說明模型（4）在整體上不合理。然后對比表1和表2可以發(fā)現(xiàn)：表1中常量和回歸系數(shù)項對應的Sig值均為0.000，說明γ1和γ2顯著異于0，并且可以得出模型（3）的回歸方程為：Y3=7.762+235.17×EPA；而表2中回歸系數(shù)項對應的Sig值為0.716，說明模型（4）中的κ2與0無差異，表明模型（4）構(gòu)造不合理。以上分析從更為直觀精確的角度說明了EPA相對指標比EVA絕對指標在評價新能源公司價值創(chuàng)造能力方面更具有優(yōu)越性，從而驗證了假設4。

2.EVA相對指標在評價新能源公司價值創(chuàng)造能力方面具有絕對有效性，并且與傳統(tǒng)評價指標之間具有內(nèi)在一致性的多元線性回歸模型逐步回歸結(jié)果及分析。模型（1）和模型（2）的回歸結(jié)果如表3和表4。

以上運用多元線性回歸中的逐步回歸法對于模型（1）和模型（2）進行了回歸分析，兩個模型修正后的R2分別為0.666和0.637，說明兩個模型的擬合優(yōu)度均很好。從兩個模型的方差分析中可以看出，回歸平方和隨著逐步回歸的進行均在不斷增大，這說明逐步回歸過程中模型的改進促使已解釋變量越來越大；另外從兩模型的方差分析中也可以看出模型的F統(tǒng)計值的顯著性概率都小于0.01，說明兩個模型的總體回歸效果都是顯著的。從表3和表4中可以看到兩個模型逐步回歸的過程中變量逐步增加的情況。從兩個模型的所有解釋變量的t檢驗情況來看，所有的解釋變量的系數(shù)都在0.01的水平上顯著異于0，說明Y1和Y2都可以作為解釋變量存在于模型（1）和模型（2）中，分別用來解釋EPA和EPE。這從另一個角度驗證了假設1和假設3。兩模型的最終方程式為：

EPE=-0.015+0.004×Y1-0.021×Y2 （5）

EPA=-0.007+0.002×Y1-0.009×Y2 （6）

四、結(jié)論與啟示

本文針對EVA系列指標在我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力評價方面的有效性進行了實證研究，80個有效樣本企業(yè)的數(shù)據(jù)均選自WIND數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫，經(jīng)過上文分析得出如下結(jié)論：其一，EVA評價體系在評價新能源上市公司價值創(chuàng)造能力方面具有絕對有效性；其二，EVA評價體系在評價新能源上市公司價值創(chuàng)造能力方面的相對有效性有待進一步的驗證；其三，EVA評價體系與傳統(tǒng)評價指標在評價我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力方面具有內(nèi)在一致性；其四，運用EPA相對指標比運用EVA絕對指標在評價我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力方面更具有優(yōu)越性。

本文的研究成果為進一步完善我國新能源上市公司價值創(chuàng)造能力評價體系提供了參考思路。

【參考文獻】

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