克里斯托弗·懷特

全球金融版圖正在發(fā)生滄海桑田般巨變，斷層線在何處？何人何物能幸存？

由于錯(cuò)誤預(yù)判了大眾汽車的股價(jià)走勢(shì)，德國(guó)工業(yè)巨頭、億萬(wàn)富翁阿道夫·默克爾臥軌自殺，成了全球金融危機(jī)的又一個(gè)受害者，再次詮釋了這場(chǎng)肆虐全球的金融危機(jī)造成的巨大破壞。

各國(guó)政府已經(jīng)大膽地采取了史無(wú)前例的措施來(lái)應(yīng)對(duì)危機(jī)，包括救援措施、全球一致降息、大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃、國(guó)有化、存款擔(dān)保。而在不久之前，出臺(tái)這些措施還是無(wú)法想象的。市場(chǎng)巨幅波動(dòng)導(dǎo)致許多投資者所持現(xiàn)金數(shù)額已創(chuàng)下紀(jì)錄。

大家所熟知的金融版圖正在發(fā)生巨變。危機(jī)過(guò)后，全球金融格局已經(jīng)大不相同，美國(guó)在全球金融中的領(lǐng)導(dǎo)地位遭到挑戰(zhàn)，資本主義遭受攻擊，金融業(yè)結(jié)構(gòu)將改頭換面，金融監(jiān)管將大大加強(qiáng)。

美國(guó)的領(lǐng)導(dǎo)地位遭到挑戰(zhàn)

金融危機(jī)已經(jīng)削弱了美國(guó)在全球金融領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位，德國(guó)時(shí)任財(cái)政部長(zhǎng)施泰因·布呂克在2008年9月份稱：“美國(guó)將喪失其在全球金融體系中超級(jí)大國(guó)的地位，世界將變得多極化。”法國(guó)時(shí)任總統(tǒng)尼古拉斯·薩科齊在2009年1月份稱：“21世紀(jì)，將沒有哪一個(gè)國(guó)家能夠指示我們應(yīng)該做什么，或者我們應(yīng)當(dāng)如何思考?！?/p>

很多持同樣觀點(diǎn)的人認(rèn)為，美國(guó)已經(jīng)開始衰落，伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)、中國(guó)的經(jīng)濟(jì)崛起以及美國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退意味著美國(guó)將告別其在世界事務(wù)中的主導(dǎo)地位。在本次危機(jī)中，美國(guó)的金融巨頭遭受重創(chuàng)，或者說(shuō)至少也黯然失色，紐約作為世界金融核心的標(biāo)志性地位也突然結(jié)束。未來(lái)投資回報(bào)將降低，這無(wú)疑將會(huì)令美國(guó)“嬰兒潮”一代人為退休金發(fā)愁。有選擇的賣空禁令導(dǎo)致外國(guó)投資者在投資決策中開始考慮美國(guó)的政治風(fēng)險(xiǎn)，而這在現(xiàn)代史上還是第一次?，F(xiàn)在，壓倒駱駝的最后一根稻草是，美國(guó)在本次危機(jī)中遭到嚴(yán)重削弱，甚至連未來(lái)觸發(fā)另一場(chǎng)可以被稱之為國(guó)際性金融危機(jī)的能力都蕩然無(wú)存了。

有人認(rèn)為，隨著美國(guó)霸權(quán)的崩潰，美元的主導(dǎo)地位也將終結(jié)，至少美國(guó)今后將無(wú)法輕易從世界其他國(guó)家獲得貸款，過(guò)去這種狀況能夠存在的原因僅僅是因?yàn)槊涝鳛槭澜鐑?chǔ)備貨幣享有無(wú)可爭(zhēng)議的地位。更有甚者，有人認(rèn)為，歐元將在一定程度上取代美元成為儲(chǔ)備貨幣，甚至有觀察家預(yù)測(cè)，當(dāng)美國(guó)過(guò)度刺激經(jīng)濟(jì)措施導(dǎo)致通脹失控時(shí)，美元將完全崩潰。

美國(guó)主導(dǎo)地位的結(jié)束也將預(yù)示著多邊國(guó)際組織的巨變，包括世界銀行和國(guó)際貨幣基金組織。事實(shí)上，這一變化已經(jīng)開始，2008年11月舉行的金融市場(chǎng)峰會(huì)已經(jīng)從八國(guó)集團(tuán)（G8）擴(kuò)展到二十國(guó)集團(tuán)（G20）。二十國(guó)集團(tuán)決定在其金融穩(wěn)定論壇中（FSF）包括更多的新興國(guó)家。但是，一些觀察家預(yù)計(jì)，如果讓中國(guó)用外匯儲(chǔ)備為其他國(guó)家提供資金，那么作為交換條件，中國(guó)要在國(guó)際貨幣基金組織中發(fā)揮更廣泛的作用。

其他人預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)不同的情形。本次危機(jī)不會(huì)標(biāo)志著亞洲世紀(jì)的開端，而是會(huì)將海灣阿拉伯國(guó)家提升到新的高度，成為世界上最重要的投資者。國(guó)際金融舞臺(tái)上其他潛在的“新秀”包括復(fù)興的俄羅斯，事實(shí)上，俄羅斯總統(tǒng)普京的看法總結(jié)了許多國(guó)際觀察家的觀點(diǎn)：“我認(rèn)為，美國(guó)作為自由世界和自由經(jīng)濟(jì)體領(lǐng)袖的信任，以及這一信任的核心——對(duì)華爾街的信心，已經(jīng)永遠(yuǎn)地被損害了。”

不過(guò)，“永遠(yuǎn)”是很長(zhǎng)一段時(shí)間。危機(jī)后，美國(guó)所處的相對(duì)位置也許會(huì)好于許多人的預(yù)期。危機(jī)的最終效應(yīng)尚待評(píng)論，5年甚至更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都不會(huì)做出判決，摩根士丹利亞洲總部主席史蒂芬·羅奇如是說(shuō)。

羅奇承認(rèn)危機(jī)將挑戰(zhàn)美國(guó)的領(lǐng)導(dǎo)地位。近幾年來(lái)，美國(guó)已經(jīng)成了債務(wù)國(guó)，儲(chǔ)蓄率極低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是靠資產(chǎn)泡沫支撐的大規(guī)模消費(fèi)驅(qū)動(dòng)。他說(shuō)道：“許多我們已經(jīng)習(xí)以為常的美國(guó)霸主模式現(xiàn)在面臨挑戰(zhàn)，并將瓦解。”

但是，美國(guó)仍然遙遙領(lǐng)先于世界上其他國(guó)家，羅奇說(shuō)道：“我預(yù)計(jì)這一差距不會(huì)被填補(bǔ)，但是會(huì)因?yàn)槲C(jī)而縮小?！?/p>

位于倫敦的投資管理協(xié)會(huì)主席兼F&C資產(chǎn)管理公司主席羅伯特·詹金斯持類似觀點(diǎn)。他說(shuō)：“不是美國(guó)在衰落，而是其他許多國(guó)家在崛起，差距正在不斷地縮小?！彼赋觯袊?guó)和印度的生活標(biāo)準(zhǔn)在絕對(duì)水平和相對(duì)水平上都在提高，這些國(guó)家的發(fā)展值得慶賀，而非讓人痛心疾首。

美國(guó)可能從危機(jī)和衰退中遭受創(chuàng)傷，但是那些以美國(guó)為主要出口國(guó)的國(guó)家正在感受到更大的創(chuàng)傷。

亞洲是出口導(dǎo)向國(guó)家的聚集地，過(guò)去30年的發(fā)展引人注目，但未來(lái)這些市場(chǎng)也許風(fēng)光不再。羅奇說(shuō)：“要想出現(xiàn)名副其實(shí)的亞洲世紀(jì)，亞洲需要將過(guò)度依賴出口的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變成由國(guó)內(nèi)消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。”

一致觀點(diǎn)認(rèn)為，在支付會(huì)費(fèi)和投票權(quán)方面，中國(guó)將在多邊國(guó)際機(jī)構(gòu)中發(fā)揮更大作用，但是中國(guó)不大可能利用其儲(chǔ)備資金為其他國(guó)家深陷困境的金融機(jī)構(gòu)提供資金。截至目前，中國(guó)尚未利用其在多邊國(guó)際機(jī)構(gòu)中的新地位激進(jìn)地制定議事日程或者影響其政策，這與中國(guó)在與其無(wú)直接關(guān)系的國(guó)際事務(wù)中保持低姿態(tài)的傳統(tǒng)做法一致。

“領(lǐng)導(dǎo)地位”和“衰落”是相對(duì)的概念。危機(jī)也捅破了西班牙和英國(guó)的房地產(chǎn)泡沫（致使英國(guó)的Northern Rock銀行被國(guó)有化）以及印度的股票泡沫，歐洲銀行的總損失相對(duì)于美國(guó)的銀行有過(guò)之而無(wú)不及，國(guó)際貨幣基金組織不得不拯救冰島和巴基斯坦。油價(jià)崩潰時(shí)，俄羅斯遭受創(chuàng)傷，而中國(guó)必須采取大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以防止失業(yè)率達(dá)到危及社會(huì)穩(wěn)定的程度。與此同時(shí)，美國(guó)國(guó)債繼續(xù)發(fā)揮了避風(fēng)港的作用，其價(jià)格上漲，收益率下降。

無(wú)論如何，將喪失金融領(lǐng)導(dǎo)地位的仍然是美國(guó)（而非其他國(guó)家）。從事態(tài)發(fā)展來(lái)看，讓美國(guó)喪失金融領(lǐng)導(dǎo)地位，不僅僅是本次危機(jī)。

行業(yè)結(jié)構(gòu)將改頭換面

由于危機(jī)的出現(xiàn)，金融行業(yè)的游戲規(guī)則也開始發(fā)生變化，但對(duì)資產(chǎn)管理公司、投資銀行和對(duì)沖基金的影響各不相同。

投資管理咨詢公司Casey Quirk的合伙人杰布·道根（CFA）說(shuō)，危機(jī)影響金融行業(yè)結(jié)構(gòu)的其中一個(gè)方面是，加速傳統(tǒng)資產(chǎn)管理技能和對(duì)沖基金管理技能的融合?，F(xiàn)在，客戶更愿意將投資經(jīng)理從基準(zhǔn)指數(shù)的束縛中解脫出來(lái)，允許他們使用所有的技能和投資思想，如做空、國(guó)際投資。而且，結(jié)果導(dǎo)向的方法越來(lái)越多地要求經(jīng)理廣泛采用多種目前由不同組織機(jī)構(gòu)提供的資源，如咨詢、保險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)工程。Casey Quirk的發(fā)起合伙人凱文·奎科認(rèn)為，具有不同核心競(jìng)爭(zhēng)力的投資公司將需要彼此以某種方式合作（如將產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)與分銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)結(jié)合），以便在未來(lái)更加具有挑戰(zhàn)性的環(huán)境中保持競(jìng)爭(zhēng)力。

大型投資銀行雷曼兄弟的破產(chǎn)、高盛的轉(zhuǎn)型使一些人認(rèn)為投資銀行這一商業(yè)模式已經(jīng)死亡。人們通常認(rèn)為，商業(yè)銀行會(huì)受益于政府介入阻止存款擠兌，投資銀行與之不同，傳言便足以促成它們的倒閉。據(jù)報(bào)道，最近所有受到影響的投資銀行均受到了謠言的困擾，包括雷曼的破產(chǎn)、貝爾斯登和美林被其他公司吸收、高盛和摩根士丹利轉(zhuǎn)型成商業(yè)銀行等。有些觀察家認(rèn)為投資銀行雖然沒有徹底死亡，未來(lái)幾年也將面臨更大的發(fā)展阻力，因?yàn)檫@些公司沒有存款等可靠的融資基礎(chǔ)，不能為投資者提供安全網(wǎng)（存款擔(dān)保），而這將削弱其競(jìng)爭(zhēng)力。最后，正如“閃電婚姻”并非總是美滿的，像美林這樣被“閃電式”收購(gòu)的公司某天被剝離出來(lái)重新獲得獨(dú)立也并非沒有可能。

同樣，有人宣稱對(duì)沖基金這種商業(yè)模式已經(jīng)死亡。雖然對(duì)沖基金不大可能完全消亡，但是該行業(yè)確實(shí)正在發(fā)生巨大的變化。2008年，對(duì)沖基金的數(shù)量減少了4%，有人預(yù)計(jì)到2009年底總數(shù)量會(huì)折半。整合將導(dǎo)致行業(yè)兩極分化，即形成能夠服務(wù)機(jī)構(gòu)投資者的大型多策略對(duì)沖基金，以及主要面向高資產(chǎn)個(gè)人客戶的小型對(duì)沖基金，夾在中間的對(duì)沖基金將被擠出市場(chǎng)。一些幸存的對(duì)沖基金正在努力完全去杠桿，其他一些也不再?gòu)?qiáng)調(diào)高杠桿的小型套利策略，而且各項(xiàng)費(fèi)用也在下降。

非流動(dòng)資產(chǎn)正在從特殊工具中剝離出來(lái)，為減緩?fù)顿Y者贖回，鎖定期也將延長(zhǎng)。奎科稱：“這正在迅速地成為對(duì)沖基金行業(yè)的新范式?！笨蛻魧⑦m應(yīng)更長(zhǎng)的鎖定期，就像過(guò)去它們直接投資于房地產(chǎn)和私人股權(quán)基金一樣。奎科還預(yù)計(jì)，對(duì)沖基金將會(huì)改革績(jī)效費(fèi)用來(lái)反映更長(zhǎng)的投資期，像私人股權(quán)基金一樣在投資實(shí)現(xiàn)收益的時(shí)候分紅，而不是進(jìn)行年度分紅。此外，門檻和限額也可能出現(xiàn)，如除非滿足最低的業(yè)績(jī)回報(bào)，否則不收取績(jī)效費(fèi)，同時(shí)也會(huì)采取一些限制措施，不鼓勵(lì)基金過(guò)度冒險(xiǎn)。奎科認(rèn)為，通過(guò)這些方法，對(duì)沖基金和客戶的利益將能夠更好地結(jié)合起來(lái)。

麥道夫500億美元詐騙案曝光后，加強(qiáng)對(duì)沖基金的監(jiān)管幾乎是板上釘釘之事。監(jiān)管措施將包括注冊(cè)、提高資產(chǎn)持有情況的透明度、獨(dú)立第三方管理（負(fù)責(zé)評(píng)估資產(chǎn)并且準(zhǔn)備投資者報(bào)告）、類似于共同基金的借款比率、加強(qiáng)揭發(fā)機(jī)制、提高稅率（按照正常的所得稅率而非資本利得稅率）、限制離岸稅收延遲以及對(duì)“基金的基金”更多的盡職要求。事實(shí)上，對(duì)沖基金的好日子已經(jīng)為數(shù)不多了。

場(chǎng)外交易競(jìng)爭(zhēng)危中有機(jī)。交易所將吸納場(chǎng)外市場(chǎng)（OTC）的業(yè)務(wù)，例如信貸違約互換CDS和其他合約。有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，場(chǎng)外市場(chǎng)缺乏透明度以及中央清算機(jī)制導(dǎo)致貝爾斯登、雷曼兄弟、AIG等機(jī)構(gòu)膽量大增，加劇了危機(jī)。而如果采用保證金交易，將能夠阻止對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)度累積。

2008年12月末，倫敦國(guó)際金融期貨及期權(quán)交易所通過(guò)倫敦的LCH Clearnet開始清算信貸違約互換，而美國(guó)的監(jiān)管部門將會(huì)批準(zhǔn)分別由芝加哥商業(yè)交易所（CME）集團(tuán)和洲際交易所（ICE）領(lǐng)導(dǎo)的兩個(gè)不同的CDS 清算機(jī)構(gòu)。

盡管已取得了上述進(jìn)展，但是不管是由交易所安排，還是由場(chǎng)外市場(chǎng)參與者自行安排，中央清算機(jī)制均不大可能成為萬(wàn)能藥。共同對(duì)手方有助于在一個(gè)交易商破產(chǎn)時(shí)消化損失，但是不能阻止濫用杠桿或者消除所有風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，如果清算所資本不充足或者管理不善，會(huì)制造出新的風(fēng)險(xiǎn)，并將風(fēng)險(xiǎn)集中到破產(chǎn)的邊緣。

資本主義存亡之辨

“自由放任的市場(chǎng)終結(jié)了！”法國(guó)總統(tǒng)薩科齊如是說(shuō)。他是在危機(jī)發(fā)生后不久宣稱資本主義死亡的人之一。更具體地說(shuō)，是“美國(guó)式”或者“盎格魯-薩克遜式”的資本主義遭到攻擊，這種類型的資本主義不加限制地相信自由市場(chǎng)，對(duì)政府任何干預(yù)經(jīng)濟(jì)的措施都反應(yīng)過(guò)敏。

當(dāng)然，這種世界觀過(guò)于簡(jiǎn)單化。事實(shí)上，美國(guó)、英國(guó)和大多數(shù)其他發(fā)達(dá)市場(chǎng)幾十年來(lái)都是混合經(jīng)濟(jì)，有轉(zhuǎn)移支付、補(bǔ)貼、累進(jìn)稅制、政府支持企業(yè)以及政府對(duì)企業(yè)的監(jiān)管。在當(dāng)今時(shí)代，不存在任何放任自流的經(jīng)濟(jì)。

即使如此，資本主義也“失去了信任，不僅在美國(guó)，而且在全世界”，卡耐基梅隆大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、美國(guó)企業(yè)學(xué)院的訪問(wèn)學(xué)者亞當(dāng)·萊瑞克說(shuō)道。他指出，多年來(lái)一直呼吁對(duì)金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)約束的歐洲人表示“我們?cè)缇吞嵝堰^(guò)你們要出問(wèn)題的”，而中國(guó)、巴西和印度聲稱美國(guó)和世行敦促發(fā)展中國(guó)家使其經(jīng)濟(jì)體自由化的做法是錯(cuò)誤的。

即使是那些大發(fā)資本主義橫財(cái)?shù)慕鹑诖蠛鄠円矐岩?，資本主義未能很好地生產(chǎn)出公共商品（如清廉的政府）、引導(dǎo)貪婪、分配財(cái)富或者應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

那些最近開始對(duì)資本主義感到失望的人一部分原因是體會(huì)到了自己不切實(shí)際期望帶來(lái)的傷痛。經(jīng)濟(jì)周期不會(huì)被消除，而且永遠(yuǎn)不會(huì)。金融市場(chǎng)不會(huì)總是定期產(chǎn)生預(yù)期收益。

而且，資本主義制度下金融危機(jī)不可避免，不能完全阻止。盡管有瑕疵，資本主義制度崇尚私人經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，與其之前的制度相比，它為更多地區(qū)的更多人帶來(lái)更多的繁榮。Heritage 基金會(huì)和《華爾街日?qǐng)?bào)》的年度經(jīng)濟(jì)自由指數(shù)顯示，經(jīng)濟(jì)自由度高的國(guó)家比那些對(duì)私人物權(quán)保護(hù)度不夠、政府給經(jīng)濟(jì)體負(fù)擔(dān)過(guò)重的國(guó)家更加繁榮。

丑聞和危機(jī)的定期出現(xiàn)是維持那只會(huì)下金蛋的鵝所必需的代價(jià)。萊瑞克說(shuō)：“你可以建立一個(gè)永遠(yuǎn)不會(huì)出現(xiàn)金融危機(jī)的制度，但是它也不會(huì)發(fā)展很快，這就是需要權(quán)衡之處?！?/p>

在應(yīng)對(duì)危機(jī)中，沒有哪個(gè)國(guó)家將其私有市場(chǎng)丟入垃圾堆中，或者代之以中央計(jì)劃指令經(jīng)濟(jì)，也不大可能會(huì)有人這么做。因此，在很大程度上，生產(chǎn)資料私有制仍將是世界上主要經(jīng)濟(jì)體的基石，問(wèn)題是資本主義制度如何改良發(fā)展。

未來(lái)幾年中，那些建議以犧牲私有經(jīng)濟(jì)為代價(jià)擴(kuò)大公有經(jīng)濟(jì)的人將在政治上大踏步前進(jìn)。如果事實(shí)如此，將會(huì)出現(xiàn)更多的監(jiān)管制度和收入再分配。信奉私有經(jīng)濟(jì)和個(gè)人自由的人將會(huì)失望，不過(guò)這并非在危機(jī)之后公共政策首次出現(xiàn)向左的傾向。美國(guó)為了應(yīng)對(duì)20世紀(jì)30年代的“大蕭條”，對(duì)資本主義制度進(jìn)行改良，加入了社會(huì)支出、政府支持項(xiàng)目以及金融領(lǐng)域監(jiān)管等“新政”成分。1934年，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）成立，監(jiān)管證券交易和信息披露要求。

進(jìn)步的資本主義批評(píng)家的提議中包括“社區(qū)資本主義”以及企業(yè)的社會(huì)責(zé)任（CSR）。社區(qū)資本主義強(qiáng)調(diào)員工持股和工人民主，而企業(yè)的社會(huì)責(zé)任運(yùn)動(dòng)是一種相對(duì)較新的思想，正在逐步獲得企業(yè)界的認(rèn)同。

萊瑞克認(rèn)為，以上方法存在的問(wèn)題是，可能要求公司越過(guò)其實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化的目標(biāo)，專注于目前政治上正確的事業(yè)（“走綠色發(fā)展之路”），這可能隱含著許多相互沖突的目標(biāo)。

先鋒集團(tuán)的創(chuàng)始人約翰·伯格在其2008年的作品《知足：金錢、商業(yè)和生命的真正尺度》中批評(píng)了物質(zhì)主義和貪婪，倡議回到18世紀(jì)的“道德資本主義”時(shí)代。

伯格并非唯一呼吁資本主義回歸本源的人。危機(jī)發(fā)生后，許多評(píng)論家都認(rèn)為，近年來(lái)資本主義過(guò)度向金融扭曲，應(yīng)當(dāng)將人才和資本重新引導(dǎo)回“實(shí)體”經(jīng)濟(jì)或者“生產(chǎn)”經(jīng)濟(jì)上來(lái)。

基本價(jià)值觀的變化也許模糊不清，但監(jiān)管層應(yīng)對(duì)危機(jī)絕無(wú)含糊之處。人們普遍認(rèn)為解除管制的做法已經(jīng)失靈了，美國(guó)國(guó)會(huì)和奧巴馬政府也已經(jīng)承諾制定新的監(jiān)管法規(guī)。

金融監(jiān)管定將加強(qiáng)

改革的提議如雨后春筍般涌現(xiàn)，其目的包括：限制杠桿的使用；抑制金融工具創(chuàng)新；要求證券化機(jī)構(gòu)保持對(duì)其所創(chuàng)造工具的敞口；要求資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)衍生品和風(fēng)險(xiǎn)倉(cāng)位進(jìn)行更多的披露，這樣貸款人可以更加容易地辨認(rèn)資金實(shí)力弱的借款者；賦予監(jiān)管機(jī)構(gòu)更多權(quán)利去阻止銀行采用可能帶來(lái)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)模式；將表外活動(dòng)（如特殊投資工具SIV）并表；防止銀行創(chuàng)設(shè)表外實(shí)體；提高總體資本要求，根據(jù)需要調(diào)整審慎準(zhǔn)備金，限制貸款過(guò)快增長(zhǎng)；要求銀行未雨綢繆，在繁榮時(shí)儲(chǔ)存數(shù)十億的“普通準(zhǔn)備金”；要求銀行將部分借入資金投入到安全的低收益資產(chǎn)，以保證流動(dòng)性；鼓勵(lì)市場(chǎng)參與者更加積極地監(jiān)控銀行風(fēng)險(xiǎn)，要求銀行在其資本結(jié)構(gòu)中有更多的附屬債務(wù)；監(jiān)管條例更加靈活，這樣監(jiān)管層能更加容易地應(yīng)對(duì)環(huán)境變化。

遺憾的是，即使有足夠多的法律及足夠強(qiáng)大的執(zhí)法機(jī)關(guān)，政府也不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)，歷史經(jīng)驗(yàn)使我們無(wú)法對(duì)此寄予如此高的信任。

在過(guò)去16年中，美國(guó)監(jiān)管部門曾8次調(diào)查麥道夫公司，但是未能揭露這場(chǎng)歷史上最大的“龐氏騙局”。

美聯(lián)儲(chǔ)、房利美和證券交易委員會(huì)（SEC）正是在應(yīng)對(duì)此前幾次金融危機(jī)中成立的，但是它們未能阻止后來(lái)的金融危機(jī)的發(fā)生。事實(shí)上，有人稱正是美聯(lián)儲(chǔ)在2000年泡沫破滅以及9·11事件后長(zhǎng)期寬松的貨幣政策促成了目前的金融危機(jī)，而且在以前危機(jī)中美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)長(zhǎng)期資本管理公司等機(jī)構(gòu)的救援也形成了道德危險(xiǎn)，直接導(dǎo)致那些自詡為“太大而不能倒”的金融機(jī)構(gòu)接下來(lái)采取肆無(wú)忌憚的做法。

房利美和房地美這兩家處于本次危機(jī)震中的機(jī)構(gòu)是經(jīng)美國(guó)國(guó)會(huì)授權(quán)成立和監(jiān)管。1999年，迫于最高層政府的壓力，房利美放松了擔(dān)保標(biāo)準(zhǔn)以促進(jìn)次級(jí)抵押貸款活動(dòng)，雖然當(dāng)時(shí)他們就預(yù)測(cè)到未來(lái)政府必須拯救該機(jī)構(gòu)。

雷曼兄弟CEO理查德·富爾德根據(jù)《薩班斯-奧克斯利法案》對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表做出的證明絲毫無(wú)力阻止那些最終為雷曼兄弟掘墓的肆無(wú)忌憚行為。

監(jiān)管層采取行動(dòng)增強(qiáng)發(fā)達(dá)國(guó)家的資本實(shí)力導(dǎo)致資金逃離新興市場(chǎng)，造成巨大傷害，而這正是對(duì)意外效應(yīng)法則最經(jīng)典的注腳。

英國(guó)的抵押貸款公司Northern Rock破產(chǎn)之前，按照英國(guó)監(jiān)管法規(guī)的要求，該銀行似乎有充足的資本金。

當(dāng)危機(jī)肆虐時(shí)，有人呼吁成立具有全球司法權(quán)的超級(jí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)“全球證券交易委員會(huì)”來(lái)維持全球金融體系的秩序。后來(lái)，中國(guó)和美國(guó)以全球司法機(jī)構(gòu)會(huì)侵犯國(guó)家主權(quán)為由反對(duì)。

人們的注意力開始轉(zhuǎn)向其他提議，其中一個(gè)提議是國(guó)際貨幣基金組織、金融穩(wěn)定論壇和二十國(guó)集團(tuán)之間更好地協(xié)作，成立一個(gè)能夠預(yù)警可能威脅世界市場(chǎng)穩(wěn)定因素的制度。但是，如果沒有全球執(zhí)法者，如果個(gè)別國(guó)家認(rèn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加對(duì)其最為有利，那么警告可能會(huì)石沉大海。

各國(guó)監(jiān)管的國(guó)際“和諧化”成了一個(gè)熱議的話題。2008年4月，金融穩(wěn)定論壇提出67項(xiàng)建議來(lái)使各國(guó)的監(jiān)管框架在審慎監(jiān)管、信用評(píng)級(jí)的使用以及應(yīng)對(duì)金融系統(tǒng)壓力方面更加和諧一致。

但是，現(xiàn)實(shí)中，和諧難以實(shí)現(xiàn)。在歐洲這一世界上融合程度最高的地區(qū)，跨境金融監(jiān)管仍屬合作事宜，而且各方態(tài)度大相徑庭。法國(guó)和德國(guó)監(jiān)管程度高，而瑞士、盧森堡、英國(guó)和愛爾蘭彌漫著放松管制的情緒。

而且，和諧化也絕不可能保證規(guī)則完全一致，因?yàn)楦鲊?guó)國(guó)情不同，執(zhí)行能力各異。如果各國(guó)監(jiān)管不一致，可能發(fā)生監(jiān)管套利。如果一國(guó)有強(qiáng)大的監(jiān)管環(huán)境，而另外一國(guó)沒有，那么結(jié)果沒有太大差別。因?yàn)楫?dāng)面臨新的監(jiān)管規(guī)則時(shí)，一些激進(jìn)的公司可能干脆將其注冊(cè)地搬到監(jiān)管相對(duì)寬松的轄區(qū)，那么其對(duì)全球金融穩(wěn)定的潛在威脅仍未消除。

美國(guó)國(guó)會(huì)以及其他許多人對(duì)全國(guó)統(tǒng)一監(jiān)管系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)這一模糊、未經(jīng)考驗(yàn)的概念寄予了極大的希望。大量的金融活動(dòng)，如對(duì)沖基金、場(chǎng)外市場(chǎng)抵押貸款支持證券、黑池、信貸違約互換等在市場(chǎng)規(guī)模上已經(jīng)開始與接受監(jiān)管的實(shí)體和市場(chǎng)相抗衡，不過(guò)其透明度和規(guī)則不及后者。有人建議將所有現(xiàn)在和未來(lái)具有系統(tǒng)性意義的重要金融活動(dòng)置于監(jiān)管部門監(jiān)督或控制之下，不管這些工具或公司是哪種類型。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的“監(jiān)管真空”近年來(lái)也吸引了不少注意力。當(dāng)新型實(shí)體或工具出現(xiàn)，或者當(dāng)現(xiàn)有實(shí)體背離其傳統(tǒng)角色（如對(duì)沖基金炒作石油期貨、AIG擔(dān)保信貸違約互換）時(shí)，金融穩(wěn)定可能受到威脅，“影子銀行”、“準(zhǔn)銀行”以及其他“第二金融系統(tǒng)”等均在利用監(jiān)管漏洞。一種新的想法是，對(duì)銀行、保險(xiǎn)、證券、衍生品及其他工具采取綜合的方法來(lái)識(shí)別和管理系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。按照各種提議，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)將注冊(cè)和批準(zhǔn)新產(chǎn)品、審慎監(jiān)管各種比率、強(qiáng)制要求報(bào)告新成立的重要機(jī)構(gòu)和新工具、化解資產(chǎn)泡沫。這一監(jiān)管機(jī)構(gòu)不僅對(duì)“非理性的繁榮”評(píng)頭論足，而且還努力對(duì)此采取行動(dòng)。

本文原載于2009年3-4月份的《CFA》雜志