朱明艷

摘要：近十年，股權(quán)投資、基金管理等新型經(jīng)濟(jì)組織（或形式）活躍于資本市場、證券市場，在政策效應(yīng)與財(cái)富誘惑雙重作用下，行業(yè)發(fā)展波瀾壯闊。相較于公募基金的規(guī)范程度，私募基金門類眾多，運(yùn)行靈活，良莠不齊，行業(yè)的健康發(fā)展仍非常艱辛。本文擬從基金財(cái)務(wù)“融、投、管、退”四個(gè)重要環(huán)節(jié)，以企業(yè)上市前股權(quán)投資基金的全程運(yùn)行為對(duì)象，總結(jié)股權(quán)投資基金財(cái)務(wù)組織與運(yùn)行情況，以供參閱。

關(guān)鍵詞：股權(quán)投資基金 財(cái)務(wù)運(yùn)行

一、融資階段的財(cái)務(wù)安排

融資是基金的首要階段，財(cái)務(wù)面臨的問題與應(yīng)對(duì)的業(yè)務(wù)如下。

（1）積極開發(fā)有效資本供應(yīng)。當(dāng)下的資金情形是：社會(huì)資金總量大但合格投資人少、高凈值人士或具有資金實(shí)力的單位已有投資機(jī)構(gòu)或已經(jīng)從事基金業(yè)務(wù)、國有單位資金相對(duì)優(yōu)越但成分過重上市后面臨部分國有股劃撥社保風(fēng)險(xiǎn)，有投資需求的反而并不是“合格投資人”的大量散戶，等等。另一方面，潛在投資人可能是：一是政府引導(dǎo)基金或政府機(jī)構(gòu)管理的基金（基金的基金）；二是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)財(cái)富的上市公司和高管；三是規(guī)模較大、具備資金實(shí)力但沒有投資能力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)；四是名醫(yī)生、律師、名人等收入高、理財(cái)時(shí)間少的高端職業(yè)人士；五是財(cái)富管理機(jī)構(gòu)、金融業(yè)渠道內(nèi)的優(yōu)質(zhì)客戶；六是合格外資；七是國有企業(yè)或及投資機(jī)構(gòu)；八是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域較早從事中小工商業(yè)并有投資經(jīng)歷的“專業(yè)戶”；九是第三方（中介性）合適的資金；十是管理人（GP）力所能及出資，國內(nèi)至少1%。

（2）出資節(jié)奏與資管方法。出資安排是考察雙方實(shí)力、效率的重要標(biāo)志。私募可以承諾性出資，要注意首筆出資比例與時(shí)限。份額進(jìn)退理論上可以做到，實(shí)操中，也有先儲(chǔ)備項(xiàng)目再有針對(duì)性地募資，管理費(fèi)按實(shí)際投出額收取，績效在投資人取得年化8%左右后按管理人與投資人2：8再分成。也有設(shè)定優(yōu)先退出權(quán)的，特別是政府出資或資金池出資。

（3）妥善對(duì)募集資金進(jìn)行賬務(wù)處理。具體包括公司制、合伙制、契約制等三種法律依托基礎(chǔ)下的賬務(wù)處理。公司制下，可以承諾出資，資金到位時(shí)計(jì)入“實(shí)收資本”，計(jì)繳印花稅，項(xiàng)目退出時(shí)一般全額退還投資人，這會(huì)造成相應(yīng)資本金減少。合伙制下，合約形式，投資人得到收益憑證，沒有注冊(cè)資金的要求。出資表明合伙企業(yè)投資人的一份子并據(jù)此享受收益或承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，但不表明他們對(duì)這個(gè)企業(yè)擁有所有權(quán)。因此，擬將到位資金計(jì)入“長期負(fù)債”，但也不是債務(wù)合同，免于印花稅。正因?yàn)槿绱?，?xiàng)目退出時(shí)的本利（也可能是虧損）返還就比較靈活，不涉及減資，與法律不矛盾。契約制下，基金本身不成為一個(gè)獨(dú)立主體，往往是管理人與信托公司共同管理一個(gè)集合資金（負(fù)債），以信托公司名義對(duì)該資產(chǎn)進(jìn)行投資運(yùn)作。

（4）募集與運(yùn)營費(fèi)用的處理?；鹪O(shè)立前的費(fèi)用可能需要管理人代墊，要做好憑證區(qū)分與移交?；鹉技晒?，其募集費(fèi)用通常在合約訂立時(shí)明確，根據(jù)規(guī)模大小或是比例，或是總額。其他在投資額內(nèi)每年支出的管理費(fèi)用，托管費(fèi)用均是基金公共費(fèi)用。基金運(yùn)行中發(fā)生的一些如項(xiàng)目盡調(diào)費(fèi)、差旅費(fèi)、訴訟費(fèi)、審計(jì)費(fèi)、合伙人會(huì)議費(fèi)，理論上也是公共的，但實(shí)際上除明確可以歸屬基金的托管理費(fèi)、年報(bào)審計(jì)費(fèi)、訴訟費(fèi)等費(fèi)用外，其他費(fèi)用應(yīng)當(dāng)由管理人開支更合適。

除非協(xié)議約定基金類似的費(fèi)用均為投資額以外的單獨(dú)費(fèi)用，除管理費(fèi)可以直接收取，其他費(fèi)用管理人直接收取并（代）支出，會(huì)增加稅負(fù)，增加操作難度，也不利于投資人成本核算。投資人對(duì)于基金的任何出資其實(shí)都是投資總成本，若費(fèi)用多，可投的本錢就少，提高回報(bào)難度就大，反之，收益可能增多。

（5）基金托管。私募基金可以約定非托管，但托管有助于增加公信力和安全性。托管機(jī)構(gòu)應(yīng)嚴(yán)格按協(xié)議的規(guī)定進(jìn)行審查，對(duì)資金的進(jìn)出明細(xì)記錄。管理人健全融資、投資、退出分配等決定性書面基礎(chǔ)資料，完備指令、印章管理，建立專人聯(lián)絡(luò)。托管主要能防止移用、混用，亂投，不公平分配，越權(quán)等。托管賬戶一般無法使用網(wǎng)銀轉(zhuǎn)賬功能，只能查閱。托管賬戶要與日常費(fèi)用賬戶分開。

二、投資階段的財(cái)務(wù)安排

基金投資經(jīng)理著重對(duì)投資方向、結(jié)構(gòu)、比重、進(jìn)度、期限進(jìn)行合理安排或規(guī)劃。財(cái)務(wù)對(duì)接工作主要有以下幾點(diǎn)。

（1）溝通投資協(xié)議付款條款與時(shí)間節(jié)奏，及時(shí)組織資金到位。若出資方式不同，基金賬上不一定有資金沉淀，對(duì)于依項(xiàng)目進(jìn)程出資的基金，一些出資人可能會(huì)拖延出資。因此，有必要經(jīng)預(yù)通知，項(xiàng)目簡介，正式通知、上門溝通等環(huán)節(jié)，要留有充分的余地，缺一不可。

（2）依合約和內(nèi)部流程辦理付款指令并跟蹤落實(shí)情況，直至完備相應(yīng)的法律手續(xù)。由于工商制度變遷，可以主張先簽協(xié)議，完備法律手續(xù)，再出資到位，以把握投資前的主動(dòng)性，防止變更拖延而可能造成的職權(quán)真空期，進(jìn)而影響基金利益。

（3）投資項(xiàng)目的賬務(wù)處理。股權(quán)投資項(xiàng)目一般比例不超過20%或不具有控制權(quán)，按照最新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，可在“可出售金融資產(chǎn)”核算，由于不具有公開市場流通性且難以找到合適的活躍交易的同類參照物，以投資成本入賬為宜。如果上市，即可按市價(jià)計(jì)。受讓老股有印花稅負(fù)但，增資沒有該稅負(fù)。

三、持有階段的財(cái)務(wù)安排

投后管理具體工作涉及建立責(zé)任體系、信息收集、訪談?wù){(diào)研、項(xiàng)目報(bào)告、重大事項(xiàng)、增值服務(wù)、工作底稿等，涉及財(cái)務(wù)以下方面。

（1）會(huì)同項(xiàng)目組或投資部門建立項(xiàng)目基本財(cái)務(wù)資料庫。財(cái)務(wù)只有一本基金總賬，沒有項(xiàng)目單位總體的、歷年的財(cái)務(wù)資料，這些資料往往由項(xiàng)目經(jīng)理掌握，但財(cái)務(wù)要披露項(xiàng)目總體情況。因此，無論在哪個(gè)環(huán)節(jié)，財(cái)務(wù)和其他投后、風(fēng)控管理人員均有必要掌握項(xiàng)目單位投資時(shí)和歷年重點(diǎn)財(cái)務(wù)資料，以把握整體投資動(dòng)態(tài)情況。

（2）專業(yè)審慎處理估值?；鹜顿Y重視估值問題，考核也以估值為依據(jù)。對(duì)財(cái)務(wù)而言，除非有確切證據(jù)表明增值或減值，不能輕易依估值調(diào)賬。在項(xiàng)目退出之前，類似的賬面調(diào)整沒有實(shí)際意義。但這不妨礙內(nèi)部對(duì)于項(xiàng)目按一定的方法、程序進(jìn)行重估，以檢驗(yàn)階段性成效。財(cái)務(wù)應(yīng)當(dāng)在投資經(jīng)理的主導(dǎo)下檢驗(yàn)、復(fù)核估值的合理性。

（3）妥善處理投資成本變化。項(xiàng)目持有期間會(huì)發(fā)生各種變化，比方再融資，只要估值提高，雖然比率下降，每股投資成本不變，每股凈資產(chǎn)提高，不必比照新一輪融資價(jià)而調(diào)整投資成本。如果估值降低，原始發(fā)起股東有承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)且已用現(xiàn)金方式履約，則應(yīng)沖減投資成本。若是用股權(quán)補(bǔ)償，只影響每股成本，不影響投資總額。若是承諾補(bǔ)償且有反對(duì)賭條件而沒有實(shí)際的現(xiàn)金或股權(quán)交割，只能作為或有事項(xiàng)關(guān)注。項(xiàng)目稅后分紅按投資收益處理，不影響投資成本。

在公司制下，項(xiàng)目分紅的稅后利潤可以免稅不重征，但合伙制下無法“穿透”，造成稅后利潤在投資人層面重征，國內(nèi)少數(shù)地方（中關(guān)村、蘇州高新園）或有此“穿透”優(yōu)惠。合伙企業(yè)不是所得稅納稅主體，投資人稅后分利是間接分配，是否與合伙企業(yè)的其他收支混淆有時(shí)難以區(qū)分?；痦?xiàng)目不靠分紅，而是通過股權(quán)增值一次或分次實(shí)現(xiàn)利益。

（4）及時(shí)發(fā)送對(duì)賬函和定期報(bào)告。對(duì)賬函好比給每個(gè)投資人開一個(gè)賬戶，同時(shí)又有總賬。主要反映承諾出資總額、已經(jīng)出資的金額與性質(zhì)、已經(jīng)退還的資金與性質(zhì)、尚未出資的余額等，每一筆與具體的時(shí)間對(duì)應(yīng)。由于投資人賬務(wù)處理可能各有不同，管理人要細(xì)分到項(xiàng)目與主要費(fèi)用的明細(xì)。不定期對(duì)賬函可以在項(xiàng)目出資通知與投資人有需要時(shí)發(fā)送。定期報(bào)告要以基金財(cái)務(wù)報(bào)告為基礎(chǔ)素材，結(jié)合投資亮點(diǎn)、大事記、管理團(tuán)隊(duì)、行業(yè)分析等向投資人報(bào)送。

四、退出階段的財(cái)務(wù)安排

退出方式主要是回購、轉(zhuǎn)讓給第三方，上市公開交易等。退出政策與節(jié)奏由決策層安排，財(cái)務(wù)關(guān)心的重點(diǎn)有三。

（1）以盡早分配為原則爭取管理績效收入。項(xiàng)目退出，資金回收，無論盈虧，盡早分配。不同性質(zhì)，所有分配的資金，分配后停止計(jì)算優(yōu)先回報(bào)相應(yīng)基數(shù)。即管理人不管還給投資人什么性質(zhì)的資金，在計(jì)算管理績效時(shí)，投資入賬即開始計(jì)算優(yōu)先回報(bào)，資金退還，即停止計(jì)算該金額的優(yōu)先回報(bào)。優(yōu)先回報(bào)率用于計(jì)算績效管理的分成，而非保息保本的承諾。

（2）妥善處理退出過程中的盈虧與稅負(fù)。基金投資人投一個(gè)基金，基金投出去一組項(xiàng)目，項(xiàng)目技術(shù)上可以明細(xì)核算。公司制基金，如果按項(xiàng)目核算，很有可能當(dāng)年的收入產(chǎn)生盈余而面臨納稅問題，除非前期累計(jì)費(fèi)用支出較大可以抵扣。即便如此，后續(xù)未退出的項(xiàng)目，若是全部虧損或部分虧損則基金產(chǎn)生真正虧損，且難以在項(xiàng)目間平衡彌補(bǔ)，這是非?？膳碌慕Y(jié)果，完全違背了基金的業(yè)務(wù)特點(diǎn)。退出是不同項(xiàng)目不同的時(shí)點(diǎn)退出，同一項(xiàng)目也可能在較長一段時(shí)間內(nèi)逐筆退出?；鹪谒械捻?xiàng)目沒有清算之前，投資成本始終存在，是動(dòng)態(tài)的，可能的收入也是高低動(dòng)態(tài)的，最審慎的做法是收入不能覆蓋總成本之前（含所有項(xiàng)目成本、管理費(fèi)成本、其他費(fèi)用），不結(jié)轉(zhuǎn)損益，直接先沖成本和彌補(bǔ)早期累計(jì)支出的費(fèi)用為妥。否則，自然人股東可能面臨公司所得稅和個(gè)人所得稅雙重負(fù)擔(dān)?？梢灶A(yù)繳部分，最后以清算結(jié)果為準(zhǔn)。管理人績效，建議在沒有滿足退出項(xiàng)目的成本費(fèi)用與優(yōu)先回報(bào)之前，不能提取。

（3）把握時(shí)機(jī)，追求退出價(jià)值最大化?；鹜顺鰻幦。和顺鲑Y金在投資期內(nèi)可用于再投資；并購?fù)顺鲋袀?cè)重給希望得到控股權(quán)的一方，以實(shí)現(xiàn)部分價(jià)值溢價(jià)；在幾方股東的股份變化中爭取逐漸成為控股股東，以期控股股份溢價(jià)；暫緩利潤分配，優(yōu)先實(shí)施管理層激勵(lì)并約束，鼓勵(lì)提高業(yè)績，提升企業(yè)估值水平和股權(quán)流動(dòng)性；在平衡現(xiàn)金流的基地上，審慎利用質(zhì)押和抵押，暫時(shí)增強(qiáng)股權(quán)流動(dòng)性和變現(xiàn)力；難以退出或暫不能清算退出的，根據(jù)投資人意見分解給投資人直接持有，或是依投資人管理優(yōu)勢，項(xiàng)目間互換股權(quán)。

（作者單位：中銀投資浙商產(chǎn)業(yè)基金管理<浙江>有限公司）