債券違約“常態(tài)化”喻示債基不再低風(fēng)險：可轉(zhuǎn)債基成“虧損王” 高收益?zhèn)蚩伞皳炻?/h1>
2016-05-24 19:03:35羅雪峰
投資者報 2016年18期
羅雪峰
市場上，越來越多的機構(gòu)投資者開始關(guān)注高收益?zhèn)袌龅摹皳炻睓C會，高收益?zhèn)鹨矠轱L(fēng)險較高的普通投資者提供了打折買入債券的渠道
一提到債券型基金（以下簡稱“債基”），不少投資者首先想到的可能是收益穩(wěn)定、風(fēng)險也相對較低等特點。然而，近期出現(xiàn)債券信用風(fēng)險爆發(fā)的現(xiàn)象，卻給了人們當頭一棒，原來債基當中也潛藏著不少的風(fēng)險。
事實上，《投資者報》數(shù)據(jù)研究中心依據(jù)Wind數(shù)據(jù)對全市場具有2015年度完整業(yè)績數(shù)據(jù)的債基的統(tǒng)計顯示，截至5月8日，包括民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選（A、B、C類分開計算）等在內(nèi)的27只債基不僅今年以來發(fā)生了一定程度的虧損，而且在2015年也均出現(xiàn)了虧損。
另外，值得關(guān)注的是，當前市場上未到期的全部銀行間及交易所信用債共有12643只，債券余額185869.6億元，其中，2016年到期的信用債總量為2578只，余額合計32923億元。
“受經(jīng)濟下行及產(chǎn)能過剩的影響，今年已陸續(xù)發(fā)生多起債券違約案，不斷沖擊著債券投資者的信仰。存量債券在今年的到期量巨大，低主體評級的債券也不在少數(shù)，預(yù)計信用債估值調(diào)整仍將繼續(xù)，債券違約將成常態(tài)化。投資者應(yīng)以高評級、短久期、主體短期償債能力強的債券為主，并做好已持債券風(fēng)險排查工作，避免債券估值下調(diào)及違約帶來的損失。”東北證券分析師劉立喜如是說。
“對于有債券基金剛性配置需求的投資者，當前在債基產(chǎn)品上要強調(diào)風(fēng)險控制，建議精選久期短、杠桿較低和持券信用等級較高的基金，例如以短融為主要投資標的的短融基金，等，都是當前防守較好的品種。”凱石金融研究中心稱。目前債市的調(diào)整尚未結(jié)束，而利率債方面，5月份第一周，兩只國債的發(fā)行規(guī)模進一步增加，1年期增加至280億元，10年期增加至350億元，供給壓力進一步增大。此外，信用債方面，隨著之后低評級債券的大量到期，預(yù)計會有更多違約事件浮出水面，違約或?qū)⒊食B(tài)化，不難看出，我國的債券市場正在遭遇一場前所未有的評級下調(diào)的浪潮。
可轉(zhuǎn)債成虧損“重災(zāi)區(qū)”
投資債基，原本就是希望能有個很好、且穩(wěn)定的投資收益。但自2015年以來的債基復(fù)權(quán)單位凈值增長率情況來看，現(xiàn)實卻不那么理想，其中，可轉(zhuǎn)債基更是成了虧損債基的重災(zāi)區(qū)，投資者想要踏實睡個安穩(wěn)覺，還真不容易。
據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月8日，2015年度及今年以來復(fù)權(quán)單位增長率均為負數(shù)的債基產(chǎn)品共有27只，其中，2016年1月1日至5月8日區(qū)間復(fù)權(quán)單位凈值增長率低于-15%的為債基：華安可轉(zhuǎn)債B、華安可轉(zhuǎn)債A、民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選C、民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選A、大成可轉(zhuǎn)債、中海可轉(zhuǎn)換債券C、中海可轉(zhuǎn)換債券A，其區(qū)間復(fù)權(quán)單位凈值增長率依次為-24.84%、-24.76%、-20.43%、 -20.38%、-18.84%、-16.26%、-16.14%。
對此，華安基金相關(guān)負責(zé)人告訴《投資者報》記者稱，“可轉(zhuǎn)債作為一種特殊的債券品種，本身兼有債性和股性，華安可轉(zhuǎn)債基金在極端的市場環(huán)境下也是有可能出現(xiàn)虧損的。我們在本基金的投資者教育材料中均提示了風(fēng)險?！比A安可轉(zhuǎn)債基金根據(jù)基金合同約定，不管轉(zhuǎn)債市場是漲是跌，都必須持有不低于64%投資比例的可轉(zhuǎn)債?！?015年，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌26.54%，華安可轉(zhuǎn)債A下跌3.62%，在全部可轉(zhuǎn)債基金（含非指數(shù)轉(zhuǎn)債分級的母基金）中排名7/16。相對于有同樣合同約束的同類型產(chǎn)品，華安可轉(zhuǎn)債基金業(yè)績處于中游水平。”
在債券領(lǐng)域一向號稱“很強”的民生加銀基金這回也來了個“馬失前蹄”，旗下的民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選（C/A）不但今年以來的虧損幅度均在-20%左右，而且其2015年度也均虧損了20%以上，以至于不少投資者在該基金的基金吧里怨聲載道。
據(jù)公開資料顯示，民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選的基金經(jīng)理楊林耘，曾任東方基金基金經(jīng)理（2008年～2013年），中國外貿(mào)信托高級投資經(jīng)理、部門副總經(jīng)理等職位。2013年10月加盟民生加銀基金公司擔(dān)任固定收益部總監(jiān)。值得一提的是，據(jù)天天基金網(wǎng)數(shù)據(jù)，楊林耘一人管理著民生加銀基金旗下16只產(chǎn)品，現(xiàn)有基金總規(guī)模391.97億元。
債基投資風(fēng)險仍在 需謹慎操作
凱石金融研究中心指出，“盡管4月最后一周債券市場出現(xiàn)了企穩(wěn)的現(xiàn)象，但是投資者對于入場時機以及債基投資選擇上仍需謹慎，主要原因在于近期公開市場操作可以看出央行對于流動性的態(tài)度是并不希望資金過于寬松，而是維持一種緊平衡狀態(tài)。中期看，5月再次面臨繳稅等因素，而6 月則面臨二季度末的MPA考核。”
在后市債券內(nèi)部券種選擇上，凱石金融研究中心認為，“利率債方面，雖然通脹壓力隨著一季度CPI的公布暫時消減，但經(jīng)濟走穩(wěn)和供給沖擊給債市帶來的壓力仍在，調(diào)整仍將延續(xù)，尤其是長債壓力較大，因此控制久期和杠桿防守為上?！绷硗?，在信用債方面，到今年年底，中國企業(yè)將有大量在岸債券到期，而這些債券集中到期的企業(yè)大多處于目前缺乏資金的行業(yè)，更多的企業(yè)違約可能正在路上?！耙虼耍斍爸斏鬟x擇投中資高信用等級、經(jīng)營業(yè)績良好的公司債券作為配置對象，避免‘踩雷為上。”凱石金融研究中心稱，對于有債券基金剛性配置需求的投資者，當前在債基產(chǎn)品上要強調(diào)風(fēng)險控制，建議精選久期短、杠桿較低和持券信用等級較高的基金，例如短融基金是當前防守較好的品種。此外，參與股市和轉(zhuǎn)債的債基也可適當關(guān)注，在股債之間進行切換可以適當降低單一債市風(fēng)險。
第一創(chuàng)業(yè)證券分析師張慶指出，“進入5 月份，從美元指數(shù)走弱，或人民幣匯率穩(wěn)定可以判斷資金流出的風(fēng)險已經(jīng)大幅減弱。過去兩個月，央行面臨的風(fēng)險是外匯占款急劇降低，倒逼降準放水結(jié)果資金脫實就虛。當前，實體經(jīng)濟有所改善，外占大幅下降風(fēng)險不再，央行獲得很大的行動空間，因此貨幣政策進入‘穩(wěn)健模式，這是未來較長時間段里我們對債市走勢判斷的基本出發(fā)點。我們認為債市將較上月的利率上行開始逐步回調(diào)，資金面進入穩(wěn)健模式，國外的沖擊短期內(nèi)不是很大?！蔽磥碓趥胁呗陨?，短端資金成本維持相對較高位置使得套息或短久期策略意義不大，前期跌太多的中長久期信用債可能是不錯的選擇——信仰快被大家放棄的時候，當局“四兩撥千斤”的“救市”付出很少，回報不錯。
或可“撿漏”高收益?zhèn)?/p>
“在經(jīng)濟增速下臺階、投資回報率下滑、企業(yè)經(jīng)營效益惡化的背景下，信用風(fēng)險集中釋放或成常態(tài)。同時，寬松的流動性使得資產(chǎn)收益率下行至低位，因此，市場上越來越多的機構(gòu)投資者開始關(guān)注高收益?zhèn)袌龅摹畵炻C會，高收益?zhèn)鹨矠轱L(fēng)險較高的普通投資者提供了打折買入債券的渠道?！必斖ㄗC券分析師金赟如是說。
據(jù)金赟介紹，高收益?zhèn)ǔ７譃椤懊魅罩恰焙汀皦嬄涮焓埂眱深悺奈覈膫袌霭l(fā)展來看，一般意義上的高收益?zhèn)傅氖?012年推出的中小企業(yè)私募債，即中國債券市場的“明日之星”；另外，隨著違約風(fēng)險的集中釋放，公開發(fā)行公司債以及其他信用債品種也面臨評級調(diào)整的風(fēng)險，信用風(fēng)險溢價和流動性溢價抬升致使越來越多的信用債品種呈現(xiàn)出高收益的特征，這些公募債品種即是中國債券市場的“墜落天使”。
金赟稱，投資高收益?zhèn)氖找鎭碓粗饕谟冢骸懊魅罩恰鳖愃侥紓饕浅钟械狡讷@得高票息入；“墜落天使”在于折價買入，等待信用環(huán)境緩和后的價值回歸，賺取折價收斂的價差收入。
“我們統(tǒng)計的高收益樣本券中，共有41只高收益?zhèn)?5只基金持有。根據(jù)公募基金2016年一季報披露的前十大重倉券與高收益樣本券匹配，共得到包括方正富邦互利定期開放、鵬華豐華、新華純債添利A/C、易方達聚盈分級、大摩優(yōu)質(zhì)信價純債A/C、博時裕坤純債、鑫元鴻利、鑫元合豐分級、華潤元大穩(wěn)健收益A/C、嘉實增強收益定期A/C在內(nèi)的10只重倉高收益樣本券的純債型基金。結(jié)果顯示，公募基金重倉高收益?zhèn)某謧}比例基本在10%以下，近1個月和近兩周的較短時間窗口期內(nèi)，基金收益率表現(xiàn)有所分化，多數(shù)品種的業(yè)績下跌幅度超過全部純債型基金的平均跌幅，但風(fēng)險總體可控?！?金赟指出，從久期為3.5以下的高收益?zhèn)骄纼r收益率走勢來看，3月上旬之前，高收益?zhèn)c利率債以及AA評級企業(yè)債的利差小幅走擴，但總體較為穩(wěn)定。3月中下旬以來，南京雨潤、中鐵物資、東北特鋼發(fā)行的多只信用債出現(xiàn)兌付風(fēng)險警示，評級調(diào)整事件也層出不窮，高收益?zhèn)找媛曙@著上揚；受信用事件持續(xù)發(fā)酵影響，高收益?zhèn)庞美畲蠓邤U，與AA-企業(yè)債的評級間利差甚至也高達約280BP，此時“墜落天使”的投資機會開始若隱若現(xiàn)。
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羅雪峰
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一提到債券型基金（以下簡稱“債基”），不少投資者首先想到的可能是收益穩(wěn)定、風(fēng)險也相對較低等特點。然而，近期出現(xiàn)債券信用風(fēng)險爆發(fā)的現(xiàn)象，卻給了人們當頭一棒，原來債基當中也潛藏著不少的風(fēng)險。
事實上，《投資者報》數(shù)據(jù)研究中心依據(jù)Wind數(shù)據(jù)對全市場具有2015年度完整業(yè)績數(shù)據(jù)的債基的統(tǒng)計顯示，截至5月8日，包括民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選（A、B、C類分開計算）等在內(nèi)的27只債基不僅今年以來發(fā)生了一定程度的虧損，而且在2015年也均出現(xiàn)了虧損。
另外，值得關(guān)注的是，當前市場上未到期的全部銀行間及交易所信用債共有12643只，債券余額185869.6億元，其中，2016年到期的信用債總量為2578只，余額合計32923億元。
“受經(jīng)濟下行及產(chǎn)能過剩的影響，今年已陸續(xù)發(fā)生多起債券違約案，不斷沖擊著債券投資者的信仰。存量債券在今年的到期量巨大，低主體評級的債券也不在少數(shù)，預(yù)計信用債估值調(diào)整仍將繼續(xù)，債券違約將成常態(tài)化。投資者應(yīng)以高評級、短久期、主體短期償債能力強的債券為主，并做好已持債券風(fēng)險排查工作，避免債券估值下調(diào)及違約帶來的損失。”東北證券分析師劉立喜如是說。
“對于有債券基金剛性配置需求的投資者，當前在債基產(chǎn)品上要強調(diào)風(fēng)險控制，建議精選久期短、杠桿較低和持券信用等級較高的基金，例如以短融為主要投資標的的短融基金，等，都是當前防守較好的品種。”凱石金融研究中心稱。目前債市的調(diào)整尚未結(jié)束，而利率債方面，5月份第一周，兩只國債的發(fā)行規(guī)模進一步增加，1年期增加至280億元，10年期增加至350億元，供給壓力進一步增大。此外，信用債方面，隨著之后低評級債券的大量到期，預(yù)計會有更多違約事件浮出水面，違約或?qū)⒊食B(tài)化，不難看出，我國的債券市場正在遭遇一場前所未有的評級下調(diào)的浪潮。
可轉(zhuǎn)債成虧損“重災(zāi)區(qū)”
投資債基，原本就是希望能有個很好、且穩(wěn)定的投資收益。但自2015年以來的債基復(fù)權(quán)單位凈值增長率情況來看，現(xiàn)實卻不那么理想，其中，可轉(zhuǎn)債基更是成了虧損債基的重災(zāi)區(qū)，投資者想要踏實睡個安穩(wěn)覺，還真不容易。
據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月8日，2015年度及今年以來復(fù)權(quán)單位增長率均為負數(shù)的債基產(chǎn)品共有27只，其中，2016年1月1日至5月8日區(qū)間復(fù)權(quán)單位凈值增長率低于-15%的為債基：華安可轉(zhuǎn)債B、華安可轉(zhuǎn)債A、民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選C、民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選A、大成可轉(zhuǎn)債、中海可轉(zhuǎn)換債券C、中海可轉(zhuǎn)換債券A，其區(qū)間復(fù)權(quán)單位凈值增長率依次為-24.84%、-24.76%、-20.43%、 -20.38%、-18.84%、-16.26%、-16.14%。
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在債券領(lǐng)域一向號稱“很強”的民生加銀基金這回也來了個“馬失前蹄”，旗下的民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選（C/A）不但今年以來的虧損幅度均在-20%左右，而且其2015年度也均虧損了20%以上，以至于不少投資者在該基金的基金吧里怨聲載道。
據(jù)公開資料顯示，民生加銀轉(zhuǎn)債優(yōu)選的基金經(jīng)理楊林耘，曾任東方基金基金經(jīng)理（2008年～2013年），中國外貿(mào)信托高級投資經(jīng)理、部門副總經(jīng)理等職位。2013年10月加盟民生加銀基金公司擔(dān)任固定收益部總監(jiān)。值得一提的是，據(jù)天天基金網(wǎng)數(shù)據(jù)，楊林耘一人管理著民生加銀基金旗下16只產(chǎn)品，現(xiàn)有基金總規(guī)模391.97億元。
債基投資風(fēng)險仍在 需謹慎操作
凱石金融研究中心指出，“盡管4月最后一周債券市場出現(xiàn)了企穩(wěn)的現(xiàn)象，但是投資者對于入場時機以及債基投資選擇上仍需謹慎，主要原因在于近期公開市場操作可以看出央行對于流動性的態(tài)度是并不希望資金過于寬松，而是維持一種緊平衡狀態(tài)。中期看，5月再次面臨繳稅等因素，而6 月則面臨二季度末的MPA考核。”
在后市債券內(nèi)部券種選擇上，凱石金融研究中心認為，“利率債方面，雖然通脹壓力隨著一季度CPI的公布暫時消減，但經(jīng)濟走穩(wěn)和供給沖擊給債市帶來的壓力仍在，調(diào)整仍將延續(xù)，尤其是長債壓力較大，因此控制久期和杠桿防守為上?！绷硗?，在信用債方面，到今年年底，中國企業(yè)將有大量在岸債券到期，而這些債券集中到期的企業(yè)大多處于目前缺乏資金的行業(yè)，更多的企業(yè)違約可能正在路上?！耙虼耍斍爸斏鬟x擇投中資高信用等級、經(jīng)營業(yè)績良好的公司債券作為配置對象，避免‘踩雷為上。”凱石金融研究中心稱，對于有債券基金剛性配置需求的投資者，當前在債基產(chǎn)品上要強調(diào)風(fēng)險控制，建議精選久期短、杠桿較低和持券信用等級較高的基金，例如短融基金是當前防守較好的品種。此外，參與股市和轉(zhuǎn)債的債基也可適當關(guān)注，在股債之間進行切換可以適當降低單一債市風(fēng)險。
第一創(chuàng)業(yè)證券分析師張慶指出，“進入5 月份，從美元指數(shù)走弱，或人民幣匯率穩(wěn)定可以判斷資金流出的風(fēng)險已經(jīng)大幅減弱。過去兩個月，央行面臨的風(fēng)險是外匯占款急劇降低，倒逼降準放水結(jié)果資金脫實就虛。當前，實體經(jīng)濟有所改善，外占大幅下降風(fēng)險不再，央行獲得很大的行動空間，因此貨幣政策進入‘穩(wěn)健模式，這是未來較長時間段里我們對債市走勢判斷的基本出發(fā)點。我們認為債市將較上月的利率上行開始逐步回調(diào)，資金面進入穩(wěn)健模式，國外的沖擊短期內(nèi)不是很大?！蔽磥碓趥胁呗陨?，短端資金成本維持相對較高位置使得套息或短久期策略意義不大，前期跌太多的中長久期信用債可能是不錯的選擇——信仰快被大家放棄的時候，當局“四兩撥千斤”的“救市”付出很少，回報不錯。
或可“撿漏”高收益?zhèn)?/p>
“在經(jīng)濟增速下臺階、投資回報率下滑、企業(yè)經(jīng)營效益惡化的背景下，信用風(fēng)險集中釋放或成常態(tài)。同時，寬松的流動性使得資產(chǎn)收益率下行至低位，因此，市場上越來越多的機構(gòu)投資者開始關(guān)注高收益?zhèn)袌龅摹畵炻C會，高收益?zhèn)鹨矠轱L(fēng)險較高的普通投資者提供了打折買入債券的渠道?！必斖ㄗC券分析師金赟如是說。
據(jù)金赟介紹，高收益?zhèn)ǔ７譃椤懊魅罩恰焙汀皦嬄涮焓埂眱深悺奈覈膫袌霭l(fā)展來看，一般意義上的高收益?zhèn)傅氖?012年推出的中小企業(yè)私募債，即中國債券市場的“明日之星”；另外，隨著違約風(fēng)險的集中釋放，公開發(fā)行公司債以及其他信用債品種也面臨評級調(diào)整的風(fēng)險，信用風(fēng)險溢價和流動性溢價抬升致使越來越多的信用債品種呈現(xiàn)出高收益的特征，這些公募債品種即是中國債券市場的“墜落天使”。
金赟稱，投資高收益?zhèn)氖找鎭碓粗饕谟冢骸懊魅罩恰鳖愃侥紓饕浅钟械狡讷@得高票息入；“墜落天使”在于折價買入，等待信用環(huán)境緩和后的價值回歸，賺取折價收斂的價差收入。
“我們統(tǒng)計的高收益樣本券中，共有41只高收益?zhèn)?5只基金持有。根據(jù)公募基金2016年一季報披露的前十大重倉券與高收益樣本券匹配，共得到包括方正富邦互利定期開放、鵬華豐華、新華純債添利A/C、易方達聚盈分級、大摩優(yōu)質(zhì)信價純債A/C、博時裕坤純債、鑫元鴻利、鑫元合豐分級、華潤元大穩(wěn)健收益A/C、嘉實增強收益定期A/C在內(nèi)的10只重倉高收益樣本券的純債型基金。結(jié)果顯示，公募基金重倉高收益?zhèn)某謧}比例基本在10%以下，近1個月和近兩周的較短時間窗口期內(nèi)，基金收益率表現(xiàn)有所分化，多數(shù)品種的業(yè)績下跌幅度超過全部純債型基金的平均跌幅，但風(fēng)險總體可控?！?金赟指出，從久期為3.5以下的高收益?zhèn)骄纼r收益率走勢來看，3月上旬之前，高收益?zhèn)c利率債以及AA評級企業(yè)債的利差小幅走擴，但總體較為穩(wěn)定。3月中下旬以來，南京雨潤、中鐵物資、東北特鋼發(fā)行的多只信用債出現(xiàn)兌付風(fēng)險警示，評級調(diào)整事件也層出不窮，高收益?zhèn)找媛曙@著上揚；受信用事件持續(xù)發(fā)酵影響，高收益?zhèn)庞美畲蠓邤U，與AA-企業(yè)債的評級間利差甚至也高達約280BP，此時“墜落天使”的投資機會開始若隱若現(xiàn)。
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