金焱

美聯(lián)儲如期維持利率不變，并重申政策立場維持寬松，再次證明回歸貨幣正?；D難

美國聯(lián)邦儲備委員會（FOMC）4月27日宣布，繼續(xù)維持聯(lián)邦基金利率0.25%至0.5%不變，并表示將繼續(xù)關(guān)注通脹等指標(biāo)的變化態(tài)勢。

由于此前外界預(yù)計美聯(lián)儲4月會議宣布加息的概率基本為零，人們的興趣點集中在美聯(lián)儲會后的聲明上，希望從中找到未來可能加息的線索和全球經(jīng)濟(jì)的展望指引。

長期以來，美聯(lián)儲的決策機(jī)制時常被抱怨為定義模糊。事實上，美聯(lián)儲經(jīng)常會陷入決策困境之中。美聯(lián)儲3月會議時，困境是強(qiáng)勢美元和增長緩慢的全球經(jīng)濟(jì)；4月會議的困境是對經(jīng)濟(jì)的樂觀看法與悲觀看法互相對峙。因此在4月議息會議前夕，美聯(lián)儲以自金融危機(jī)以來鮮有的方式占據(jù)了美國的新聞標(biāo)題。

巴克萊銀行的一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，美聯(lián)儲的兩難境地是，如果發(fā)出強(qiáng)烈的加息信號，市場會受到驚嚇而下挫，但如果在加息問題上過于軟弱，美聯(lián)儲又擔(dān)心市場將預(yù)期今年不會有任何加息。

在美國經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)繼續(xù)摸索前行時，美聯(lián)儲加息政策繼續(xù)拖延，再次表明，加息牽連各方面，美聯(lián)儲要回歸貨幣正?；?，異常艱難。

就業(yè)與通脹正反面

穆迪首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬克·贊迪（Mark Zandi）對《財經(jīng)》記者說， 美聯(lián)儲最關(guān)注的莫過于讓經(jīng)濟(jì)回到充分就業(yè)的狀態(tài)。因此，政策制定者密切關(guān)注失業(yè)率、就業(yè)不足和工資增長的情況，從中找到經(jīng)濟(jì)已回歸并能量充沛的跡象；通脹和通脹預(yù)期返回到2%的目標(biāo)很關(guān)鍵。穩(wěn)定的金融市場和全球經(jīng)濟(jì)是另一個指標(biāo)，盡管重要性差一些。

在幾個主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)中，美國勞動力市場的表現(xiàn)要強(qiáng)于其他指標(biāo)。

3月美國新增就業(yè)人數(shù)21.5萬人，顯示出了穩(wěn)定的增長趨勢。美國勞工部報告顯示，美國4月16日當(dāng)周首次申請失業(yè)救濟(jì)人數(shù)意外下降至24.7萬人，低于預(yù)期的26.5萬人，并較此前一周減少約6000人，創(chuàng)下43年以來新低，同時標(biāo)志著首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)連續(xù)第59周低于30萬人水平。

近來首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)的人數(shù)持續(xù)下降，表明勞動力市場持續(xù)走強(qiáng)，但人們對勞動力市場的解讀分歧在加大。

樂觀者認(rèn)為，就業(yè)繁榮已指日可待。他們認(rèn)為，美國3月非農(nóng)部門新增就業(yè)崗位21.5萬個，略好于市場預(yù)期的20.5萬個，失業(yè)率微升至5.0%?，F(xiàn)在創(chuàng)造就業(yè)的機(jī)會接近于上世紀(jì)90年代后期的就業(yè)繁榮期，已達(dá)到了本世紀(jì)初第一個十年中期的圖景。

悲觀者則指出，就算是就業(yè)真的繁榮也僅是在低報酬的服務(wù)業(yè)市場上；而勞動參與率自2009年開始，已從65.7%下降到63%，僅此一項就表明有680萬人不在勞動力市場，把這些人重新送回到勞動大軍中，失業(yè)率就會飆升到9.1%。把范圍縮小到那些在“黃金年齡段”的就業(yè)者的壓力就從未完全恢復(fù)，已經(jīng)有160萬人離開勞動力市場，從長期來看，勞動參與率的下降很可能是結(jié)構(gòu)性而非周期性的，因此，貨幣政策可能并不奏效。

失業(yè)率5%的水平也可能有回升的危險，有數(shù)據(jù)模型顯示，如果失業(yè)率回升到5.3%，美國經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險就會加大。同時人們懷疑勞動者薪資水平整體增速放緩的可能性在增加。薪資常常被認(rèn)為是美聯(lián)儲在加息問題上按兵不動的原因之一。而薪資水平又與通脹緊密相關(guān)。

通脹在過去七年以來一直都沒有大的起色。但自2月中旬以來，油價在觸及12年低位后，在過去兩個月內(nèi)大幅反彈了近65%，油價跳漲可望提升通脹前景。但有業(yè)內(nèi)人士指出，這個反彈是在后危機(jī)時代的低點反彈，現(xiàn)在不過回跳至去年底的水平，問題仍然是油價是否還有低點。

雖然通脹壓力不會迅速加大并成為一個問題，但近期數(shù)據(jù)顯示通脹已不可被完全忽視，食物價格在漲，大學(xué)學(xué)費在漲，醫(yī)療費用也在漲，但是剝離出食品和能源價格，把關(guān)注重點放在核心消費者物價指數(shù)上，近幾個月中價格上漲則證據(jù)不足。

美聯(lián)儲在聲明中對就業(yè)和通脹的措辭是：最近公布的一系列指標(biāo)（其中包括就業(yè)人數(shù)的強(qiáng)勁增長等）表明就業(yè)市場進(jìn)一步增強(qiáng)。通脹繼續(xù)低于FOMC長期目標(biāo)，這部分反映了能源價格此前的下跌以及非能源進(jìn)口產(chǎn)品價格的下跌。整體而言，最近幾個月中以市場為基礎(chǔ)的通脹補(bǔ)償指標(biāo)仍舊保持在較低水平，以調(diào)查報告為基礎(chǔ)的長期通脹預(yù)期指標(biāo)則基本保持不變。

巴克萊資本美國經(jīng)濟(jì)研究與全球資產(chǎn)分配主管邁克爾·蓋朋（Michael Gapen）對《財經(jīng)》記者說，美聯(lián)儲看到了勞動力市場的改善，但未找到多少證據(jù)表明通脹和通脹預(yù)期的堅挺。通脹預(yù)期和基于市場的通脹補(bǔ)償指標(biāo)均被描述為穩(wěn)定在比較低的水平上?？傊?，美聯(lián)儲4月會議聲明表明，勞動力市場的狀態(tài)更讓其有信心，同時美聯(lián)儲仍在等待證據(jù)表明通脹堅挺。

加息掣肘

彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所資深研究員愛德溫·杜魯門（Edwin Truman）對《財經(jīng)》記者說，聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）打算有所行動，并要看金融市場和其他市場對此的反應(yīng)，這意味著他們必須允許在任何加息之間有合理的期間。

去年12月底至今年1月初，美聯(lián)儲談及了2016年可能會有四次加息。資本市場的反應(yīng)并不向好，實際上很多投資者對此感到困惑，除了債券市場之外，大多資本市場開始了拋售狂潮。

在4月會議前，市場傾向于美聯(lián)儲會暗示在6月加息。2016年一季度經(jīng)濟(jì)增長可能會進(jìn)一步放緩，二季度美國經(jīng)濟(jì)是否增長還有待觀望。

對于加息的理想步伐，贊迪認(rèn)為今年6月第一次加息后，9月和12月FOMC會議還會有兩次加息。他說，夏天到來時，美國經(jīng)濟(jì)應(yīng)該恢復(fù)到充分就業(yè)，而通貨膨脹在明年這個時候應(yīng)當(dāng)接近美聯(lián)儲2%的通脹目標(biāo)，因此2016年三次加息應(yīng)與這樣的經(jīng)濟(jì)狀況相一致。

金融市場雖然會有一定的波動性，但贊迪認(rèn)為波動性不足以破壞一系列的美聯(lián)儲加息。

自去年12月實施九年多首次加息以來，聯(lián)儲已連續(xù)三次會議按兵不動，因此，對聯(lián)儲主席耶倫在加息行動上過于謹(jǐn)慎的批評聲逐漸增大。批評者認(rèn)為，如果加息的速度過緩，明年勞動力市場和通脹出現(xiàn)過熱時，耶倫會悔不當(dāng)初。

芝加哥大學(xué)布斯商學(xué)院金融學(xué)講座教授約翰·柯克倫（John Cochrane）對《財經(jīng)》記者說，目前在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長還比較虛弱的情況下，他懷疑美聯(lián)儲會大規(guī)模加息，除非通脹已經(jīng)能維持在2%以上，而且現(xiàn)在世界經(jīng)濟(jì)更加一體化移動，當(dāng)其他一些主要經(jīng)濟(jì)體還在負(fù)利率時，美國也不會加息太快。

此前，歐央行和美聯(lián)儲幾乎在過去的一年半時間內(nèi)政策反其道而行之，加之中美的貨幣博弈，使得美聯(lián)儲有很多政策掣肘。近期的G20央行和財長會議正式發(fā)布了“G20財長和央行行長會公報”。公報指出，“匯率的過度波動和無序調(diào)整會影響經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定。我們將就外匯市場密切討論溝通。我們重申此前的匯率承諾，包括將避免競爭性貶值和不以競爭性目的來盯住匯率。”

歐央行4月21日發(fā)布利率決議，維持基準(zhǔn)利率不變，貨幣對抗和博弈在公報之后出現(xiàn)了明顯的緩和，人們猜測這為美聯(lián)儲在6月加息鋪好了道路。

蓋朋認(rèn)為今年美聯(lián)儲會在6月和12月升兩次息，但下次升息的時間點仍不確定。他說，年中加息的時機(jī)變得復(fù)雜，除其他因素外，美國經(jīng)濟(jì)二季度的狀況、英國公民投票對金融市場帶來的壓力是否加劇等都使變數(shù)增加，如果外在和內(nèi)在風(fēng)險都加大，那可能使得美聯(lián)儲今年只加息一次。相反，如果經(jīng)濟(jì)改善且外部風(fēng)險降低，那么6月到9月間加息一次幾乎板上釘釘，年末可能還會有一次加息。

如果加息步伐在未來幾個月繼續(xù)放緩，杜魯門認(rèn)為，它將對美元和通脹走勢都有影響，美元將繼續(xù)走低，但對通脹的影響最小。

相反，如果今年加息三次，贊迪則指出，金融市場正把今年加息一次的影響反饋在價格中，美元今年會進(jìn)一步升值，尤其是對歐元和日元——若加息三次成立，美元今年則會在廣義貿(mào)易加權(quán)的基礎(chǔ)上升值5%，而受依然疲弱的經(jīng)濟(jì)和低通貨膨脹率折磨的歐元區(qū)和日本，可能在今年晚些時候進(jìn)一步增加貨幣刺激措施。

美聯(lián)儲主席耶倫承認(rèn)，美聯(lián)儲“一直沒有將負(fù)利率完全從可選項中刪除”，對此，杜魯門說，實際上永遠(yuǎn)不要把任何工具棄之不用。贊迪認(rèn)為，美聯(lián)儲試圖把負(fù)利率作為留在手邊的一個選項，如果美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退時還有棋可走。

盡管在近期內(nèi)美國經(jīng)濟(jì)衰退的概率較小，但加息帶來的一個影響是，通過增加聯(lián)邦政府的借貸成本，加息將使聯(lián)邦政府管理債務(wù)變得更難，不過杜魯門認(rèn)為它只會逐漸顯現(xiàn)。

在現(xiàn)今債務(wù)纏身的世界中，柯克倫認(rèn)為更高的利率會帶來大量問題。他說，美國有20萬億美元的債務(wù)，如果每年付5%，那么就很快不得不支付每年1萬億美元的利息成本，這在預(yù)算中是個大無底洞。但是，首先這些必須是實際利率——利率高于通脹的5%，同時美聯(lián)儲不可能提高利率到那么高，市場可能也不愿意走那么遠(yuǎn)。因此，主要的危險在于，利率由于市場的力量上升，而非由于央行的行動。在目前的情況下，它們都在負(fù)值的區(qū)域競相追逐；在市場基礎(chǔ)上的利率上升是經(jīng)濟(jì)大幅增長的結(jié)果，因此將產(chǎn)生足夠的稅收來支付利息費用。