周衛(wèi)華，董 昕

(1.中國財(cái)政科學(xué)研究院，北京 100142；2.中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，北京 100081；

3.中國社會(huì)科學(xué)院 城市發(fā)展與環(huán)境研究所，北京 100028)

會(huì)計(jì)盈余、股票指數(shù)與經(jīng)濟(jì)增長

周衛(wèi)華1，2，董 昕3

(1.中國財(cái)政科學(xué)研究院，北京 100142；2.中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，北京 100081；

3.中國社會(huì)科學(xué)院 城市發(fā)展與環(huán)境研究所，北京 100028)

會(huì)計(jì)盈余作為企業(yè)經(jīng)營的重要會(huì)計(jì)指標(biāo)，不僅具有微觀經(jīng)濟(jì)信息含量而且具有宏觀經(jīng)濟(jì)信息含量。通過構(gòu)建累計(jì)會(huì)計(jì)盈余指標(biāo)，分析累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與宏觀經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，可研究會(huì)計(jì)盈余的宏觀信息含量。研究發(fā)現(xiàn)，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對于未來經(jīng)濟(jì)增長具有顯著的預(yù)測作用，而與股票指數(shù)不具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上的相關(guān)性。因此，中國股市可以通過會(huì)計(jì)盈余指標(biāo)呈現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的功效。

會(huì)計(jì)盈余；股票指數(shù)；經(jīng)濟(jì)增長

從已有研究來看，中國學(xué)者普遍認(rèn)為：相對于美國股票市場，中國股票市場呈現(xiàn)出“弱晴雨表”功效，不能有效反映宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況。甚至，王國剛(2012)提出“股市并非國民經(jīng)濟(jì)晴雨表”[1]，哈繼銘(2015)認(rèn)為中國股市的上漲與GDP增長速度的相關(guān)性幾乎為零[2]。本文將從會(huì)計(jì)盈余的宏觀經(jīng)濟(jì)信息含量視角出發(fā)，研究資本市場披露的會(huì)計(jì)盈余所具有的宏觀經(jīng)濟(jì)信息含量，從微觀會(huì)計(jì)信息視角重新發(fā)現(xiàn)資本市場對于宏觀經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”作用。

一、研究路徑與研究假設(shè)

(一)研究路徑

近些年將宏觀經(jīng)濟(jì)與微觀經(jīng)濟(jì)相聯(lián)系逐漸成為一個(gè)新的研究方向，已逐漸獲得國內(nèi)外學(xué)者的高度關(guān)注。從已有文獻(xiàn)來看，宏觀經(jīng)濟(jì)與微觀經(jīng)濟(jì)相聯(lián)系的研究主要沿著兩個(gè)方向展開：一是從宏觀到微觀(macro to micro)，即宏觀經(jīng)濟(jì)政策到微觀企業(yè)行為的傳導(dǎo)，例如財(cái)政政策、貨幣政策等對企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)、投入產(chǎn)出、收入成本等影響；二是從微觀到宏觀(micro to macro)，即微觀企業(yè)行為對宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的影響，例如企業(yè)經(jīng)營、投融資活動(dòng)、資本結(jié)構(gòu)、盈余質(zhì)量等對國內(nèi)生產(chǎn)總值、社會(huì)消費(fèi)、物價(jià)水平、通貨膨脹、失業(yè)率等指標(biāo)的預(yù)測和反映。

沿著第一條路徑，研究主要集中在經(jīng)濟(jì)周期、貨幣政策對企業(yè)會(huì)計(jì)業(yè)績和行為的影響。如科恩和扎羅溫(Cohen & Zarowin，2007)研究發(fā)現(xiàn)由于不同宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的變化，不同類型公司的盈余管理動(dòng)機(jī)與方式存在顯著差別[3]。饒品貴和姜國華(2011)研究發(fā)現(xiàn)貨幣政策進(jìn)入緊縮期時(shí)，企業(yè)會(huì)計(jì)政策變得更加穩(wěn)健，以更容易取得銀行貸款[4]。饒品貴和姜國華(2013)利用中國上市公司1998—2008年數(shù)據(jù)為樣本，研究貨幣緊縮期間信貸資金的邊際增加將導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績下一年度有更好的表現(xiàn)和更高的增長[5]。

沿著第二條路徑的研究主要集中在資本市場對宏觀經(jīng)濟(jì)的解釋作用上，例如公司股價(jià)、股指與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。巴羅(Barro，1990)、施沃特(Schwert，1990)、費(fèi)爾森等(Ferson et al.，1993)等實(shí)證研究股票收益率與宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的關(guān)系，均發(fā)現(xiàn)股票收益率與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的指標(biāo)(如工業(yè)產(chǎn)出增長率)密切相關(guān)[6-8]。中國學(xué)者沈波濤和林靜(2001)、劉駿民和伍超明(2004)、孫霄翀等(2007)研究認(rèn)為中國上市公司股價(jià)、股票指數(shù)等背離了宏觀經(jīng)濟(jì)變量，表現(xiàn)出弱“晴雨表”功效[9-11]。但是郭琨等(2012)分析中國股指與國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)之間的動(dòng)態(tài)領(lǐng)先滯后關(guān)系，發(fā)現(xiàn)2002年之前上證指數(shù)與GDP之間不存在顯著領(lǐng)先滯后關(guān)系，而2002年之后上證指數(shù)領(lǐng)先于GDP的關(guān)系日漸顯現(xiàn)，而2006年之后更加明顯，說明中國股市已初現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的作用[12]。閆超等(2014)研究中國股市的牛、熊市周期，發(fā)現(xiàn)研究結(jié)果深刻體現(xiàn)了中國股市作為經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的角色特征[13]。

從已有的文獻(xiàn)來看，從微觀到宏觀的研究主要集中在股價(jià)、股指與經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的關(guān)系，而從企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)指標(biāo)的視角來研究微觀會(huì)計(jì)活動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)關(guān)系的文獻(xiàn)還不多。雅尼夫和柏塔圖卡斯(Yaniv Konchitchki Patatoukas，2014)利用美國資本市場數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)累計(jì)會(huì)計(jì)盈余是GDP增長率的重要預(yù)測指標(biāo)之一，美國GDP增長率的預(yù)測應(yīng)該將企業(yè)披露的會(huì)計(jì)盈余作為重要數(shù)據(jù)依據(jù)[14]。本文在參考和擴(kuò)展雅尼夫模型的基礎(chǔ)上，針對中國資本市場披露的會(huì)計(jì)盈余增長和股票指數(shù)增長、宏觀經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，試圖發(fā)現(xiàn)中國上市公司會(huì)計(jì)盈余的宏觀經(jīng)濟(jì)信息含量的相關(guān)證據(jù)，并以此為依據(jù)從新的視角闡述資本市場“經(jīng)濟(jì)晴雨表”作用。

(二)研究假設(shè)

1.GDP增長和會(huì)計(jì)盈余增長

GDP是一個(gè)國家(或地區(qū))所有常住單位在一定時(shí)期內(nèi)生產(chǎn)活動(dòng)的最終成果，是國民經(jīng)濟(jì)核算的核心指標(biāo)，也是衡量一個(gè)國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)狀況和發(fā)展水平的重要指標(biāo)。GDP核算方法主要包括生產(chǎn)法、收入法和支出法。與美國采用收入法進(jìn)行GDP核算不同，中國國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的GDP數(shù)據(jù)主要是以生產(chǎn)法為基礎(chǔ)核算的結(jié)果。生產(chǎn)法是從生產(chǎn)的角度衡量常住單位在核算期內(nèi)新創(chuàng)造價(jià)值的一種方法，即從國民經(jīng)濟(jì)各個(gè)部門在核算期內(nèi)生產(chǎn)的總產(chǎn)品價(jià)值中，扣除生產(chǎn)過程中投入的中間產(chǎn)品價(jià)值，得到增加值。其公式為：增加值=總產(chǎn)出-中間投入。核算的生產(chǎn)范圍包括三個(gè)部分：第一，生產(chǎn)者提供或準(zhǔn)備提供給其他單位的貨物和服務(wù)的生產(chǎn)；第二，生產(chǎn)者用于自身最終消費(fèi)或資本形成的所有貨物的自給性生產(chǎn)；第三，自有住房擁有者為自己最終消費(fèi)提供的自有住房服務(wù)，以及付酬的自給性家庭服務(wù)生產(chǎn)。

從微觀角度，會(huì)計(jì)盈余是指會(huì)計(jì)核算主體從收入中扣減所有生產(chǎn)要素成本之后的剩余。將所有會(huì)計(jì)核算主體的會(huì)計(jì)盈余進(jìn)行累計(jì)計(jì)算，即形成累計(jì)會(huì)計(jì)盈余。按照生產(chǎn)法核算GDP數(shù)據(jù)的邏輯思路，可以認(rèn)為會(huì)計(jì)盈余是GDP的組成部分。德肖等(Dechow et al.，1998)研究表明會(huì)計(jì)盈余能夠更好地預(yù)測未來現(xiàn)金流量[15]。也就是說，基于權(quán)責(zé)發(fā)生制確認(rèn)和披露的會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)一定程度上包含了未來的經(jīng)濟(jì)信息。因此，本文推測累計(jì)會(huì)計(jì)盈余具有一定的宏觀信息含量，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長能夠在一定程度上反映和預(yù)測GDP增長。

根據(jù)以上分析，本文假設(shè)企業(yè)會(huì)計(jì)盈余增長越高，GDP未來期間增長越快。通過企業(yè)會(huì)計(jì)盈余增長速度可以預(yù)測未來GDP的增長速度。據(jù)此提出以下研究假設(shè)：

H1：微觀會(huì)計(jì)盈余增長具有未來宏觀經(jīng)濟(jì)增長的信息含量，能夠顯著地反映未來國民經(jīng)濟(jì)增長速度。

2.股票指數(shù)增長和會(huì)計(jì)盈余增長

作為企業(yè)披露的會(huì)計(jì)信息的主要內(nèi)容之一，會(huì)計(jì)盈余能否有助于會(huì)計(jì)信息使用者評價(jià)預(yù)期現(xiàn)金流量、預(yù)期會(huì)計(jì)盈利、預(yù)期股利支付的數(shù)量、時(shí)間和不確定性，是會(huì)計(jì)學(xué)術(shù)界一直以來研究和探討的話題。股票價(jià)格反映了投資者對于企業(yè)未來據(jù)以計(jì)價(jià)的某類屬性的預(yù)期，如對未來股利的要求權(quán)。股票價(jià)格一般可以依據(jù)投資者對這些屬性預(yù)期的依賴性來加以概括。會(huì)計(jì)盈余的作用就是改變投資者對于這些屬性的預(yù)期，從而改變股票的價(jià)格。根據(jù)已有研究，會(huì)計(jì)盈余與股票價(jià)格之間的關(guān)系可以建立如下：當(dāng)前股票價(jià)格是未來股利的預(yù)期價(jià)值，未來股利和未來會(huì)計(jì)盈余存在互動(dòng)關(guān)系，未來會(huì)計(jì)盈余可以在一定程度上反映企業(yè)未來的股利支付能力。以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)的當(dāng)期會(huì)計(jì)盈余可以分解為兩部分——永久性盈余和暫時(shí)性盈余。其中永久性盈余可以認(rèn)為是未來會(huì)計(jì)盈余的預(yù)期價(jià)值。因此以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)的當(dāng)期會(huì)計(jì)盈余可以反映和預(yù)測未來會(huì)計(jì)盈余。孫愛軍和陳小悅(2002)研究認(rèn)為：在中國股票市場中，會(huì)計(jì)盈余對股票收益具有顯著的解釋能力，而且這種影響呈現(xiàn)不斷增強(qiáng)的趨勢[16]。趙宇龍(1998)也研究發(fā)現(xiàn)，在上海證券市場未預(yù)期會(huì)計(jì)盈余的符號與股票非正常報(bào)酬率的符號存在統(tǒng)計(jì)意義上的顯著相關(guān)，也就是會(huì)計(jì)盈余具有未來股票價(jià)格的信息含量[17]。

根據(jù)以上分析，會(huì)計(jì)盈余增長越高，股票價(jià)格增長越多，股票收益越大，會(huì)計(jì)盈余能夠在一定程度上解釋未來股票價(jià)格信息。由于股票指數(shù)是描述股票市場總的價(jià)格水平變化的指標(biāo)，進(jìn)而本文提出以下研究假設(shè)：

H2：微觀會(huì)計(jì)盈余增長具有未來股票指數(shù)增長的信息含量，能夠顯著反映未來股票指數(shù)增長。

二、研究設(shè)計(jì)

會(huì)計(jì)盈余是反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)成果的一個(gè)重要指標(biāo)。選擇會(huì)計(jì)盈余作為微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指標(biāo)，挖掘其含有的宏觀經(jīng)濟(jì)含量，主要基于以下原因：首先，會(huì)計(jì)盈余具有很好的時(shí)間序列特征，上市公司每季度末都會(huì)披露當(dāng)季的會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)；其次，會(huì)計(jì)盈余表征的是一段時(shí)間內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的運(yùn)行結(jié)果，這一點(diǎn)與GDP等宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是一致的；最后，相對于當(dāng)期現(xiàn)金流量，會(huì)計(jì)盈余能夠更好地預(yù)測未來現(xiàn)金流量，也就是說具有較好的未來經(jīng)濟(jì)信息含量。但是從財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的角度，會(huì)計(jì)盈余表示的是一個(gè)會(huì)計(jì)主體在會(huì)計(jì)期間內(nèi)的經(jīng)營成果，本文需要選擇累計(jì)會(huì)計(jì)盈余作為衡量樣本企業(yè)總體盈余水平的指標(biāo)。通過將所有樣本企業(yè)的會(huì)計(jì)盈余進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化后，再按照市場價(jià)值進(jìn)行加權(quán)平均，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成累計(jì)會(huì)計(jì)盈余指標(biāo)，表征樣本企業(yè)整體的盈余水平。

(一)累計(jì)會(huì)計(jì)盈余的定義和測度方法

累計(jì)會(huì)計(jì)盈余是指樣本期間范圍內(nèi)每個(gè)期間范圍內(nèi)所有企業(yè)會(huì)計(jì)盈余的總和。盡管每年上市公司的數(shù)量存在差異，但是以年度為單位計(jì)算累計(jì)會(huì)計(jì)盈余，在進(jìn)行相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)化后使得前后可比，形成具有時(shí)間序列特征的累計(jì)會(huì)計(jì)盈余指標(biāo)。

由于每年上市公司規(guī)模和數(shù)量都是動(dòng)態(tài)的，而且資本市場存在較大的波動(dòng)性。為了更好地使累計(jì)會(huì)計(jì)盈余具有時(shí)間序列性，本文將每年上市公司披露的會(huì)計(jì)盈余在以營業(yè)收入進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化的基礎(chǔ)上乘以權(quán)重(Weight)再求和，其中權(quán)重按照該企業(yè)市場價(jià)值占市值總和的比重測算。

累計(jì)會(huì)計(jì)盈余的測度公式如下所示：

(1)

其中，AXt是t期的總會(huì)計(jì)盈余，Xi，t是公司i在t期的會(huì)計(jì)盈余，Ti，t是公司i在t期的營業(yè)收入，Wi，t是t期初公司i市值在總市值中占比。

(二)變量定義

變量定義如下：

表1 變量說明

表1(續(xù))

(三)模型設(shè)定

1.微觀會(huì)計(jì)盈余與國內(nèi)生產(chǎn)總值的回歸模型

為了驗(yàn)證累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對宏觀經(jīng)濟(jì)增長的信息含量，本文設(shè)計(jì)以下回歸模型測試季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長和季度國內(nèi)生產(chǎn)總值增長的關(guān)系：

Gq+k=αk+βkΔXq+εq+k

(2)

Gq+k=αk+βkΔXq+γkGq+εq+k

(3)

其中ΔXq是季度q的累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長率，Gq是季度q的GDP增長率，Gq+k是季度q+k的GDP增長率，k={1，2，3，4}。

模型2主要測試?yán)塾?jì)會(huì)計(jì)盈余增長能否有助于預(yù)測未來1到4個(gè)季度的GDP增長率，而模型3是在控制了當(dāng)期GDP增長率之后測試?yán)塾?jì)盈余增長是否對未來GDP增長有增量的信息。βk是ΔXq的估計(jì)系數(shù)，是本文研究中主要感興趣的數(shù)值。如果βk顯著不為0，說明累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對GDP增長率具有一定的信息含量，反之則認(rèn)為累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對GDP增長率沒有信息含量。

2.微觀會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域生產(chǎn)總值的回歸模型

為了進(jìn)一步驗(yàn)證會(huì)計(jì)盈余對宏觀經(jīng)濟(jì)增長的信息含量，本文按照省份分別統(tǒng)計(jì)區(qū)域會(huì)計(jì)盈余和區(qū)域GDP數(shù)據(jù)，測試區(qū)域會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系。同樣本文選擇區(qū)域累計(jì)會(huì)計(jì)盈余作為會(huì)計(jì)盈余的統(tǒng)計(jì)數(shù)值，同時(shí)選擇區(qū)域GDP作為區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長的統(tǒng)計(jì)變量。

由于各省統(tǒng)計(jì)局只按年度披露區(qū)域GDP數(shù)據(jù)，因此本文按省份、年度獲取面板數(shù)據(jù)，設(shè)計(jì)以下模型測試區(qū)域合計(jì)會(huì)計(jì)盈余和區(qū)域GDP的關(guān)系。

Gy+k=αk+βkΔXy+εy+k

(4)

Gy+k=αk+βkΔXy+γkGy+εy+k

(5)

其中，ΔXy是年度y的合計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長率，Gy是年度y的GDP增長率，Gy+k是年度y+k的GDP增長率，k={1，2}。

模型4主要測試?yán)塾?jì)會(huì)計(jì)盈余增長能否有助于預(yù)測未來2年的區(qū)域GDP增長率，而模型5是在控制了本年區(qū)域GDP增長率之后測試?yán)塾?jì)盈余增長是否對未來區(qū)域GDP增長有增量的信息。βk是ΔXy的估計(jì)系數(shù)，是本文研究中主要感興趣的數(shù)值。如果βk顯著不為0，說明累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對區(qū)域GDP增長率具有一定的信息含量，反之則認(rèn)為累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對區(qū)域GDP增長率沒有信息含量。

3.微觀會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)的回歸模型

為了驗(yàn)證微觀會(huì)計(jì)盈余對股票指數(shù)增長的信息含量，本文設(shè)計(jì)以下回歸模型測試季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長和季度股票指數(shù)增長的關(guān)系：

Sq+k=αk+βkΔXq+εq+k

(6)

Sq+k=αk+βkΔXq+γkSq+εq+k

(7)

其中，ΔXq是季度q的累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長率，Sq是季度q的股指增長率，Sq+k是季度q+k的股指增長率，k={1，2，3，4}。

模型6主要測試?yán)塾?jì)會(huì)計(jì)盈余增長能否有助于預(yù)測未來四個(gè)季度的股指增長率，而模型7是在控制了當(dāng)期股指增長率之后測試?yán)塾?jì)盈余增長是否對未來股指增長有增量的信息。βk是ΔXq的估計(jì)系數(shù)，是本文研究中主要感興趣的數(shù)值。如果βk顯著不為0，說明累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對股指增長率具有一定的信息含量，反之則認(rèn)為累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對股指增長率沒有信息含量。

三、回歸結(jié)果與分析

(一)樣本選擇

本文選擇上市公司披露的會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)作為累計(jì)會(huì)計(jì)盈余計(jì)量數(shù)據(jù)來源，以表征微觀環(huán)境下企業(yè)運(yùn)營狀況。由于中國上市公司是在統(tǒng)一的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則框架下按季度公布會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)，所獲得的數(shù)據(jù)具有很好的及時(shí)性和一致性。此外，中國上市公司具有很好的代表性，能夠反映宏觀經(jīng)濟(jì)情況[11]。

首先，從宏觀經(jīng)濟(jì)角度，選擇2002—2013年滬、深主板上市公司季度會(huì)計(jì)盈余作為微觀數(shù)據(jù)樣本，選取2002—2013全國季度GDP數(shù)據(jù)作為宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)樣本*由于中國上市公司從2002年才公布季度盈余數(shù)據(jù)，因此數(shù)據(jù)樣本從2002年開始選取。；其次，從區(qū)域經(jīng)濟(jì)角度，選擇1994—2013滬、深主板上市公司年度會(huì)計(jì)盈余作為微觀數(shù)據(jù)樣本，選擇1994—2013分省區(qū)域年度GDP數(shù)據(jù)作為區(qū)域經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)樣本*由于中國分省統(tǒng)計(jì)的GDP數(shù)據(jù)只有年度數(shù)據(jù)沒有季度數(shù)據(jù)，因此數(shù)據(jù)樣本從1994年開始。；最后，選擇2002—2013年滬、深主板上市公司季度會(huì)計(jì)盈余作為微觀數(shù)據(jù)樣本，選取2002—2013年上證指數(shù)和深成指數(shù)作為股票指數(shù)季度收益作為股指樣本數(shù)據(jù)。本文數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站、國泰安金融數(shù)據(jù)庫(CSMAR)和中國統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)應(yīng)用支持系統(tǒng)(ACMR)。

(二)描述性統(tǒng)計(jì)

1.季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余和全國季度GDP增長數(shù)據(jù)

表2 季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與季度GDP增長描述性統(tǒng)計(jì)

由于中國上市公司從2002年起施行編制披露季度報(bào)告制度，本文選取2002—2013年數(shù)據(jù)作為研究樣本，總共獲得46個(gè)觀察值。季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余平均增長率在11%左右，而季度GDP平均增長率在10%左右，兩者是比較接近。

2.年度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余和區(qū)域GDP增長數(shù)據(jù)

表3 年度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域GDP增長描述性統(tǒng)計(jì)

由于中國按省份的區(qū)域GDP數(shù)據(jù)只有年度數(shù)據(jù)，沒有季度數(shù)據(jù)。因此本文選取1994—2013年數(shù)據(jù)作為研究樣本，按照省份進(jìn)行累計(jì)會(huì)計(jì)盈余數(shù)據(jù)測算，總共獲得587個(gè)觀察值。分省的年度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余平均增長率在7%左右，而年度區(qū)域GDP增長率在15%左右。

3.季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)增長數(shù)據(jù)

表4 季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與股指增長描述性統(tǒng)計(jì)*股指增長率選擇同期上證指數(shù)和深成指數(shù)回報(bào)率的平均值。

季度累計(jì)會(huì)計(jì)盈余平均增長率在11%左右，而季度股票指數(shù)平均增長率在3%左右。

(三)相關(guān)性檢驗(yàn)

首先，分別計(jì)算累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長與GDP增長各變量之間的Pearson相關(guān)系數(shù)(表5)，結(jié)果表明累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長ΔXq與季度GDP增長Gq顯著正相關(guān)，并且與前推一季度GDP增長的Gq+1、前推二季度GDP增長Gq+2、前推三季度GDP增長Gq+3顯著正相關(guān)，但相關(guān)性逐漸減弱，直到前推四季度的GDP增長Gq+4基本不相關(guān)。

表5 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長與GDP增長各變量的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)

注：*表示在10%水平上顯著，**表示在5%水平上顯著，***表示在1%水平上顯著。后同。

其次，分別計(jì)算累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長與股票指數(shù)增長各變量之間的Pearson相關(guān)系數(shù)(表6)，結(jié)果表明累計(jì)會(huì)計(jì)盈余ΔXq與季度股票指數(shù)Sq顯著正相關(guān)，并且與前推一季度股票指數(shù)增長Sq+1顯著正相關(guān)，但相關(guān)度逐漸減弱，與前推二季度股票指數(shù)增長Sq+2、前推三季度股票指數(shù)增長Sq+3、前推四季度股票指數(shù)增長Sq+4均不相關(guān)。

表6 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長與GDP增長各變量的Perason相關(guān)性檢驗(yàn)

從以上Pearson相關(guān)系數(shù)檢測來看，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長與GDP增長的相關(guān)性明顯比與股票指數(shù)相關(guān)性要強(qiáng)，在一定程度上說明會(huì)計(jì)盈余對于宏觀經(jīng)濟(jì)增長的信息含量比對于股票價(jià)格要更豐富，或者說更具有解釋力。

(四)回歸結(jié)果

1.累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與宏觀經(jīng)濟(jì)增長

本文采用線性回歸方法分別對模型A和模型B進(jìn)行了回歸，回歸結(jié)果如表7所示。從回歸結(jié)果來看，模型A顯示季度q累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于未來1季度、未來2季度和未來3季度的GDP增長顯著正相關(guān)，系數(shù)βk分別為0.040、0.035和0.023。模型B是在控制季度q的GDP增長后重新進(jìn)行回歸，結(jié)果顯示季度q累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于未來季度GDP增長不存在顯著的相關(guān)性，而且系數(shù)βk明顯降低。

因此，可以認(rèn)為累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對于未來GDP增長具有一定的信息含量，但是在控制當(dāng)季GDP增長后，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余并沒有顯示出增量的信息含量。說明對于未來GDP增長，本期GDP增長率可能更具有信息含量，但是以上市公司為樣本計(jì)算的累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長也具有一定的宏觀經(jīng)濟(jì)信息含量。這一點(diǎn)與雅尼夫和柏塔圖卡斯基于美國數(shù)據(jù)的研究結(jié)果并不相同。

模型A：Gq+k=αk+βkΔXq+εq+k

模型B：Gq+k=αk+βkΔXq+γkGq+εq+k

表7 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與季度GDP增長回歸結(jié)果

表8 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域GDP增長回歸結(jié)果

2.累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長

為了進(jìn)一步研究累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與宏觀經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，突破樣本數(shù)較少的困境，本文進(jìn)一步將累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)行回歸分析。由于中國省份GDP數(shù)據(jù)只有年度數(shù)據(jù)，因此本文按照年度和省份來分別計(jì)算累計(jì)會(huì)計(jì)盈余，最終聯(lián)合區(qū)域GDP增長數(shù)據(jù)，整理形成一個(gè)面板數(shù)據(jù)。分別以固定效應(yīng)的面板回歸方法，按照模型C和模型D分別進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表8所示。從回歸結(jié)果來看，模型C顯示年度y累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于下一年度的區(qū)域GDP增長呈顯著正相關(guān)，系數(shù)βk為0.005。但是對于下兩個(gè)年度的區(qū)域GDP增長不相關(guān)。模型D是在控制了本年區(qū)域GDP增長Gy后重新進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)年度y累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于下一年度的區(qū)域GDP增長仍然顯著正相關(guān)，系數(shù)βk為0.005。說明相對于本年GDP增長，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余具有一定的增量解釋信息。

因此，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余增長對于未來區(qū)域GDP增長具有一定的信息含量，并且在控制當(dāng)年區(qū)域GDP增長后，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余仍然顯示出增量的信息含量，而且非常穩(wěn)定，系數(shù)βk的數(shù)值變化不大。這與模型B的回歸結(jié)果不同。說明相對于全國GDP增長，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長來說是一個(gè)具有豐富信息含量的指標(biāo)，具有一定的經(jīng)濟(jì)預(yù)測意義。

模型C：Gy+k=αk+βkΔXy+εy+k

模型D：Gy+k=αk+βkΔXy+γkGy+εy+k

3.累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)增長

為了進(jìn)一步研究累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)增長的關(guān)系，本文采用線性回歸方法分別對模型E和模型F進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表9所示。從回歸結(jié)果來看，模型E顯示季度q累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于未來股指增長關(guān)系不顯著。模型F是在控制季度q股票指數(shù)增長后重新進(jìn)行回歸，結(jié)果顯示季度q累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于未來股指增長關(guān)系仍然不顯著。

表9顯示，累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于股票指數(shù)增長沒有信息含量?？梢哉f中國股票指數(shù)與企業(yè)會(huì)計(jì)盈余沒有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上的相關(guān)性，無法從會(huì)計(jì)盈余預(yù)測未來股票指數(shù)情況。

模型E：Sq+k=αk+βkΔXq+εq+k

模型F：Sq+k=αk+βkΔXq+γkSq+εq+k

表9 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)增長回歸結(jié)果

(五)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步驗(yàn)證上文研究結(jié)論，本文進(jìn)行如下檢驗(yàn)：

針對累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與宏觀經(jīng)濟(jì)增長的回歸模型，分別控制了月度居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)和工業(yè)品出廠價(jià)格類指數(shù)(PPI)，以觀察累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對宏觀經(jīng)濟(jì)增長的解釋作用是否穩(wěn)定?；貧w結(jié)果如表10所示，與表7回歸結(jié)果基本一致，也支持本文的結(jié)論。

表10 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與季度GDP增長回歸結(jié)果

針對累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長的回歸模型，控制年度居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)，以觀察累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對宏觀經(jīng)濟(jì)增長的解釋作用是否穩(wěn)定?；貧w結(jié)果如表11所示，與表8回歸結(jié)果基本一致，也支持本文的結(jié)論。

四、研究結(jié)論

本文從會(huì)計(jì)盈余的宏觀經(jīng)濟(jì)信息含量出發(fā)，研究微觀會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)、宏觀經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系。通過分別考察累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于GDP增長和股票指數(shù)增長的預(yù)測作用，研究發(fā)現(xiàn)累計(jì)會(huì)計(jì)盈余對于宏觀GDP增長數(shù)據(jù)具有一定的信息含量，并可以作為一個(gè)主要的指標(biāo)對未來GDP增長進(jìn)行預(yù)測。而累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與股票指數(shù)增長的關(guān)系則不顯著，無法通過上市公司披露的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)獲得未來股票指數(shù)增長的相關(guān)信息。因此，可以認(rèn)為中國資本市場仍然具備國民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”功能，這一功能可以通過會(huì)計(jì)盈余這一會(huì)計(jì)指標(biāo)來體現(xiàn)，而不是通過股票價(jià)格來進(jìn)行反映。

表11 累計(jì)會(huì)計(jì)盈余與區(qū)域GDP增長回歸結(jié)果

本文從較為新穎的角度實(shí)證研究了微觀會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)與宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的關(guān)系，進(jìn)一步拓展了微觀會(huì)計(jì)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間關(guān)系的研究，豐富了從微觀到宏觀的研究內(nèi)容。從研究結(jié)果來看，中國上市公司的經(jīng)營成果盡管與資本市場存在一定的背離，但是與宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還是比較一致的。本文的研究結(jié)論說明我國資本市場在會(huì)計(jì)監(jiān)管效果比較好，能夠真實(shí)反映企業(yè)運(yùn)營的情況，但是資本市場監(jiān)管則仍有待進(jìn)一步提高，資本價(jià)格不能真實(shí)反映企業(yè)運(yùn)營情況以及未來回報(bào)，這對于資本市場監(jiān)管具有一定的參考價(jià)值。

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Accounting Earnings，Stock Index and Economic Growth

ZHOU Weihua1，2，DONG Xin3

(1.Chinese Academy of Fiscal Science，Beijing 100142，China;2.Central University of Finance and Economics,Beijing 100081,China;3.Chinese Academy of Social Science,Beijing 100028,China)

As an important indicator of corporation operation，accounting earnings have not only macroeconomic information but also microeconomic information.This paper constructs the index of aggregate accounting earnings，studies the relationship between aggregate accounting earnings and microeconomic growth，and discusses the micro information content of accounting earnings.It is found that aggregate accounting earnings growth is significant indicator of growth in GDP，but not of growth in stock index.Therefore, accounting earnings reported by financial market is a barometer of micro economy.

accounting earnings；stock index；economic growth

周 斌)

10.13504/j.cnki.issn1008-2700.2016.03.002

2015-10-20

周衛(wèi)華(1978—)，男，中國財(cái)政科學(xué)研究院助理研究員，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院博士后；董昕(1977—)，女，中國社會(huì)科學(xué)院城市發(fā)展與環(huán)境研究所助理研究員。

F124

A

1008-2700(2016)03-0011-10