金焱

人們一直試圖想搞清楚油價(jià)與事實(shí)背后的邏輯有多大的相關(guān)性。美油連續(xù)五周強(qiáng)力反彈，累計(jì)反彈33.26%后，關(guān)于油價(jià)的趨勢(shì)走向就在金融市場(chǎng)掀起了爭(zhēng)執(zhí)。伴隨著爭(zhēng)執(zhí)，油價(jià)在3月下旬的表現(xiàn)更讓市場(chǎng)有霧里看花的感覺(jué)。

如果說(shuō)2015年下半年金融市場(chǎng)的操作受人們對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的驅(qū)動(dòng)，那么2016年上半年金融市場(chǎng)的操作將隨油價(jià)起伏而波動(dòng)。

3月底，油價(jià)已從2月11日的26.05美元/桶的低點(diǎn)，上漲了約50%左右，油價(jià)隨后有所回落，但比起2月11日的低點(diǎn)漲幅超過(guò)了30%。

截至3月24日當(dāng)周，紐約NYMEX原油近月期貨結(jié)算價(jià)最高41.45美元/桶，最低39.44元/桶，交投區(qū)間在39.03美元-42.49美元/桶；布倫特原油近月期貨結(jié)算價(jià)最高41.79美元/桶，最低40.44美元/桶，交投區(qū)間在40.43美元-42.51美元/桶。3月30日，美國(guó)原油期貨亞市早盤反彈超過(guò)1%，美國(guó)原油期貨上漲1.36%，報(bào)38.80美元/桶；布倫特原油期貨上漲1.15%，報(bào)40.31美元/桶。

原油價(jià)格回暖帶來(lái)了一系列的影響。美國(guó)股市隨著石油一起走高，其他大宗商品價(jià)格，包括銅、木材等也在上漲。在長(zhǎng)期的熊市中，大宗商品市場(chǎng)終于在第五個(gè)年頭，開始顯示出活力。

不過(guò)，3月29日紐約商品交易所2016年5月交貨的輕質(zhì)原油期貨價(jià)格下跌1.11美元，收于每桶38.28美元，跌幅為2.82%。2016年5月交貨的倫敦布倫特原油期貨價(jià)格下跌1.13美元，收于每桶39.14美元，跌幅為2.8%，顯然，市場(chǎng)對(duì)油價(jià)漲勢(shì)難以持續(xù)的擔(dān)憂一直揮之不去。

近期油價(jià)反彈引人矚目，但投資咨詢公司Gerring Capital Partners創(chuàng)始人兼董事埃里克·帕內(nèi)爾（Eric Parnell）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，事實(shí)上，石油生產(chǎn)商和投機(jī)者的利益，以及民眾的懊惱每天在推升石油價(jià)格。自從2014年夏天油價(jià)崩盤開始，我們看到了一系列的低價(jià)中的高低波動(dòng)。目前油價(jià)的反彈也許能夠持續(xù)下去，最終打破跌勢(shì)，重返51美元一桶。但問(wèn)題的關(guān)鍵是目前的供需基本面并不支持這樣的拉升。

油價(jià)反彈無(wú)力

近來(lái)油價(jià)的跳漲，如果放在過(guò)去一年多國(guó)際原油價(jià)格下跌的背景下，也許并不顯得特別突兀。今年1月，國(guó)際原油價(jià)格跌至30美元/桶下方，油價(jià)隨后止跌反彈。市場(chǎng)之所以沒(méi)有大驚小怪，有相當(dāng)一部分原因是一年前相似的一幕仿佛再現(xiàn)。

2015年開始不久，石油價(jià)格一路下跌，降幅高達(dá)20% ，之后突然回暖，在35天的時(shí)間內(nèi)，油價(jià)從43美元/桶直漲至61美元/桶，漲幅高達(dá)41%。那一輪由于美油減產(chǎn)而帶來(lái)的油價(jià)跳漲，使得部分輿論在春天回暖時(shí)也將油價(jià)的底部定格在了42美元/桶。但是美油庫(kù)存大、需求小的現(xiàn)實(shí)，使油價(jià)上漲的局面到了夏天便無(wú)疾而終。油價(jià)在60美元/桶附近徘徊了37天后，在2015年8月末刷出38美元/桶的新低。

油價(jià)去年底在每桶30美元左右出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，然后跌至26美元，隨后陡然上升。今年自2月中旬起油價(jià)反彈，與去年的油價(jià)上漲周期及漲幅十分相似。

目前尚不確定，原油價(jià)格近期反彈的背后，是否有某種獨(dú)特的支持因素，華盛頓大宗商品經(jīng)紀(jì)商Powerhouse執(zhí)行副總裁大衛(wèi)·湯普森（David Thompson）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，但短期情緒受到兩方面因素的影響：

一是沙特阿拉伯和俄羅斯關(guān)于生產(chǎn)論調(diào)的轉(zhuǎn)變。雖然主要產(chǎn)油國(guó)原油產(chǎn)量?jī)鼋Y(jié)并不會(huì)減少目前過(guò)剩的局面，但市場(chǎng)注意到僅僅幾個(gè)月前，沙特對(duì)此還緘口不言。產(chǎn)量?jī)鼋Y(jié)最終是否會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)量削減仍不可知，但兩大石油出口國(guó)正在探討應(yīng)對(duì)過(guò)剩的策略本身，就使它比從前有更大的可能性。

主要產(chǎn)油國(guó)計(jì)劃把產(chǎn)量?jī)鼋Y(jié)在1月高位還有待于4月17日的會(huì)議討論具體計(jì)劃，湯普森認(rèn)為，美國(guó)頁(yè)巖氣生產(chǎn)商已經(jīng)開始減產(chǎn)是另外一個(gè)因素，雖然減產(chǎn)的幅度并不驚人，但表明低油價(jià)環(huán)境已開始影響頁(yè)巖氣廠商的行為，因?yàn)槠涓邇r(jià)保護(hù)正在消失。

歷史總會(huì)重演，但油價(jià)開始躥升并不一定就意味著油價(jià)底部已然形成。帕內(nèi)爾指出，回顧過(guò)往，油價(jià)一旦觸底往往就會(huì)在之后的12個(gè)月內(nèi)出現(xiàn)上漲的趨勢(shì)，而且是快速拉升，有時(shí)會(huì)從低點(diǎn)翻二倍、甚至三倍。

世界大型企業(yè)研究會(huì)經(jīng)濟(jì)學(xué)家肯尼斯·戈德斯坦（Kenneth Goldstein）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，近期的油價(jià)反彈可以用價(jià)格和利潤(rùn)來(lái)解釋。從地下提取石油十分昂貴，需要用很多沉重且昂貴的機(jī)器和管道。即使每桶40美元的價(jià)格，一些生產(chǎn)商的固定成本已無(wú)法被覆蓋進(jìn)去，但如果油價(jià)維持在30美元或更低，那就連存儲(chǔ)成本都無(wú)法彌補(bǔ)了。所以在現(xiàn)實(shí)中，如果價(jià)格下降到無(wú)利潤(rùn)的區(qū)域，就沒(méi)有空間再繼續(xù)下降了。

即使現(xiàn)在油價(jià)回暖了很多，帕內(nèi)爾說(shuō)，從更寬泛的視角來(lái)看，近期的反彈在高點(diǎn)時(shí)比2月低點(diǎn)增長(zhǎng)了60%，但即便在本輪價(jià)格復(fù)蘇之后，油價(jià)依然比2014年6月高點(diǎn)低60%，比2008年金融危機(jī)之前的高位還低了70%左右，由此看來(lái)，盡管全球的央行不能人為地把所有的資產(chǎn)價(jià)格推回到之前的高位，但顯然他們的刺激政策至少短期內(nèi)幫助了油價(jià)的迅速回升。

美元牽制油價(jià)

油價(jià)起起伏伏，雖然近來(lái)的上升引人關(guān)注，但價(jià)格仍然維持在較低的水平。油價(jià)反彈的動(dòng)能能否延續(xù)，并最終打破跌勢(shì)？

實(shí)際上，美元走勢(shì)是一個(gè)容易被忽略的油價(jià)牽扯因素。在一些特定階段，美元甚至起關(guān)鍵作用，例如2015年二季度的原油價(jià)格反彈，那時(shí)油價(jià)的上漲主要受美元回調(diào)的影響。

在經(jīng)歷加息后，美元出現(xiàn)了近三個(gè)月的震蕩，自今年2月初以來(lái)，美元與利差的強(qiáng)相關(guān)性打破，盡管美國(guó)國(guó)債利率與其他主要國(guó)家國(guó)債利率之差增加，但美元并未因此而上升。3月下旬情況發(fā)生變化，美元指數(shù)連續(xù)六個(gè)交易日收陽(yáng)，強(qiáng)勢(shì)突破96點(diǎn)大關(guān)，六天累計(jì)上漲1.58%，原油價(jià)格和其他大宗商品價(jià)格則整體回落。

當(dāng)然，并不是石油價(jià)格的漲跌一定與美元走勢(shì)成負(fù)相關(guān)，湯普森指出，在其他條件不變的情況下，美元走強(qiáng)會(huì)壓低石油價(jià)格。但如果美元走強(qiáng)是因?yàn)槭袌?chǎng)相信，美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)有大幅度的改善，則也可能使得油價(jià)看漲。

雖然美元走勢(shì)不那么樂(lè)觀，但隨著美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策將逐步恢復(fù)正常，加之全球其他主要經(jīng)濟(jì)體再量化寬松的趨勢(shì)，美元走強(qiáng)的概率會(huì)有所增加。

長(zhǎng)期從事石油地質(zhì)與石油經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究的羅賓·米爾斯（Robin Mills）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，若美元在未來(lái)幾個(gè)月走強(qiáng)，將對(duì)石油市場(chǎng)產(chǎn)生影響，降低油價(jià)，因?yàn)閺?qiáng)美元會(huì)使其他貨幣的石油更貴，無(wú)論是歐元、人民幣還是日元等。但如果說(shuō)石油價(jià)格已經(jīng)見底，也許是這樣，但它會(huì)需要一些時(shí)間來(lái)進(jìn)一步拉升。

從另一個(gè)角度，戈德斯坦指出，全球金融狀況預(yù)示著，美元升值的可能性很大，而每一美分的上升都會(huì)緩解石油生產(chǎn)者緊張的收入狀況，因?yàn)榇蟛糠质投纪ㄟ^(guò)美元交易。

那么石油是否已經(jīng)在筑底？或者更有意思的問(wèn)題是，油價(jià)能否從現(xiàn)在到2017年一直維持在50美元以下？或者從現(xiàn)在到2018年甚至更久的時(shí)間內(nèi)，油價(jià)一直維持在60美元以下？

如果油價(jià)能在幾年內(nèi)維持在50美元到60美元之間，戈德斯坦認(rèn)為它會(huì)產(chǎn)生一系列的影響。從成本的角度，對(duì)家庭來(lái)說(shuō)，房屋采暖和制冷的成本將維持在低水平，機(jī)動(dòng)車的汽油價(jià)格也是如此。但這僅能幫助家庭放寬了預(yù)算，它對(duì)消費(fèi)的促進(jìn)作用，就跟稍微下調(diào)一下稅率差不多。

對(duì)服務(wù)業(yè)而言，這個(gè)區(qū)間的油價(jià)成本帶來(lái)的結(jié)果和原因都與家庭差不多，但對(duì)制造商而言，它的影響可能會(huì)更顯而易見——這取決于能源使用的密集程度，例如，鋁冶煉企業(yè)可能會(huì)感到非勞動(dòng)力成本的巨大變化。

在成本分析之外，還有一個(gè)因素，就是替代品的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，特別是風(fēng)能和太陽(yáng)能。有諷刺意味的是，后二者的價(jià)格恰恰在石油維持低位之際，反倒變得更有優(yōu)勢(shì)了。這帶來(lái)了兩方面的影響：一是阻礙了原油價(jià)格更快恢復(fù)的速度；二是促使太陽(yáng)能和風(fēng)能廠商為獲得更大的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力而改進(jìn)技術(shù)。

繞不開基本面

原油價(jià)格的近期反彈，似已與供應(yīng)和需求的動(dòng)態(tài)變化有所脫節(jié)。反過(guò)來(lái)戈德斯坦說(shuō)，如果從基本面來(lái)看，油價(jià)反彈是基于供給而非需求，這也解釋了為什么價(jià)格雖然到了低點(diǎn)沒(méi)有再降，但油價(jià)還遠(yuǎn)未復(fù)蘇。

認(rèn)為油價(jià)注定要下行的投資者認(rèn)為，石油輸出國(guó)組織（OPEC）成員國(guó)和非成員產(chǎn)油國(guó)將在4月17日齊聚卡塔爾，就擴(kuò)大凍產(chǎn)協(xié)議再舉行一輪談判，這助推油價(jià)上漲的動(dòng)力更多的是一個(gè)噱頭，不過(guò)是空頭回補(bǔ)頭寸及短期套利者興風(fēng)作浪而已。

他們找到的數(shù)據(jù)支持是，美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）3月25日公布的數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去七周的石油空頭平倉(cāng)規(guī)模創(chuàng)下了最高紀(jì)錄。說(shuō)明油價(jià)上漲的動(dòng)力來(lái)自于其空頭頭寸的恐慌性減持，但并未見到很多資金增持多頭頭寸。

戈德斯坦指出，油價(jià)反彈了約10美元左右，此后只有需求跟上了，反彈才可能持續(xù)下去。然而世界大型企業(yè)研究會(huì)全球經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)指出，2016年全球經(jīng)濟(jì)需求總體上基本保持穩(wěn)定，因此油價(jià)反彈至50美元一桶的機(jī)會(huì)不是很大。

樂(lè)觀派諸如瑞信則表示，2016年原油需求增長(zhǎng)看起來(lái)將迎來(lái)再加速，近期的疲軟主要因?yàn)槎練夂驕睾?，一些耗能行業(yè)不夠活躍，及某些新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體如俄羅斯和巴西的持續(xù)性疲軟。原油需求增長(zhǎng)勢(shì)頭其實(shí)并沒(méi)有大的阻礙。瑞信表示，發(fā)展中國(guó)家中產(chǎn)階級(jí)崛起和汽車普及是原油需求的長(zhǎng)期利好。

盡管外界對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景依然擔(dān)心，但至少不能拿全球經(jīng)濟(jì)衰退在即的視角去看需求。伴隨發(fā)展中國(guó)家中產(chǎn)階級(jí)的興起，原油需求越來(lái)越多是受到汽車普及的推動(dòng)。明確這一因素，就會(huì)知道原油需求的增長(zhǎng)速度將持續(xù)超過(guò)工業(yè)生產(chǎn)。

從供需基本面來(lái)看，湯普森指出，現(xiàn)在供給仍然超過(guò)需求。隨著美國(guó)頁(yè)巖氣生產(chǎn)商減產(chǎn)，超額供給可能會(huì)略微減少。但現(xiàn)在過(guò)剩依舊顯著。若市場(chǎng)感受到需求預(yù)期超過(guò)了供給預(yù)期，可持續(xù)的原油價(jià)格上升才有空間。除非有大的地緣政治或者經(jīng)濟(jì)沖擊，中期油價(jià)可能會(huì)在25美元-35美元之間低位徘徊。若沒(méi)有其他因素的沖擊，油價(jià)的走向?qū)⒒救Q于需求的改善程度，而后者令人關(guān)注的重點(diǎn)是中國(guó)市場(chǎng)。米爾斯指出，中國(guó)的原油需求強(qiáng)勁，印度的需求也相當(dāng)可觀。

渣打銀行指出，今年中國(guó)原油進(jìn)口平均增加60萬(wàn)桶/天。上個(gè)月進(jìn)口量首次突破800萬(wàn)桶/天，超過(guò)美國(guó)進(jìn)口原油量。渣打銀行預(yù)測(cè)，今年中國(guó)的石油需求平均增長(zhǎng)42萬(wàn)桶/天，表觀石油需求相比去年增加6.2%至940萬(wàn)桶/天。照此計(jì)算，中國(guó)需求增長(zhǎng)占全球需求增長(zhǎng)的37%。中國(guó)原油進(jìn)口將再創(chuàng)新高以滿足不斷擴(kuò)大的煉油業(yè)和戰(zhàn)略儲(chǔ)備需要。

在印度經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的支撐下，印度已成為繼美國(guó)、中國(guó)后第三大原油進(jìn)口國(guó)。據(jù)研究機(jī)構(gòu)BMI的報(bào)告，未來(lái)幾年印度的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備將快速增長(zhǎng)，印度將在全球石油需求中扮演越來(lái)越重要的角色。據(jù)普氏能源數(shù)據(jù)，2月沙特出口印度的原油量同比增加60%，環(huán)比增加24%。受石油需求強(qiáng)勁增長(zhǎng)以及煉油產(chǎn)能擴(kuò)大計(jì)劃影響，分析師預(yù)計(jì)印度將成為歐佩克原油的需求大國(guó)。

不過(guò)，戈德斯坦說(shuō)，石油仍存儲(chǔ)在海邊停駐的油船里，最多也只能靠時(shí)間緩慢地消減掉，因?yàn)槿蛐枨蟛⑽从写蟮纳蠐P(yáng)，基本面條件并沒(méi)有明顯的改善，這也限制了此輪油價(jià)漲勢(shì)的持久性和韌性。