鐘威

(廣東財經大學法學院，廣東 廣州 510320)

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經濟新常態(tài)下的MBO與國企改革

鐘威

(廣東財經大學法學院，廣東 廣州 510320)

摘要：在經濟新常態(tài)的大趨勢下，為了保證我國經濟保持穩(wěn)中增長，降低經濟風險，對掌握著國家經濟命脈的國有企業(yè)進行改革再一次提上議程。而在國企改革中，MBO對其產權改造、減少代理成本與降低腐敗率都有著莫大的幫助。但同時又伴隨著國有資產流失等諸多風險。文章通過解讀MBO的法律風險，最后提出相應法律對策以促進國民經濟穩(wěn)中增長。

關鍵詞：新常態(tài);國企改革;管理層收購

1經濟新常態(tài)與國企改革

1.1經濟新常態(tài)與我國經濟增長結構的轉變

改革開放以來，國民經濟一直飛速增長，其主要得益于國家巨大的資本投入。但是在21世紀后，由于全生產要素的持續(xù)下降，國民經濟的風險則開始令人擔憂了。過去那種依靠大量資本投入實現(xiàn)經濟飛速增長的方式不再符合實際，剩下的就只有改革與創(chuàng)新。第二個則是改變方向，引入經濟新常態(tài)則是防止全要素生產率持續(xù)下降、維持中國經濟穩(wěn)中增長的最優(yōu)化方法。

而總的來說，創(chuàng)新我們說是針對企業(yè)而言的，改革則是政府的事情。于是作為國家經濟支柱的國有企業(yè)的改革在這個經濟新常態(tài)的大背景下就自然而然的提上了議程。國企改革雖是老生常談的話題，卻是新常態(tài)下維持中國經濟穩(wěn)中發(fā)展，降低中國經濟風險的不二選擇。

1.2經濟新常態(tài)下國企改革與并購

隨著改革的加深與中國入世，我們的許多公司制改革企業(yè)都進行了公司制的改制。從企業(yè)的基本改制和產權轉讓逐步規(guī)范、國有資本實行戰(zhàn)略性退出、引進外資、民資參與國企改革重組，國有企業(yè)管理體制和經營體制都在深刻變化?？偟膩碚f我國國企改革的目標其實很明確，就是建立一個產權清晰、責權明確、政企分開，管理科學的現(xiàn)代企業(yè)公司制管理制度。其中最為重要的就是確立明確的產權與建立規(guī)范化的公司治理結構，這才是根本出路。所以可以得出一個明確的結論，經濟新常態(tài)下把握經濟命脈的國企的改革將是決定中國經濟穩(wěn)中增長的關鍵因素，而國企的并購重組則是改革重點，必須受到重視，而對于國企而言，MBO這種并購方式尤為需要我們注意。

2MBO與國企改革

2.1MBO的概念性介紹

MBO，Management Buy-outs，也就是管理層收購，是公司并購中的其中一種特殊方式。簡而言之就是屬于管理企業(yè)地位的人“收購企業(yè)”，即“某企業(yè)負責經營的領導成員，收購他所在的企業(yè)的子公司或者業(yè)務部門”。MBO在我國作為一種相對新穎的并購方式，較其他一般并購模式有自己獨有的特點：

第一，MBO主要投資者是目標公司的管理層。一般多為該企業(yè)的董事、監(jiān)事、經理或者其他高級管理人員。這些人通常對企業(yè)的運營更加熟悉。在我國的國企MBO模式中，首先由目標公司的高級管理人員牽頭成立一家新的殼公司，借助法人外衣對目標公司進行MBO，在完成MBO后，從原來的經營者變成了所有者與經營者一體的雙重身份。

第二，管理層收購的目標公司是管理層認為沒有完全發(fā)揮其實際價值、潛在價值但又管理不善的企業(yè)。管理層通過購買國企股份得以獲得企業(yè)的控制權，對目標公司股份、控制權、資產結構以及業(yè)務進行重組，來改善公司的狀況，節(jié)約代理成本。

第三，MBO的資金來源有自籌和通過融資獲得兩種方式，而且融資是主要來源。實踐中，MBO的資金較少來自于管理者自籌，主要還是得靠融資獲得，比例可高達80%?？偟膩碚f融資方式有兩種，一種是債務融資，包括向銀行貸款、發(fā)放債券、賣方融資等；第二種則是權益融資，包括最為重要的股權支付。

2.2MBO在國企中的一般程序

管理層收購其實和一般的企業(yè)并購并沒有多大區(qū)別，但由于其收購主體產生于目標公司，加上國企的特殊性，管理層對國企運營狀況更為了解，因而實現(xiàn)并購的周期和路線相對短一些。

大體上對于國企MBO主要包括以下幾個階段：

階段一：管理層構思并購計劃，組建團隊

(1)盡職調查。通常情況下，一般企業(yè)并購中盡職調查是最為重要且復雜的一個步奏，伴隨著信息不對稱。可是對于國企MBO的盡職調查來說卻有著極大地優(yōu)勢，因為并購主體本身就是目標公司的高層管理人員，對企業(yè)的運行狀態(tài)最為了解。

(2)設立收購主體。上文也說過了，由于管理人員是自然人，必須借助法人外衣進行MBO，具體來說就是由管理團隊作為發(fā)起人，注冊一家殼公司，作為擬收購目標公司的主體。

階段二：收購執(zhí)行階段

(1)評估與定價。由于確認目標公司價值無外乎兩個標準——盈利水平與賬面資產，所以其估價完全可以由專業(yè)的中介團隊來完成，但是管理團隊在估價時也必須自己注意一些容易忽略的細節(jié)，如無形資產價值、預期價值潛在債務等。

(2)收購談判階段。這一步是MBO的核心。在這一步，管理團隊會和目標公司就收購條件和價格條款進行談判，一經確定就進入實質性執(zhí)行階段。

(3)合同履行。收購集團按照收購目標或者合同約定收購目標公司的資產或者外在發(fā)行股票，完成收購。

階段三，公司收購后的整合重組

經營調整。經營調整是并購完成后的首要任務，其核心內容毋庸置疑是對原來的管理模式存在的問題進行修正，重新制定發(fā)展戰(zhàn)略和調整經營戰(zhàn)略。

3經濟新常態(tài)下MBO對于國企改革的貢獻

3.1MBO對國企改革的意義

首先，MBO對建立國有企業(yè)的退出機制有重要的借鑒意義。早年的國有企業(yè)改革雖然表面上如火如荼的進行，可是根本上不觸及產權問題。而90年代后國有企業(yè)管理人員和員工購買企業(yè)股權卻可以成為一種重要的產權改革方式，正因為這樣，MBO也逐漸得到認同。宏觀上來看，MBO實施后社會總資產并沒有減少，反而盤活了原來的國有資產，甚至還能使國有資產發(fā)生增值。國家因為MBO而拋棄中小企業(yè)所有權所獲得的大筆資金，然后可以投入到更多民生行業(yè)，一舉兩得。

其次，MBO能夠有效地促進國有企業(yè)的企業(yè)結構調整，重新調合企業(yè)的業(yè)務。所以國企應該馬上拋棄那些缺乏盈利能力或者發(fā)展前景并不看好的子公司和分支機構，有效調整產權結構，而這就正是MBO可以做到的。

再次，MBO有利于降低國企的代理成本。國有企業(yè)的經營者與所有者的分離模式，從法律角度看，實質上是形成了一種委托代理關系。代理成本從以薪酬和分紅形式給管理者的監(jiān)督費用，到一大筆潛在成本，例如管理者因個人決策失誤令國企損失潛在的發(fā)展機會。代理成本在國有企業(yè)普遍存在，造成了國有資產的極大浪費，這也是MBO存在的理由之一。嚴格來講，MBO使得管理者擁有經營者和所有者的雙重身份，從而調動了積極性，同時由于MBO是杠桿收購的其中一種，通常伴隨著高負債，對于管理者會產生約束。

最后，MBO有利于培養(yǎng)一群專業(yè)且高素質的企業(yè)家。MBO為高層管理者創(chuàng)造了、開辟了一條新途徑，極大地刺激了他們的創(chuàng)業(yè)意識，能調動企業(yè)管理者作為企業(yè)家的積極性，有利于在中國形成真正的企業(yè)家階層，并且反過來影響國企的改革與經營。

3.2MBO對產權改革的作用

首先，通過實施MBO企業(yè)經理、管理層成為了股東，首先就擁有了所購買的股份的所有權，這就解決了所有權缺位的問題。所有權到位，那么很明顯的，管理層的目的就不僅僅是本企業(yè)利益最大化，而且是股東利益最大化，極大提高他們的積極性，因為經理層擁有雙重身份，他們即是股東又是管理層；同時也解決了許多普遍存在的腐敗問題，因為他們作為股東與管理層雙重身份損害股東利益就是損害自己的利益。具體點來講，國有企業(yè)領導人以權謀私，是因為國企領導人法律上不具有所有權，但實際上卻行使著這些資產。在MBO后，二權合二為一，經理層具備了所有權，也會更加“賣命”，因為只有這樣作為股東的自己才能保證有長期回報。

最后，MBO可以幫助解決國有企業(yè)產權結構不合理的問題。引入企業(yè)的經營管理人員持有國有企業(yè)股份，可以稀釋國有股份的比例，可以有效防止大股東一股獨大的狀況。而且，由于持股人員對企業(yè)更為了解，可以更加有效建立起治理機制，起到制衡作用。

4經濟新常態(tài)下實施MBO的可能存在的問題

4.1國有資產的流失

這同樣是管理層進行融資的一個困境, 能夠引起國有資產流失的主要原因有以下幾點:首先, 在MBO進行前，事先同謀，把資產不入賬，也就是隱藏國企實際財產，這樣的話，會使得國有資產表面上減少。在并購完成之后，再將其調出來，這就很容易造成大量資產流失。其次是關聯(lián)交易，上文也說過管理層與國企是一種代理法律關系, 他們就可以做出一系列違法的關聯(lián)交易, 例如高價購買物資、原材料，然后再低價賣給管理層所有的關聯(lián)企業(yè)，同樣也可以令到國有資產流失。所有這些令國有資產流失的方法都非常具有可操作性，是很有可能出現(xiàn)的，如果不做注意，很有可能令原本可以對國企改革提供正價值的MBO變成腐敗的手段。

4.2MBO存在的主要法律風險

由于缺乏透明度，MBO主要在定價、資金籌集方面存在許多非議。僅有的《上市公司收購管理辦法》與《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》還遠遠不夠進行規(guī)制。

雖然說作為杠桿收購的一個特殊體，MBO的絕大部分資金來源于融資，如前文說的權益融資與債務融資，可是，也有相當一部分來源于自有資金，為了保證其合法性，必須確保資金來源與合法渠道。因為一旦自有資金過多，很有可能有巨額財產來源不明的嫌疑，要在MBO實施前準備足夠的證據(jù)證明占有的合法性，否則很有可能依照《刑法》規(guī)定，構成巨額財產來源不明罪。

而股權定價問題則更為明顯，幾乎所有的案例都表明現(xiàn)在的國有股定價過低。透明度的缺失，導致信息不對稱，難免會出現(xiàn)低價轉讓的情況，僅有的國有股管理法也只是規(guī)定了國有股轉讓時每股凈資產成為基本定價，且不說各種評價因素都帶有多多少少的人為因素。①孫勇，伍興龍.試論國企管理層融資收購面臨的法律障礙及對策.學術交流，2004,8

所以說，實施MBO首先必須明確確實村子許多問題與風險，特別是在我國刑事司法體制對侵占國家財產至今作為重點打擊對象，而且即使MBO成功，只要違法行為確定，都將朔及既往的認定并購的無效，并在追訴期限追究刑事責任。

5經濟新常態(tài)下國企MBO法律對策

雖然說列舉的國企實施MBO存在這么多潛在風險，看似令人無所適從，但是畢竟MBO從大局觀上，其合法的存在是對國企改革，帶動中國經濟穩(wěn)中增長的重要方法，其地位還是不可撼動的，只要安排一個合適的經濟環(huán)境與制定一套完善、健全的規(guī)制體系，MBO給國企改革帶來的能量將是無限的。也就是說建立一套完善相關的法律法規(guī)是解決我國國企MBO一系列問題的根本解決方式。就目前來看，我國對規(guī)制企業(yè)并購的法規(guī)比較零散，尚不存在一套完整的部門法專門規(guī)制它，可用的比如《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《公司法》等, 可惜的是這些法律法規(guī)都過于簡單，可操作性也弱。這在很大程度上影響了不僅僅是國企MBO的實施，還關乎到其他私企與其他種類的并購模式的操作。

大體上，現(xiàn)階段可以想到的解決上述問題與風險的方法有兩種：

第一種是完善《證券法》與《公司法》，首先應當與《證券法》中規(guī)定允許自然人作為流通股的收購主體；其次是在《公司法》中明確自然人與非國家授權的投資機構創(chuàng)建一人公司，這些都有利于國企在并購融資中創(chuàng)建殼公司進行MBO，為其帶來法律上的支持。其次，應當在放寬國有股的轉讓限制的同時對轉讓價格、程序、條件進行明確的規(guī)定，防止上述低價轉讓的情況發(fā)生。最后，應當在公司法中專門規(guī)制國企高層關于聘請中介機構的條件與程序，因為大部分國有資產流失的原因，上文也提到了，就是國企高管與資產評估機構串通將資產價值故意壓低。

第二種，則是專門制定法律，來對一切企業(yè)并購進行規(guī)制，相對第一種解決途徑，可能后者的進程要要更為緩慢，因為我們知道制定一部法律，形成一個新的法律部門是一件非常不容易的事情，加上并購形式的日新月異與法律本身的滯后性，可能會非常消耗司法資源。但是，從宏觀的角度去看，只有制定一部配套的法律法規(guī)才能切身保證管理層并購的有效實施，從而令國企改革順利進行，促進國家經濟在新常態(tài)下穩(wěn)中增長。

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[6]孫勇，伍興龍.試論國企管理層融資收購面臨的法律障礙及對策.學術交流，2004,8

中圖分類號:F270

文獻標志碼：A

文章編號：1671-1602(2016)02-0170-02

作者簡介：鐘威，男，漢族，湖北仙桃，研究生，廣東財經大學，國際法。