向松祚

近期人民幣匯率的波動(dòng)或貶值引起投資者和公眾的廣泛關(guān)注。我以為主要原因如下：

其一，投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行趨勢(shì)感到擔(dān)憂。其二，美聯(lián)儲(chǔ)加息引發(fā)新興市場(chǎng)國(guó)家匯率貶值、資金外流，中國(guó)作為最大的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體面臨類似壓力。其三，過去人民幣匯率高度穩(wěn)定且單邊升值，匯改以來匯率靈活性增加，投資者和公眾還不太適應(yīng)匯率的雙向波動(dòng)，市場(chǎng)有過度反應(yīng)的情緒。其四，隨著人民幣國(guó)際化快速發(fā)展，離岸市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，目前海外人民幣存款約2.7萬億元，香港大體占一半。離岸市場(chǎng)的匯率是市場(chǎng)預(yù)期決定的，過度反應(yīng)尤其強(qiáng)烈，國(guó)際炒家大肆拋空人民幣，并通過各種渠道從事在岸市場(chǎng)和離岸市場(chǎng)間的投機(jī)套利活動(dòng)，加劇了人民幣匯率的波動(dòng)。國(guó)際炒作所用的手法是“宏觀對(duì)沖”操作，即同時(shí)拋空匯市、股指和股票，與1997年國(guó)際炒家拋空港幣的策略如出一轍。離岸市場(chǎng)人民幣匯率的貶值直接影響在岸市場(chǎng)的匯率預(yù)期，客觀上加劇人民幣的貶值預(yù)期和壓力。

為什么說市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率過度反應(yīng)？從基本面上分析，人民幣匯率沒有持續(xù)大幅貶值的基礎(chǔ)。國(guó)際市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩的幅度擔(dān)憂過度了。中國(guó)GDP增速即使放緩到6.5%，仍是全球增速最快的經(jīng)濟(jì)體之一;進(jìn)出口貿(mào)易將繼續(xù)維持順差;海外直接投資不斷地流入中國(guó)，盡管中國(guó)對(duì)外投資快速增長(zhǎng)，國(guó)際收支也不可能出現(xiàn)大幅度雙逆差;中國(guó)資本賬戶還未完全放開，資本流動(dòng)可得到謹(jǐn)慎和高度控制;中國(guó)有3.5萬億美元外匯儲(chǔ)備，依然實(shí)行有管理浮動(dòng)匯率，原則上可隨時(shí)干預(yù)匯市，維持匯率穩(wěn)定;離岸市場(chǎng)人民幣規(guī)模雖越來越大，但中國(guó)貨幣當(dāng)局完全有能力影響離岸市場(chǎng)的匯率，遏制和反擊國(guó)際做空力量綽綽有余。

更為重要的是，維持人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定不僅符合中國(guó)自身利益，也有利于全球經(jīng)濟(jì)和亞洲區(qū)域經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。現(xiàn)在有的市場(chǎng)人士鼓吹人民幣匯率大幅度貶值，是不負(fù)責(zé)任的言論。人民幣匯率的無序貶值會(huì)嚴(yán)重沖擊中國(guó)以及全球經(jīng)濟(jì)和金融的穩(wěn)定。我相信國(guó)際上負(fù)責(zé)任的政治家、投資者和金融家都不愿看到此情景。有人認(rèn)為，從中國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)的角度看，匯率大幅貶值有助于刺激出口，這一論點(diǎn)已不再成立。其實(shí)，匯率貶值刺激出口的效果已經(jīng)非常有限。影響我國(guó)出口的因素主要有三個(gè)：一是出口競(jìng)爭(zhēng)力或比較優(yōu)勢(shì)相對(duì)下降（主要是出口的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)）;二是勞動(dòng)力成本快速上升;三是實(shí)際匯率升值。其中匯率因素最小。此外，我國(guó)進(jìn)出口目前已經(jīng)占到世界的12%左右，繼續(xù)維持高速增長(zhǎng)已不可能。希望匯率貶值刺激出口從而穩(wěn)定增長(zhǎng)，是不現(xiàn)實(shí)的政策選項(xiàng)。

2016年，人民幣匯率走勢(shì)將是宏觀政策的焦點(diǎn)。綜合我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，通盤考慮美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期后的全球金融局勢(shì)，確保人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定仍是最佳政策，是中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的關(guān)鍵抓手或定海神針。我相信，中國(guó)有能力、有手段維持人民幣匯率的相對(duì)穩(wěn)定，同時(shí)繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化和資本賬戶有序逐步開放。