“中國的股票發(fā)行管理制度，經(jīng)過20多年的改革探索與實踐發(fā)展，取得的成就有目共睹。市場發(fā)展到今天，我們討論推進股票發(fā)行注冊制改革，仍然需要思考兩個本源性的問題，一是股票發(fā)行活動的市場本質(zhì)是什么？二是這種市場活動為什么需要第三方力量介入？”中國證監(jiān)會主席助理黃煒6月26日在“2015陸家嘴論壇”上以設(shè)問為起點闡述了他從制度邏輯的角度對股票發(fā)行注冊制的理解與認識。

秉持四項基本理念和要求

公司發(fā)行股票融入資金，投資者購買股票融出資金，這種投融資活動的市場本質(zhì)，是買賣雙方以股票作為標的形成的一種交易關(guān)系。從這種抽象的、本質(zhì)的意義上看，股票發(fā)行與以其他商品作為標的的交易并無不同。既然如此，股票發(fā)行活動為什么不能像其他商品買賣活動一樣，完全由市場主體自主決定，通過私法自治的方法來調(diào)整和規(guī)范，而一定要由政府或者其他市場公共機構(gòu)事先介入其中，由這些第三方審批、核準或者注冊呢？

對此，黃煒認為，以股票為標的的交易市場存在著解決信息不對稱問題的特殊要求。完全通過市場自治的方法來解決股票公開發(fā)行中的信息披露問題是不現(xiàn)實的，成熟市場發(fā)展中經(jīng)歷的危機和泡沫事件，深層次的原因都在于此。

因此，推進股票發(fā)行注冊制改革，還是要回到股票發(fā)行活動的市場本質(zhì)，從監(jiān)管力量介入的內(nèi)在邏輯和根本目標出發(fā)，在改革的制度設(shè)計和操作安排上，始終秉持以下幾個方面的基本理念和要求：首先，注冊審核不應(yīng)限制企業(yè)股權(quán)融資的天然經(jīng)濟權(quán)利。只要不違背國家利益和公共利益，企業(yè)能不能發(fā)行、何時發(fā)行、以什么方式和價格發(fā)行，都應(yīng)由企業(yè)和市場自主決定。

其次，注冊審核應(yīng)當回歸以信息披露為中心的核心理念。注冊審核要從“選秀”、“選優(yōu)”轉(zhuǎn)變到督促企業(yè)向投資者披露充分和必要的投資決策信息上來，注冊審核機關(guān)不對企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和投資價值進行實質(zhì)判斷，也不對發(fā)行人“背書”。

再次，注冊審核不應(yīng)以否決發(fā)行申請為目的。通過注冊審核是要讓符合信息披露要求的企業(yè)發(fā)行上市，對于違反國家利益和公共利益的企業(yè)，注冊審核中當然應(yīng)當依法提出否定意見，但否決發(fā)行申請不應(yīng)成為注冊審核工作的目標，審核過程是一個提出問題、回答問題，相應(yīng)地不斷豐富和完善信息披露內(nèi)容的互動過程。

最后，注冊審核應(yīng)當以大力強化事中事后監(jiān)管為基礎(chǔ)。監(jiān)管機關(guān)的職責重在監(jiān)管執(zhí)法，集中精力查處信息披露違法違規(guī)行為，采取一切必要手段懲治市場欺詐，責成失信違法主體回吐經(jīng)濟利益，維護投資者合法權(quán)益。

落實四個方面的責任要求

注冊制改革的核心在于理順市場與政府的關(guān)系。黃煒表示，注冊制改革的關(guān)鍵是要落實好四個方面的責任要求：

一是落實發(fā)行人的基礎(chǔ)誠信責任。一方面要大幅提升行政罰款和刑事罰金數(shù)額幅度，讓失信欺詐者付出沉重的經(jīng)濟代價；另一方面，要改革完善民事賠償責任制度，針對欺詐發(fā)行和虛假陳述民事賠償案件涉及人數(shù)眾多的特征，對代表人訴訟制度作出有針對性的安排，著力優(yōu)化方便投資者獲得民事賠償?shù)臋C制和途徑。

二是落實中介機構(gòu)的專業(yè)把關(guān)責任。通過嚴格的法律責任督促中介機構(gòu)審慎、勤勉地履行好法定職責，對于不遵守執(zhí)業(yè)規(guī)范要求、違反業(yè)務(wù)準則的執(zhí)業(yè)行為，必須嚴肅追究其法律責任。中介機構(gòu)違反執(zhí)業(yè)規(guī)范導致出具的文件存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的，必須依法承擔相應(yīng)的民事、行政和刑事法律責任。

三是落實注冊審核機關(guān)的審核把關(guān)責任。注冊制條件下，審核工作所針對的是經(jīng)過中介機構(gòu)核查驗證和專業(yè)把關(guān)的申報文件，注冊審核機關(guān)不再需要對企業(yè)作實質(zhì)判斷，也不需要對申報文件是否存在虛假承擔責任。

四是落實自律和行政機關(guān)的監(jiān)管責任。證券交易所和證券行業(yè)協(xié)會要全面建立完善行業(yè)自律規(guī)則和自律公約制度，特別是要研究建立專門適應(yīng)注冊制改革要求的先行賠付、質(zhì)保金和黑名單等自律管理制度。監(jiān)管機關(guān)要按照注冊制改革的理念與責任分配原則，全面調(diào)整并完善注冊制條件下的監(jiān)督管理制度，加強對注冊審核工作的動態(tài)管理與過程控制，確保注冊審核工作的合規(guī)性和一致性。

明確規(guī)范六大方面內(nèi)容

改革必須于法有據(jù)。實施股票發(fā)行注冊制改革，需要對現(xiàn)行《證券法》進行修改，同時，要相應(yīng)制定完善包括證監(jiān)會行政規(guī)章和自律組織自律規(guī)則在內(nèi)的法律實施配套制度。黃煒認為，法律和實施配套制度的構(gòu)建，除了全面反映上述改革理念和責任配置的要求，還要對注冊制改革的相關(guān)內(nèi)容作出明確規(guī)范：

一是關(guān)于注冊審核主體。從我國的市場條件和環(huán)境出發(fā)，應(yīng)當建立以證券交易所注冊審核為基礎(chǔ)的發(fā)行注冊制度，由證券交易所負責對發(fā)行申請依法進行審核，提出審核意見，證監(jiān)會給予注冊以交易所同意注冊的意見為前提。

二是關(guān)于注冊審核條件和標準。需要對現(xiàn)行法律關(guān)于發(fā)行上市的條件作出調(diào)整，不再保留持續(xù)盈利等條件。上市條件則是由交易所設(shè)置的包括財務(wù)指標、市場指標、公司治理等不同要求的差異化條件，相應(yīng)地，在交易所內(nèi)部形成不同的板塊分層，由企業(yè)根據(jù)自身條件和需要自主選擇上市的交易所與上市板塊。

三是關(guān)于注冊審核機制。在交易所履行審核職責、承擔審核責任的前提下，必須對現(xiàn)行股票發(fā)行審核委員會的審核機制作出調(diào)整，取消證監(jiān)會的發(fā)行審核委員會，交易所內(nèi)部可以設(shè)置上市委員會對交易所審核部門提出的審核報告進行審議，通過集體討論形成合議意見，不再實行票決制。

四是關(guān)于注冊程序。企業(yè)申請股票公開發(fā)行并在交易所上市交易的，應(yīng)當向證券交易所報送申請文件。證券交易所履行審核職責，形成正式審核意見。證券交易所審核同意的，應(yīng)當在規(guī)定時間內(nèi)將發(fā)行申請文件報送證監(jiān)會注冊。證監(jiān)會自收到申請文件之日起規(guī)定時間內(nèi)未提出異議的，注冊生效。

五是關(guān)于注冊效力。注冊生效，并不表明監(jiān)管機關(guān)和證券交易所對股票的投資價值或者投資收益作出了實質(zhì)性判斷，也不是對公開發(fā)行股票文件的真實性、準確性、完整性的保證。這是當事人基于注冊生效與否所產(chǎn)生的市場后果尋求法律救濟的責任認定基礎(chǔ)，必須在法律上加以明確。

六是關(guān)于監(jiān)管職權(quán)和職責。推進注冊制改革，必須以強有力的事中事后監(jiān)管作為保障。法律應(yīng)當對監(jiān)管機關(guān)履行監(jiān)管職責所必需的規(guī)則制定權(quán)、監(jiān)督檢查權(quán)、監(jiān)管執(zhí)法權(quán)作出明確的規(guī)定和授權(quán)，以有效應(yīng)對實行注冊制后，監(jiān)管執(zhí)法和投資者權(quán)益保護新的形勢要求。