水皮

對于股指期貨遭受的指責(zé)，筆者保持中立，更糾結(jié)的是不能解決目前的不公平，你不可能要求期貨的交易制度向股票看齊，這是一種倒退。但是，你也不可能要求股票交易向期貨看齊，比如T+0，比如加杠桿，比如雙向融資融券，個股期權(quán)，這只會加大市場的風(fēng)險系數(shù)，加快消滅散戶的速度。而A股恰恰又是散戶市。

這一輪A股暴跌扣以往的確不同，上上下下都在尋找罪魁禍?zhǔn)?，真金白銀的救市一輪又一輪，但是問題究竟出在哪里，似乎并沒有明確的答案。

筆者之所以說似乎沒有明確的答案，其實指的就是答案是明確的，而我們不愿正面應(yīng)對而已，作為一種規(guī)避或推過攬功的本能，把簡單的問題搞得越復(fù)雜似乎更容易自我麻痹或者獲取大眾認(rèn)同，這一點“專家”尤其擅長。

股指期貨其實就是一種交易工具，本身沒有方向感，之所以助漲助跌還是在于投資者的心理因素。但是，對于指數(shù)的確有放大的效應(yīng)，這是由于其交易制度決定的。換句話講，期貨交易的形態(tài)就高于股票交易，高收益高風(fēng)險，所以投資者準(zhǔn)入門檻比股票高，現(xiàn)在的做法是削足適履，但是也是沒有辦法的辦法，輿論壓力太大，中金所的自宮無非是爭取活下來，只要活著，時間才會證偽，否則連機會都沒有，“3·27”國債期貨就是前車之鑒。

我們不能想象做股票的和做股指期貨的投資者是完全不同的兩種人，雖然風(fēng)險偏好整體不能劃一。但的確有的投資者是跨市交易套利或保值的，尤其是大戶或機構(gòu)。如此，這兩個市場就建立了必然的聯(lián)系，交易制度以此帶來的所謂利弊自然就有比較，至少在三個方面讓廣大的散戶感到接受了不公平的待遇。

不公平的待遇之一是方向。期貨是雙向的，可以做空也可以做多，不僅如此還可以多次反向，可以高頻，可以量化，可以對沖，但是股票不行，股票只有上漲才可能掙錢，下跌就賠錢。不公平的待遇之二是杠桿。期貨是保證金，信用交易，杠桿一般在10倍，股票也有融資融券，但合法合規(guī)的不超過2倍，掙的沒有人家多，但是賠的時候也要平倉，同樣是血本無歸。不公平的待遇之三是門檻。期貨交易的門檻相對較高，保證金在50萬元以上，所以機構(gòu)一般比較多，散戶則比較少。中金所曾經(jīng)一度考慮下調(diào)門檻，但時機好像一直不成熟，到現(xiàn)在已經(jīng)錯失良機，亡羊補牢的想法也不知道有沒有可能。

問題在于這些不公并不始自于現(xiàn)在，而是在期貨指數(shù)推出時就已經(jīng)與生俱來。2009年以后的市場高點一波比一波低，低點一波比一波低，熊了差不多五年，前些年也有相關(guān)的討論，也有人把矛盾指向股指期貨。中金所曾經(jīng)專門組織過研討，筆者雖然認(rèn)為這種指責(zé)有一定道理，但多少有點似是而非，難以證實。蹊蹺的是隨著A股的走牛以及之后的暴跌，這種議論也就煙消云散了，只是在暴跌之后大家又扯起了同樣的話題。當(dāng)然，這次還伴隨著所謂境外勢力做空、惡意割肉、高頻對沖、階級敵人等更為荒謬的指認(rèn)，無間道的是惡意做空的居然是救市的主力中信證券，而沖著五星紅旗來的居然是中航系的下屬上市公司，公安部副部長帶隊抓人最后抓走的居然是證監(jiān)會原來的稽查局局長。

毫無疑問，股指期貨有價值發(fā)現(xiàn)功能，可以助漲也可以助跌，助漲的時候皆大歡喜，無人指責(zé)；助跌的時候哭爹罵娘，同聲譴責(zé)。為什么會這樣？問題還在于交易制度設(shè)計不一帶來的落差，就好比做股票的踏空無非不掙錢而已，但套牢沒有割肉就是賠錢，踏空是一種痛，割肉是另一種痛，前者難以啟齒，后者可以吶喊；助漲，放大的是小部分人的喜悅；助跌，放大的是大部分人的痛苦，因為這輪調(diào)整來得如此凌厲，杠桿+T+0導(dǎo)致的踩踏讓機構(gòu)和散戶全部悶在頂部，幾乎沒有逃生的機會，這種痛苦又能承受多少的放大？

對于股指期貨遭受的指責(zé)，筆者保持中立，更糾結(jié)的是不能解決目前的不公平，你不可能要求期貨的交易制度向股票看齊，這是一種倒退。但是，你也不可能要求股票交易向期貨看齊，比如T+0，比如加杠桿，比如雙向融資融券，個股期權(quán)，這只會加大市場的風(fēng)險系數(shù)，加快消滅散戶的速度，而A股恰恰又是散戶市。說來說去，一種交易制度是為機構(gòu)市設(shè)計的，一種交易制度則是適應(yīng)目前散戶市特征，彼不是此，此不是彼，一定要一起扯，就兩個字，扯淡。

中金所目前的做法扣關(guān)停區(qū)別不大，一是大規(guī)模壓縮，異常交易的數(shù)量從之前的600手到100手到10手，流動性枯竭；二是杠桿由10倍壓縮到2.5倍，保證金上升到40%；三是當(dāng)日平倉的手續(xù)費暴漲到23，讓T+0事實上作廢；雖然表面上看，中金所還把投機和投資套保作了區(qū)別，但是沒有了投機盤，投資盤何以套保？所以等于廢了對沖功能，套保成為一句空話，一個正常的股指期貨的存在可能只是助跌，而一個沒有套保對沖的股指期貨的存在或許更難承受現(xiàn)貨拋售的壓力，效果如何從三次救市的反應(yīng)已經(jīng)有了答案。但是，畢竟沒有證偽，而輿論的特征就是不到黃河心不死，不見棺材不掉淚，廢了股指期貨，指數(shù)再跌怎么辦？涼拌！至少證明股指期貨和指數(shù)下跌不是因果關(guān)系，以后再恢復(fù)，誰也無話可說。