杜國棟

南孚公司的命運(yùn)，拋開其國有資產(chǎn)保值升值的改革背景不談，公司股權(quán)分散、沒有實(shí)際控制人的狀態(tài)，是其一步步被寶潔吞噬的主要原因。

南孚在其股份改造中，引入外國投資人，稀釋中方股權(quán)，中方后續(xù)又通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)進(jìn)一步喪失了控股權(quán)。在競爭對手進(jìn)入南孚之前，南孚已經(jīng)成為了摩根士丹利、鼎暉投資、新加坡政府投資等若干財(cái)務(wù)投資人分別持股的公司，其股東中竟無產(chǎn)業(yè)投資人或?qū)嶋H經(jīng)營人。股東中沒有人對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營負(fù)責(zé)，只有追逐股權(quán)收益的財(cái)務(wù)投資人，必然的結(jié)果就是讓資金雄厚的競爭對手趁虛而入，公司也不戰(zhàn)而屈。

無實(shí)際控制人，或?qū)嶋H經(jīng)營人對公司股東會無實(shí)際控制權(quán)的情況，并不鮮見。這類公司，在實(shí)際經(jīng)營人缺乏足夠激勵(lì)的情況下，造成股東會、董事會決策效率低下、管理風(fēng)險(xiǎn)明顯，還可能會出現(xiàn)嚴(yán)重的公司控制權(quán)爭奪戰(zhàn)，更有可能出現(xiàn)《門口的野蠻人》中描述的被競爭對手惡意并購的困境。

股權(quán)分散后會導(dǎo)致實(shí)際經(jīng)營人缺乏足夠的激勵(lì)。對于很多高科技企業(yè)來說，經(jīng)營管理團(tuán)隊(duì)和技術(shù)團(tuán)隊(duì)，是公司最“核心”的資產(chǎn)。如果這些實(shí)際經(jīng)營人不持有公司股權(quán)，或者只持有很少的公司股權(quán)，則會導(dǎo)致其管理權(quán)不穩(wěn)定，缺乏足夠的動(dòng)力去發(fā)展公司。南孚的創(chuàng)始人陳來茂離職也是基于此。這些人一旦流失出公司，將會嚴(yán)重削弱公司的經(jīng)營。另一個(gè)熟知的例子就是，當(dāng)年喬布斯被蘋果公司驅(qū)逐出局。股權(quán)分散還有可能導(dǎo)致公司被惡意收購。新浪也是股權(quán)非常分散的公司之一，只需要收購很少比例的股份，就可以掌握新浪的實(shí)際控制權(quán)。在9年前，盛大就曾因此而動(dòng)心，對新浪發(fā)動(dòng)了惡意收購，持股甚至一度高達(dá)19%，成為新浪第一大股東。最后新浪不得不采取毒丸計(jì)劃遏制住盛大的進(jìn)攻。

當(dāng)然，股權(quán)分散的公司中，并非都會出現(xiàn)這些困境，良好的公司治理結(jié)構(gòu)，可以在一定程度上化解這種風(fēng)險(xiǎn)。南孚、沉浮中的寶潔，以及IBM、可口可樂等公司，股權(quán)結(jié)構(gòu)都非常分散，但公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范，公司經(jīng)營仍然穩(wěn)健。盡管如此，這些公司的實(shí)際經(jīng)營人仍在設(shè)法改變這種情況，試圖在股權(quán)分散的情況下，讓實(shí)際經(jīng)營人有實(shí)際的控制權(quán)。

阿里巴巴的合伙人制就是其中一種情況。推出合伙人制的根本原因，就在于馬云等管理團(tuán)隊(duì)在公司股權(quán)中并不占優(yōu)勢。因?yàn)檫@個(gè)原因，管理層不肯將未來的核心資產(chǎn)支付寶放在阿里。阿里巴巴花費(fèi)巨資從雅虎回購股權(quán)，直到上市時(shí)，其管理層仍對自己的弱勢股權(quán)地位不放心，費(fèi)盡心力推出合伙人制，以期在股權(quán)層面不掌握實(shí)際控制權(quán)的情況下，通過公司治理結(jié)構(gòu)掌握實(shí)際控制權(quán)。如果馬云及管理層不掌握這種控制權(quán)，阿里很可能成為無控制人的公司，就可能會成為另一個(gè)南孚。

萬科也是股權(quán)極度分散的典型代表。萬科由于其規(guī)范的管理，以及股東對王石個(gè)人的充分信任，這種股權(quán)分散尚未對其管理層造成嚴(yán)重的影響。但是，由于萬科極其容易遭受到惡意收購，管理層無法保證不會突然出現(xiàn)，無法與之良好合作的新大股東，到那時(shí)管理層像喬布斯那樣被退場也并非不可能。所以，萬科也在嘗試用合伙人制度來化解這種尷尬的處境。

無論是萬科、阿里巴巴，還是南孚，都說明股權(quán)分散對公司的發(fā)展是有相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。這背后的原因在于，公司的發(fā)展越來越依賴于優(yōu)秀經(jīng)營人的人力，資本作為一種來源多樣、可替代的資源，其作用正在逐漸弱化。優(yōu)秀的實(shí)際經(jīng)營人，其利益主要是穩(wěn)定的管理權(quán)及公司收益的分享權(quán)，如果這兩點(diǎn)無法得到保障，公司控制權(quán)和股份在短期逐利者手中騰挪，必然會損害公司的發(fā)展。

[編輯 王宇航]

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