林然

深圳市杰美特科技股份有限公司（以下簡稱“杰美特”）日前披露了招股說明書，并計劃在創(chuàng)業(yè)板上市。杰美特的主營業(yè)務(wù)為制造智能手機(jī)、平板電腦的保護(hù)套，其產(chǎn)品還包括屏幕保護(hù)膜、電腦包等。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，杰美特的毛利率、凈利潤自2012年來就處于不斷快速下滑的進(jìn)程中，且未有減緩之勢，三項費用支出亦不斷攀升。更讓人難以理解的是，盡管杰美特在名稱中冠以“科技”二字，且公司方面亦強(qiáng)調(diào)自己具有相當(dāng)數(shù)量的專利，但其市場地位卻并不突出，因此不得不面對激烈的市場競爭，這種競爭在相當(dāng)程度上來自于被業(yè)內(nèi)稱為“山寨”的小廠商。

值得投資者關(guān)注的是，就在披露招股書之前不到一年，杰美特于2014年7月快速引入了包括復(fù)星創(chuàng)泓、達(dá)晨創(chuàng)泰等多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)以及數(shù)名自然人股東。如杰美特上市成功，這些快速引入的股東在經(jīng)過十二個月鎖定期后即可減持股份。

毛利、凈利逐年快速下滑

杰美特的毛利率和凈利潤自2012年來就不斷下滑，其主要財務(wù)指標(biāo)如表一所示。

不難看出的是，杰美特從2013年和2014年的營業(yè)收入超過2012年，維持在5億元的水平，但其凈利潤卻從2012年的7182萬元下降到2014年的5621萬元。換言之，杰美特過去3年都處于“增收不增利”的境況當(dāng)中，導(dǎo)致這種狀況的原因可以從毛利率的持續(xù)下降中找到答案。

杰美特的毛利率從2012年的41.63%下降到2014年的37.66%，說明了公司盈利能力下降并非偶然，而是營業(yè)收入增長的情況下，成本端的支出增加超過了收入的增長。僅從三項費用情況看，杰美特的銷售費用從2012年的2696萬元增加到了2014年的4500萬元；管理費用從4065萬元增加到5556萬元。

競爭優(yōu)勢何在？

從上述簡單的財務(wù)數(shù)據(jù)對比中我們可以看到杰美特盈利能力逐年下滑，是源于成本端的增速過快。但如果深究原因，則在于公司產(chǎn)品缺乏足夠的核心競爭力，因此在近幾年智能手機(jī)用戶快速增長的情況下，低門檻的產(chǎn)品面對著極為劇烈的市場競爭。

據(jù)了解，智能終端保護(hù)套（手機(jī)、平板電腦保護(hù)套）是高度市場化的自由競爭行業(yè)，行業(yè)內(nèi)廠商眾多，且并不存在統(tǒng)一的行業(yè)協(xié)會或組織。

“你甚至無法找到各個企業(yè)在市場中的份額數(shù)據(jù)，大家都是能做一點是一點，看不到明確的方向。也不知道后面還有多少稍微具備一些生產(chǎn)條件的廠商在籌備進(jìn)入?！鄙钲谌A強(qiáng)北電子市場的一家智能終端保護(hù)套經(jīng)銷商如是描述目前的行業(yè)情況。

杰美特在招股書中亦未能提供明確的市場數(shù)據(jù)，其給出的理由之一是“從生產(chǎn)廠商到最終消費者之間經(jīng)過多次銷售，造成數(shù)據(jù)統(tǒng)計重復(fù)，難以分類，因此，本公司難以獲得行業(yè)內(nèi)企業(yè)市場份額數(shù)據(jù)?！?/p>

有投資者表示，此種表述無疑讓杰美特在上市進(jìn)程中大大減分，因為投資者似乎是被告知未來前景并不明朗，這樣的投資無異于“盲人行夜路”。

杰美特在公司名稱中冠以了“科技”二字，并強(qiáng)調(diào)自己擁有62項專利，但公司在行業(yè)內(nèi)顯然并未構(gòu)筑具有排他性的核心競爭力。進(jìn)一步詳查杰美特的62項專利可以發(fā)現(xiàn)，其中發(fā)明專利僅有1項，其余61項均為實用新型或外觀專利，在目前保護(hù)套行業(yè)“山寨”廠商大行其道的背景下，實用新型和外觀專利難以構(gòu)筑維持高毛利的“護(hù)城河”也就不難理解了。

這種競爭格局在短時間內(nèi)還看不到改善的跡象——由于保護(hù)套產(chǎn)品價值小、工藝復(fù)雜程度不一，以及尚未形成行業(yè)協(xié)會或者組織來協(xié)調(diào)規(guī)范行業(yè)的發(fā)展，中低端市場進(jìn)入門檻較低，行業(yè)內(nèi)企業(yè)參差不齊，所生產(chǎn)保護(hù)套產(chǎn)品種類繁多。并且，由于工藝技術(shù)水平差異和企業(yè)資源的限制，大多數(shù)企業(yè)通常也局限于某一類材質(zhì)的應(yīng)用，產(chǎn)品品質(zhì)難以得到有效控制。規(guī)模的限制與較低的進(jìn)入門檻，造成該層面的生產(chǎn)廠商競爭尤為激烈。

創(chuàng)投及自然人突擊入股

就在披露招股書前不到一年，杰美特快速引入了4家創(chuàng)投企業(yè)和3名自然人股東，而其在上市進(jìn)程推進(jìn)之時快速引入這些股東的目的則令人費解。

2014年7月，杰美特新增股東包含4家有限合伙企業(yè)及3位自然人，其中4家有限合伙企業(yè)之復(fù)星創(chuàng)泓、達(dá)晨創(chuàng)泰、達(dá)晨創(chuàng)恒、達(dá)晨創(chuàng)瑞均為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，另外3名自然人為陳振國、邢世平、黃衛(wèi)東。

在這次快速的增資入股行動中，杰美特的整體估值為8.2億元，這一價格按杰美特2013年凈利潤計算為12倍左右的PE，上述股東以此估值獲得了杰美特合計15%的股份。

事實上，至2014年7月，杰美特的上市進(jìn)程已在推進(jìn)當(dāng)中，此時再以較低價格引入新增股東的價值何在？有深圳投行人士指，火線引入新增股東對公司發(fā)展的貢獻(xiàn)并不大，新增股東無論是作為財務(wù)投資者還是產(chǎn)業(yè)投資者，短時間內(nèi)都不會發(fā)揮太大作用。并且從利益流向來看，火線引入股東有利益輸送之嫌。

杰美特方面在招股書中指，該次新增股東所籌集資金主要用于募投項目擬占用土地的購置以及償還銀行貸款。但由于杰美特的現(xiàn)金流情況較好，此種說法難以讓人信服。

募投項目：擴(kuò)產(chǎn)能否增利？

在長期“增收不增利”的情況下，以及面臨劇烈市場競爭無法確立核心優(yōu)勢的情況下，杰美特此番給出的募集資金投向也存在諸多疑問。

杰美特募集資金的大部分都擬投向智能終端配件產(chǎn)品的擴(kuò)產(chǎn)，即其傳統(tǒng)主業(yè)產(chǎn)品的數(shù)量擴(kuò)張。杰美特亦給出了智能終端用戶不斷增長的市場前景預(yù)測，但這一預(yù)測的邏輯卻并不牢靠，事實上在過去3年當(dāng)中，智能終端用戶的數(shù)量增長迅猛，杰美特卻并未因此獲得更多的利潤增加。

在山寨廠商遍地的背景下，杰美特能否依靠數(shù)量的擴(kuò)張來確立自身優(yōu)勢？這是投資者需要深入思考的問題。