高善文

12月PMI繼續(xù)回落，6大發(fā)電集團(tuán)耗煤量同比增速也較11月略有下降，顯示國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能仍然較弱。受基礎(chǔ)商品價(jià)格下跌的影響和傳導(dǎo)，工業(yè)品價(jià)格大幅下降，并通過意愿庫存水平下降、存貨減值和先進(jìn)先出的成本核算技術(shù)等對(duì)企業(yè)需求和盈利產(chǎn)生短期壓制。

同時(shí)，元旦以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)的銷售繼續(xù)恢復(fù)，這一勢(shì)頭似乎開始向三線以下城市擴(kuò)散。

此外，A股市場(chǎng)的樂觀情緒以及全球新興市場(chǎng)的波動(dòng)等造成AH股溢價(jià)進(jìn)一步擴(kuò)大到30%以上的水平，在此背景下近期港股通的使用率開始提升。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能較弱

12月中采PMI和匯豐PMI繼續(xù)回落，6大發(fā)電集團(tuán)耗煤量同比增速也較11月略有下降，顯示12月工業(yè)增速可能比11月繼續(xù)放緩，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能仍然較弱。

PMI分項(xiàng)數(shù)據(jù)中，生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)、主要原材料購進(jìn)價(jià)格連續(xù)下行，產(chǎn)成品庫存有所提高，工業(yè)品價(jià)格大幅下降帶來的原材料庫存調(diào)整無疑對(duì)短期經(jīng)濟(jì)有不利影響。

元旦以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)的銷售繼續(xù)恢復(fù)，這一勢(shì)頭似乎開始向三線以下城市擴(kuò)散。在過去十幾年中，一線和三線城市的住房市場(chǎng)顯示出很強(qiáng)的同步性，盡管一線城市通常略微領(lǐng)先。合理的解釋也許是流動(dòng)性狀況的松緊、住房政策的搖擺和均值回復(fù)過程共同驅(qū)動(dòng)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的短周期波動(dòng)，這些因素通常是全局性的。

2014年上半年房地產(chǎn)市場(chǎng)回落幅度之深是令人驚訝的，這似乎與錢荒造成的第三波沖擊存在關(guān)聯(lián)。去年末以來，隨著這一沖擊的退潮，住房市場(chǎng)信貸條件的改善與均值回復(fù)的合力，似乎在推動(dòng)著目前房地產(chǎn)市場(chǎng)的恢復(fù)。

出口增速有所反彈

2014年12月，我國(guó)出口增速回升5個(gè)百分點(diǎn)至9.7%，進(jìn)口增速回升4.3個(gè)百分點(diǎn)至-2.4%（均以美元計(jì)價(jià)）。貿(mào)易順差496億美元，繼續(xù)保持較高水平。11月出口增速大幅下降部分受到基數(shù)影響，影響消退后12月出口增速出現(xiàn)一定反彈。

分類看，12月一般貿(mào)易出口和加工貿(mào)易出口增速雙雙回升。剔除香港地區(qū)數(shù)據(jù)后的出口增速也有同步回升。2014年年中以來中國(guó)貿(mào)易盈余持續(xù)保持較高水平，從我們的國(guó)際收支分析框架出發(fā)，國(guó)內(nèi)需求惡化是主要原因。

分國(guó)別看，中國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體的出口增速都有回升。對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出口增速回升3.3%，幅度較大;對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體出口增速回升0.7%，相對(duì)溫和。過去幾個(gè)月中，中國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出口增速回落明顯，對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體出口則穩(wěn)定在高位。

去年下半年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中歐洲和日本的經(jīng)濟(jì)情況較弱，中國(guó)對(duì)其出口增速下滑與經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)相一致。新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的放緩并未在出口數(shù)據(jù)中體現(xiàn)，這一趨勢(shì)可能在未來幾個(gè)月出現(xiàn)修復(fù)。

2015年全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的進(jìn)程可能持續(xù)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的進(jìn)程較為確定;歐元區(qū)貨幣和財(cái)政政策積極、金融市場(chǎng)分割緩解、歐元顯著貶值，都將至少在邊際上改善歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)形勢(shì);日本推遲消費(fèi)稅二次上調(diào)并出臺(tái)進(jìn)一步貨幣寬松政策，經(jīng)濟(jì)可能溫和恢復(fù)。合并來看，我們認(rèn)為2015年全球經(jīng)濟(jì)仍將緩慢恢復(fù)，這對(duì)中國(guó)出口增速有積極影響。

金融改革進(jìn)程加速

2015年首周，人民幣即期匯率穩(wěn)定在6.21左右，NDF市場(chǎng)顯示人民幣貶值預(yù)期有所改善。政策方面，12月30日樓繼偉在全國(guó)財(cái)政工作會(huì)議上強(qiáng)調(diào)2015年要繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策并適當(dāng)加大力度。媒體報(bào)道，政府在2014年底陸續(xù)批準(zhǔn)了不少大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，這些變化顯示財(cái)政政策的基調(diào)仍然傾向于“保增長(zhǎng)”。

1月8日，人民銀行召開年度工作會(huì)議，強(qiáng)調(diào)將繼續(xù)實(shí)施定向調(diào)控，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)盤活存量、用好增量，建立存款保險(xiǎn)制度，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，強(qiáng)調(diào)“保持銀行體系流動(dòng)性合理充?！?、“加強(qiáng)對(duì)關(guān)鍵領(lǐng)域信貸支持”、“進(jìn)一步降低融資成本”。這些表述顯示貨幣政策的基準(zhǔn)立場(chǎng)傾向于適度寬松，并將加速金融改革的推進(jìn)進(jìn)程。

港股通使用率開始提升

年初美國(guó)PMI數(shù)據(jù)較弱，原油價(jià)格暴跌，擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)惡化使得標(biāo)普指數(shù)短暫回調(diào)，VIX指數(shù)上升。隨后公布的美國(guó)私人部門就業(yè)數(shù)據(jù)超出預(yù)期，12月失業(yè)率5.6%，為2008年6月以來最低。就業(yè)市場(chǎng)加速回暖顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)的進(jìn)程較為確定，標(biāo)普指數(shù)回升。

1月7日，美聯(lián)儲(chǔ)12月會(huì)議紀(jì)要顯示，4月前不大會(huì)加息，美國(guó)10年期國(guó)債收益率跌破2.2%。在核心通脹率較低的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)首次加息可能略晚，且加息的節(jié)奏可能較為緩慢。美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)以及市場(chǎng)預(yù)期歐央行采取更多刺激措施，支持了美元指數(shù)不斷上漲。強(qiáng)勢(shì)美元的出現(xiàn)對(duì)全球資產(chǎn)市場(chǎng)和新興經(jīng)濟(jì)體的影響值得考慮。

此外，目前美國(guó)半數(shù)頁巖油產(chǎn)區(qū)保本價(jià)低于當(dāng)前美國(guó)市場(chǎng)原油價(jià)格，此前舉債開采的頁巖油公司面臨較大壓力，部分公司開始破產(chǎn)。油服公司數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)運(yùn)作的石油鉆井平臺(tái)數(shù)大降。這意味著短期美國(guó)石油生產(chǎn)商有減產(chǎn)意愿。

中長(zhǎng)期來看，隨著頁巖油開采技術(shù)的進(jìn)步和在全球范圍的擴(kuò)散，全球原油供給能力持續(xù)提升。更加重要的是，這些技術(shù)進(jìn)步提升了能源市場(chǎng)供應(yīng)的價(jià)格彈性，有助于降低未來市場(chǎng)的波動(dòng)性。

從A股市場(chǎng)走勢(shì)來看，A股的持續(xù)走強(qiáng)隱含了對(duì)房地產(chǎn)銷售改善的確認(rèn)和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的預(yù)期，同時(shí)也包含了市場(chǎng)情緒等影響因素。H股市場(chǎng)則在一定程度上受到新興市場(chǎng)低迷的壓制。兩者合并造成了AH股溢價(jià)的不斷擴(kuò)大，并到達(dá)30%以上的罕見水平，這一水平在長(zhǎng)期內(nèi)恐怕難以維持。在此背景下，值得注意的是近期港股通使用率較前期開始提升。<＼＼Hp1020＼圖片＼13年固定彩圖＼結(jié)束符.jpg>