韋順

作為“國家隊”救市最直接的通道，證金公司最近一個多月來的一舉一動都會引起市場的熱議。

在證金公司的托市力量下，上證指數(shù)自7月9日的低點開始出現(xiàn)反彈，A股主要指數(shù)大都反彈了30%，不少個股甚至累積或超過了50%的反彈幅度，市場人氣逐漸恢復，交投活躍，上證指數(shù)一度于7月24日觸及4184點高點。但在此背景下，關于“證金公司退出”的說法開始在7月24日流傳于網(wǎng)絡，不少業(yè)內(nèi)專業(yè)人士也紛紛就此發(fā)表觀點。

7月27日上證指數(shù)暴跌8.48%，創(chuàng)出半年來最大單日跌幅，市場上近1800只個股跌停，這樣的恐慌情緒無疑與“證金公司退出”的說法緊密關聯(lián)。

證監(jiān)會于7月27日晚上連夜緊急澄清：證監(jiān)會將繼續(xù)把穩(wěn)定市場、穩(wěn)定人心、防范系統(tǒng)性風險作為工作目標，全力做好相關工作。中國證券金融公司沒有退出，并將擇機增持，繼續(xù)發(fā)揮好穩(wěn)定市場的職能。盡管“證金公司退出”僅是虛驚一場，但值得決策層和投資者思考的是，盡管證金公司目前沒有退出，但市場資金潛藏著對其退出的預期。

證金公司退出機制、退出時點是否應該明確？證金公司的持倉及持倉變動情況是否應該公開？在“救市”之后，如何對這樣的預期進行管理已是現(xiàn)實的問題。

退出機制是否應該給市場一個明確的預期

自國家隊入場以來，證金公司一直高調(diào)釋放多重利好消息，并以數(shù)千億真金白銀輸血股市：7月3日，證監(jiān)會對外公布證金公司將進行第三次增資擴股，注冊資本從240億元增至1000億元；7月6日，21家券商出資的1280億劃撥證金公司賬戶，同一天，證金公司開始入場買入藍籌股；7月8日，證金公司向21家券商提供2600億元信用額度，用于增持股票，同一天證金公司向五家基金公司申購2000億元主動型基金；7月9日，央行繼8日之前向證金公司再貸款不少于1200億元資金之后，表示繼續(xù)向其提供流動性支持；截至7月13日，17家商業(yè)銀行總計借予證金公司1.3萬億元，證金公司獲商業(yè)銀行授信規(guī)模約2萬億元。

由上述行動可以看出，證金公司此番救市的資金體量巨大。因此，證金公司在后期退出時將會極度困難，首先面臨的是何時退出的問題，如果退出過于短期化，可能會對市場產(chǎn)出較大的沖擊，從而違背了金融市場穩(wěn)定的方向。

與此同時，證金公司的救市資金退出市場還將面臨以何種形式退出的問題。目前市場上關于救市資金退出股市的方案有三種選擇：一是按出資比例分給各家券商；二是將股票留在中國證券金融公司，留作以后融券業(yè)務的券池；三是將股票換成ETF基金，按比例分配給券商。也有人建議，可以借鑒香港的盈富基金，來處理及消費由國家隊賣入的股票。

但無論是哪種方案，其可行性都不可取，這不僅在于資金來源顯現(xiàn)多方面，而且參與主體十分廣泛與復雜，很難做到萬億元資金退出時股市能夠平穩(wěn)過渡而不引發(fā)股市的震蕩，甚至有可能因為退出而再次引發(fā)股市暴跌問題，27日的暴跌，很大程度上受到證金公司退出的謠言所沖擊。

除此以外，證金公司在選擇退出前還將面臨是否應該給市場一個明確預期的困擾。畢竟是上萬億元的資金體量，就算目前證監(jiān)會辟謠了，但是官方也并沒有給出證金公司何時離場、如何離場的明確信號，這就難免會讓投資者產(chǎn)生各種揣測。證監(jiān)會雖然沒有明說，但投資者都知道證金公司是遲早都要走的，這種預期就像一個定時炸彈，只要一有風吹草動，隨時都會給市場帶來致命打擊。

證金公司的持倉應不應該公布？

從另一個角度來看，證金公司的持倉情況應不應該公之于眾也成為本輪國家隊救市過程中產(chǎn)生的后遺癥之一。

從現(xiàn)有的法律法規(guī)來看，證金公司持股數(shù)量如果達到或超過舉牌標準，按照A股有關規(guī)定，上市公司應該而且必須進行信息披露。但是如果沒有達到舉牌標準，那么上市公司不必進行信息披露。

然而事情并沒有那么簡單。盡管無法直接查詢到證金公司參與救市具體持倉情況，但是自證金公司開始進入二級市場以來，就不斷涌現(xiàn)關于證金公司買了哪些股票、多少股的報道。本刊記者根據(jù)公開信息統(tǒng)計得出（不完全統(tǒng)計），截止7月28日，證金公司入場救市持股股票達53只。事實上，該數(shù)據(jù)僅僅根據(jù)上市公司公告的披露或根據(jù)上市公司通過互動平臺向投資者“提前”透露的信息統(tǒng)計得來，而未披露證金公司持股的上市公司，顯然更多。

事實上，由于證金公司并沒有公布具體的持股數(shù)據(jù)，市場上反而對此更加“耿耿于懷”，與此同時，媒體則不斷挖出證金公司的背景資料。據(jù)了解，這家僅73名員工的公司管理著數(shù)千億資金，一舉一動都牽動著股市的波瀾起伏，并讓人浮想聯(lián)翩。

首先，證金公司買入股票的依據(jù)并不十分明晰。是以市值為標準還是以業(yè)績?yōu)闃藴?，或者看估值等指標？而從救市初期來看，證金公司明顯偏愛中字頭股票和中石油等大盤藍籌股，從前期的救市結果來看，盡管上證指數(shù)被托住了，但是個股依然大面積跌停。顯然，一味抬拉指標股也不是辦法。7月9日，國家隊的操盤手法開始改變，介入部分指標股和中小盤龍頭股的競價接盤，用一點資金就托起小票直奔漲停。從媒體7月22日曝光的證金公司入股股票來看，確實有不少創(chuàng)業(yè)板、中小板股票的身影，如華麗家族、華蘭生物、三聚環(huán)保等。大盤也確實從7月9日開始反彈。然而，新一輪的殺跌，國家隊如果照舊套用這種作戰(zhàn)方式，其效果還能保持此前的成效嗎？

其次，雖然證金公司并沒有公布其持倉情況，但是卻不能阻止投資者對“證金概念股（即‘國家隊’證金公司近期買入的股票）”的炒作。投資者對于“護盤”資金的動向異常敏感，據(jù)360新聞搜索數(shù)據(jù)，截至2015年7月26日，入選A股一周熱搜榜前十名的上市公司依次為：中國中鐵、中國平安、東方航空、中國鐵建、四川長虹、國投新集、伊利股份、張家界、中國遠洋和中糧屯河。從二級市場上的走勢來看，由于受到投資者的追捧，這些股票在新一輪殺跌中明顯表現(xiàn)得較為抗跌。

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世界各國（地區(qū)）平準基金的運作及退出時間

美國

成立至退出時間跨度：2008—2012，4年

2008年，金融動蕩加劇，雷曼兄弟宣布破產(chǎn)，美國政府通過不良資產(chǎn)救助計劃等援助方案，向許多大型金融機構注資。其中，美聯(lián)儲聯(lián)合美國十大銀行成立700億美元平準基金，用來確保市場流動性，阻止次貸危機進一步加劇。此外，還投資2250億美元購買“兩房”發(fā)行的住房抵押貸款證券。此后，財政部逐步從救市計劃中退出，包括出售手中持有的花旗集團等金融機構的股票等。美國財政部2012年3月宣布，已經(jīng)完成出售其所持有的住房抵押貸款證券，美國納稅人因此獲利250億美元，此舉是美國政府從金融危機期間的救市政策退出的重要一步。

日本

成立至退出時間跨度：1962—1969，7年

1962年，日本發(fā)生“股災”。1964年，作為救市基金，日本共同證券基金共向股市投入1905億日元資金，相當于當年股票總市值的約6.9%。這一舉措也令日本股市在當年上漲了50%，日經(jīng)指數(shù)也隨之收復1200點關口。1965年1月以后，以銀行業(yè)為最大出資方的日本共同證券逐漸枯竭，并漸漸淡出歷史舞臺。同月，由證券業(yè)主導的日本證券保有組合成立，以野村證券瀨川董事長為首的證券業(yè)救市方案繼續(xù)扮演救市角色。該基金最終于1969年1月份解散，其所獲得的收益高達490億日元，其中一半捐給了資本市場振興財團，這也為日后日本資本市場的發(fā)展提供了寶貴的資金來源。

韓國

成立至退出時間跨度：1990—2007，17年

韓國股市平準基金設立于1990年，資金來源最初以證券公司為主，之后擴大到銀行、保險等金融機構及基金、公共團體和上市公司，并于1996年6月解散。此后2003年，韓交所、韓國證券業(yè)協(xié)會、韓國證券保管中心共同設立了總值4000億韓元的投資基金，其中韓交所出資50%，這部分投資在2006到2007年間賣出，收益超過三倍。

臺灣地區(qū)

成立至退出時間跨度：2000—2007，7年

1997年的亞洲金融風暴，促使臺當局醞釀成立一個常態(tài)性的金融穩(wěn)定機制。2000年，1999年提出的“國安基金”的設想獲得臺灣 “立法院”通過，這是一種以公權力來保證實現(xiàn)行政意志的經(jīng)濟管制行為。臺灣股市平準基金規(guī)模為5000億新臺幣，其中3000億由中國臺灣當局控制的四大基金投入，另外2000億由當局以所持有的官股向金融機構融資而得來。2001年9月時，國安基金曾創(chuàng)下面值的虧損額共768億新臺幣的最高額。直到2007年8月，利用當時臺灣股市的大好行情，該基金才全部出清，最終盈利37億新臺幣。

中國香港

成立至退出時間跨度：1998—2002，4年

1998年東南亞金融危機時，香港聯(lián)系匯率和香港股市受到立體式襲擊，在港元兌美元匯率急速下降的同時，恒生指數(shù)也下挫至6500點附近，香港特區(qū)政府動用了1181億港幣的外匯基金進行接盤，經(jīng)過半個月的較量，最終恒指以7829點告捷。2002年，香港外匯基金在盈利1100多億港元的情況下，通過盈富基金將港股平穩(wěn)地轉交回投資者手中。

德國

成立至退出時間跨度：2008—2013，5年

2008年美國雷曼兄弟破產(chǎn)，全球金融危機拉開序幕，德國部分大型商業(yè)銀行由于購買了大量美國次貸資產(chǎn)受到嚴重沖擊。德國政府出臺了一攬子措施，如通過了金融市場穩(wěn)定基金法案，成立了金融市場穩(wěn)定基金。2008年10月，金融市場穩(wěn)定局（FMSA）在法蘭克福成立，專門用來管理金融市場穩(wěn)定基金。2011年和2013年，德國商業(yè)銀行分兩次償還了金融市場穩(wěn)定基金所有的不具有投票權的股份。截至2013年5月底，德國政府在德國商業(yè)銀行的股份降至17.2%。德國商業(yè)銀行也成功渡過了危機。