蓋悅萍

中央民族大學(xué)管理學(xué)院 北京 100081

股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營績效研究
——基于A股上市公司實(shí)證分析

蓋悅萍

中央民族大學(xué)管理學(xué)院 北京 100081

本文從企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、高質(zhì)量外部審計(jì)需求角度探討其與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系。本文選取了2011—2014年我國主板市場6522家樣本公司,研究發(fā)現(xiàn): 股權(quán)集中度與公司績效呈倒U型關(guān)系,股權(quán)制衡與企業(yè)經(jīng)營績效負(fù)相關(guān)。

股權(quán)集中度；股權(quán)制衡度；經(jīng)營績效

一、引言

股權(quán)結(jié)構(gòu)又稱產(chǎn)權(quán)安排，企業(yè)產(chǎn)權(quán)理論認(rèn)為，股權(quán)結(jié)構(gòu)作為一個(gè)企業(yè)事前融資博弈的結(jié)果，將對(duì)企業(yè)基本制度產(chǎn)生重要影響，也是公司治理結(jié)構(gòu)的核心。不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定決定了不同的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而對(duì)企業(yè)行為和績效產(chǎn)生影響。因此，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與其績效關(guān)系密切，是改善公司治理、提高公司治理效率的重要路徑。

二、假設(shè)提出

在閱讀前人文獻(xiàn)過程中，對(duì)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系并未得出一致結(jié)論。股權(quán)集中度反映了大股東對(duì)于企業(yè)的控制能力。隨著股權(quán)集中度的提高，高管機(jī)會(huì)主義操縱的可能性逐漸降低，從而有利于企業(yè)績效的改善。但近年來有研究表明，公司治理問題的核心已演變成大股東憑借其強(qiáng)大控制權(quán)對(duì)小股東利益進(jìn)行掏空的問題，大股東可以憑借其控制優(yōu)勢(shì)對(duì)與其利益不一致的中小股東掠奪財(cái)富，從而降低企業(yè)價(jià)值。因此提出H1：股權(quán)集中度與公司績效呈倒U型關(guān)系，即企業(yè)績效先隨股權(quán)集中度的提高而增大，后隨股權(quán)集中度的提高而減小。

企業(yè)初始股東認(rèn)為其他擁有控制權(quán)的股東對(duì)于其行為存在過分監(jiān)督，因此初始股東會(huì)給分享控制權(quán)的股東一定好處來減小外部監(jiān)督，以達(dá)到共同掠奪小股東利益的目的。此外，擁有控制權(quán)的股東一旦發(fā)生利益沖突時(shí)，股權(quán)制衡度的存在極易產(chǎn)生股東間的內(nèi)耗，從而降低企業(yè)績效，且這種情況會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)。因此我們提出H2：股權(quán)制衡度與公司績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即股權(quán)制衡度的存在會(huì)降低企業(yè)績效。

三、研究設(shè)計(jì)

本文選取2011—2014年滬深兩市A股公司作為研究樣本，為了保證數(shù)據(jù)的有效性消除異常樣本對(duì)研究結(jié)果的影響,本文剔除ST、PT、數(shù)據(jù)不全及金融行業(yè)公司。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于WIND。數(shù)據(jù)處理采用Excel、SPSS18.0, 用最小二乘法進(jìn)行回歸分析。

（一）變量說明。

表1 變量定義

（二）建立模型

股權(quán)集中度模型：

股權(quán)制衡度模型：

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述統(tǒng)計(jì)分析

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

Z2345 5.450 1.701 31.819 1.510 9.926 Auditor 0.700 1.000 1.000 0.000 22.885 DAR 41.870 72.649 79.743 39.024 22.885 ZHYR 8.54E9 2,627, 266,611 2,693, 197,803 149, 028,621 7.317E1 LNAsset 21.761 24.137 22.688 20.249 1.287

從上表可看出,第一大股東持股比例均值為36.71%，表明大部分第一大股東對(duì)公司具有控制能力，我國上市公司股權(quán)集中度相對(duì)較高。前五大股東股權(quán)制衡度均值為5.450，表明主板市場上大股東間制衡能力較強(qiáng)，其中最小值為1.510，即二到五大股東對(duì)第一大股東都有一定的牽制作用。

（三）回歸結(jié)果分析

表3 等式（1）（2）回歸結(jié)果——以企業(yè)每年ROE為因變量

1.股權(quán)集中度與公司績效呈顯著的倒U型關(guān)系

股權(quán)集中度與公司績效在5%顯著性水平上呈倒U型關(guān)系，這與H1一致。根據(jù)以上研究我們不難發(fā)現(xiàn)，在我國主板市場上，大股東不僅同管理層存在著代理沖突問題，還同小股東存在著利益侵害關(guān)系。當(dāng)大股東持股比例較低時(shí)，更有動(dòng)力去監(jiān)督管理層，努力降低代理成本，從而促使企業(yè)績效提高；但隨著大股東持股比例的提高，其表決權(quán)不斷增大，大股東則更容易利用關(guān)聯(lián)交易、違規(guī)擔(dān)保、占用公司資金等手段將上市公司作為“提款機(jī)”進(jìn)行榨取，侵害小股東的利益，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營績效顯著降低。

2.股權(quán)制衡度與公司績效的負(fù)相關(guān)關(guān)系

股權(quán)制衡度與公司績效在10%顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，和H2一致這可能是由于初始股東在進(jìn)行公司治理結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)時(shí)，為了減少外部監(jiān)督，將一部分股權(quán)分給其他股東形成股權(quán)制衡局面，同時(shí)也建立起控制權(quán)集團(tuán)，以達(dá)到侵害其他小股東的目的。

五、結(jié)論

本文考察了股權(quán)集中度、股權(quán)制衡等股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)上市公司績效的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn): (1) 股權(quán)集中度與公司價(jià)值呈倒U型關(guān)系; (2) 從股權(quán)制衡機(jī)制形成初衷以及股東間利益沖突在所難免。這些研究結(jié)果表明:我國公司治理的關(guān)鍵在于缺乏對(duì)大股東的約束機(jī)制?；诖耍疚恼J(rèn)為在中國目前制度背景下，應(yīng)保持一定程度的股權(quán)集中，出臺(tái)相應(yīng)的政策法規(guī)，嚴(yán)格約束大股東行為，加強(qiáng)對(duì)中小股東的保護(hù)，既有助于提高我國上市公司的的經(jīng)營績效，又有助于解決公司治理問題。

[1]胡潔,胡穎.上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系的實(shí)證分析.管理世界,2006.3.

[2]于富生,張敏,姜付秀.任夢(mèng)杰.公司治理影響公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)嗎.會(huì)計(jì)研究,2008.10.