錢雯婷

主持人：首先在我們今天正式進入主題之前，想請劉總來和大家介紹一下“新三板”究竟是什么？

劉冉：“新三板”現(xiàn)在正處在風口機遇期，簡單說一下“新三板”的發(fā)展歷程。三板市場起源于2001年“股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，最早承接兩網(wǎng)公司和退市公司，稱為“舊三板”。2006年1月，中關村科技園區(qū)非上市股份有限公司進入代辦股份系統(tǒng)進行轉(zhuǎn)讓試點，因為掛牌企業(yè)均為高科技企業(yè)而不同于原轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)內(nèi)的退市企業(yè)及原STAQ、NET系統(tǒng)掛牌公司，故形象地稱為“新三板”。2012年7月，經(jīng)國務院批準，決定擴大非上市股份公司股份轉(zhuǎn)讓試點，首批擴大試點新增上海張江高新技術產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、武漢東湖新技術產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)和天津濱海高新區(qū)。而“新三板”進入大發(fā)展時期是在2013年年底，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式揭牌，“新三板”方案突破試點國家高新區(qū)限制，從試點轉(zhuǎn)為全國推廣。從“新三板”的市場定位來看。是對我國主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板有利的補充，特別在我國迎來中小企業(yè)轉(zhuǎn)型的過程中，“新三板”為大量的成長型的中小企業(yè)提供了一個很好的融資平臺、一個面向資本市場的窗口?！靶氯濉碧幱谖覈Y本市場金字塔的基礎部分，隨著新三板市場的逐步完善，我國將逐步形成由主板、創(chuàng)業(yè)板、場外柜臺交易網(wǎng)絡和產(chǎn)權(quán)市場在內(nèi)的多層次資本市場體系。

主持人：劉總是新三板基金經(jīng)理，您最早是什么時候開始接觸新三板的呢？

劉冉：在2013年的時候，我當時還在創(chuàng)投機構(gòu)里做風險投資，那個時候“新三板”已經(jīng)成為一些優(yōu)秀的成長型企業(yè)退出的渠道。但是當時“新三板”主要還在幾個重點的城市做試點，所以影響力還遠不及現(xiàn)在。2014年的時候，隨著“新三板”在全國的推廣，整個三板的交投活躍程度明顯提升，雖然當時在創(chuàng)投機構(gòu)，但明顯感覺到一些優(yōu)秀的企業(yè)登陸“新三板”的動力在增強。在2014年，我個人也參與了一些新三板的二級投資，包括我們自己投資的一些企業(yè)到“新三板”掛牌。整個“新三板”市場在2014年底至2015年初有一個突飛猛進的發(fā)展。

主持人：顧總是什么時候開始接觸“新三板”的呢？

顧冰：我接觸“新三板”的時間和劉總差不太多。當時飛馬基金投了非常多的企業(yè)，考慮到一些退出路徑時，我們也想過“新三板”。因為“新三板”相對主板，掛牌門檻低一些，同時更加的包容、開放。“新三板”對企業(yè)的財務數(shù)據(jù)和相關指標并沒有做出一些明確要求，只要求企業(yè)有持續(xù)經(jīng)營的能力，這對于一些創(chuàng)投企業(yè)是一個非常好的途徑和窗口。我想補充一點，對于個人投資人來說，“新三板”可能也是個不錯的投資渠道。

主持人：最近跟我一個朋友聊起“新三板”，他說“新三板”正處于風口浪尖上，甚至“新三板”有望成為中國的“納斯達克”。兩位覺得“新三板”在中國的資本市場定位是什么樣的呢？

劉冉：其實“新三板”從定位來看，對標的就是美國的“納斯達克”因為在中國以前的證券市場，包括主板、創(chuàng)業(yè)板，他們都有一個很重要的一點就是審批制。那么大量優(yōu)秀的中小企業(yè)可能因為排隊的限制不能及時進入資本市場對自己進行宣傳、做相關的股權(quán)融資。但是在“新三板”這樣一個市場下，他的發(fā)行環(huán)節(jié)就是一個注冊制，只要你的企業(yè)符合一定的要求，由主辦的券商對企業(yè)進行持續(xù)的督導，那么企業(yè)就可以進入資本市場。在整個交易環(huán)節(jié)，交易制度也參照了“納斯達克”的做法，例如協(xié)議轉(zhuǎn)讓等，當然未來一些像連續(xù)競價這樣的政策會更有助于市場的繁榮。另外，在融資的功能上，自2013年以來，“新三板”備受國家政策的關注與厚愛，發(fā)展得到了極大的推動。僅今年的前5個月，新三板部分便有200多億元的定增金額，相當程度上解決了一些中小型成長期企業(yè)的融資需求。所以，我們說“新三板”正逐漸實現(xiàn)了一些“納斯達克”的功能，當然我們認為后續(xù)還會有一系列的政策、制度紅利會逐步推出，包括對企業(yè)進行分層的管理、交易等。所以“新三板”會成為未來中國的“納斯達克”。

顧冰：現(xiàn)今大家都在討論“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”，那這如何實現(xiàn)呢。其實是需要多層次的資本市場。在2013年底，“新三板”企業(yè)有350多家，到今年年底有望突破4000家?，F(xiàn)在“新三板”每天的交易量幾乎等同于2013年整年的交易量。最近國家出了各種政策和利好扶持股權(quán)眾籌和“新三板”也是基于“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”這樣的大背景下。

主持人：“新三板”的推出，有哪些作用呢？

劉冉：“新三板”的推出，不僅是支持高新技術產(chǎn)業(yè)的政策落實，或者是三板市場的另一次擴容試驗，其更重要的意義在于，它為建立全國統(tǒng)一監(jiān)管下的場外交易市場實現(xiàn)了積極的探索，并已經(jīng)取得了一定的經(jīng)驗積累。首先，“新三板”的存在，使得高新技術企業(yè)的融資不再局限于銀行貸款和政府補助。更多的股權(quán)投資基金將會因為有了“新三板”的制度保障而主動投資，“新三板”成為企業(yè)融資的平臺。其次，提高“新三板”企業(yè)的治理水平。依照“新三板”規(guī)則，公司一旦準備登錄“新三板”，就必須在專業(yè)機構(gòu)的指導下先進行股權(quán)改革，明晰公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和高層職責。同時，“新三板”對掛牌公司的信息披露要求比照上市公司進行設置，很好的促進了企業(yè)的規(guī)范管理和健康發(fā)展，增強了企業(yè)的發(fā)展后勁。第三，“新三板”的存在。使得價值投資成為可能。無論是個人還是機構(gòu)投資者，投入新三板公司的資金在短期內(nèi)不可能收回，即便收回，投資回報率也不會太高。因此對新三板公司的投資更適合以價值投資的方式。第四，“新三板”制度的確立，使得掛牌公司的股權(quán)投融資行為被納入交易系統(tǒng)，同時受到主辦券商的督導和證券業(yè)協(xié)會的監(jiān)管，自然比投資者單方力量更能抵御風險。第五，股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的搭建，對于已投資“新三板”掛牌公司的私募股權(quán)基金來說，成為了一種資本退出的新方式，掛牌企業(yè)也因此成為了私募股權(quán)基金的另一投資熱點。

主持人：目前的市場形勢適合投資新三板嗎？

劉冉：我們也可以看到，今年以來“新三板”市場進入一個大起大落的過程，在一季度整個指數(shù)便有100%的增幅，隨著監(jiān)管層主動對市場降溫的一些舉措，在今年的4-6月，指數(shù)回落了將近30%?！靶氯濉钡耐顿Y比較適合對于企業(yè)基本面、價值有一個比較清楚判斷的投資人來進行投資。“新三板”從目前的估值角度來說，我們覺得還有比較多的機會。今年年初的時候，我和一個做二級市場投資的朋友交流，二級市場投資的收益率其實是非常好的，但他今年在資產(chǎn)配置方面增加了“新三板”的配置。因為前陣子創(chuàng)業(yè)板的估值已經(jīng)到了100多倍的市盈率，但當時“新三板”二級市場的市盈率可能只有50多倍，其中一些優(yōu)秀的企業(yè)，他的定增的市盈率可能在30倍左右，同時，現(xiàn)在各種“新三板”基金、眾籌基金可能會參與到企業(yè)“新三板”掛牌前的投資，他們的市盈率僅在10倍至20倍之間。

主持人：新三板和主板到底有哪些比較明顯的區(qū)別呢？

顧冰：除了之前提到的當日漲跌幅不設限，另外一個區(qū)別在于投資門檻?，F(xiàn)在很多的個人投資人知道有“新三板”，但是他可能覺得自己目前沒有辦法參與，因為“新三板”之前對于投資人的要求是：投資“新三板”市場的法人機構(gòu)的注冊資本為500萬元以上，合伙企業(yè)的實繳出資總額為500萬元以上，自然人名下前一交易日日終證券類資產(chǎn)市值在500萬元以上。除此之外，還要去券商那里開戶，還要接受一些適當性審查等等。

劉冉：從“新三板”投資參與者的受眾來看，目前主要還是針對機構(gòu)和一些大戶投資人。雖然大家對于降低投資門檻的呼聲很高，但是證監(jiān)會等從保護市場發(fā)展的角度來看，目前還是將投資門檻設定在比較高的水平，從二級市場的操作或掛牌后企業(yè)的操作來說，還是有這樣的要求。但是，隨著國家大力支持股權(quán)眾籌行業(yè)的發(fā)展，會有一些創(chuàng)新型的手段，其中包括在掛牌前對一些準“新三板”企業(yè)以股權(quán)眾籌等形式對該企業(yè)進行增資等，以領投+跟投的形式，一定程度上降低投資“新三板”的門檻。且投資擬上“新三板”企業(yè)在時間預期上要比投資主板企業(yè)長一些，因為現(xiàn)在國內(nèi)主板的交投是非?；钴S的，投資人的持股周期從幾周到幾個月不等，而“新三板”的投資周期通常在1-2年。

主持人：劉總剛提到了領投機構(gòu)是怎樣存在？

劉冉：“新三板”或股權(quán)眾籌的領投機構(gòu)一般來講都是專業(yè)的股權(quán)投資機構(gòu)，本身對于企業(yè)能夠進行系統(tǒng)、全面的盡職調(diào)查。包括我個人，最近也參與了一些“新三板”企業(yè)掛牌前或掛牌后的定增，從我個人角度來看，我是很難對一個企業(yè)進行充分的盡調(diào)的，包括對投資條款的設計，我個人對企業(yè)是沒有議價能力的。我相信大部分個人投資人都面臨著在一兩周之內(nèi)就要做出投資決策，是一個被動接受的角色。但是如果作為機構(gòu)投資人，是可以對企業(yè)進行一定的盡調(diào)，包括根據(jù)風險情況對于投資條款進行一些特定的設計，通過這些手段來降低投資的風險。所以領投機構(gòu)除了對項目價值的發(fā)掘以外，同時也要幫助跟投入去進行風險的控制及防范。

主持人：領投機構(gòu)如何來進行風險防范呢？

顧冰：我覺得“新三板”市場是介于一級市場和二級市場之間的，“新三板”企業(yè)在信息披露的程度上可能不如上市公司，但企業(yè)屬于成長期，企業(yè)發(fā)展有非常多的機會。加之如果主板、創(chuàng)業(yè)板的IPO要暫停或者放緩，那么會有相當多的企業(yè)選擇“新三板”。對于“新三板”的投資機構(gòu)來說，還是要辨別企業(yè)的價值。舉例來說，我們可能需要解決一些條款的問題、投資協(xié)議的問題、估值的問題等。另外就跟我們投資其他企業(yè)一樣，判斷企業(yè)的成長價值，考慮如何退出，如果不能退出怎么辦。這不同于以往成立一個基金。是打包投資的概念。例如我們基金一共投了10家企業(yè)，其中如果3-4家成功了，那也已經(jīng)給基金帶來不錯的收益?，F(xiàn)在如果用股權(quán)眾籌的方式來進入“新三板”的確能解決投資門檻過高的問題，因為我們通過股權(quán)眾籌。能將投資門檻降低到10萬、20萬，就擁有投資準“新三板”原始股的機會。加之這波調(diào)整之后，很多PE都降到了5-10倍之間，但如果掛牌成功的話，會自然而然的會有相應的成長。當然中間會有一定的風險，需要我們投資機構(gòu)去做一個判斷，也需要我們投資人擦亮雙眼。

劉冉：領投機構(gòu)通常代表了他背后投資人的利益。一般企業(yè)家愿意跟一家或少量的投資機構(gòu)進行協(xié)商，也是為了提高整個投資的效率。站在領投機構(gòu)的角度上，肯定會根據(jù)項目的風險、投資的價格、退出的保障機制等對企業(yè)做出判斷，針對以上內(nèi)容和企業(yè)協(xié)商制定一些投資保障措施來保障投資的退出。舉個例子，我們最近對一個擬上“新三板”的企業(yè)做了一個投資接洽，在投資談判的過程中，首先對企業(yè)的價值我們是肯定的，是受益于“一帶一路”的龍頭企業(yè)，在其細分領域也是排在第一位的，每年有3000多萬的凈利潤，并保持著20%-30%的成長。但我們也要站著投資人的角度考慮在未來這個企業(yè)有沒有掛牌失敗的風險，所以我們會和企業(yè)的大股東去談，萬一掛牌失敗，企業(yè)采取進行回購等措施。

主持人：對于新三板這樣一個全新的投資領域，大部分投資者所關心的還是如何選擇新三板企業(yè)？以及如何選擇新三板投資機構(gòu)？

顧冰：在五六年前，出現(xiàn)很多企業(yè)融資，但最后演變成了非法集資。所以個人投資人在選擇以“新三板”為目標的企業(yè)進行投資的時候，首先要看領投機構(gòu)過去有沒有相關行業(yè)經(jīng)驗，機構(gòu)的基金經(jīng)理過去的從業(yè)經(jīng)歷是怎樣的，其次了解參與的眾籌平臺之前做了哪些工作，第三看一些主簽約的券商是否簽約，第四是否有企業(yè)相關審計報告，第五投資協(xié)議中是否給出了一些約束，例如掛牌失敗的解決辦法等。對于擬上“新三板”的企業(yè)要求是：（1）依法設立且存續(xù)滿兩年；（2）業(yè)務明確，具有持續(xù)經(jīng)營能力；（3）公司治理機制健全，合法規(guī)范經(jīng)營；（4）股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；（5）主辦券商推薦并持續(xù)督導；（6）全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司要求的其他條件。

劉冉：“新三板”投資畢竟是新鮮的事物，很多領投機構(gòu)本身也缺乏“新三板”的投資經(jīng)驗，而且很多“新三板”的基金采用“2+1”的周期，許多的業(yè)績在短時間內(nèi)無法充分比較。股權(quán)眾籌則是對個案進行評估。首先，看這個領投機構(gòu)是不是一個正規(guī)的投資機構(gòu)，有相關的股權(quán)投資的經(jīng)驗。其次，大家可以從具體的項目去判斷，針對該項目相關的盡調(diào)工作是否完成，是否有相應文件支持。同時“新三板”的投資優(yōu)于早期的天使投資一點是“新三板”企業(yè)一般有一個比較長的經(jīng)營歷史，我們可以通過了解企業(yè)過往經(jīng)營狀況、誠信狀況以及啟動此次融資的動機去判斷企業(yè)的優(yōu)劣和未來的發(fā)展前景。

主持人：顧總對“新三板”有什么看法？

顧冰：相比于主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場，新三板市場最明顯的區(qū)別便是投資門檻的降低。由于投資門檻的降低，許多小貸公司、研發(fā)公司以及有所虧損但未來有發(fā)展前景的公司，在主板市場無法找到自己的位置，卻可以在新三板市場擁有一席之地。這樣一來，被投企業(yè)不僅融入了資金，同時也融入了投資人的資源。推動了行業(yè)的多樣性，也給了投資者更大的選擇空間。

主持人：什么樣的企業(yè)可以進入“新三板”掛牌呢？

顧冰：我認為能進入“新三板”的企業(yè)大致分為三類，第一類是具有科創(chuàng)背景，有一定技術的企業(yè)；第二類是有一定應收，專注于細分市場的企業(yè)：第三類是制造40和工業(yè)4.0。這些企業(yè)有發(fā)展前景，具有較高的成長陸，投資者可以選擇類似的“新三板”企業(yè)進行投資。愛創(chuàng)業(yè)也發(fā)現(xiàn)了這樣的趨勢，過去在愛創(chuàng)業(yè)推出的項目多為早期或處于成長期的企業(yè)。但和很多投資人溝通后，發(fā)現(xiàn)大家有投資“新三板”的需求，所以近期也會和劉總合作，在平臺上會有一些優(yōu)質(zhì)的準“新三板”項目推薦，歡迎大家登陸愛創(chuàng)業(yè)官網(wǎng)（www.ichuangye.com）進行查看。

主持人：在投資過程中，眾籌平臺承擔什么樣的角色？

顧冰：因為個人投資人購買“新三板”基金的需求金額較高，大致在100萬至200萬元，而若將新三板放到眾籌平臺上進行眾籌，需求金額就會被拆成10萬-20萬元，不僅降低了對投資者的資金要求，還增加了投資者的可選擇的領域。與此同時，因為領投機構(gòu)要將工作重心放在篩選優(yōu)質(zhì)項目、完成項目盡調(diào)上，在個人投資人的溝通上，就需要眾籌平臺來進行，披露給個人投資者“新三板”項目的基本信息、退出機制與時限等方面的資料，同時答疑解惑。

“新三板”概念是未來的投資熱點，“新三板”股權(quán)眾籌也是未來投資者的熱門選擇，愛創(chuàng)業(yè)股權(quán)眾籌平臺會逐步推出一些精挑細選的“新三板”眾籌項目，歡迎投資者登陸愛創(chuàng)業(yè)官方網(wǎng)站（www.ichuangye.com）查看具體項目信息。