王佳寧，李 沖

(1.寧波大學，浙江 寧波 315211;2.云南財經大學，昆明，650221)

一、引 言

創(chuàng)新是企業(yè)生存和發(fā)展的必要條件。雖然中國在2011年第一次成為全球專利申請數(shù)量最多的國家，但在湯森路透①湯森路透(Thomson Reuters)是由加拿大湯姆森公司(The Thomson Corporation)與英國路透集團(Reuters Group PLC)合并組成的商務和專業(yè)智能信息提供商，成立于2008年4月17日，主要為專業(yè)企業(yè)、金融機構和消費者提供財經信息服務。發(fā)布的“全球百強創(chuàng)新機構”2013年榜單中，中國無一機構入選。在今年的世界財富500強榜單中，中國企業(yè)已占15.8%。數(shù)據(jù)的對比，表明中國企業(yè)“大而不智”。毋庸諱言，中國企業(yè)的創(chuàng)新水平仍然落后于發(fā)達國家，原因之一是企業(yè)融資體制不支持企業(yè)創(chuàng)新。

為什么中國企業(yè)一直存在創(chuàng)新能力和創(chuàng)新動力不足的現(xiàn)象?Arrow等曾認為，企業(yè)創(chuàng)新能力不足的原因在于企業(yè)規(guī)模、市場結構、人力資本等企業(yè)內部特征以及外部市場因素，在特定條件下競爭性產業(yè)比壟斷產業(yè)能夠產生更多的研發(fā)激勵，壟斷性市場結構可能會削弱企業(yè)技術創(chuàng)新的積極性。②Arrow K J，The economic implications of learning by doing，New York:Social Science Electronic Publishing，1962，pp.155 －173.我國學者周黎安、羅凱以中國1985—1997年30個省市的面板數(shù)據(jù)為樣本，運用動態(tài)面板模型方法對企業(yè)規(guī)模與專利數(shù)量之間的關系進行了檢驗，發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模對創(chuàng)新有顯著的促進作用，①周黎安，羅凱:《企業(yè)規(guī)模與創(chuàng)新:來自中國省級水平的經驗證據(jù)》，經濟學季刊，2005年第4期，第626頁。不少學者據(jù)此解釋了中國經濟發(fā)展之初企業(yè)創(chuàng)新能力匱乏的現(xiàn)象。然而，當前中國經濟已實現(xiàn)跨越式發(fā)展，企業(yè)規(guī)模、人員素質乃至競爭環(huán)境等方面有長足的進步，這些傳統(tǒng)因素顯然不足以解釋目前國內企業(yè)創(chuàng)新動機不足的問題。

國內外學者，如 Hottenrott、Brown等，國內學者，如張杰、趙偉、鐘昌標等都研究了研發(fā)活動信息不對稱導致的融資約束等客觀原因。②Hottenrott H，“Financial constraints:Routine versus cutting edge R＆D investment，”Zew Discussion Papers，vol.11，no.2(2011.07)，pp.121－157.Brown J R，F(xiàn)azzari S M，Petersen B C，“Financing innovation and growth:cash flow，external equity and the 1990s R＆D boom，”Journal of Finance，vol.11，no.2(2009.10)，pp.151－185.鐘昌標，劉偉:《政府在科技創(chuàng)新中的作用分析》，閱江學刊，2015 年第1期，第5頁。國內企業(yè)往往集中了大量的中小企業(yè)，這些企業(yè)由于沒有完整的財務報表，信貸擔保只能依靠內部融資，融資約束大，融資渠道窄，融資成本普遍較高。當然，一些國內國外的證據(jù)同時表明，更多的金融資源不一定導致更多更好的創(chuàng)新，這一點對于我國的國有企業(yè)而言尤其重要。

我國企業(yè)按所有制性質一般可以分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)。非國有企業(yè)包括“三資”企業(yè)和民營企業(yè)，相比“三資”企業(yè)，民營企業(yè)所受的融資不公平待遇更甚。因此本文局限于國有企業(yè)與民營企業(yè)的比較。

二、基于融資成本差異的企業(yè)創(chuàng)新產出模型

本文借鑒Aghion等的研究模型，④Aghion P，Howitt P，Endogenous Growth Theory，Cambridge:The MIT Press，1997，p.88.嘗試建立一個簡明的存在融資成本差異的兩類企業(yè)(國有企業(yè)和民營企業(yè))創(chuàng)新發(fā)展模型，從而分析融資成本對企業(yè)創(chuàng)新利潤和產出的影響。假定模型的條件有二。條件一:每個企業(yè)都具備創(chuàng)新能力，創(chuàng)新可以降低企業(yè)的生產成本。條件二:每個企業(yè)都具有創(chuàng)新能力，都考慮進行創(chuàng)新活動。

企業(yè)基于利潤最大化的目的，根據(jù)創(chuàng)新產生的超額利潤確定研發(fā)投入和生產新產品，創(chuàng)新產出受到一系列條件的影響和約束。

假設有兩個企業(yè)A和B，同屬于某一行業(yè)，都生產同質的商品J。因此，在競爭均衡下價格都是Pj。消費者購買商品J的預算是E，為計算方便，假設消費者購買的J商品中有一半來自A企業(yè)，一半來自B企業(yè)。本文重點考察資本價格對企業(yè)創(chuàng)新動力的影響，融資成本差異造成資本價格扭曲，企業(yè)的融資成本因所有制性質而不同。令社會平均資本價格為r，企業(yè)因所有制性質而面對不同的資本價格，融資成本存在差異，用μir表示，i包含A企業(yè)、B企業(yè)。創(chuàng)新后，企業(yè)生產商品的單位成本由1下降為1/(1+γi)，從而增加收益。

因此，不考慮創(chuàng)新成本和創(chuàng)新概率，單個企業(yè)在創(chuàng)新前后的利潤分別如下式:

π1是企業(yè)創(chuàng)新后獲得的利潤。創(chuàng)新完全有可能給企業(yè)帶來利潤，但確實存在風險。下面進一步考慮創(chuàng)新成功的概率和企業(yè)的創(chuàng)新成本。

我最喜歡的NBA球員是科比·布萊恩。他在2008年北京奧運會上帶領美國隊奪得金牌，重回世界第一。在一次記者訪談中，一位記者問科比：“你是怎么取得如此之大的成就的？”科比笑著說：“你見過凌晨四點半的洛杉磯嗎？”原來，科比在球場上所向披靡的身影后，是他在凌晨四點半別人還在睡覺時開始的無數(shù)次的練習，他的雙手也因這高強度的練習嚴重變形。他付出的汗水又有誰能體會？

企業(yè)創(chuàng)新成功降低了單位生產成本，通常將創(chuàng)新產生的較低成本的商品稱為新產品，即創(chuàng)新成功的產出。兩類企業(yè)都有創(chuàng)新能力，為了創(chuàng)新，企業(yè)需要進行R＆D研發(fā)活動。因此，我們認為企業(yè)的研發(fā)投入對創(chuàng)新成功具有正向的促進作用，研究投入用Ri表示。采用經典的柯布—道格拉斯生產函數(shù)，構建單位新產品產出的模型(本文為簡化分析，暫不考慮人力資本N)。簡單創(chuàng)新產出績效模型如下:

其中Yi表示創(chuàng)新產出績效，αi表示研發(fā)部門的效率，θ表示研發(fā)投入產出的彈性系數(shù)。R＆D活動具有較高的不確定性，高昂的R＆D投入不一定必然帶來創(chuàng)新。不過，研發(fā)投入較高的企業(yè)，其創(chuàng)新的概率應當高于研發(fā)投入較低的企業(yè)。Aghion認為，研發(fā)投入的增加在某種程度上就是創(chuàng)新概率的提高。用ρi表示企業(yè)創(chuàng)新成功的概率，為了保持模型的一致性，創(chuàng)新概率函數(shù)方程為:

其中，σ是區(qū)別于(3)式中θ研發(fā)投入的產出彈性;通過對Ri進行簡單調整，確保創(chuàng)新成功的概率 ρi在［0，1］之間;將 Ri視為單位商品的創(chuàng)新投入比，即企業(yè)研發(fā)投入占企業(yè)總產值的比重。這表示在企業(yè)中，較高的研發(fā)投入能提高創(chuàng)新產出的概率，降低企業(yè)生產成本，符合本段的模型假設。

另外，企業(yè)進行創(chuàng)新活動，無論成功與否都不可避免地會產生創(chuàng)新成本，企業(yè)創(chuàng)新成本與研發(fā)投入以及創(chuàng)新成功的概率密切相關。為了保證模型框架的完整，采用近似于Aghion的方法，假設創(chuàng)新成本

因此，可以得到考慮了創(chuàng)新成功概率和創(chuàng)新成本后企業(yè)的利潤函數(shù):

同時，根據(jù)利潤最大化原則，可以推導出最優(yōu)化研發(fā)投入函數(shù):

從而推導出最優(yōu)化創(chuàng)新產出績效模型:

最終，得到了存在融資差異的兩類企業(yè)的創(chuàng)新產出績效平衡模型。在競爭市場上，企業(yè)的創(chuàng)新產出除了受到企業(yè)研發(fā)部門效率αi、創(chuàng)新收益γi的影響之外，還受到創(chuàng)新資金成本μir的影響，同時，任何金融環(huán)境對企業(yè)融資成本的扭曲都會改變企業(yè)的創(chuàng)新產出。在模型中，反映創(chuàng)新產出績效的Yi與反映融資成本的μi存在正向關系，即假定其他條件相同時，當企業(yè)獲得較低的資金成本時，企業(yè)的創(chuàng)新產出反而較低。對于國有企業(yè)而言，政府的某些傾向性政策往往會導致企業(yè)間融資成本產生差異。國有企業(yè)依靠政策福利以及方便廉價的銀行信貸，融資成本μA相對低于民營企業(yè)μB;民營企業(yè)大多靠自身內部融資，融資渠道窄，融資成本高。國有企業(yè)獲得了較低成本的資金，無形中降低了產品成本，導致創(chuàng)新動力不足，民營企業(yè)單位資本帶來的創(chuàng)新產出績效一定會高于國有企業(yè)。因此，融資成本的差異在一定程度上會抑制創(chuàng)新活動，得到如下兩個命題。

命題一:由于不同所有制企業(yè)的融資成本差異，民營企業(yè)單位資本的創(chuàng)新績效高于國有企業(yè)，融資成本對創(chuàng)新產出績效具有正向的影響。

創(chuàng)新收益γi表示創(chuàng)新后產品成本的下降幅度。由模型可知，反映創(chuàng)新產出的Yi與反映創(chuàng)新收益的γi存在正向關系。企業(yè)創(chuàng)新產品成本下降越多，創(chuàng)新收益越大，企業(yè)就越有動力進行創(chuàng)新活動，創(chuàng)新產出就越多。進一步把兩類企業(yè)結合起來，得到全社會企業(yè)的整體研發(fā)活動模型:

根據(jù)公式(8)，兩類企業(yè)之間融資成本μA和μB差異越小，創(chuàng)新總產出越多。企業(yè)創(chuàng)新收益γA和γB由市場決定。因此，得出另一命題。

命題二:國有企業(yè)融資成本的政策優(yōu)勢削弱了研發(fā)動力。對民營企業(yè)而言，融資成本過高，對其總體的研發(fā)活動也會產生抑制作用。融資成本差異過大會導致我國企業(yè)整體研發(fā)動力不足。

三、模型的構建與數(shù)據(jù)描述

很多學者選擇研究投入或產出作為解釋變量，研究企業(yè)的研發(fā)能力。Maiti和singh，以及俞立平等都認為可以從生產投入和產出兩個方面來刻畫創(chuàng)新，投入指標包括 R＆D人員、R＆D經費等，產出指標包括新產品銷售收入、發(fā)明專利數(shù)等。①俞立平:《企業(yè)性質與創(chuàng)新效率——基于國家大中型工業(yè)企業(yè)的研究》，數(shù)量經濟技術經濟研究，2007年第5期，第111頁?？傮w投入指標都會采用R＆D經費投入。關于產出指標，何國華分析認為，對于企業(yè)而言，只有把專利轉化成產品才能完成創(chuàng)新的全過程，②何國華，常鑫鑫:《融資結構、資本效率與企業(yè)創(chuàng)新能力——來自中國工業(yè)企業(yè)的證據(jù)》，南昌大學學報(人文社會科學版)，2011年第6期，第54頁。因此，本文結合中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)，采用新產品產值對企業(yè)創(chuàng)新產出進行度量分析:被解釋變量創(chuàng)新績效Inn－eff，表示創(chuàng)新產出與創(chuàng)新投入之比;解釋變量融資成本Fin－cost是以企業(yè)支付的利息占其負債額的百分比，即以企業(yè)的平均利息率作為衡量融資成本的指標。模型的設定如下:

在式(9)中，下標 i和 t分別表示第 i個企業(yè)和第t年;ε是隨機擾動項;X是除去融資成本變量Fin－cost控制變量的矩陣，主要包括企業(yè)創(chuàng)新績效的其他影響因素;Π是相應的回歸系數(shù)矩陣。

中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫是海內外學者研究中國企業(yè)行為和績效的主要數(shù)據(jù)庫，1999—2011年包括了300多萬個觀測值，僅2011年就包括了47.76萬家工業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)庫中，企業(yè)僅在2005—2007年披露了R＆D數(shù)據(jù)。為了采用平衡面板數(shù)據(jù)進行分析，考慮有些企業(yè)沒有創(chuàng)新產品，有些企業(yè)的調查數(shù)據(jù)在分析時間段內缺失，最后篩選出樣本企業(yè)2014家(國有企業(yè)586家，民營企業(yè)1428家)。實證檢驗融資成本差異對企業(yè)創(chuàng)新的影響。我們在回歸方程中控制了其他影響企業(yè)創(chuàng)新績效的主要變量，引入企業(yè)規(guī)模(Size)、市場勢力(Marfor)、人均工資(Wage)、經濟增長率(Growth)等作為控制變量，控制宏觀經濟不確定性對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響。企業(yè)規(guī)模分為三等，分別用1、2、3代表小型、中型和大型企業(yè);用企業(yè)工業(yè)總產值除以所在行業(yè)工業(yè)總產值表示市場勢力;用人均工資反映企業(yè)的人力資本情況;經濟增長率以全年GDP增長率來衡量。為了克服異方差問題，文中對變量進行了對數(shù)處理。

四、實證結果分析

運用2005—2007年中國工業(yè)企業(yè)面板數(shù)據(jù)固定效應(FE)分析法，重點考察融資成本對被解釋變量創(chuàng)新績效Inn－eff的影響，觀測結果是否與前文的分析預測一致，具體檢驗結果如表1。

表1 融資成本差異對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響

根據(jù)表1的模型，融資成本對企業(yè)創(chuàng)新績效產生正向的影響。因為融資傾向性政策，民營企業(yè)的資本價格不得不提高，導致創(chuàng)新產出績效扭曲。民營企業(yè)融資成本高，自然會努力用好來之不易的資本，提高創(chuàng)新產出績效。Maiti和Singh的結論與此相反，他們認為，競爭程度和外部融資是影響企業(yè)創(chuàng)新的重要因素，競爭程度越高，外部融資越便利，企業(yè)創(chuàng)新能力越強。中國的民營企業(yè)面臨較大的生存壓力和更嚴峻的競爭環(huán)境，具有較強的創(chuàng)新動力;而大型國有企業(yè)不僅在外部融資方面具有優(yōu)勢，面臨的競爭壓力也比較小，往往在某一個行業(yè)中具有較強的壟斷優(yōu)勢，因此創(chuàng)新的積極性并不高，創(chuàng)新產出績效自然也不高。

企業(yè)規(guī)模與創(chuàng)新績效呈負相關關系。本文實證發(fā)現(xiàn)，小企業(yè)比大企業(yè)具有更強的創(chuàng)新能力，這與民營企業(yè)大多是中小企業(yè)的事實相吻合。同時，市場勢力、人力資本、經濟增長率等在整體上對企業(yè)創(chuàng)新績效起到了較為明顯的促進效果。為了進行穩(wěn)健性檢驗，回歸方程依次加入控制變量，所有估計系數(shù)都在0.01的顯著性水平下顯著，并且估計系數(shù)也非常相近，說明實證結論穩(wěn)健。

五、企業(yè)融資成本差異對創(chuàng)新產出的抑制作用

對上文的模型進行適當?shù)男薷?，建立新的模型。用新產品產值表示社會企業(yè)的創(chuàng)新活動變量Inn，不考慮資本的創(chuàng)新績效，采用新產品產值指標，對各個企業(yè)的新產品產值加總求得。新的模型如下:

其中被解釋變量|Fin－cost－diffit|指融資成本差異，是企業(yè)支付的利息占其負債額的百分比，即融資成本，減去這一年所有企業(yè)融資成本的平均值，然后對兩者之差再取絕對值計算得出的。創(chuàng)新活動變量Inn不同于前面的解釋變量創(chuàng)新績效Inn－eff，表示社會總體創(chuàng)新活動，目的是考慮社會的創(chuàng)新活動是否因現(xiàn)有體系下的融資成本差異受到抑制。我們可以估計Fin－cost－diffit的值?？刂谱兞亢碗S機擾動項與公式(9)類似，檢驗結果如表2所示。

表2 融資成本差異對社會總體創(chuàng)新活動的影響

從結果可以看出，融資成本差異會降低企業(yè)的創(chuàng)新動力，社會融資成本差異每降低1單位，全社會的研發(fā)活動增加0.122個百分點。這驗證了前文命題二的結論。各變量的顯著性并未發(fā)生本質性的改變，回歸結果同樣也具有穩(wěn)健性。

另外，對比公式(9)(10)可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)規(guī)模呈現(xiàn)出截然相反的結果，在公式(9)中為正值，公式(10)中為負值。這是因為小規(guī)模的企業(yè)可以利用好每一分錢，所以單位資本創(chuàng)新績效高;大型企業(yè)由于創(chuàng)新投入多，創(chuàng)新不斷積累，創(chuàng)新數(shù)量和創(chuàng)新活動多于小規(guī)模企業(yè)，這恰好與Maiti和Singh的分析結果一致，他們認為大企業(yè)比小企業(yè)更具有創(chuàng)新能力。前后文結論并非不一致，創(chuàng)新總量的龐大并不能掩蓋創(chuàng)新績效的低下。相比于民營企業(yè)，國有企業(yè)規(guī)模大，融資成本低，生產成本相對較低，導致創(chuàng)新活動動力不足;民營企業(yè)處于激烈的競爭環(huán)境之中，創(chuàng)新動力十足，但由于融資成本較高，不能很好地開展創(chuàng)新活動。由此得出重要結論:目前，因所有制不同而產生的企業(yè)融資成本差異過大對創(chuàng)新活動具有抑制作用。

六、結論與建議

融資成本與企業(yè)創(chuàng)新績效存在明顯的相關效應。融資成本差異主要是因為企業(yè)所有制不同——相對廉價的資本主要進入國有企業(yè)，民營企業(yè)單位資本的創(chuàng)新績效優(yōu)于國有企業(yè)。國有企業(yè)占用了大部分的創(chuàng)新資金，創(chuàng)新效率卻低于民營企業(yè)，所以現(xiàn)有的融資體制總體上抑制了我國企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動。要實現(xiàn)大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的目標，不僅要鼓勵全民投身創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新活動，還要在體制機制上進行配套改革，改善創(chuàng)新的融資環(huán)境。

第一，加強企業(yè)與金融機構的合作關系。目前，科技型企業(yè)不懂得金融運行規(guī)則，金融領域的人士不懂得科技創(chuàng)新規(guī)律，雙方在各自的系統(tǒng)中運行?？萍计髽I(yè)要打破為專利而專利，以評獎為中心的激勵導向，把注意力轉向提高科研成果的轉化率，提高成果轉化的預期收益，增強對金融資本的吸引力。金融機構則要積極主動地為企業(yè)的科技創(chuàng)新服務，了解和研究科技創(chuàng)新的規(guī)律，對那些不利于科技創(chuàng)新的管理制度進行改革。

第二，改變傳統(tǒng)的投融資理念。接受科技企業(yè)無形資產多、有形資產少、成長空間大的特點，克服重有形資產、輕無形資產，重企業(yè)以往業(yè)績、輕未來成長的慣性思維，科學地評估科技企業(yè)，積極支持成長中的中小型科技企業(yè)。

第三，營造公平的融資市場。國有企業(yè)由于融資較易且成本較低，在我國的創(chuàng)新中扮演著重要角色，但是，由于剩余索取權控制機制的虛設以及內部創(chuàng)新激勵制度的缺失，降低了創(chuàng)新的績效。民營企業(yè)在信息把握、市場開拓、創(chuàng)新機制等方面比較靈活，同樣的資金投入獲得的創(chuàng)新績效更高。為此，對于國有企業(yè)，工作的重點在于股權改革和制定創(chuàng)新成果激勵機制，提高創(chuàng)新資金的業(yè)績;對于民營企業(yè)，既要加大其創(chuàng)新動力，提高研發(fā)投入，更要營造公平的融資環(huán)境。改變創(chuàng)新資源的錯配，既要健全市場機制，又要加強政府的合理引導和干預。首先，從市場角度來說，要規(guī)范和培育民間風險投資，清晰合理地定位多層次、多維度的民間金融市場，拓展融資渠道。其次，加大股權融資力度，提高直接融資比重，深化市場改革，減少行政管制，激發(fā)市場的動力和創(chuàng)造性。再次，對于政府來說，要加強知識產權保護，構建知識產權保護體系，倒逼國有企業(yè)和民營企業(yè)走上創(chuàng)新發(fā)展之路。最后，加大對中小銀行的支持力度，建立專門為民營中小企業(yè)而設計的金融機構，為解決中小企業(yè)融資難提供服務平臺。