汪洋

摘 要：隨著房地產(chǎn)行業(yè)的深度調(diào)整，傳統(tǒng)開發(fā)模式已無(wú)法滿足企業(yè)的發(fā)展需要，需盡快尋找一種新的商業(yè)模式，既可以提升企業(yè)盈利能力，又能降低資本運(yùn)作的成本。近些年流行的輕資產(chǎn)模式有著種種優(yōu)勢(shì)，但對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言，該模式能否適用還需進(jìn)一步進(jìn)行論證。本文從房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀分析入手，重點(diǎn)分析了行業(yè)模式調(diào)整的緊迫性，并對(duì)輕資產(chǎn)模式是否適用于地產(chǎn)開發(fā)進(jìn)行了初步論證。

關(guān)鍵詞：輕資產(chǎn)；商業(yè)模式

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，在房地產(chǎn)行業(yè)起步階段，對(duì)應(yīng)國(guó)家人均GDP為800-1000美元；當(dāng)GDP達(dá)到3000美元時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)開始加速發(fā)展；達(dá)到7000美元左右時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入調(diào)整和穩(wěn)定增長(zhǎng)階段；達(dá)到12000-13000美元時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)入飽和階段。2014年，我國(guó)人均GDP已經(jīng)接近7000美元，已逐步由加速發(fā)展時(shí)期過(guò)渡為穩(wěn)定增長(zhǎng)和調(diào)整期。

從2014年房地產(chǎn)行業(yè)總體發(fā)展情況來(lái)看，樓市全面上漲格局已不復(fù)存在，大中城市樓市房?jī)r(jià)由全線快漲逐步轉(zhuǎn)變成普遍下跌。隨著市場(chǎng)供求結(jié)構(gòu)的調(diào)整，以及樓市長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制的深度推進(jìn)，長(zhǎng)期以來(lái)支撐房產(chǎn)投資性需求的諸多因素正在消退。開發(fā)商不再唱主角，購(gòu)房者才是市場(chǎng)真正的核心。

市場(chǎng)的調(diào)整與轉(zhuǎn)變進(jìn)一步加劇房地產(chǎn)企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)，也進(jìn)一步壓縮行業(yè)利潤(rùn)空間。房地產(chǎn)銷售價(jià)格的下降及各項(xiàng)成本費(fèi)用的上升直接導(dǎo)致房地產(chǎn)公司利潤(rùn)空間的下降。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年前三季度房地產(chǎn)行業(yè)毛利率水平同比有所下降，其中三線城市房地產(chǎn)毛利率水平下降最大。2014年前三季度毛利率為28.8%，低于2013年同期31.2%的水平。其中一線為31.2%，同比下降2.6個(gè)百分點(diǎn)；二線為32.1%，同比下降3.1個(gè)百分點(diǎn)；三線為29.1%，同比下降5.2個(gè)百分點(diǎn)。從公司整體凈資產(chǎn)收益情況來(lái)看，滬深及內(nèi)地在港上市房地產(chǎn)公司的凈資產(chǎn)收益率均值分別下降至12.26%和18.18%。滬深及內(nèi)地在港上市房地產(chǎn)公司中分別有54%和42%的企業(yè)凈資產(chǎn)收益率出現(xiàn)下滑，主要企業(yè)收益水平下降，周轉(zhuǎn)速度降低，導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益水平整體下滑。

市場(chǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整、房?jī)r(jià)下調(diào)、成本攀升等因素壓縮了房地產(chǎn)企業(yè)的利潤(rùn)空間。房地業(yè)最終要告別“粗放、高利潤(rùn)”的“黃金時(shí)代”，開始回歸理性中速發(fā)展的“白銀時(shí)代“。

在”白銀時(shí)代“，房地產(chǎn)行業(yè)傳統(tǒng)開發(fā)模式已無(wú)法滿足企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。需尋找一種新模式既可以提升企業(yè)盈利能力，又能降低資本運(yùn)作的成本。

通過(guò)初步研究發(fā)現(xiàn)，近些年，在互聯(lián)網(wǎng)、零售等行業(yè)流行一種商業(yè)模式，資產(chǎn)規(guī)模較小、資產(chǎn)形態(tài)較輕，且企業(yè)高度關(guān)注知識(shí)運(yùn)用，能夠?qū)崿F(xiàn)較高的投資收益。在該商業(yè)模式中，企業(yè)主要依靠核心價(jià)值進(jìn)行發(fā)展，而不是依靠核心業(yè)務(wù)的發(fā)展。例如，生產(chǎn)型企業(yè)一般都會(huì)將生產(chǎn)外包，從生產(chǎn)、加工的環(huán)節(jié)中解放出來(lái)，從而降低資金的占用，集中精力做好設(shè)計(jì)、研發(fā)工作。該模式被稱為輕資產(chǎn)模式。

目前對(duì)輕資產(chǎn)模式的研究還沒(méi)有形成系統(tǒng)的體系，只有少數(shù)案例或者實(shí)證的研究。通過(guò)對(duì)部分資料的總結(jié)歸納，可進(jìn)一步概括出輕資產(chǎn)模式的特點(diǎn)：

（1）輕資產(chǎn)商業(yè)模式能幫助企業(yè)提升ROE，從而使企業(yè)價(jià)值快速增長(zhǎng)；

（2）輕資產(chǎn)商業(yè)模式能夠提升企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率，是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的來(lái)源；

（3）輕資產(chǎn)商業(yè)模式重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)發(fā)展過(guò)程中的兩個(gè)環(huán)節(jié)：研發(fā)與銷售，更容易獲得較高的利潤(rùn)，提升企業(yè)收益水平；

（4）企業(yè)價(jià)值最大化將驅(qū)動(dòng)企業(yè)選擇輕資產(chǎn)商業(yè)模式，同時(shí)輕資產(chǎn)商業(yè)模式也能撬動(dòng)企業(yè)價(jià)值最大化。

輕資產(chǎn)模式有著種種優(yōu)勢(shì)，但對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言，該模式能否適用還需進(jìn)一步進(jìn)行論證。

對(duì)于一個(gè)資金密集型行業(yè)來(lái)說(shuō)，在銷售價(jià)格、生產(chǎn)成本一定的情況下，降低資金成本與提升周轉(zhuǎn)速度將幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)更高效益水平。對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)而言，更是如此。

我們選用杜邦模型來(lái)對(duì)房地產(chǎn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式進(jìn)行分析。

杜邦模型是用來(lái)綜合分析企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的經(jīng)典模型，基本原理是通過(guò)對(duì)資產(chǎn)收益率指標(biāo)進(jìn)行剖析，將核心指標(biāo)逐級(jí)分解為多項(xiàng)財(cái)務(wù)比率的乘積，通過(guò)各項(xiàng)財(cái)務(wù)比率的實(shí)現(xiàn)情況來(lái)深入分析比較企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況。這種方法最早由美國(guó)杜邦公司使用，故名杜邦模型。

杜邦模型相關(guān)公式：

ROE（權(quán)益資本收益率）=ROIC（投入資本收益率）×FLM（財(cái)務(wù)杠桿乘數(shù)）×TER（稅收效應(yīng)比率）

ROIC（投入資本收益率）=EBIT/投入資本

FLM（財(cái)務(wù)杠桿乘數(shù)）=FSR （財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)比率）×FCE （財(cái)務(wù)成本比率）=投入資本/權(quán)益價(jià)值 * EBT/EBIT

TER（稅收效應(yīng)比率）=EAT/EBT

ROE=EAT/權(quán)益價(jià)值=EBIT/營(yíng)業(yè)收入*營(yíng)業(yè)收入/投入資本*投入資本/權(quán)益價(jià)值*EBT/EBIT*EAT/EBT

[注]：EAT-凈利潤(rùn)、EBT-稅前凈利潤(rùn)、EBIT-息稅前凈利潤(rùn)

我們通過(guò)比較帕爾迪、萬(wàn)科、新鴻基三家公司2005年ROE指標(biāo)，試分析輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)對(duì)公司價(jià)值的影響：

比較三家地產(chǎn)公司權(quán)益資本收益率，帕爾迪最高，萬(wàn)科次之，新鴻基最低；帕爾迪的權(quán)益資本收益率[ROE]是萬(wàn)科的 1.5 倍，是新鴻基的 3.5 倍。但是，對(duì)比三家公司的利稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率，我們發(fā)現(xiàn)：新鴻基是最高的，萬(wàn)科次之，帕爾迪最低，新鴻基利稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率是萬(wàn)科的 3 倍，是帕爾迪的 3.5 倍。是什么原因?qū)е滦馒櫥臋?quán)益資本收益率最低呢？我們進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)：帕爾迪的投入資本周轉(zhuǎn)率最高，是萬(wàn)科的資本周轉(zhuǎn)率約 2 倍，是新鴻基的資本周轉(zhuǎn)率約 15 倍；帕爾迪的投入資本收益率最高，是萬(wàn)科的資本收益率約 1.7 倍，是新鴻基的資本收益率約 4.4 倍；而財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)比率、財(cái)務(wù)成本比率、稅收效應(yīng)比率三個(gè)指標(biāo)差異不大；因此，我們可以說(shuō)：因?yàn)榕翣柕系耐度胭Y本周轉(zhuǎn)率是最高的，所以導(dǎo)致其投入資本收益率、權(quán)益資本收益率是最高的。

帕爾迪的優(yōu)勢(shì)恰恰在于其資金周轉(zhuǎn)率，帕爾迪能將資金周轉(zhuǎn)率維持在1.2的水平，這個(gè)水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)萬(wàn)科的0.56。有兩方面重要原因幫助帕爾迪實(shí)現(xiàn)如此高周轉(zhuǎn)比率：

1、降低土地資金占?jí)??！巴恋仄跈?quán)”制度也是美國(guó)房地產(chǎn)公司降低資金占?jí)旱闹匾?。例如，帕爾迪僅支付定金，就可以獲得一塊計(jì)劃在8年后開發(fā)的土地，而不需要在短期內(nèi)將地款完全支付。這也意味著，帕爾迪能更大層面上提升資金使用效率；

2、帕爾迪工廠化的房地產(chǎn)開發(fā)模式，流水線式的標(biāo)準(zhǔn)化作業(yè)，幫助企業(yè)縮短開發(fā)周期，提升凈資產(chǎn)收益水平。其中，帕爾迪控制土地資金占用的做法，一方面將土地鎖定，滿足企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的需要，另一方面降低企業(yè)資金占用，將資產(chǎn)變輕、降低負(fù)債率，提升資金周轉(zhuǎn)效率。

國(guó)內(nèi)企業(yè)可能無(wú)法拷貝帕爾迪控制土地資金占用的做法，但可以以此為方向，進(jìn)一步探索去重資產(chǎn)化的運(yùn)作模式。其實(shí)，國(guó)內(nèi)已有多家房地產(chǎn)企業(yè)開始初步試水“輕資產(chǎn)”模式。

萬(wàn)通地產(chǎn)正在嘗試的以基金為核心的輕資產(chǎn)模式，依托正奇基金資本基金平臺(tái)，發(fā)起規(guī)模約為13.2億的CBD物業(yè)投資基金，為開發(fā)北京中服Z3地塊募集資金。產(chǎn)業(yè)基金的方式可以降低資產(chǎn)負(fù)債，以較小的資本撬動(dòng)大資本，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散，獲取相對(duì)較高的收益。

綠城房地產(chǎn)采用代建模式為政府提供專業(yè)服務(wù)。相對(duì)于額度巨大的地產(chǎn)投資，做專業(yè)服務(wù)相當(dāng)于是沒(méi)有本錢的生意，但其利潤(rùn)率卻相當(dāng)可觀。綠城的代建模式幾乎不占用綠城的的資金，但卻是綠城新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)和未來(lái)轉(zhuǎn)型的方向。

萬(wàn)科以品牌輸出和管理輸出，開展項(xiàng)目合作開發(fā)。萬(wàn)科根據(jù)客戶需求，分析不同客戶的價(jià)值關(guān)注點(diǎn)，將居住需求進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，形成成熟的產(chǎn)品線，將戶型、裝修、部品模塊化，進(jìn)一步提升項(xiàng)目整體運(yùn)營(yíng)效率，并在項(xiàng)目合作開發(fā)中進(jìn)行快速?gòu)?fù)制，提升項(xiàng)目周轉(zhuǎn)率。另外，在合作過(guò)程中，萬(wàn)科堅(jiān)持“小股操盤”，即萬(wàn)科盡量減少占股比例，但項(xiàng)目仍由萬(wàn)科操盤，使得投資收益倍增。其投資收益主要來(lái)源于聯(lián)營(yíng)合營(yíng)公司實(shí)現(xiàn)的萬(wàn)科權(quán)益利潤(rùn)。相信隨著該合作模式的逐漸增加，萬(wàn)科凈資產(chǎn)收益率將大幅提升。

產(chǎn)業(yè)規(guī)律表明，在行業(yè)利潤(rùn)水平逐漸降低時(shí)，周轉(zhuǎn)效率和模式差異會(huì)成為業(yè)績(jī)達(dá)成的主要支撐，制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、金融業(yè)等均不例外。為了生存發(fā)展的戰(zhàn)略需要，企業(yè)必須保持或擴(kuò)大市場(chǎng)份額，盡量保持盈利能力，同時(shí)還要防范經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的時(shí)代已悄然來(lái)臨，在未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中比拼的將會(huì)是資本運(yùn)作能力，科研支撐能力，及專業(yè)品牌經(jīng)營(yíng)能力，這些訴求迫使企業(yè)需要盡量將自己變“輕”，使反應(yīng)速度更快。

在中國(guó)，“輕資產(chǎn)”概念剛剛興起，還有很多商業(yè)模式有待我們共同探索和論證。

參考文獻(xiàn)

[1] 劉婧.2012.《什么樣的企業(yè)適合輕資產(chǎn)》.新會(huì)計(jì)；

[2] 張偉 房地產(chǎn)企業(yè)輕資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式分析 《中國(guó)房地產(chǎn)》2013年 第9期