于洋

眾所周知，地產(chǎn)屬于資金密集型行業(yè)，在庫存高企的背景下，沒有金融的支持，房企的日子可想而知。而REITS的出現(xiàn)，無疑將搬走壓在開發(fā)企業(yè)背上“庫存高”與“融資難”這兩座大山。

最近房地產(chǎn)市場暖風(fēng)頻吹。

日前，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在瑞士達(dá)沃斯出席與世界經(jīng)濟(jì)論壇國際工商理事會(huì)代表對(duì)話會(huì)時(shí)表示，中國房地產(chǎn)市場的剛性需求是長期的，并將帶動(dòng)國內(nèi)相關(guān)行業(yè)和產(chǎn)品供給，房地產(chǎn)市場在一段時(shí)期內(nèi)出現(xiàn)調(diào)整也是正常的。這無疑給自覺行業(yè)失寵的地產(chǎn)商們送來了“定心丸”。

而另一則房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）有望在今年上半年開啟試點(diǎn)的新聞，更是讓業(yè)內(nèi)相關(guān)人士振奮不已。

近日，住建部發(fā)布了《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的指導(dǎo)意見》，表示要建立多種渠道發(fā)展租賃市場，推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)。

難道這一次，中國版的REITs真的要來了？

“不管是什么REITs，只要能夠真正落地，對(duì)于房地產(chǎn)市場和資本市場而言都將是一個(gè)極好的消息?！北本┤f城睿石投資管理有限公司董事總經(jīng)理王震宇在接受本刊記者采訪時(shí)興奮地表示?！癛EITs一旦落地，行業(yè)的發(fā)展必將開啟一輪變革潮。”

何為REITs？

REITs即房地產(chǎn)投資信托，是英文“Real Estate Investment Trust”的縮寫（復(fù)數(shù)為REITs）。它是一種以發(fā)行收益憑證的方式，匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。

簡單而言，REITs就是一個(gè)擁有并運(yùn)營商業(yè)性房地產(chǎn)的企業(yè)，它持有如公寓、酒店、商場、辦公樓、醫(yī)院和倉庫等在內(nèi)的房地產(chǎn)資產(chǎn)。其收益主要來自兩方面：一是其長期的資本增值收益，二是租金收益，即REITs的分紅。

通俗地說就是投資者把錢集資起來買一些物業(yè)，然后把這些物業(yè)交給專業(yè)的REITs公司來管理。物業(yè)收的租金和其他收入、包括物業(yè)升值的收益，扣掉費(fèi)用，再回歸給投資者。

“要知道，在中國，普通百姓熱衷于投資房產(chǎn)，但投資的僅僅是‘買得起的房子，往往是要到售樓處排隊(duì)搖號(hào)，購買后變成不動(dòng)產(chǎn)，等待其漸漸升值，再轉(zhuǎn)手賣掉。財(cái)富階層則保有幾處甚至幾十處的房產(chǎn)以待升值。誰也不敢想買下萬達(dá)廣場、華潤中心。而在美國，任何人都有機(jī)會(huì)間接擁有萬豪酒店、沃爾瑪超市以及曼哈頓的寫字樓等優(yōu)質(zhì)物業(yè)?！痹谕跽鹩羁磥?，REITs的落地，將為普通民眾提供更便捷、更穩(wěn)健的房地產(chǎn)投資機(jī)會(huì)，讓普通民眾都能夠分享物業(yè)的租金和增值收益。而對(duì)于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)而言，通過出售項(xiàng)目給予REITs可提前回籠資金，縮短投資回報(bào)周期。從而在一定程度上加速房企的發(fā)展速度。這就是REITs的魅力所在。

事實(shí)上，REITs通過資本市場向公眾投資者發(fā)行，已是一個(gè)較為成熟的投資品種。目前，全球已有20個(gè)國家和地區(qū)相繼推出REITs，總市值已經(jīng)超過一萬億美元。其中，美國是全球首個(gè)開辟REITs市場的國家，也持續(xù)保持著全球第一大REITs市場地位。截至目前，美國REITs總市值超過6000億美元，占全球REITs總市值的59%。

“從不同的角度觀察，可以將REITs劃分為不同的類型，由于美國REITs市場最成熟，REITs的種類也最齊全，我們主要以美國為例來討論根據(jù)投資類型與投資目標(biāo)的不同對(duì)REITs的不同分類。”王震宇介紹，根據(jù)投資類型（贏利模式）不同將REITs分為權(quán)益型（Equity REITs）、抵押型（MorageREITs）、混合型（Hybrid REITs）；根據(jù)投資目標(biāo)（投資范圍）不同將REITs分為住宅類、寫字樓類、購物中心類、零售商店、工業(yè)設(shè)施類、工業(yè)與辦公混合類、醫(yī)療保健場所類、出租房類、抵押類、倉庫類、專業(yè)類等。

“無論哪種形式的REITs，其核心都是將房地產(chǎn)從‘不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)變成為‘動(dòng)產(chǎn)。就像普通股票一樣，具有高度的流動(dòng)性，這大大降低了房企以往巨大的資金沉淀壓力。同時(shí)，這種流動(dòng)性也增加了投資的安全性。投資者隨時(shí)可以利用證券市場套現(xiàn)避險(xiǎn)?！蓖跽鹩钫f，“如果REITs試點(diǎn)得以落地，中國的房地產(chǎn)行業(yè)必將會(huì)呈現(xiàn)完全不同的格局?！?/p>

久旱盼甘霖

時(shí)代真的不同了。正如中國房地產(chǎn)住宅研究會(huì)副會(huì)長顧云昌所言，“中國的房地產(chǎn)在唱兩首歌，第一首是《吻別》，吻別黃金年代；第二首是《牽手》，牽手白銀時(shí)代?！?/p>

2014年，中國房地產(chǎn)也進(jìn)入了調(diào)整期。有業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，未來1～2年房地產(chǎn)市場將進(jìn)入中速發(fā)展期，過去那種“不愁賣”的時(shí)代一去不復(fù)返了。2015年，房地產(chǎn)的基調(diào)仍是快速去庫存。因?yàn)閷?duì)于房企而言，房子銷售不暢就意味著資金的大量沉淀。特別是商業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)、養(yǎng)老地產(chǎn)等領(lǐng)域，這類項(xiàng)目投資收益期限拉長，資金周轉(zhuǎn)率變慢，加之融資環(huán)境不佳，地產(chǎn)市場缺血情況較嚴(yán)重。

據(jù)中國信托業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)顯示，截至2014年三季度末，信托業(yè)管理的信托資產(chǎn)規(guī)模為12.95萬億元，較2013年末的10.91萬億元增長18.70%。其中，房地產(chǎn)信托三季度規(guī)模為1.27萬億元，占比為10.38%。與其他領(lǐng)域的配置不同，資金信托對(duì)房地產(chǎn)的配置近年來一直表現(xiàn)為比較平穩(wěn)。但伴隨著房地產(chǎn)市場的調(diào)整，預(yù)計(jì)資金信托投向房地產(chǎn)領(lǐng)域今后或?qū)⒏鼮橹?jǐn)慎。

眾所周知，地產(chǎn)屬于資金密集型行業(yè)，在庫存高企的背景下，沒有金融的支持，房企的日子可想而知。而REITs的出現(xiàn)，無疑將搬走壓在開發(fā)企業(yè)背上“庫存高”與“融資難”這兩座大山。所以從這個(gè)意義上來講，REITs作為除了股權(quán)債權(quán)基金等融資方式的一種補(bǔ)充，應(yīng)該說是另外開拓了一種融資渠道。

“在REITs推出后，房企主要負(fù)責(zé)商業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)的前期開發(fā)以及培養(yǎng)，待物業(yè)成熟后再出售給REITs，回籠資金轉(zhuǎn)而發(fā)展其它。而渴望獲得穩(wěn)定收益的投資者將通過持有REITs獲得持續(xù)穩(wěn)定的租金分紅收益。如此一來，市場各方各取所需，其樂融融?！币晃徊痪呙那鄭u地產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士更是直言，“無論從哪個(gè)角度來說，REITs的推出，對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)都是重大利好。”

沒錯(cuò)，對(duì)于REITs，我們絕不能簡單將其理解為一種融資渠道。它將為房地產(chǎn)的市場帶來極為深刻的變革。

“REITs一旦落地，將改變房地產(chǎn)行業(yè)的運(yùn)營模式，并將促進(jìn)地產(chǎn)開發(fā)商的整合進(jìn)程加快?！蓖跽鹩畋硎?，REITs落地后，房地產(chǎn)開發(fā)將進(jìn)入“產(chǎn)業(yè)資本+金融資本”時(shí)代，房地產(chǎn)行業(yè)將進(jìn)一步細(xì)分，房地產(chǎn)價(jià)值鏈進(jìn)一步得到豐富和完善，出現(xiàn)專門的房地產(chǎn)投資管理公司、物業(yè)開發(fā)公司、物業(yè)管理公司等。屆時(shí)，品牌房企的開發(fā)和管理優(yōu)勢將凸現(xiàn)出來，成為市場上非常有價(jià)值的資源，吸引以REITs為代表的金融資本持續(xù)關(guān)注，從而取得更為快速的發(fā)展。另外，透過REITs的投資和運(yùn)作，將有助于市場對(duì)地產(chǎn)商和物業(yè)持有型零售商價(jià)值重新認(rèn)識(shí)。

“中國已到房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型時(shí)刻，經(jīng)營不動(dòng)產(chǎn)將站到房地產(chǎn)行業(yè)主舞臺(tái)，會(huì)倒逼政府放開REITs?！比f科北京區(qū)域首席執(zhí)行官毛大慶表示，已是時(shí)候開啟REITs。下一步當(dāng)房地產(chǎn)逐漸慢慢遠(yuǎn)離簡單的大開發(fā)模式，就會(huì)越來越多出現(xiàn)經(jīng)營型的物業(yè)，這些經(jīng)營型的物業(yè)均屬于重資產(chǎn)，這就意味著需要有大量的資金流量去盤活，但這資金不能全靠銀行。

事實(shí)上，關(guān)于REITs，大家早已是“久旱逢甘霖”的感覺了。我國REITs的推行進(jìn)程可以追溯到2002年，整個(gè)進(jìn)程雖有所進(jìn)展，但發(fā)展緩慢，一直沒有出現(xiàn)過真正意義上的REITs產(chǎn)品。那么，究竟是什么因素阻礙了中國版REITs的落地呢？

落地不再遙遠(yuǎn)

眾所周知，REITs區(qū)別于其他金融產(chǎn)品的根本就在于免稅。通過政府讓利，提高REITs物業(yè)投資的回報(bào)率。而這也恰恰是國內(nèi)REITs試點(diǎn)的最大瓶頸。事實(shí)上，免稅的初衷就是通過房地產(chǎn)的證券化，讓投資者在更廣泛的領(lǐng)域享受房地產(chǎn)增值帶來的收益。讓房地產(chǎn)開發(fā)與各行業(yè)的地產(chǎn)需求結(jié)合起來，使他們得以擺脫物業(yè)投入的負(fù)擔(dān)，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

在美國，單邊稅收是REITs規(guī)模龐大的主要原因，REITs無須繳納公司所得稅，REITs投資的房地產(chǎn)資產(chǎn)也屬于免稅資產(chǎn)。

REITs的“免稅”造就了許多企業(yè)的財(cái)富傳奇。比如，全球連鎖商業(yè)巨頭沃爾瑪取得成功的利器之一是充分利用REITs的免稅政策及美國州的免稅規(guī)則，實(shí)現(xiàn)店鋪的“零租金運(yùn)營”。過程其實(shí)并不復(fù)雜，沃爾瑪不動(dòng)產(chǎn)在全美國蓋超市，蓋完之后資產(chǎn)注入沃爾瑪REITs，接著，沃爾瑪零售租用這些物業(yè)，并付給沃爾瑪REIT s租金。而美國的REIT s政策規(guī)定，每年90%以上的收益要返還給股東。于是，99%的租金又通過金融方式免稅回到沃爾瑪零售。

但在中國現(xiàn)有的稅法框架下，通過長期持有物業(yè)獲得租金收入再進(jìn)行分配，需繳納營業(yè)稅、企業(yè)所得稅等各項(xiàng)稅收，這在無形中推高了可供選擇的物業(yè)資產(chǎn)門檻。

眾多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，物業(yè)收益率是否高于10年期國債收益率是REITs發(fā)行成功的關(guān)鍵。據(jù)測算，當(dāng)前國內(nèi)僅有少數(shù)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的收益率略高于10年期國債收益，其它大多數(shù)商業(yè)物業(yè)的收益均低于10年期國債收益率。由此可見，國內(nèi)稅收體制對(duì)商業(yè)物業(yè)公司不利，導(dǎo)致中國商業(yè)物業(yè)租金回報(bào)率不足以支持發(fā)行REITs。如果要發(fā)行離岸REITs，回報(bào)率要求更高。

“如果政策能在稅收層面給予優(yōu)惠，那么目前一線城市中部分處于核心地段的優(yōu)質(zhì)商用物業(yè)已經(jīng)具備發(fā)行REITs的條件?！蓖跽鹩罡嬖V記者，倘若中國版REITs試點(diǎn)落地，那試點(diǎn)城市也會(huì)集中在一線城市，而對(duì)象一定是資質(zhì)較好的項(xiàng)目，但現(xiàn)階段來看，好的開發(fā)商已度過危險(xiǎn)期，并不希望進(jìn)行REITs將利潤分一杯羹，而危險(xiǎn)性較大的項(xiàng)目，又不能當(dāng)作試點(diǎn)，因此，處于比較尷尬的階段。

目前，雖然中國地產(chǎn)企業(yè)已開始零散地做一些商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的打包上市，但政策限制及交易平臺(tái)的缺失對(duì)于房地產(chǎn)金融化依然造成一些阻礙。與此同時(shí)，中國房地產(chǎn)開發(fā)公司的資產(chǎn)規(guī)模，也可能限制其資產(chǎn)證券化的進(jìn)展。

再者，部門之間的利益博弈會(huì)推慢這個(gè)節(jié)奏。“因?yàn)閱螐漠a(chǎn)業(yè)基金來看，REITs是房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金，所以應(yīng)該歸發(fā)改委管。如果從它的交易模式來看，REITs是一個(gè)以房地產(chǎn)為投資對(duì)象的封閉式基金，應(yīng)該歸證監(jiān)會(huì)管。如果僅從它的組織形式來看，從法律關(guān)系來看，又是一個(gè)信托關(guān)系，是產(chǎn)權(quán)人、所有者跟經(jīng)營者分離，現(xiàn)金收益跟契約安排來流動(dòng)，又是一個(gè)契約關(guān)系，所以體現(xiàn)了一個(gè)信托關(guān)系，應(yīng)該又在銀監(jiān)會(huì)這塊。而從全球來看，房地產(chǎn)涉及到貨幣政策非常明顯，房地產(chǎn)的波動(dòng)涉及到大量的開發(fā)信貸跟個(gè)人信貸，房地產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)，對(duì)貨幣政策的傳導(dǎo)影響很大，從某種意義上講央行也應(yīng)該管。”王震宇無奈地說，這種博弈也構(gòu)成了REITs遲遲無法出臺(tái)的一大原因?，F(xiàn)在就有四個(gè)金融監(jiān)管部門可以插手管它，大家都在爭取，都希望站在自己部門的角度設(shè)計(jì)出REITs的產(chǎn)品。

另外，國外REITs的發(fā)展得益于既熟悉商業(yè)房地產(chǎn)特點(diǎn)，又熟悉公開市場運(yùn)作的程序和方法的龐大的、專業(yè)化的管理隊(duì)伍。顯然，我們?nèi)狈ψ銐虻膶I(yè)人才。在這些條件的限制下，中國REITs的發(fā)展自然需要一定時(shí)間的調(diào)整、完善與積累。

“多年來，中國版REITs總是撩撥著業(yè)內(nèi)人士的敏感神經(jīng)，但都遲遲未能成行。實(shí)際上，REITs能否成功落地的關(guān)鍵在于政府的推動(dòng)。只要政府大力推動(dòng)，住建、財(cái)稅、證監(jiān)、保監(jiān)、銀監(jiān)等部門建立聯(lián)動(dòng)機(jī)制，共同為REITs提供配套發(fā)展環(huán)境，REITs落地并不遙遠(yuǎn)?！蓖跽鹩钫f，“事情正在悄悄起變化，目前我們已經(jīng)看到了一些積極的信號(hào)。雖然還面臨政策層面的限制，但REITs有望以試點(diǎn)方式先行放開已成為業(yè)內(nèi)人士的共識(shí)。而對(duì)于資本市場與房地產(chǎn)市場的企業(yè)而言，大家能做的就是沉下心，做好產(chǎn)品，等待行業(yè)大變革的來臨。因?yàn)檫@一次，REITs恐怕真的要來了?！?