2001年9月11日，世貿(mào)中心倒塌，本·拉登的手下?lián)P言要摧毀美國(guó)經(jīng)濟(jì)，房地產(chǎn)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體都顯得搖搖欲墜——位于美國(guó)心臟的紐約地區(qū)則更是如此。房?jī)r(jià)已經(jīng)連續(xù)五年走勢(shì)上升，但科技泡沫爆破之后，經(jīng)濟(jì)已經(jīng)露出脆弱跡象，大部分專家在911之前就已經(jīng)開始擔(dān)心房?jī)r(jià)疲軟。

911之后，一直降低利率助長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)的美聯(lián)儲(chǔ)絞盡腦汁的想要保持經(jīng)濟(jì)良好運(yùn)轉(zhuǎn)，于是2003年中間，將至關(guān)重要的聯(lián)邦基金利率由2001年初的6.5%消減到低于1%——這一短期利率的影響，小到汽車、學(xué)生貸款，大致信用卡、房貸。全球范圍內(nèi)的利率都有所下降，為希望拿到廉價(jià)貸款的人們開了綠燈。

2001年恐怖襲擊后，低廉的借貸利率助燃了房?jī)r(jià)的上漲。

房市一片繁榮，銀行和房貸金融公司迎來(lái)了前所未有的飛速發(fā)展，望眼欲穿的想要多賺幾筆，于是對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)貸款人降低了門檻，放松了貸款條件。出借商認(rèn)為如果這些貸款人經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題，重新融資后，住房抵押利率應(yīng)該還可以更低。

過(guò)去，低收入以及信用記錄不良的消費(fèi)者貸款存在一些困難。而現(xiàn)在貸款已經(jīng)沒(méi)有了那么多障礙。出借上使用“次級(jí)”委婉地稱呼那些信用低于“優(yōu)先”級(jí)貸款人。

出借商就推出一系列激進(jìn)性質(zhì)的貸款。如果貸款人只希望支付貸款利率，可以選擇僅付利率貸款，首付推后再議。此外還可以調(diào)整利率貸款，初期利率低得讓人發(fā)指，后期才向上調(diào)整。就算沒(méi)能力首付，也可以使用附加貸款進(jìn)行融資。

而“騙子貸款”申請(qǐng)只需上報(bào)收入，不需要一摞摞工資單存根或者銀行收入證明，而對(duì)于收入、工作、資產(chǎn)三無(wú)的人群還有“忍者貸款”。不想月付？只需使用可選擇支付的按揭。

有一對(duì)夫妻以草莓采摘為生，每月進(jìn)賬3000美元，他們打算買一套房子。一家代理商向他們展示一套四室兩衛(wèi)的房子，售價(jià)72萬(wàn)。盡管初期月付4800美元，代理商還是向他們承諾，通過(guò)再融資貸款，能把月付降低到3000美元以下。

重新融資就這樣沒(méi)了后話，就算削減開支也無(wú)濟(jì)于事。買房一年之后，他們就再也無(wú)力承受了。

華盛頓互助基金的貸款代表還曾為一個(gè)聲稱收入達(dá)到六位數(shù)的借款人拿到貸款，不過(guò)這人的職業(yè)可是有點(diǎn)詭異：墨西哥街頭音樂(lè)歌手。這位代表也不能確定他的收入情況，于是給這個(gè)歌手穿著墨西哥街頭服飾在屋前拍了張照，貸款就這樣批下來(lái)了。

到2005年，全部范圍內(nèi)零首付的按揭貸款從2001年的3%一舉躍升至24%。需要很少材料就可申請(qǐng)的貸款也從27%躍升至40%，整整12%的按揭既無(wú)需交首付也不需太多證明——2001年，這樣的貸款僅占1%。

房貸金融內(nèi)參數(shù)據(jù)顯示，2005年，出借商貸出6250億美元次級(jí)貸款，這是當(dāng)年按揭貸款總額的五分之一。美國(guó)住房?jī)r(jià)格在前一年的基礎(chǔ)上上漲了15%，平均價(jià)格是年收入的2.4倍。相比之下，前17年平均價(jià)只不過(guò)是年收入的1.7倍。

工資水平停滯不前，首次置業(yè)變得困難重重，但人們沒(méi)有被高昂的房?jī)r(jià)嚇住，而是債臺(tái)高筑，買下自己的第一套房，搬入他們的理想居所。出借人很多情況下要求的貸款遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了他們的支付能力，為了得到買房資格，有時(shí)甚至夸大自己的工資水平和其他財(cái)政信息。

出借商愈發(fā)猖狂，最大原因是現(xiàn)金一股腦兒的都涌到了公司面前。按照通常說(shuō)話，就是現(xiàn)金流過(guò)華爾街。各種住房金融公司發(fā)行按揭后，就會(huì)和其他公司的按揭捆綁，然后轉(zhuǎn)售給美林，摩根士丹利、雷曼兄弟來(lái)?yè)Q取資金。住房金融公司用這筆錢再去簽訂新的貸款。準(zhǔn)國(guó)有企業(yè)兩房，房利美和房地美為了推動(dòng)增長(zhǎng)，再加上“居者有其屋”的政客們的慫恿，也如饑似渴的購(gòu)買高利率按揭貸款。

住房金融公司將貸款轉(zhuǎn)讓給兩房和其他饑渴的華爾街投行，就不必過(guò)于擔(dān)心自己售出的貸款會(huì)不會(huì)漲。他們好像扔燙呼呼的山芋一樣，把貸款抓緊拋出去。房產(chǎn)評(píng)估時(shí)給房子開出夸張的價(jià)格，為按揭貸款鋪好路，因?yàn)樗麄冎谰退闼麄儾桓L(fēng)高估，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也會(huì)做出夸張的評(píng)估。

以雷曼兄弟為代表的銀行都樂(lè)意購(gòu)買盡可能多的按揭貸款，畢竟山芋一般不會(huì)到他們這兒就沒(méi)處扔了，華爾街以這些房貸為原材料，衍生出一些類證券化的投資，再轉(zhuǎn)讓給投資商。將按揭和其他貸款切分成復(fù)雜的投資，再取個(gè)好名字如住房抵押證券、債務(wù)抵押證券、資產(chǎn)擔(dān)保商業(yè)票據(jù)和拍賣利率債券，然后再將其賣給日本的養(yǎng)老基金、瑞士的銀行、英國(guó)的對(duì)沖基金、美國(guó)的保險(xiǎn)公司、中國(guó)的主權(quán)財(cái)富基金和全球范圍內(nèi)的其他公司。

這下好了，次級(jí)貸款實(shí)際上被傳導(dǎo)至世界各地，背后的高風(fēng)險(xiǎn)也如影隨形。

到2005年年中，美國(guó)部分州次級(jí)貸款已經(jīng)開始出現(xiàn)違約現(xiàn)象了，很多人收入不穩(wěn)定或收入較低的人已經(jīng)無(wú)法再支付他們的月供。但這些情況僅出現(xiàn)在局部，全國(guó)性的違約潮及由此引起房?jī)r(jià)暴跌潮還未出現(xiàn)，原因出在哪里？

德意志銀行此時(shí)對(duì)此做了一個(gè)研究，他們把全國(guó)分為四個(gè)區(qū)域。發(fā)現(xiàn)加利福尼亞、亞利桑那和內(nèi)華達(dá)這些違約率最低的州中，房?jī)r(jià)上升勢(shì)頭也是最強(qiáng)勁。相反，違約率最高的州中，房?jī)r(jià)增長(zhǎng)也最慢，比如佛羅里達(dá)和佐治亞抵押貸款都很高，但調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，佛羅里達(dá)的違約率比后者低得多，似乎全都是飆升的房?jī)r(jià)的功勞。

通過(guò)更長(zhǎng)期的數(shù)據(jù)來(lái)看，房?jī)r(jià)和抵押貸款違約之間的關(guān)系仿佛也不是一時(shí)半會(huì)兒的事。10多年來(lái)，房?jī)r(jià)都是造成貸款問(wèn)題的重要因素，其中包括20世紀(jì)90年代的早期的房市小衰退年代。

哦，見(jiàn)鬼，要是房?jī)r(jià)不漲了，那這些家伙不都全完蛋了？

此前，大部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家和交易員都認(rèn)為，包括利率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)在內(nèi)的一系列因素決定了抵押貸款違約的水平。但根據(jù)調(diào)查結(jié)果，其他因素的遠(yuǎn)不及房?jī)r(jià)重要。是的，加利福尼亞和就業(yè)率違約率高的一些其他州并無(wú)大異，但是后者房?jī)r(jià)增長(zhǎng)卻更加節(jié)制。像加州這樣的房市熱土實(shí)際上有很大不良信貸風(fēng)險(xiǎn)，這可不是什么好事。如果房?jī)r(jià)趨于平緩，違約率自然會(huì)突飛猛進(jìn)。

要是加利福尼亞的房?jī)r(jià)到印第安納水平，違約率至少也得12%。 印第安納的房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率為5%，而加州卻高達(dá)15%，要是有一天房?jī)r(jià)不漲了，問(wèn)題就會(huì)接二連三的來(lái)了，就算房市欣欣向榮，也難逃此劫。

這樣的事情最終發(fā)生了。

抵押貸款協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)房?jī)r(jià)2006年漲幅開始放緩，到2006年年底，房?jī)r(jià)最終停止上漲。次級(jí)貸款違約潮隨后全面爆發(fā)。

此后，美國(guó)房?jī)r(jià)從2006年最高峰瞬間下滑30%，而在邁阿密、拉斯維加斯等城市中，房地產(chǎn)價(jià)格甚至下降40%。數(shù)百萬(wàn)人失去了溫暖的家，30%的美國(guó)業(yè)主房貸都已經(jīng)超過(guò)了房產(chǎn)價(jià)值，創(chuàng)下75年來(lái)新高。每10個(gè)美國(guó)人中就有一位出現(xiàn)按揭貸款拖欠或喪失贖回權(quán)的現(xiàn)象，創(chuàng)下歷史記錄；危機(jī)襲來(lái)，即便是拳王霍利菲爾德都難以保住房產(chǎn)。

而次貸危機(jī)波及范圍還不止于此。即便最謹(jǐn)慎的人也沒(méi)有料到，次貸危機(jī)會(huì)嚴(yán)重到引發(fā)房地產(chǎn)市場(chǎng)海嘯，并引起金融危機(jī)，最終波及全球，造成了大蕭條后最嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

到2009年年初，全球各大銀行及其他公司損失近三萬(wàn)億美元，而股市投資者損失近三十萬(wàn)億。

接下來(lái)反觀中國(guó)樓市。

從估值數(shù)據(jù)看中國(guó)的房地產(chǎn)泡沫非常嚴(yán)重，中國(guó)平均房?jī)r(jià)收入比高達(dá)7-8倍，北上廣等大城市更高達(dá)兩位數(shù)。同時(shí)租金回報(bào)率低于3%，而國(guó)際上租金回報(bào)率低于3%的國(guó)家，最終泡沫均會(huì)破裂。

但是從家庭負(fù)債率看，泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)卻并不大。過(guò)去10多年來(lái)中國(guó)家庭負(fù)債率是上升的，但是按揭貸款占可支配收入比率低于50%，這從國(guó)際上看不高。

而更重要的是，研究數(shù)據(jù)表明中國(guó)家庭購(gòu)房首付比率超過(guò)60%甚至70%。

這形成了一個(gè)奇怪的現(xiàn)象，一方面中國(guó)的房產(chǎn)泡沫比較嚴(yán)重，另一方面負(fù)債率卻并不高。一個(gè)很可能的結(jié)論就是，中國(guó)有房地產(chǎn)泡沫，但是卻十分堅(jiān)硬，這個(gè)泡沫很難破。

如果中國(guó)房?jī)r(jià)維持目前水平5年不變的話，假設(shè)中國(guó)未來(lái)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)平均6%，而通貨膨脹率3%左右的話，那么中國(guó)房?jī)r(jià)收入比將會(huì)降至5倍。

房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整通常有兩種方式：一種是跳崖式的暴跌；另一種是，房?jī)r(jià)維持不變，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)向上，用收入上漲消除泡沫。美國(guó)、歐洲和日本的泡沫是第一種情況破滅，而韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣則是以上述第二種方式實(shí)現(xiàn)的，即房?jī)r(jià)先上漲，然后7-8年不漲，然后再開始上漲。

中國(guó)房?jī)r(jià)調(diào)整很可能以后一種方式實(shí)現(xiàn)。背后的原因則是，首先中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然在成長(zhǎng)。第二點(diǎn)是，目前中國(guó)負(fù)債率仍然較低。

但是無(wú)論泡沫以何種方式破裂，有一點(diǎn)可以肯定的是，中國(guó)房地產(chǎn)已經(jīng)不再具有投資價(jià)值。