保羅·塔克

盡管人們已經(jīng)采取了許多措施來改革金融體系，危機過去7年后，國際貨幣體系中的缺陷或多或少依然存在。我們當下的金融安排會導致支出、儲蓄和投資模式的長期國際失衡。當一個國家陷入困境時，這種困境會迅速擴散到該國之外。

我們該如何在保持浮動匯率和跨境資本流動的好處的同時，避免這些嚴重損失呢？坦白地說，我們對這種失衡狀態(tài)幾乎束手無策?？v觀歷史，有的國家投資比儲蓄多，因此經(jīng)常出現(xiàn)賬戶赤字；有的國家則支出更少，因此積累了儲蓄和經(jīng)常賬戶盈余。但對于按照其他國家希望的速度逐步減少盈余，這些儲蓄國從未表露出較大的興趣，它們認為這是債務(wù)國的職責和需要。

真正能夠得到緩解的是危機擴散到邊境之外的趨勢。曾經(jīng)，絕大多數(shù)國際資本流動與一國商品和服務(wù)凈貿(mào)易融資相關(guān)。這意味著經(jīng)常賬戶余額的大小或多或少才是最重要的；貿(mào)易平衡，也就是出口與進口接近持平的國家，不會擔心國際市場動蕩。但幾十年前起事情就發(fā)生了改變，一連串的危機也證明了這一點。如果一個國家的借款人，不管是企業(yè)、政府還是金融領(lǐng)域的借款人，借入了過多的外幣短期貸款，或者從國外借入過多短期貸款，這個國家就可能容易受到?jīng)_擊。

不同的國家有不同的問題。20世紀90年代的亞洲金融危機中，韓國的問題來自銀行業(yè)；印尼的問題是非金融企業(yè)過于依賴從國際市場上獲取美元融資。在近年的危機中，即使歐元區(qū)基本維持了外部（經(jīng)常賬戶）平衡，歐元區(qū)內(nèi)仍有過多銀行依賴從美國貨幣市場基金獲得的不穩(wěn)定的美元融資。

不但資本流入和流出的總凈額重要，一國的國家資產(chǎn)負債表的組成也很重要，國家資產(chǎn)負債表會考慮所有行業(yè)的對外債權(quán)和債務(wù)。如果短期債務(wù)過多，國家就會像依賴不穩(wěn)定融資來源的銀行一樣容易受到擠兌。

擠兌可能由借款國的問題引發(fā)，也可能由國外危機的擴散所致。貸款人可能會收回資金，填補國內(nèi)資產(chǎn)負債表上出現(xiàn)的空洞?；蛘哔J款人可能在別處發(fā)現(xiàn)了獲取短期回報的更好機會，比如2013年夏季出現(xiàn)了資本逃離新興市場經(jīng)濟體的情況，原因是人們認為美聯(lián)儲將比預(yù)想的更早收緊貨幣政策。

被危機波及不限于新興經(jīng)濟體。即使是規(guī)模最大的經(jīng)濟體，有時也會自食其果。早在20世紀80年代初期，因拉美國家無力在高利率情況下償還美元債務(wù)，美國面臨國內(nèi)大銀行瀕于倒閉的前景，起因正是在當時的主席保羅？沃爾克領(lǐng)導下，美聯(lián)儲試圖對抗通脹提高了利率。

只是監(jiān)控這些缺陷還不夠，還需要采取應(yīng)對措施。近年來，一些亞洲和拉丁美洲國家采取了新的手段。面對抬高資產(chǎn)價格、刺激國內(nèi)信貸繁榮的資本流入，這些國家要求金融機構(gòu)持有更多資源以防止信貸風險，或者增持流動性資產(chǎn)來防止資本外逃。這與旨在維持國內(nèi)信貸供給而出臺的“宏觀審慎”策略類似，只不過這種手段針對的是一個經(jīng)濟體的外部脆弱性，也就是國家資產(chǎn)負債表。

這是一種合理的策略。但其目標應(yīng)該限制為防范不利于穩(wěn)定性的威脅。它不應(yīng)變成對所有短期資本流入征稅的企圖。它也截然不同于運用資本控制來保護本地企業(yè)免受外部競爭壓力，后者只會推遲必要的宏觀經(jīng)濟調(diào)整。endprint