胡語(yǔ)文

最近看了幾個(gè)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)前A股的狀態(tài)離牛市越來(lái)越近。尤其是從貨幣基金與股票型基金之間的周期性對(duì)比來(lái)看。

從基金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看（不考慮QDII基金），股票型基金占比從2013年6月的半壁江山，到2014年4月份僅三成，貨幣市場(chǎng)基金占比從2013年年中的不足兩成到目前接近五成。僅從基金的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的構(gòu)成來(lái)看，這與2005年非常相似。由于2005年貨幣基金7天年化收益普遍高于一年期定期存款利率2.25%（稅后僅1.8%），自2004年第四季度以來(lái)，貨幣基金就出現(xiàn)被市場(chǎng)投資者瘋狂追捧的現(xiàn)象，這與2013年以來(lái)各種“寶寶”和貨幣基金受市場(chǎng)追捧的現(xiàn)象有非常大的相似之處。2005年三季度末，貨幣基金總規(guī)模達(dá)到2037億元，占基金總資產(chǎn)比重達(dá)43%；2005年底，貨幣僅總規(guī)模達(dá)到1868億元，占基金總資產(chǎn)比重達(dá)40%；2006年一季度末達(dá)到2278億元，占據(jù)基金總量的半壁江山。以上數(shù)據(jù)對(duì)比來(lái)看，目前市場(chǎng)有點(diǎn)像2005年當(dāng)時(shí)的A股市場(chǎng)，由于缺乏賺錢效應(yīng)，導(dǎo)致資金更加保守的追求穩(wěn)定的收益性產(chǎn)品——貨幣基金。但不幸的是，一旦股市的牛市回來(lái)，貨幣基金也將遭遇泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)。比如2007年當(dāng)時(shí)由于股市走牛，加之央行連續(xù)加息打壓固定收益市場(chǎng)，投資者流傳著“貨基整一年，不如股基漲一天”。一些貨幣基金承受著巨額贖回的壓力，2007年也成為貨幣基金最為艱難的一年。由此總結(jié)出一個(gè)歷史的經(jīng)驗(yàn)，在貨幣基金風(fēng)靡一時(shí)之際，往往是股基最難過(guò)的階段，而股基最瘋狂的時(shí)候，曾經(jīng)風(fēng)光一時(shí)的貨基和“寶寶們”也難免需要面對(duì)投資者的背叛。

從1985年-2013年，M2以年均21%復(fù)合增長(zhǎng)，至2013年末已達(dá)111萬(wàn)億。與此同時(shí)，銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托規(guī)?？焖僮龃螅瑪?shù)據(jù)顯示，2013年末，銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托規(guī)模雙雙突破10萬(wàn)億元，而基金規(guī)模仍在3萬(wàn)億元左右徘徊。

從投資者的結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前市場(chǎng)呈現(xiàn)明顯的散戶化特征。截至2014年第二季度，個(gè)人投資者賬戶數(shù)占比仍高達(dá)99%，機(jī)構(gòu)占比不足0.4%；同時(shí)，從個(gè)人證券賬戶占A股流通市值來(lái)看，賬戶金額不足50萬(wàn)的賬戶占到97.31%，真可謂股市代表窮人的利益。而2014年4月份全國(guó)房?jī)r(jià)均價(jià)都已達(dá)1萬(wàn)元，隨便一個(gè)100平方的房子，都高于多數(shù)股市投資者的市值。更不論市中心和豪宅的價(jià)格，可以肯定地說(shuō)，房地產(chǎn)價(jià)格代表富人的利益。

從M2與股市總市值的對(duì)比來(lái)看，截至2014年4月份，境內(nèi)上市公司的總市值與M2的比重為20%，而2007年12月份曾經(jīng)高達(dá)81%。從直接融資和間接融資比例的角度分析，直接融資這幾年也明顯不如間接融資發(fā)展迅速，這從銀行間市場(chǎng)和A股市場(chǎng)的交易規(guī)模差距不斷擴(kuò)大可以看出來(lái)。2007年銀行間市場(chǎng)和A股市場(chǎng)交易額分別為71萬(wàn)億元和45萬(wàn)億元，而2013年則分別為235億元和46萬(wàn)億元。

近10年來(lái)，與銀行業(yè)、信托業(yè)與保險(xiǎn)業(yè)的快速發(fā)展相比，證券業(yè)發(fā)展極為緩慢。2007年-2013年，信托業(yè)、銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模的年均復(fù)合增速分別為50.2%、19.26%和18.46%，而證券業(yè)僅為3.12%。很明顯證券業(yè)在過(guò)去7年發(fā)展速度遠(yuǎn)低于其他金融機(jī)構(gòu)。這應(yīng)該與股票市場(chǎng)的熊市狀態(tài)密切相關(guān)。

綜合上述數(shù)據(jù)對(duì)比來(lái)看，A股市場(chǎng)目前正處于熊市狀態(tài)，當(dāng)應(yīng)屬于較好布局的階段。

從行業(yè)配置的角度來(lái)看，當(dāng)前消費(fèi)業(yè)，尤其是啤酒行業(yè)仍處于大有可為階段，中國(guó)作為擁有全球最大人口規(guī)模的市場(chǎng)，消費(fèi)行業(yè)，尤其是快速消費(fèi)品存在穩(wěn)定的消費(fèi)需求，啤酒行業(yè)可以近階段重點(diǎn)配置的選擇。

首先，中國(guó)城鎮(zhèn)化顯著推進(jìn)，2013年城鎮(zhèn)化率約為52%左右，2020年這一水平有望達(dá)到61%，2050年有望達(dá)到77%左右?，F(xiàn)階段看，中國(guó)的人均消費(fèi)水平略高于全球平均水平，但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比還有很大差距。特別是中西部地區(qū)和農(nóng)村地區(qū)消費(fèi)水平還處于很低的水平上。城鎮(zhèn)化的推進(jìn)不僅使農(nóng)村深受城鎮(zhèn)消費(fèi)習(xí)慣的影響，同時(shí)，現(xiàn)代商超渠道滲透率也有望提升，銷售啤酒的網(wǎng)店大大增加。因此，未來(lái)中國(guó)啤酒的銷量還有很大的增長(zhǎng)空間。

其次，相比其他消費(fèi)品而言，啤酒屬于估值洼地。國(guó)內(nèi)葡萄酒品牌受低價(jià)優(yōu)質(zhì)的進(jìn)口品牌沖擊較大；而白酒、牛奶與調(diào)味品等子行業(yè)并不具備明顯價(jià)格優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期來(lái)看，唯有啤酒價(jià)格提升空間較大，顯著由于其他食品飲料子行業(yè)。

另外，隨著中國(guó)啤酒行業(yè)集中度的提升，行業(yè)龍頭產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整有望推動(dòng)提價(jià)空間。行業(yè)前四名目前占市場(chǎng)份額合計(jì)超過(guò)60%，行業(yè)龍頭壟斷格局一旦形成，產(chǎn)品提價(jià)空間會(huì)帶動(dòng)毛利率的提升空間。以青島啤酒為例，目前距離世界級(jí)的啤酒龍頭而言，青啤40%的毛利率，而安貝夫、英博、考羅拉、嘉士伯等公司的毛利率明顯高于40%。

有研究表明，過(guò)去5年，中國(guó)三大啤酒龍頭企業(yè)的噸酒收入呈現(xiàn)明顯的上升態(tài)勢(shì)。而中國(guó)啤酒行業(yè)的最大紅利就是來(lái)自于噸酒收入的提升。

從噸酒收入對(duì)比來(lái)看，國(guó)內(nèi)啤酒龍頭，包括青島啤酒、燕京啤酒等噸酒收入明顯低于喜力、英博、安貝夫、嘉士伯和朝日等國(guó)際品牌。從中國(guó)啤酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)型啤酒仍是消費(fèi)主流，占比60%，而高端啤酒消費(fèi)的市場(chǎng)份額從2010年的10%提升至2012年的13%，增速達(dá)到26%，預(yù)計(jì)高端啤酒未來(lái)5年復(fù)合增速可達(dá)到18%，相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)型啤酒增速僅3.8%。高端啤酒市場(chǎng)份額的上升將提升行業(yè)的盈利能力。

從推薦的公司來(lái)看，我們重點(diǎn)看好燕京啤酒和青島啤酒。短期看，燕京的催化劑可能更為強(qiáng)烈，一是北京等地最近高溫天氣是啤酒銷量大增的影響因子，二是公司大股東于5月12日、28日累計(jì)增持公司股份378.32萬(wàn)股，占公司已發(fā)行股份總數(shù)的0.14%。

從長(zhǎng)期來(lái)看，我們更看好青島啤酒的競(jìng)爭(zhēng)力，作為中國(guó)啤酒業(yè)的龍頭老大，其競(jìng)爭(zhēng)地位日益堅(jiān)固。擁有全球第一的消費(fèi)市場(chǎng)——14億人口的中國(guó)市場(chǎng)，比歐美日加起來(lái)人口還多，但其市值僅為世界龍頭企業(yè)百威萬(wàn)億市值的二十分之一。短期來(lái)看，估值存在一定的壓力，但公司控股股東實(shí)行的增持計(jì)劃對(duì)穩(wěn)定股價(jià)有正面推動(dòng)作用，且公司長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、品牌黏度及競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)也為公司股價(jià)的上行提供了核心驅(qū)動(dòng)力。