新股發(fā)行改革遇到了新問題。

IPO重啟后，第三家發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板公司奧賽康臨時被暫緩發(fā)行，高于行業(yè)平均價、大股東套現(xiàn)過多成為市場詬病的焦點，這也被認為是奧賽康暫緩發(fā)行的原因。隨后，證監(jiān)會發(fā)布對新股發(fā)行新的監(jiān)管措施：加強在新股發(fā)行路演推介時的過程監(jiān)管；要求在發(fā)行價格對應市盈率高于同行業(yè)上市二級市場平均市盈率水平時，在申購前三周進行連續(xù)風險提示；對網(wǎng)下報價的投資者的報價過程進行抽查等。

而經(jīng)過市場詢價后的七只預發(fā)行新股，則紛紛大比例剔除高報價，選擇以大幅低于行業(yè)平均市盈率發(fā)行。以眾信旅游為例，剔除了96.33%的高報價比例，最終以低于行業(yè)平均市盈率40%多的超低價發(fā)行，市場化詢價已淪為一句空話。

不管監(jiān)管層是否承認，在奧賽康暫緩發(fā)行之后，眾多準備發(fā)行的項目已經(jīng)受到了監(jiān)管態(tài)度的影響，做出了一反常態(tài)的選擇，以迎合監(jiān)管層的意圖。為了做到不大幅套現(xiàn)老股，而又不超募的情況下，只能拼命壓低發(fā)行價，以達到老股發(fā)行比例不至于過高的目的。這些臨時性的糾錯行為，讓本已扭曲的市場一再扭曲。

從IPO市場的實踐檢驗看，這次新股發(fā)行改革設計的新制度的確存在問題，制度設計者意圖以想當然的方案，來遏制市場中存在的“三高”等不合理現(xiàn)象，但卻落得個鎩羽而歸。這讓人不禁疑問，諸多細節(jié)方案是否經(jīng)過市場面的充分討論？是否認真論證過可能出現(xiàn)的各種問題？

資本市場從建立開始，采用什么樣的發(fā)行制度一直是重要的改革課題，這在成熟市場亦是如此，雖然大的制度立場已經(jīng)確立，但微調現(xiàn)象也時有發(fā)生。不過，中國資本市場在不斷進行改革的同時，卻缺乏認真、系統(tǒng)的思考，反而以局部的、針對性的視角著手，喪失了新股發(fā)行改革和市場建設的大格局，結果是“按下葫蘆浮起瓢”，問題不斷。

所謂大格局，就是要跳出部門利益和行政桎梏，確定監(jiān)管者的定位是什么？在高度要求市場化的資本市場，行政邊界在哪里？中國資本市場的根本問題有哪些？有了這些思考，才能解決好資本市場最重要的進入、退出問題。

資本市場并不是一個封閉的市場，其存在的根本問題，是中國政治、經(jīng)濟、社會問題在其中的集中映射，只不過以其參與者眾、透明度高，存在的問題才被過度放大，成為眾所關注的焦點。正因為此，資本市場的改革殊為不易，有更大的決心和宏大的視角，參與改革決策的層次要求也就更高。

當前，在新股發(fā)行制度改革過程中，要避免陷入幾個誤區(qū)：

一是避免父愛過度。出于保護中小投資者的目的，監(jiān)管層的任何舉措都實屬可貴，但容易陷入為此目的而行政不當?shù)恼`區(qū)，需要警惕。要尊重市場的規(guī)則，在公平、公開、公正的前提下讓市場自身進行博弈，才能形成一個健康、良性的市場。

二是避免局部改革。一個良性市場的發(fā)展，是需要整體性的制度支持，在市場的進入、退出以及懲戒機制上都有相應配套措施，才能促成市場的健康發(fā)展，因此，新股發(fā)行制度改革應結合退出機制、懲罰機制才能解決根本問題。

三是避免制度的機械設計。只要是一個活躍的市場，發(fā)生各種意想不到的突發(fā)事件完全有可能，而機械的制度設計就會給市場利益主體以可乘之機，因此，確定方向性原則，要給一線監(jiān)管人員以自由裁量權，才能系統(tǒng)性地解決各利益主體看似合規(guī)、實則不合理的利益訴求。

資本市場是一個高度博弈的市場，各參與主體都會有各自的利益訴求，并可能出現(xiàn)不合理、不合規(guī)的攫取利益手段，監(jiān)管層出手干預和懲治無可厚非，但不應以擾亂市場節(jié)奏和讓參與主體無所適從為代價。正如歷次暫停的新股發(fā)行，不但讓A股市場缺乏吸引力，更打亂了計劃上市主體的融資節(jié)奏，對亟須融資發(fā)展的中小公司也是一個莫大的傷害。

中國證監(jiān)會主席肖鋼在《財經(jīng)》雜志“2014預測與戰(zhàn)略”年會上曾表示，“改革是由于遇到現(xiàn)實問題而驅動，又在解決問題的過程當中不斷地深化，這是一個持續(xù)、動態(tài)的過程，不同的歷史時期，我們會遇到不同的問題，而把這個問題基本解決以后，舊的問題基本解決以后，必然會產(chǎn)生新的問題，這就還需要繼續(xù)改革?！闭\如肖鋼所言，改革也會遇到新的問題，這應被視為改革過程中的必然現(xiàn)象，不必放慢改革的步伐。

資本市場建設的根本問題，是如何認識市場的問題，這不僅是監(jiān)管層需要做的工作，也是決策層、投資者、中介機構需要共同面對的課題。只有充分認知市場的力量，尊重市場的規(guī)律，才能完成資本市場的改革建設任務。