蘇寧云商（002024）是“屌絲”嗎？

從2010年10月最高價16.45元（向前復權(quán)）一路下跌至2013年6月25日的4.56元，蘇寧在傳統(tǒng)經(jīng)濟模式下滑的過程中，至少在二級市場上它已經(jīng)淪落為“屌絲”級別。

而從6月25日至今的約3個月時間內(nèi)，蘇寧又上演了一出“屌絲逆襲”的股市版本——至2013年10月8日最高價13.9元，它在3個多月內(nèi)的漲幅超過200%。

事實上，蘇寧在現(xiàn)實中的轉(zhuǎn)型是否成功，尚是個未知數(shù)，但毫無疑問的是，以張近東為代表的蘇寧股東已經(jīng)借助轉(zhuǎn)型本身而從資本的泥淖中解脫出來。

這其中的邏輯，值得投資者深思。

在經(jīng)歷了傳統(tǒng)門店模式走衰、業(yè)績與股價持續(xù)滑落、股權(quán)抵押、資本市場嚴重不看好等一系列挫敗后，張近東發(fā)現(xiàn)蘇寧在A股市場上已經(jīng)淪落到“屌絲”級別，要改變這種尷尬的處境，當然不能“等、靠、要”，在股價跌到4.56元時，必須要尋找一種“屌絲逆襲”的辦法，這種辦法區(qū)別于以往“做業(yè)績”的邏輯，它需要密集的推出“想象空間”，于是在最近的幾個月中，我們看到了“蘇寧銀行、蘇寧保險銷售、開放平臺、易付寶、蘇寧金融云布局、網(wǎng)絡(luò)‘自貿(mào)區(qū)’、互聯(lián)網(wǎng)金融”等一系列標簽，被密集的貼到了蘇寧的身上。

從某種意義上來說，轉(zhuǎn)型是否成功或者是否具有成功的基因，都不那么重要，重要的是它提供了一種新的“股市戰(zhàn)法”，這種戰(zhàn)法高舉“轉(zhuǎn)型新經(jīng)濟”的大旗，并可以給公司股價注入強烈的上漲動力。

蘇寧是怎樣淪落為“屌絲”的？

嚴格意義上說，蘇寧一直以來在資產(chǎn)規(guī)模、凈利潤水平等方面都不能算作是A股上市公司中的“屌絲”，但我們卻又無法忽視一個直觀的事實，那就是蘇寧的股價在2010年10月之后的不斷下行，至今年6月間其累計跌幅在A股序列中是排在底層的“屌絲”級別。

換言之，蘇寧的“屌絲”化更多的體現(xiàn)在它的盈利從高位下滑，以及由此形成的股價嚴重暴跌上。

蘇寧是怎樣淪落為‘屌絲’的？

這樣一個問題對業(yè)界觀察者而言談不上是一個問題——蘇寧在今年6月之前的將近3年時間里的迅速“屌絲”化，其邏輯是新經(jīng)濟模式對傳統(tǒng)經(jīng)濟模式的沖擊。具體而言，則是蘇寧傳統(tǒng)以門店銷售模式為核心，而在互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟的沖擊下，這種依托實體門店的模式已增長乏力，并且還會逐漸被新經(jīng)濟模式替代。

蘇寧股價的表現(xiàn)亦與這樣的邏輯相符：公司2010—2012年的凈利潤分別為40.1、48.2和26.7億元，呈現(xiàn)下滑態(tài)勢，并且在進入2012年后加速下滑。倘若更進一步的用季度盈利來進行觀察，也可以發(fā)現(xiàn)至2010年四季度，蘇寧的盈利已經(jīng)達到在傳統(tǒng)門店模式下的一個高點。這與公司股價在2010年10月間出現(xiàn)高點相擬合。

而蘇寧在2013年中報給出的7.3億元凈利潤（相比同期下滑6成），也是近年來的一個業(yè)績低點，其股價在今年6月創(chuàng)出近6年來的新低（4.56元），反映了市場對其傳統(tǒng)經(jīng)營模式的悲觀，盡管蘇寧電器在2013年初即更名“蘇寧云商”，但二級市場對其轉(zhuǎn)型顯然還并不買賬。

張近東深陷資本泥潭

傳統(tǒng)經(jīng)濟模式?jīng)]落的背景下，蘇寧的“屌絲”化過程中最直接受到損害的當然是公司股東，張近東亦因此深陷資本泥潭。

2012年7月蘇寧電器定增，張近東全資子公司南京潤東投資有限公司與北京弘毅貳零壹零股權(quán)投資中心以12.15元/股認購。而當時這一認購價已經(jīng)較二級市場價格溢價30%左右，并使得原本計劃參與定增的新華人壽最終打了“退堂鼓”。

而在高調(diào)完成定增過后，張近東很快發(fā)現(xiàn)自己陷入了一個資本泥潭當中。

為了認購非公開發(fā)行股份，2012年6月上旬，張近東曾將其持有的6.3億股蘇寧進行質(zhì)押，占總股本的9.01%。兩個月后的2012年8月上旬，蘇寧電器跌至約6.5元。按與信托簽署的相關(guān)融資協(xié)議的規(guī)定，張近東又不得不追加質(zhì)押4.42億股。

而為了維持蘇寧的股價不繼續(xù)下滑，張近東除了以蘇寧電器集團為平臺進行增持外，亦通過各種渠道向市場參與各方傳遞信號，表示實際控制人領(lǐng)導下的公司有能力抗擊網(wǎng)上家電銷售商的沖擊。

資本市場當然并未理會張近東是否陷入質(zhì)押的泥潭難以自拔，至2013年6月，蘇寧股價跌至最低4.56元。

有接近蘇寧管理層的人士向本刊記者透露，在今年6月以前，蘇寧股價的持續(xù)下滑給張近東帶來了相當大的壓力，因為這其中既牽扯到經(jīng)營層面能否改善，更與股權(quán)大量抵押后或形成不可預(yù)料風險有關(guān)。

相形之下，以12.15元/股買入蘇寧的弘毅投資則陷于沉默。在投資本金賬面損失超過6成以后，弘毅投資總裁趙令歡在參與定增時的說法詮釋了價值投資的尷尬：“（弘毅）投資蘇寧是基于價值，弘毅并不是要掙二級市場的錢，所以弘毅并不關(guān)心二級市場的表現(xiàn)?！?/p>

“屌絲逆襲”的路徑

張近東顯然不能像弘毅投資那樣“并不關(guān)心二級市場的表現(xiàn)”，因為股價如果再繼續(xù)持續(xù)下滑，沒有人能保證已經(jīng)深陷資本泥潭的他會不會被“吞沒”。

不過，自2012年以來，傳統(tǒng)的維持股價的方式幾乎都已經(jīng)用盡，除了資本層面采取的增持等方式外，公司經(jīng)營層面也向新經(jīng)濟模式轉(zhuǎn)變，“蘇寧易購”的打造也已有時日，只是市場仍不買賬。

“屌絲逆襲”需要新的路徑，向新經(jīng)濟轉(zhuǎn)型需要更為徹底的轉(zhuǎn)變！

事實上，蘇寧電器更名蘇寧云商代表了張近東在資本層面上的思路全面轉(zhuǎn)變，自今年6月以來，蘇寧高調(diào)的進行了各種新經(jīng)濟模式的嘗試，并以互聯(lián)網(wǎng)金融作為向外界傳達其轉(zhuǎn)變的核心。

以“易付寶”為發(fā)端，蘇寧傳達了涉足貨幣基金理財?shù)男畔ⅲS后是線下門店將設(shè)立理財專柜。而蘇寧方面的闡述則是其構(gòu)建了獨立運營的金融事業(yè)部，從獲得牌照與資源來看，已涵蓋互聯(lián)網(wǎng)支付、供應(yīng)鏈融資、保險代理等業(yè)務(wù)及與此相關(guān)產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新。

盡管蘇寧2013年中報業(yè)績同比下滑6成，但在“轉(zhuǎn)型新經(jīng)濟”的預(yù)期下，二級市場開始用股價上漲的事實回應(yīng)了張近東——資本市場需要概念。

而張近東也很快的發(fā)現(xiàn)了這一點，在從今年6月以來蘇寧云商股價翻倍再翻倍的行情中，公司方面亦毫不吝惜的推出了各種“轉(zhuǎn)型標簽”，這些“轉(zhuǎn)型標簽”則相當切合時下資本市場的口味：蘇寧銀行、蘇寧保險銷售、開放平臺、易付寶、蘇寧金融云布局、網(wǎng)絡(luò)“自貿(mào)區(qū)”等等。

“蘇寧將要轉(zhuǎn)型成怎樣的企業(yè)？現(xiàn)在已經(jīng)無法用一般的估值模型對它進行估值。”有分析師坦言，對于蘇寧轉(zhuǎn)型新經(jīng)濟暫時難以量化分析，因為其中既涉及銀行，又涉及保險、基金、網(wǎng)購開放平臺、電器銷售，并且這些轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)都沒有具體可靠的數(shù)據(jù)。

“并且，目前用理性來解構(gòu)蘇寧是不現(xiàn)實的，作樂觀假設(shè)，蘇寧銀行的銀行業(yè)務(wù)水平若超越招商銀行，我應(yīng)該給它多少倍PE的估值？8倍還是10倍？招商銀行現(xiàn)在動態(tài)PE在5倍左右。”該券商分析師如是表達了理性上的困惑。

理性并不重要，重要的是市場。

張近東在經(jīng)歷了傳統(tǒng)門店模式走衰、業(yè)績與股價持續(xù)滑落、股權(quán)抵押、資本市場嚴重不看好等一系列挫敗后，發(fā)現(xiàn)自己深陷資本泥潭，而“屌絲逆襲”的路徑則不能像他過去幾十年所做的那樣實在，他需要新的路徑。

至少在目前看來，張近東找到了這樣的路徑，這種新的“股市戰(zhàn)法”解決了資本層面的壓力，并以“轉(zhuǎn)型新經(jīng)濟”為旗幟。