重融資輕回報(bào)一直是A股頑疾。上市公司在二級(jí)市場(chǎng)上融資這無可厚非，上市公司為投資者提供合理回報(bào)也是天經(jīng)地義，融資和回報(bào)相輔相成，這個(gè)市場(chǎng)才能支撐下去。但華聯(lián)股份面臨競(jìng)爭(zhēng)白熱化的市場(chǎng)，依舊巨額定增用于收購(gòu)5個(gè)購(gòu)物中心以及10個(gè)購(gòu)物中心的新裝修。然而公司過往的投資業(yè)績(jī)乏善可陳，給廣大股東的回報(bào)連銀行定期利息都跑不贏，這樣的融資更像是在圈錢。

一季度剛剛獲得12億私募債的華聯(lián)股份（000882）眼下又有新融資計(jì)劃，如果成功將從資本市場(chǎng)抽血31.5億元，相當(dāng)于2012年凈利潤(rùn)的60倍。而公司上市14年累計(jì)的分紅才2.11億。

分紅少投資回報(bào)低

華聯(lián)股份對(duì)資金的需求可謂是饑渴。一季報(bào)披露，剛剛公司獲得12億私募債。5月公司就拋出定增融資31億的方案。目前公司市值也就31億左右，融資的規(guī)模與市值相當(dāng)。

公司伸手向市場(chǎng)要錢，但查看各年對(duì)股東的回報(bào)。公司本次定向增發(fā)11.6億股，使得目前10.7億的股本翻倍。由1998年上市至2012年，14年累計(jì)分紅僅僅2.11億。平均每年才1500萬，以目前10.7億股平攤計(jì)算，平均每股每年只有0.014元的分紅，股票回報(bào)率按現(xiàn)行股價(jià)計(jì)算約0.47%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行一年期定期存款的利率3.2%。若再增發(fā)11.62億股，每年每股的分紅只能更低，股票回報(bào)率更低。

華聯(lián)股份作為一個(gè)既做零售賣場(chǎng)又做商業(yè)物業(yè)經(jīng)營(yíng)的公司，經(jīng)營(yíng)上并沒太多的亮點(diǎn)。根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，公司最近3年的投入資本回報(bào)率（ROIC）相當(dāng)?shù)汀ＨA聯(lián)2010-2012年的ROIC分別為1.18%、1.58%、1.52%。同期單純做商業(yè)物業(yè)出租的海寧皮城（002344）三年的ROIC分別為26.79%、24.46%、17.78%，差距之大不是一星半點(diǎn)。而同樣為商超的永輝超市（601933）三年的ROIC分別為9.41%、9.08%、8.73%。ROIC值通常用來直觀地評(píng)估一個(gè)公司的價(jià)值創(chuàng)造能力，衡量投出資金的使用效果。華聯(lián)股份過去投資資金的產(chǎn)出效率極低，這次巨額融資，如何能保證巨額資金的投資回報(bào)呢？

融資為減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)

公司的投資沖動(dòng)其實(shí)背負(fù)著巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)負(fù)債率由2011年的48.57%上升到2012年的52.75%，而2013年一季度季報(bào)顯示其資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)到58.17%，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。同時(shí)2013年季報(bào)顯示，因借款增加，導(dǎo)致本期財(cái)務(wù)費(fèi)用較上年同期增長(zhǎng)30.10%，同時(shí)應(yīng)付利息增加116.5%，財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)加重。

在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加的同時(shí)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加劇。根據(jù)2013年一季度報(bào)表，公司因業(yè)務(wù)擴(kuò)張，貸款增加，導(dǎo)致管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅度增加，與此同時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流較上年同期銳減76.61%，其中經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流入減少36.50%，應(yīng)收賬款余額增加37.97%，預(yù)收賬款減少40.38%，數(shù)據(jù)顯示，雖然門面增加，企業(yè)在擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，而經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流不增反降，銷售回款難度加大，經(jīng)營(yíng)困難增加，各項(xiàng)指標(biāo)表明經(jīng)營(yíng)性風(fēng)險(xiǎn)在增加。

根據(jù)2012年度報(bào)告，該公司集團(tuán)層面合并口徑總資產(chǎn)73.85億元，其非流動(dòng)資產(chǎn)高達(dá)64.34億，在非流動(dòng)性資產(chǎn)中，長(zhǎng)期待攤費(fèi)用為6.88億，需在以后年度逐步攤銷，商譽(yù)2.55億，受公司戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)狀況等綜合影響，存在一定的不確定性。公司長(zhǎng)期資產(chǎn)中，投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)、在建工程三項(xiàng)資產(chǎn)加總合計(jì)數(shù)為38.63億元，而其所有權(quán)受到限制的資產(chǎn)就高達(dá)26.59億元，占三項(xiàng)資產(chǎn)凈值的68.82%；該所有權(quán)受限資產(chǎn)均作為其長(zhǎng)短期貸款的抵押擔(dān)保，抵押擔(dān)保資產(chǎn)達(dá)到總資產(chǎn)的36%。由此，公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，直觀而言非完全健康。

行業(yè)寒冬，冒險(xiǎn)出擊

2012年，中國(guó)零售業(yè)遭受20年來最為罕見的嚴(yán)冬，各大企業(yè)紛紛放緩擴(kuò)張步伐，行業(yè)整體凈利潤(rùn)近4年來也首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)14家上市商超企業(yè)中，華聯(lián)股份、華聯(lián)綜超、中百集團(tuán)、武漢中商、徐家匯、中興商業(yè)、新華百貨、成商集團(tuán)等8家凈利潤(rùn)同比下滑，人人樂、商業(yè)城出現(xiàn)虧損。國(guó)內(nèi)企業(yè)日子不好過。過江龍的國(guó)外零售業(yè)巨頭同樣深陷中國(guó)泥潭。沃爾瑪去年已關(guān)閉5家門店、今年4月關(guān)閉3家門店，樂購(gòu)去年也關(guān)閉了4家門店，家樂福2010年-2012年已經(jīng)關(guān)閉6家門店。坦白而言，大賣場(chǎng)業(yè)態(tài)的超市目前已超量供應(yīng)，前景不容樂觀。公司此時(shí)還在謀劃異地大規(guī)模擴(kuò)張，可謂是冒險(xiǎn)之舉。

據(jù)《2013快速消費(fèi)品年度報(bào)告》顯示，2012年大型零售終端門店租金的上漲十分驚人，核心黃金商圈的物業(yè)租金年均漲幅達(dá)到了兩位數(shù)。另有數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)零售業(yè)的現(xiàn)狀是，租金每年增加3-5個(gè)點(diǎn)，人力成本每年增加5個(gè)點(diǎn)，這意味著全年同店需要增加8個(gè)點(diǎn)左右凈利潤(rùn)，企業(yè)才能維持租金和人力成本所帶來的上漲。然而，在當(dāng)下的中國(guó)市場(chǎng)，同店增長(zhǎng)8個(gè)點(diǎn)并非易事。

從零售上市公司一季報(bào)來看，一季度營(yíng)收雖有一定幅度的同比增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)幾乎都呈現(xiàn)了下滑的態(tài)勢(shì)，期間費(fèi)用的提升是其凈利潤(rùn)下滑的重要因素之一，激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)使得商家加強(qiáng)促銷力度，拉低了毛利水平，同時(shí)人工、租金的不斷上漲也拉升了商家的經(jīng)營(yíng)成本，進(jìn)而壓縮了零售企業(yè)的凈利潤(rùn)水平。

在經(jīng)濟(jì)增速放緩、電子商務(wù)及超大規(guī)模購(gòu)物中心（Shopping Mall）等業(yè)態(tài)對(duì)大賣場(chǎng)式商超的沖擊正日益顯現(xiàn)的背景下，商超高速增長(zhǎng)的時(shí)代已成歷史，行業(yè)正進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)或低速增長(zhǎng)期，未來將進(jìn)入數(shù)年或者更長(zhǎng)的10%左右甚至個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)階段。

在面臨著前所未有的成本上漲、利潤(rùn)下滑、競(jìng)爭(zhēng)加劇等壓力下，華聯(lián)股份更應(yīng)該整合資源優(yōu)化市場(chǎng)而非盲目地?cái)U(kuò)張。