中鐵大橋局集團有限公司 孫遜

一、文獻回顧及問題提出

(一)營運資本投資策略與籌資策略之間關(guān)系的文獻綜述

國外對營運資本的研究開始較早，且主要集中在對以下三個問題的研究：即營運資本管理影響因素研究、營運資本策略研究及營運資本管理策略與企業(yè)價值之間關(guān)系研究。本文擬討論的營運資本投資策略與籌資策略之間的關(guān)系研究是屬于營運資本策略研究的范疇，在這方面比較有代表性的研究成果有：Herbert J.Weinraub和 Sue Visscher(1998)， Afza 和 Nazir(2007)。

與國外相比，國內(nèi)在營運資本管理策略研究方面較為落后，且對于在營運資本管理策略研究方面在2006年以前主要停留在規(guī)范研究層面，這之后學(xué)者才陸續(xù)開始對其進行實證方面的研究。而對于營運資本投資策略與籌資策略的關(guān)系研究方面，唯一能找到的有代表性的研究成果是吳娜和韓傳模（2010）。

(二)問題提出

通過對已有文獻的研究，筆者發(fā)現(xiàn)在指標(biāo)的選取上，它們都是基于傳統(tǒng)的財務(wù)報表觀。實質(zhì)上，管理用財務(wù)報表視角下，將會計要素進行重新分類，分為經(jīng)營性和金融性兩類，這種重分類更符合財務(wù)戰(zhàn)略的思想。本文在借鑒已有研究成果的基礎(chǔ)上，嘗試以管理用財務(wù)報表的視角來研究我國制造業(yè)上市公司營運資本投資策略與籌資策略之間的關(guān)系?；诖?，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)一：營運資本投資策略具有顯著穩(wěn)定性

假設(shè)二：營運資本籌資策略具有顯著穩(wěn)定性

假設(shè)三：營運資本投資策略與籌資策略存在顯著的負相關(guān)關(guān)系

二、研究設(shè)計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2007—2011年滬深兩市的624家制造業(yè)上市公司作為研究樣本。

(二)指標(biāo)選擇

1、投資策略

選用經(jīng)營流動資產(chǎn)與營業(yè)收入比作為營運資本投資策略的指標(biāo)。該比率越高，表明營運資本投資政策越寬松。

2、籌資策略

選用易變現(xiàn)率作為營運資本籌資策略的指標(biāo)。易變現(xiàn)率越高，籌資政策越寬松。

三、實證研究過程

(一)描述性分析

本文對2007—2011年滬深兩市624家制造業(yè)上市公司的經(jīng)營流動資產(chǎn)/營業(yè)收入比率和易變現(xiàn)率按年進行描述性統(tǒng)計分析。

1、投資策略的描述性分析

從經(jīng)驗值來看，0.90082的總體均值水平表明我國制造業(yè)上市公司的營運資本投資政策較為寬松，而2007-2011年經(jīng)營流動資產(chǎn)與營業(yè)收入比的均值依次為 0.8408、0.874、0.9446、0.9098、0.9349，從五年均值來看，呈現(xiàn)出波動性上升的趨勢，說明投資策略隨著年份的推移表現(xiàn)的越來越寬松。同時，筆者發(fā)現(xiàn)五年均值比較接近，初步判斷該比率雖然呈波動性的上升，但是變化的較為溫和，即隨著年份的推移策略選擇比較穩(wěn)定。為了進一步驗證五年來營運資本投資策略的穩(wěn)定性，我們按年分別對五年樣本與總體均值0.90082進行了T檢驗 （檢驗過程略），得出 2007-2011 年的 T 值依次為 -2.324、-0.535、1.434、0.311、1.075，得到的相伴概率依次為 0.020、0.593、0.152、0.756、0.283。 說明在顯著性水平為0.05時，只有2007年的均值與總體均值有顯著變化，其余年份與總體均值不存在顯著性變化。綜合以上分析說明，隨著時間的推移，我國制造業(yè)上市公司營運資本投資策略表現(xiàn)出顯著的穩(wěn)定性。

2、籌資策略的描述性分析

根據(jù)上表可知，0.5975的總體均值水平表明我國制造業(yè)上市公司的營運資本籌資策略比較激進。而2007-2011年易變現(xiàn)率的均值依次為 0.5764、0.5746、0.6039、0.6293、0.6033，從五年均值來看，該比率呈現(xiàn)微弱上升趨勢，說明籌資策略有向?qū)捤砂l(fā)展的意圖。為了進一步驗證五年來營運資本籌資策略是否存在顯著性上升趨勢，我們按年分別對五年樣本與總體均值0.5975進行了T檢驗 （檢驗過程略），得出2007-2011 年的 T 值依次為 -1.546、-1.679、0.463、2.462、0.418， 得到的相伴概率依次為 0.123、0.094、0.643、0.014、0.676。 說明在顯著性水平為 0.05時，只有2010年的均值與總體均值有顯著變化，其余年份與總體均值不存在顯著性變化。可見，我國制造業(yè)上市公司營運資本籌資策略的上升趨勢不顯著，這表明從2007-2011年，其大致是保持在一個穩(wěn)定的狀態(tài)。

3、小結(jié)

通過對各年樣本與總體均值進行T檢驗，驗證了假設(shè)一和假設(shè)二。

(二)相關(guān)性分析

對經(jīng)營流動資產(chǎn)與營業(yè)收入比和易變現(xiàn)率兩個指標(biāo)分年進行Pearson簡單相關(guān)系數(shù)分析和t檢驗，得出2007年分析結(jié)果，見表一。

由以上結(jié)果分析可知，2007年經(jīng)營流動資產(chǎn)與營業(yè)收入比與易變現(xiàn)率的相關(guān)系數(shù)為0.150，且當(dāng)顯著性水平為0.01時，統(tǒng)計檢驗的相伴概率小于等于0.01，說明經(jīng)營流動資產(chǎn)與營業(yè)收入比與易變現(xiàn)率顯著相關(guān)，且表現(xiàn)為弱的正相關(guān)關(guān)系。

對2008-2011年做同樣的分析（圖表略），得出兩指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)依次為0.124、0.158、0.204及0.216，統(tǒng)計檢驗的相伴概率依次為0.002、0.000、0.000及0.000?？芍?，2008-2011年，兩指標(biāo)均顯著相關(guān)，且表現(xiàn)為弱的正相關(guān)關(guān)系。

通過以上分析可知，我國制造業(yè)上市公司的投資策略與籌資策略呈顯著的弱的正相關(guān)關(guān)系。這一結(jié)論不支持假設(shè)三，說明我國制造業(yè)上市公司將營運資本投資策略放寬松時，會選擇將營運資本籌資策略也放寬松，兩者的相關(guān)性在0.12－0.2之間。

四、實證結(jié)論及思考

本文以2007-2011年在我國深圳和上海證券交易所上市的624家制造業(yè)公司作為研究樣本，實證分析了營運資本投資策略與籌資策略各自的變化趨勢及穩(wěn)定性，并且用Pearson簡單相關(guān)分析方法對二者的關(guān)系進行了相關(guān)性分析，又用分組T檢驗對二者的相關(guān)性做了進一步分析。在指標(biāo)的選用方面本文是基于管理用報表觀的，這樣的指標(biāo)選用是對傳統(tǒng)分析指標(biāo)的重大改進，更符合公司經(jīng)營管理目標(biāo)的要求，這種對指標(biāo)的改進是以往學(xué)者都未曾嘗試過的。通過一系列的分析發(fā)現(xiàn)，我國制造業(yè)上市公司在營運資本投資策略的選用上較為寬松，在籌資策略的選用上較為激進，且隨著時間的推移我國制造業(yè)上市公司在營運資本策略運用上保持一定的穩(wěn)定性，他們不會隨意改變自身的營運資本投資或籌資策略。通過研究還發(fā)現(xiàn)，我國制造業(yè)上市公司的投資策略與籌資策略呈顯著的弱的正相關(guān)關(guān)系。

[1]Herbert J Weinraub，Sue Visscher.Industry Practice Relating to Aggressive Conservative Working Capital Policies[J].Journal of Financial Strategic Decision Fall，1998.

[2]Afza T，MS Nazir．Working Capital Management Policies of Firms：Empirical Evidence forum （SAMF），North South University，Dhaka，Bangladesh，2007．

[3]吳娜,韓傳模.營運資本管理策略激進度研究——基于中國上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)[J].現(xiàn)代管理科學(xué),2010