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中國(guó)的離岸人民幣市場(chǎng)情況分析——以中國(guó)的點(diǎn)心債券為例

2013-08-12 00:55:24譚智心
時(shí)代金融 2013年9期
關(guān)鍵詞:發(fā)債離岸債券

譚智心

(西南財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院,四川 成都 611130)

一、中國(guó)的離岸市場(chǎng)情況

(一)中國(guó)的離岸市場(chǎng)定義及相關(guān)概念

1.人民幣離岸業(yè)務(wù):在中國(guó)境外經(jīng)營(yíng)人民幣的存放款業(yè)務(wù)。2.離岸市場(chǎng):第二次世界大戰(zhàn)之后,各國(guó)金融機(jī)構(gòu)從事本幣之外的其他外幣的存貸款業(yè)務(wù)逐漸興起,有些國(guó)家的金融機(jī)構(gòu)因此成為世界各國(guó)外幣存貸款中心,由此建立起來(lái)的銀行體系即為離岸市場(chǎng)。目前香港是唯一的人民幣離岸交易中心。

(二)發(fā)展人民幣離岸市場(chǎng)的必要性

發(fā)展人民幣離岸市場(chǎng)的必要性主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn):1.隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng),人民幣國(guó)際聲譽(yù)的提高,境外對(duì)人民幣的需求日益增長(zhǎng)需要一定離岸人民幣規(guī)模。2.是推進(jìn)人民幣國(guó)際化和金融國(guó)際化的需要。3.是深化人民幣利率匯率機(jī)制改革的要求。4.是擴(kuò)大利用外資和緩解巨額外匯儲(chǔ)備壓力的要求。

(三)人民幣離岸市場(chǎng)發(fā)展情況

中國(guó)人民幣離岸市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)歷了形成階段,成長(zhǎng)階段,成熟階段。目前已進(jìn)入成長(zhǎng)階段。這一階段目標(biāo)是發(fā)展足夠多、足夠規(guī)模、享有更高收益,并且交投更活躍的產(chǎn)品來(lái)激活、啟動(dòng)及加大貿(mào)易項(xiàng)下兩大主渠的水流,吸引更大范圍的貿(mào)易結(jié)算伙伴,開始使用人民幣,使人民幣 離岸市場(chǎng)早日進(jìn)入成熟階段。

二、中國(guó)的點(diǎn)心債券的分析

(一)點(diǎn)心債券的定義

點(diǎn)心債券,英文(Dim-sum Bonds):即為境外或是離岸人民幣債券,2007 年起在離岸人民幣債券市場(chǎng)香港發(fā)行,由于規(guī)模很小,在國(guó)際債券市場(chǎng)中的分量微不足道,故有點(diǎn)心債券之稱。

(二)點(diǎn)心債券的發(fā)行現(xiàn)狀

發(fā)債時(shí)間:從2007 年7 月起,中國(guó)政府開始批準(zhǔn)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)到香港發(fā)行人民幣債券。發(fā)債主體:開始包括政策性銀行(國(guó)開行與進(jìn)出口銀行)、國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行(中國(guó)銀行、交通銀行、建設(shè)銀行)以及外資銀行的中國(guó)法人(匯豐銀行與東亞銀行)。此后發(fā)債主體逐漸擴(kuò)展至港澳公司(合和基建與銀河娛樂(lè))、紅籌股(中國(guó)重汽)、跨國(guó)公司(麥當(dāng)勞與卡特彼勒)、外國(guó)銀行(澳新銀行與俄羅斯外貿(mào)銀行)與國(guó)際金融機(jī)構(gòu)(亞洲開發(fā)銀行、國(guó)際金融公司與世行)等公司。

發(fā)債規(guī)模:由圖1 可得,點(diǎn)心債券的發(fā)行規(guī)模從2007 年到2012 年一直處于上升狀況。

(三)點(diǎn)心債券的具體分析

1.點(diǎn)心債券幣種分析

點(diǎn)心債券的發(fā)債方選擇人民幣為幣種,筆者認(rèn)為其原因在于:

圖1 點(diǎn)心債券的發(fā)行規(guī)模

人民幣國(guó)際化。中國(guó)開始逐步推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程,通過(guò)貨幣互換、跨境貿(mào)易結(jié)算等措施,使人民幣成為國(guó)際支付手段甚至儲(chǔ)備手段,人民幣的國(guó)際接受程度有了很大提高。人民幣的國(guó)際化導(dǎo)致人民幣的信用程度提高?;趯?duì)人民幣的信任,可以保證在香港發(fā)行的以人民幣為幣種的點(diǎn)心債券能夠有足夠多的人購(gòu)買。(2)人民幣比較穩(wěn)定。國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái),歐元和美元等國(guó)際主要儲(chǔ)備貨幣波幅較大,但是人民幣的穩(wěn)定性一直較好。(3)人民幣不斷升值。對(duì)投資者來(lái)講,有助于利用升值預(yù)期吸引認(rèn)購(gòu)者。對(duì)發(fā)債方來(lái)講,如果以美元或歐元計(jì)價(jià),發(fā)債方承擔(dān)的資金貶值風(fēng)險(xiǎn)可能過(guò)大,而選擇人民幣計(jì)價(jià),則有助于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)?!保?)減少兌換貨幣成本。發(fā)債主體選擇人民幣為幣種,籌集到的資金用于國(guó)內(nèi)投資,與籌集到的資金是美元,歐元還需要兌換,可以大大節(jié)約兌換貨幣帶來(lái)的成本。但是選擇人民幣為幣種也存在著一定的缺陷,筆者認(rèn)為,主要缺陷在于:(1)目前,國(guó)際市場(chǎng)上人民幣的國(guó)際化程度還不夠高。由于在國(guó)際市場(chǎng)上仍是歐元,美元占主導(dǎo)地位,人民幣的信用度不高,這使得人民幣的籌資額度受到其國(guó)際化程度的限制,這也導(dǎo)致了點(diǎn)心債券的發(fā)債規(guī)模不大。(2)對(duì)于國(guó)外投資者來(lái)說(shuō),購(gòu)買點(diǎn)心債券要一定程度上承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。匯率風(fēng)險(xiǎn)的存在,會(huì)減少國(guó)外投資者對(duì)點(diǎn)心債券的投資。

2.點(diǎn)心債券發(fā)行主體的分析

點(diǎn)心債券發(fā)行人需要的條件主要有:

(1)一定規(guī)模。如果規(guī)模不夠大,難以吸引投資者。(2)發(fā)債人本身的財(cái)務(wù)狀況較好。若發(fā)債人本身的財(cái)務(wù)狀況不好,則難以吸引到投資者。(3)有國(guó)際評(píng)級(jí)。如果有國(guó)外評(píng)級(jí),那么投資者就可以較容易的通過(guò)國(guó)際評(píng)級(jí)了解到債券的情況,從而做出判斷是否決定投資,國(guó)際評(píng)級(jí)是投資者了解債券情況的一個(gè)較好的渠道,如果不具有國(guó)際評(píng)級(jí),那么投資者可能因?yàn)椴荒芸煽苛私獍l(fā)債主體及債券的情況而拒絕投資該債券。所以,不具有國(guó)際評(píng)級(jí)的債券發(fā)行主體難以吸引到投資者。(4)一定的知名度。在市場(chǎng)的知名度越大,越能吸引到投資者。一定的知名度是必備的。

相比于中國(guó)的離岸人民幣市場(chǎng)的點(diǎn)心債券,美元債券市場(chǎng)對(duì)發(fā)行人的要求相對(duì)較低。美元債券的投資者什么類型的公司都可以考慮,只要有評(píng)級(jí)就可發(fā)行。這導(dǎo)致美元債券投資者群體很大,而點(diǎn)心債券目前的發(fā)行規(guī)模仍然不大。

3.點(diǎn)心債券票面利率情況分析

2010 年12 月俄羅斯外貿(mào)銀行在香港發(fā)行三年期人民幣債券的利率為5%,而該行在同年發(fā)行的五年期歐洲美元債券的利率為7%。

不僅是俄羅斯外貿(mào)銀行發(fā)行的點(diǎn)心債券的票面利率偏低,點(diǎn)心債券利率普遍偏低,普遍低于中國(guó)發(fā)債主體在中國(guó)境內(nèi)或者外國(guó)發(fā)債主體在該國(guó)發(fā)行債券的票面利率。筆者認(rèn)為,原因主要有:(1)目前香港流動(dòng)性充裕,且香港人民幣存款利率遠(yuǎn)低于中國(guó)大陸。(2)多年以來(lái),香港積累了大量人民幣,大約有4000 多億,但是沒(méi)有任何投資獲利的渠道,機(jī)會(huì)成本是零。

正是因?yàn)檫@兩個(gè)原因的存在,使得以人民幣為發(fā)行幣的點(diǎn)心債券票面利率較低。而較低的利率使得點(diǎn)心債券的發(fā)債主體融資成本大大降低,吸引了很多發(fā)債主體。

4.點(diǎn)心債券的發(fā)行規(guī)模情況分析

點(diǎn)心債券之所以被稱為點(diǎn)心債券,是因?yàn)槠浒l(fā)行規(guī)模較小,只有少數(shù)公司如中國(guó)銀行,建設(shè)銀行,俄羅斯外貿(mào)銀行等公司發(fā)行過(guò)。目前發(fā)行規(guī)模較小主要是因?yàn)槿嗣駧烹x岸市場(chǎng)發(fā)展尚不成熟,還需要進(jìn)一步發(fā)展。

2011 年,點(diǎn)心債券的發(fā)行規(guī)模急速上漲。筆者認(rèn)為根據(jù)目前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì),原因主要有以下幾點(diǎn):(1)緩解資金壓力。由于中國(guó)實(shí)行貨幣緊縮政策及存款準(zhǔn)備金率的多次上調(diào),使得中國(guó)銀行業(yè)的資金壓力更趨緊張。點(diǎn)心債券的發(fā)行有利于內(nèi)地銀行緩解資金壓力,滿足其對(duì)資金的需求。(2)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。由于香港目前的人民幣存款已約達(dá)5110 億,對(duì)銀行系統(tǒng)而言會(huì)造成壓力,需要其他的投資工具來(lái)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),發(fā)行點(diǎn)心債券這種人民幣債券可以分擔(dān)部分銀行的風(fēng)險(xiǎn)。(3)市場(chǎng)成熟。經(jīng)過(guò)幾年時(shí)間的發(fā)展,中國(guó)的人民幣離岸市場(chǎng)發(fā)展的更加成熟,法規(guī)制度更加健全,吸引了更多的投資者與發(fā)債主體。

但是2012 年,離岸人民幣債券 (點(diǎn)心債)發(fā)行規(guī)模在2012年前10 個(gè)月較去年同期下降55%,筆者認(rèn)為主要原因如下:(1)因?yàn)槿嗣駧派档念A(yù)期未如以往強(qiáng)烈,令投資者購(gòu)買點(diǎn)心債的意愿下降。(2)面向跨國(guó)企業(yè)作為交易對(duì)手的中國(guó)企業(yè)發(fā)行點(diǎn)心債減少。2012 年內(nèi),中國(guó)企業(yè)的發(fā)債量?jī)H為515 億元,較2011 年同期的1349 億元減少了62%。但形成對(duì)比的是,同期非中國(guó)的跨國(guó)企業(yè)發(fā)行量為173 億元,同比僅下滑6%。發(fā)行人來(lái)看,2012 年前10 個(gè)月,發(fā)行離岸人民幣債券的中國(guó)企業(yè)從去年的58 家減少到了18 家,而外國(guó)跨國(guó)企業(yè)則從28 家減少到了21 家。(3)中國(guó)企業(yè)債券票面利率升高。目前中國(guó)的非金融企業(yè)點(diǎn)心債票面利率平均升至超過(guò)5%,但2011 年平均低于4%。與之相較,非金融企業(yè)在岸人民幣債券的票面利率則維持在大約6%。票面利率的升高導(dǎo)致融資成本增大,從而導(dǎo)致發(fā)行量減少。

三、中國(guó)離岸人民幣市場(chǎng)的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

根據(jù)前面的分析結(jié)果,筆者認(rèn)為,未來(lái)在港人民幣存款和貿(mào)易結(jié)算將持續(xù)但有控制地增長(zhǎng),未來(lái)發(fā)展取決于內(nèi)地和香港的監(jiān)管規(guī)定。獲準(zhǔn)將境外募集的人民幣轉(zhuǎn)入內(nèi)地與能夠在海外利用發(fā)行所得的機(jī)構(gòu),點(diǎn)心債券發(fā)行量將不斷增加。如果點(diǎn)心債券的利率保持相對(duì)較低的水平,人民幣升值預(yù)期持續(xù),貨幣掉期的條件有利,則更多尚無(wú)境內(nèi)人民幣融資要求的發(fā)行機(jī)構(gòu)也可能會(huì)通過(guò)點(diǎn)心債券募集資金,再將募集資金轉(zhuǎn)換為美元,從而降低整體融資成本。短期內(nèi)點(diǎn)心債券的供需失衡將導(dǎo)致境內(nèi)外人民幣債券定價(jià)不一致,而只要資本管制阻礙資金自由進(jìn)出內(nèi)地,定價(jià)差異就會(huì)持續(xù)存在。隨著機(jī)構(gòu)投資者的廣泛贊與及債券的持續(xù)發(fā)行,市場(chǎng)將增加更多不同信用質(zhì)量的發(fā)行機(jī)構(gòu),同時(shí)也會(huì)進(jìn)一步豐富差別化的債務(wù)工具構(gòu)建。也就是說(shuō)點(diǎn)心債券得到二級(jí)市場(chǎng)需求帶動(dòng)一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行增長(zhǎng),機(jī)構(gòu)投資者的參與程度將進(jìn)一步提高。

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