吳君亮 王喜

國藥一致（000028）是集制藥工業(yè)、醫(yī)藥批發(fā)、零售于一體的醫(yī)藥企業(yè)，醫(yī)藥工業(yè)、醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務(wù)收入占比分別為11%、88%，盈利占比分別為40%和56%。隨著流通醫(yī)藥企業(yè)之間的并購加劇，流通整合提速也給公司帶來效益上的提高，近5年來，公司營收和扣除后的凈利潤年復(fù)合增長率分別為52%和47%，相對前一個5年，經(jīng)營成效顯著提高。公司計劃未來將更加注重品牌建設(shè)，加快網(wǎng)絡(luò)布局的速度，預(yù)計未來2年公司的營業(yè)收入和扣除后的凈利潤年復(fù)合增長率可達24%和26%。

買入理由：

1、隨著醫(yī)藥流通行業(yè)的規(guī)模擴大和集中度提高，公司的成長機會更為確定。從醫(yī)藥流通行業(yè)規(guī)模來看，醫(yī)藥商業(yè)規(guī)模不斷擴大，銷售收入從2003年的2227億元到2010年的7084億元，年復(fù)合增長率達18%，而伴隨我國城鎮(zhèn)化率提高、人口老齡化程度加劇、以及新醫(yī)改的推動，醫(yī)藥流通業(yè)未來幾年仍有望保持16%左右的年增速。

行業(yè)集中度低的狀況也將在未來繼續(xù)改善。我國醫(yī)藥分銷業(yè)前三和前十的市場份額分別由2003年的12.7%和26.1%逐步提高至2010年的21%和38%左右，未來醫(yī)藥商業(yè)集中度將進一步提升，而商業(yè)企業(yè)業(yè)務(wù)模式的升級（包括引入增值服務(wù)），將助推醫(yī)藥商業(yè)的整體轉(zhuǎn)型。國藥一致依靠大股東國藥集團的渠道和流通優(yōu)勢，有望充分受益。

2、國藥一致的商業(yè)規(guī)模已具，為未來繼續(xù)實現(xiàn)細致化布局構(gòu)筑好了基礎(chǔ)和條件。截止到目前，公司旗下?lián)碛?1家商業(yè)子公司，分布在深圳、廣州、東莞等兩廣區(qū)域，主要扎根于醫(yī)院、連鎖藥店、社康中心等醫(yī)藥消費終端，其中在廣西區(qū)域的網(wǎng)點達2000家。2011年年底，公司收購廣西華梧和肇慶和信，將促進公司深耕于兩廣醫(yī)藥流通領(lǐng)域，其商業(yè)布局意義大于實際利潤貢獻，而利潤貢獻將體現(xiàn)在未來的財年中?？偟膩砜矗驹诙€城市、農(nóng)村地區(qū)的并購布局空間還較大，這將是未來幾年公司業(yè)務(wù)的增長點。

3、公司的制藥產(chǎn)品有競爭優(yōu)勢，業(yè)務(wù)擴張遠景宏大，值得期待。公司旗下的制藥產(chǎn)品在細分市場處于領(lǐng)先地位，其中有7個單品銷售額過億，并且基本都進入了基藥目錄。

目前公司制藥工業(yè)由全資子公司深圳致君制藥完成，目前的致君制藥年銷售額近14億元，利潤超過1億元。致君制藥觀瀾二期正在有序推進，按照公司十二五規(guī)劃，醫(yī)藥工業(yè)要實現(xiàn)100億規(guī)模，按照2010年15.7億元計算，年復(fù)合增長率需達45%。待新增產(chǎn)能投產(chǎn)后，業(yè)績增速可觀。

4、業(yè)績增速長期保持平穩(wěn)。國藥一致的收入和經(jīng)營性凈利潤增速長期保持在20%和30%以上，2011年收入和經(jīng)營性凈利潤分別同比增長15.81%和26.94%至151.3億元和3.12億元，稍顯遜色，主要原因是2011年3月開始醫(yī)院為提前應(yīng)對國家即將出臺限制抗菌類藥物使用的政策而減少抗菌類藥物的采購。

5、營利和費用水平較為穩(wěn)定，相對同業(yè)公司具有明顯優(yōu)勢。受制于醫(yī)藥流通環(huán)節(jié)的的行業(yè)特點，公司毛利率相對較低，但較為穩(wěn)定，近年來都保持在9%左右的水平，較其他流通企業(yè)高出1-2個百分點。從凈資產(chǎn)收益率來看，國藥一致近4年的平均值超過23%，而國藥股份、上海醫(yī)藥、廣州藥業(yè)等均不到17%。

6、國藥一致的估值優(yōu)勢明顯。公司目前股價處于回調(diào)階段，以最新股價21.7元計算，國藥一致對應(yīng)的市盈率為19倍，顯著低于當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)約30倍的平均市盈率，PEG在0.7左右，估值頗低。

風(fēng)險提示：

1、抗生素的限制使用對公司醫(yī)藥商業(yè)的收入影響，該影響亦可能超乎市場預(yù)期；2、基藥藥價受限可能影響公司整體的盈利水平。

風(fēng)格歸屬：

中盤股，價值股，積極成長股。