王劍

不妨先對(duì)比兩組數(shù)據(jù)，兩年前，境內(nèi)投資者申購(gòu)30%的股份（申購(gòu)后），對(duì)價(jià)為100億元，成本為7.90元/股；今年5月，境外機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)15%的股份（認(rèn)購(gòu)后），對(duì)價(jià)為34億元，成本為4.40元/股。

這就是中國(guó)西電（601179），公司日前公告稱將引入通用電氣公司，換言之，通用電氣將以34億元的廉價(jià)成本控股中國(guó)西電15%的股權(quán)，成為中國(guó)西電的第二大股東。中國(guó)西電將通用電氣視為戰(zhàn)略為投資者，而通用電氣則稱入股中國(guó)西電將為通用帶來(lái)巨大的商機(jī)。

微博上一位投資者感嘆道：“四塊錢就能買國(guó)內(nèi)輸配電設(shè)備制造龍頭，通用的帳算得比誰(shuí)都精，讓八塊錢買進(jìn)西電的我何以自處？”

事實(shí)上，業(yè)內(nèi)對(duì)通用入股中國(guó)西電一事頗有微辭，德國(guó)拜爾光熱發(fā)電公司董事長(zhǎng)王學(xué)軍日前發(fā)出疑問(wèn)，“中國(guó)優(yōu)質(zhì)的老牌國(guó)有企業(yè)被有全球戰(zhàn)略眼光的大鱷拿下，這算不算好事？”

對(duì)于中國(guó)西電而言，通用的資金或是“救命錢”。資料顯示，中國(guó)西電是2010年上市的第二只大藍(lán)籌，當(dāng)年融得巨額資金100.09億元，然而兩年之后，募集資金不足20億元，累計(jì)虧損高達(dá)6.86億元。換言之，中國(guó)西電的募集資金悉數(shù)轉(zhuǎn)化為了非盈利性資產(chǎn)。在業(yè)績(jī)頻亮紅燈的同時(shí)，中國(guó)西電今年一季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為-7.26億元，2010-2011年則分別為-3.80億元、-0.97億元，長(zhǎng)年處于現(xiàn)金告急的狀態(tài)。若非中國(guó)西電將23億元募集資金用來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)資金，則公司的現(xiàn)金流將更加緊張。

而此時(shí)通用愿意出資33.83億元，正好可以解決中國(guó)西電的燃眉之急。對(duì)于通用而言，出資33.83億元即可成為中國(guó)西電的二股東，從股權(quán)投資的角度而言是極為合算的。值得一提的是，通用認(rèn)購(gòu)中國(guó)西電的定價(jià)基礎(chǔ)是后者于定價(jià)基準(zhǔn)日之前的20個(gè)交易日交易均價(jià)，即3.89元/股，若以此為認(rèn)購(gòu)價(jià)，則通用電氣的成本將減少4億元。不過(guò)通用電氣并未如此操作，而是在3.89元/股的基礎(chǔ)上溢價(jià)13.08%進(jìn)行認(rèn)購(gòu)。

表面上，中國(guó)西電溢價(jià)增發(fā)，對(duì)公司原有股東形成價(jià)差紅利，但實(shí)際上，中國(guó)西電的原有股東特別是中小投資者等境內(nèi)股東將被迫接受雙重標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)橄啾扔谥袊?guó)西電7.90元/股的發(fā)行價(jià)而言，通用的持股成本僅為50%左右，同樣是中國(guó)西電的股份，客觀上造成了“同股不同價(jià)”的現(xiàn)象。

由于通用的認(rèn)購(gòu)價(jià)是以市場(chǎng)價(jià)格為依據(jù)，而中國(guó)西電2011年以來(lái)股價(jià)近乎腰斬，因此認(rèn)購(gòu)價(jià)格較發(fā)行價(jià)減半似乎合情合理。然而業(yè)內(nèi)人士表示，中國(guó)西電去年股價(jià)大跌，排除市場(chǎng)因素之外，中國(guó)西電業(yè)績(jī)不振亦是重要原因。

中國(guó)西電上市之前，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，2009年凈利潤(rùn)高達(dá)11.55億元，但上市的當(dāng)年，中國(guó)西電凈利潤(rùn)隨即下挫44.64%，去年則虧損逾5億元，今年一季度繼續(xù)虧損，業(yè)績(jī)變臉之快堪稱A股一絕。上述人士稱，若中國(guó)西電上市后能穩(wěn)健盈利，則股價(jià)未必會(huì)大幅下跌，又或者說(shuō)，若中國(guó)西電上市之前的年均業(yè)績(jī)只有5億元左右，則公司未必能以7.90元/股的發(fā)行價(jià)順利發(fā)行股份。

“中國(guó)西電畢竟是龍頭，其前景是可以預(yù)期的，否則通用也不會(huì)斥巨資入股，不過(guò)整個(gè)過(guò)程太過(guò)巧合，令人費(fèi)解！”上述人士表示。

所謂的“費(fèi)解”是指中國(guó)西電上市前連年正增長(zhǎng)，上市后連年負(fù)增長(zhǎng)，中國(guó)西電在業(yè)績(jī)正增長(zhǎng)的時(shí)候不以高價(jià)引入通用，偏偏在業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)的時(shí)候以低價(jià)引入通用，至少對(duì)于中國(guó)西電而言是不正常的。

從另一個(gè)角度而言，中國(guó)西電上市之后，公司資產(chǎn)負(fù)債率一直維持在50%左右，而資產(chǎn)卻逐年增加，同樣的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，兩年前的申購(gòu)價(jià)格是現(xiàn)在的兩倍，相當(dāng)于通用以五折優(yōu)惠購(gòu)入中國(guó)西電的資產(chǎn)，對(duì)中國(guó)西電的原有投資者而言是不公平的，賤賣國(guó)資的嫌疑亦無(wú)法排除。

中國(guó)西電顯然不會(huì)承認(rèn)賤賣國(guó)資一事，公司對(duì)與通用合作一事不吝溢美，表示此舉將大幅提升公司在海外銷售的規(guī)模。但通用在寫給員工的信中則指出，全球輸配電業(yè)務(wù)是一個(gè)容量超過(guò)1000億美元上的巨大產(chǎn)業(yè)，且增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，中國(guó)市場(chǎng)預(yù)計(jì)將占據(jù)該領(lǐng)域發(fā)展的1/4。通過(guò)低價(jià)入股中國(guó)西電，通用即掌握了全球輸配電業(yè)務(wù)1/4的市場(chǎng)，這筆買賣注定只賺不賠，然而，輸家又是誰(shuí)？