徐志丹

筆者將四季度行情定性為“曙光初現(xiàn)”——與三季度的“絕望”相比，四季度行情表現(xiàn)相對(duì)好轉(zhuǎn)。之所以如此判斷主要依據(jù)有兩點(diǎn)：一是“十八大”的召開消除了政治上的不確定性，新舊領(lǐng)導(dǎo)集體的平穩(wěn)過渡有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期；二是，隨著時(shí)間的推移，經(jīng)濟(jì)增速觸底的時(shí)點(diǎn)將越來越近，給行情帶來曙光。此外，流動(dòng)性環(huán)境持續(xù)改善，亦是能夠支撐行情好轉(zhuǎn)的一個(gè)要素。

首先，“十八大”的召開究竟能給行情帶來多大影響· 市場(chǎng)上普遍認(rèn)為“十八大”將給行情帶來兩點(diǎn)預(yù)期，一是“維穩(wěn)”預(yù)期，認(rèn)為越臨近會(huì)議，維穩(wěn)政策出臺(tái)的可能性越大；二是隨著新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體的確定，決策層出臺(tái)刺激政策的可能性越大。筆者認(rèn)為，仔細(xì)推敲起來，此兩者都難以給行情帶來良好預(yù)期。

從歷史上的多次“維穩(wěn)”行情來看，都沒有良好的表現(xiàn)，如2008年的“5·12”愛國(guó)鎖倉(cāng)行情與8月的奧運(yùn)“維穩(wěn)”行情，最終都是以指數(shù)的大幅下跌而告終的。既然“維穩(wěn)”行情不能報(bào)以希望，有人對(duì)新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體執(zhí)政后的“新政”充滿了預(yù)期，認(rèn)為新的決策層會(huì)在上臺(tái)后迅速解決經(jīng)濟(jì)問題而出臺(tái)“救市”政策。

其實(shí)，按照過往歷史經(jīng)驗(yàn)，新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體上臺(tái)后首先解決的不是經(jīng)濟(jì)問題而是政治問題，即如何重新凝聚國(guó)人信心，尋找新的執(zhí)政思路。一般在新的領(lǐng)導(dǎo)集體上臺(tái)半年后，經(jīng)濟(jì)問題才會(huì)慢慢成為決策層執(zhí)政的重心。因此，寄希望于新的領(lǐng)導(dǎo)集體上臺(tái)后即出臺(tái)“救市”政策是不現(xiàn)實(shí)的。

在筆者看來，“十八大”給予市場(chǎng)預(yù)期的變化，不在“維穩(wěn)”政策的出臺(tái)和“救市”政策的推出上，而是在于會(huì)議的召開消除了政治上的不確定性，即領(lǐng)導(dǎo)集體的平穩(wěn)交班。這才是“十八大”給予行情最大的積極作用。而至于“維穩(wěn)”預(yù)期與“救市”預(yù)期，會(huì)隨著時(shí)間的推移而慢慢消散。

從短期來看，“十八大”對(duì)行情的影響在于，政治上的不確定性消除給予了市場(chǎng)穩(wěn)定的預(yù)期，至少政治因素不再成為左右行情波動(dòng)的主軸，行情演繹將回歸常態(tài)。從長(zhǎng)期來看，在政治上的不確定性消除之后，人們開始憧憬新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體的執(zhí)政綱領(lǐng)與思路，開始思考中國(guó)下一個(gè)十年的發(fā)展方向，這一宏大的預(yù)期將支撐行情慢慢從舊的經(jīng)濟(jì)周期的末期中走出，轉(zhuǎn)向?qū)π碌慕?jīng)濟(jì)周期開啟的期待。

但是從短期向長(zhǎng)期過渡期間，還有一個(gè)中期的問題有待解決，那就是新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體在執(zhí)掌政權(quán)后，首先解決的是政治問題而非經(jīng)濟(jì)問題，行情對(duì)新一輪經(jīng)濟(jì)周期的期待需要向后延遲半年到一年，因此，今年四季度到明年上半年，并不是行情走牛的最佳時(shí)機(jī)。我們只能說，從新舊領(lǐng)導(dǎo)集體平穩(wěn)過渡的過程中看到了經(jīng)濟(jì)、股市行將好轉(zhuǎn)的曙光。

雖然我們不能斷定經(jīng)濟(jì)增速將在四季度觸底，但是我們可以肯定的是，經(jīng)濟(jì)增速觸底的時(shí)點(diǎn)已越來越近。特別是在新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體上臺(tái)之后，經(jīng)濟(jì)增速的觸底只是一個(gè)時(shí)間問題。

目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)已處于主動(dòng)去庫(kù)存的后期，接下來即將進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)存階段。如果四季度GDP增速開始止跌回升，則四季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期將處于“復(fù)蘇”期。不過，需要指出的是，四季度的經(jīng)濟(jì)“復(fù)蘇”只是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)衰退周期中的“小復(fù)蘇”，因此在經(jīng)濟(jì)“小復(fù)蘇”孕育下的股市反彈，只是長(zhǎng)期下降通道中的小反彈，不改長(zhǎng)期下降趨勢(shì)。

再次，四季度宏觀政策將如何走向呢·筆者認(rèn)為，在整個(gè)四季度，只要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不出現(xiàn)超預(yù)期惡化，貨幣政策保持觀察狀態(tài)將是大概率事件。這就決定了四季度行情受政策刺激而出現(xiàn)反彈的可能性很小，靠政策凝聚市場(chǎng)預(yù)期的驅(qū)動(dòng)力不足。

那么，行情好轉(zhuǎn)的動(dòng)力來自哪些方面呢·除了上文提到的政治不確定性消除、經(jīng)濟(jì)觸底時(shí)點(diǎn)臨近外，非常重要的一點(diǎn)來自于流動(dòng)性環(huán)境的持續(xù)改善。

8月的M1、M2剪刀差由7月的-9.3%縮窄至-9%，表明存款定期化的趨勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，有利于支持中短期行情反彈。貨幣缺口（M2-GDP-CPI）由負(fù)轉(zhuǎn)正，貨幣剩余已持續(xù)兩個(gè)季度，表明長(zhǎng)期流動(dòng)性環(huán)境已有所好轉(zhuǎn)。雖然貨幣缺口由負(fù)轉(zhuǎn)正是否預(yù)示熊市已步入末期，需要辨別此輪貨幣剩余的產(chǎn)生究竟是貨幣擴(kuò)張還是經(jīng)濟(jì)收縮所致，但是貨幣缺口的出現(xiàn)對(duì)行情來說始終是一個(gè)正面信號(hào)。

總之，短期和長(zhǎng)期流動(dòng)性指標(biāo)的改善有利于行情展開中短期反彈，經(jīng)濟(jì)增速觸底時(shí)點(diǎn)臨近預(yù)示行情好轉(zhuǎn)將至，政治上的不穩(wěn)定消除有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，整個(gè)四季度行情的宏觀環(huán)境呈現(xiàn)中性偏多特征。