夏云峰 周密

摘 要：股利政策一直以來都是財(cái)務(wù)管理課程中的重要教學(xué)內(nèi)容，雖然存在諸多的股利政策理論，但是中國(guó)上市公司實(shí)際的股利支付情況如何？哪種理論能夠很好的解釋現(xiàn)實(shí)中的股利政策？應(yīng)該在財(cái)務(wù)管理教學(xué)改革中突出和重點(diǎn)介紹這部分內(nèi)容，使學(xué)生能夠更好的利用理論分析和理解現(xiàn)實(shí)。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)管理；教學(xué)改革；股利政策

中圖分類號(hào)：F275文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2012）01-0144-01

股利政策的研究雖然早在20世紀(jì)50年代就已經(jīng)開始，但是迄今為止，理論界和實(shí)務(wù)界尚未取得一致認(rèn)可的結(jié)論。正如Black（1976）所感慨的那樣，股利政策仍然像謎一樣，人們難以尋找到它的真實(shí)答案。一直以來，股利政策的內(nèi)容也是財(cái)務(wù)管理課程教學(xué)的重點(diǎn)，對(duì)于本科生而言，雖然可以較快的掌握和接受相關(guān)的理論，但是真正能夠利用這些理論分析和深入理解中國(guó)公司的股利政策卻并不容易。因此，需要從理論背景和內(nèi)容講解，現(xiàn)實(shí)中的股利政策特點(diǎn)，以及對(duì)目前國(guó)內(nèi)公司股利政策的評(píng)價(jià)三個(gè)方面，提高學(xué)生運(yùn)用理論分析和解釋現(xiàn)實(shí)問題的能力。

1 目前高校財(cái)務(wù)管理教學(xué)中股利政策講解存在的問題

1.1 股利政策理論背景的介紹不夠

現(xiàn)代意義上的公司股利政策理論，始于1961年Miller和Modigliani的那篇著名的“股利政策、增長(zhǎng)和股票股價(jià)”的論文。此后，股利政策的研究受到眾多學(xué)者的重視，引發(fā)了財(cái)務(wù)學(xué)界對(duì)股利政策理論的全面探討，包括MM無稅理論、稅差理論、追隨者效應(yīng)理論、信號(hào)模型、代理理論、迎合理論等。國(guó)內(nèi)的教材雖然在課程內(nèi)容上都涵蓋了對(duì)這些理論的介紹和基本結(jié)論的歸納，但是卻很少提及股利政策理論的沿革與發(fā)展的內(nèi)在邏輯，這在很大程度上容易造成學(xué)生理解上的困難，使得他們僅僅只是形式上記住了這些理論，而沒有真正理解股利政策理論之間的邏輯承繼關(guān)系。

1.2 現(xiàn)實(shí)中公司股利的派發(fā)特點(diǎn)和趨勢(shì)講解內(nèi)容不足

從財(cái)務(wù)管理學(xué)科的教學(xué)特點(diǎn)來看，對(duì)本科生而言最好是通過演繹的方法講解理論。那么，在介紹了相應(yīng)的股利政策理論之后，就需要從兩個(gè)層次上講解現(xiàn)實(shí)中的公司股利政策的特點(diǎn)，以及在一定的時(shí)間區(qū)間內(nèi)股利政策的變化情況，這樣一來可以使學(xué)生比較現(xiàn)實(shí)中股利政策的變化與理論研究之間的關(guān)系。但是，目前國(guó)內(nèi)的教材往往忽略了現(xiàn)實(shí)股利政策的內(nèi)容，既沒有詳細(xì)和深入的介紹西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)中公司股利政策的特點(diǎn)，也沒有對(duì)中國(guó)上市公司的股利政策進(jìn)行可靠和詳細(xì)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，造成了學(xué)生理論學(xué)習(xí)和現(xiàn)實(shí)情況分析相互脫節(jié)的結(jié)果。

1.3 缺乏對(duì)現(xiàn)實(shí)中公司股利政策的評(píng)價(jià)

對(duì)本科學(xué)生而言，應(yīng)該在課堂上通過案例分析和討論的形式，引導(dǎo)和鼓勵(lì)學(xué)生運(yùn)用所學(xué)的理論分析現(xiàn)實(shí)問題。這樣既可以保證學(xué)生對(duì)理論內(nèi)容的掌握，同時(shí)也提高了學(xué)生觀察和分析現(xiàn)實(shí)問題的能力。遺憾的是，在目前的財(cái)務(wù)管理教學(xué)中仍然缺乏對(duì)國(guó)內(nèi)公司股利整體評(píng)價(jià)。

2 財(cái)務(wù)管理教學(xué)改革中股利政策授課內(nèi)容的變革

2.1 增加股利政策理論背景的介紹

首先，財(cái)務(wù)管理理論從根源上來講，源自于經(jīng)濟(jì)學(xué)的學(xué)科內(nèi)容。在研究手段和研究方法上，財(cái)務(wù)管理論也多借鑒經(jīng)濟(jì)學(xué)。因此，每一次經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的突破和革新都會(huì)帶來財(cái)務(wù)管理理論研究?jī)?nèi)容的變化。其中，股利政策的研究就非常多的引入了每一階段主流經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論。從股利政策理論的內(nèi)在邏輯性來看，從MM股利無關(guān)理論、稅差理論、追隨者效應(yīng)理論、信號(hào)模型、代理理論以及迎合理論，基本上契合了經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的研究發(fā)展。其次，從股利政策的假設(shè)條件來看，理論的沿革是在逐步放松假設(shè)條件的情況下對(duì)公司股利政策做出解釋的。例如，MM股利無關(guān)理論在無摩擦以及無稅的條件下，提出了股利政策對(duì)公司價(jià)值并無影響。但實(shí)際上，MM股利無關(guān)理論的假設(shè)與現(xiàn)實(shí)情況相差甚遠(yuǎn)，這也直接導(dǎo)致了該理論的解釋和預(yù)測(cè)股利政策的效果。股利政策理論研究假設(shè)的逐步放寬，使研究變量更接近于實(shí)際，從而能夠更好地對(duì)現(xiàn)實(shí)中公司的股利政策做出解釋。

2.2 增加現(xiàn)實(shí)中股利政策特點(diǎn)和趨勢(shì)的介紹

毋庸置疑，股利政策理論是基于現(xiàn)代公司的成長(zhǎng)和發(fā)展。因此，股利政策的講授應(yīng)該關(guān)注到現(xiàn)實(shí)中公司股利政策的特點(diǎn)以及在不同時(shí)間段中所表現(xiàn)出的趨勢(shì)。

一方面，增加對(duì)西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)股利政策的特點(diǎn)和變化趨勢(shì)的內(nèi)容介紹。實(shí)際上，西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)的公司股利政策具有以下特點(diǎn)：（1）經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定的大公司常通過發(fā)放現(xiàn)金股利和股票回購(gòu)的形式分配其可觀的公司盈利；（2）從歷史的角度來看，發(fā)放現(xiàn)金股利始終是公司分配盈利的主要形式。股票回購(gòu)直至20世紀(jì)80年代后才成為相對(duì)重要的形式；（3）在采用現(xiàn)金股利形式分配盈利的公司正在逐漸減少。從20世紀(jì)80年代開始，大多數(shù)首次以現(xiàn)金股利形式分配盈利的公司也正在轉(zhuǎn)向更多的采取股票回購(gòu)形式（Fama和French，2001）；（4）處于較高稅率的個(gè)人在獲得可觀現(xiàn)金股利的同時(shí)，也為這項(xiàng)收益支付了相當(dāng)可觀的稅收；（5）與公司的盈利情況相比，現(xiàn)金股利政策一直較為平穩(wěn)，而股票回購(gòu)卻不那么穩(wěn)定；（6）對(duì)于股利和股票回購(gòu)的增長(zhǎng)，市場(chǎng)往往會(huì)有正面的反應(yīng)，但是削減股利卻會(huì)引起市場(chǎng)的負(fù)面反應(yīng)。通過對(duì)西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)幾十年來股利政策的特點(diǎn)，可以使學(xué)生在學(xué)習(xí)中對(duì)現(xiàn)實(shí)中股利政策有一些直觀的感受，同時(shí)，結(jié)合股利政策的變化趨勢(shì)也可以更好地理解股利政策理論研究的沿革、變遷過程。

另一方面，增加對(duì)我國(guó)公司股利政策的特點(diǎn)和變化趨勢(shì)的內(nèi)容介紹。中國(guó)資本市場(chǎng)的表現(xiàn)與西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)相比，存在迥然的差別。首先，國(guó)內(nèi)上市企業(yè)很少派發(fā)股利或以非常低的比例派發(fā)股利；其次，高額派現(xiàn)的背后往往是公司大股東利用控制權(quán)進(jìn)行利益的攫??；第三，一些上市公司派發(fā)現(xiàn)金股利的目的是為了再次融資而滿足監(jiān)管層的派現(xiàn)要求。通過總結(jié)我國(guó)上市公司股利政策的特點(diǎn)，可以使學(xué)生對(duì)比西方和我國(guó)上市公司在股利政策方面的差別，引導(dǎo)他們思考和運(yùn)用理論分析這一現(xiàn)象。

2.3 增加對(duì)現(xiàn)實(shí)中公司股利政策的案例分析與評(píng)價(jià)

案例教學(xué)無疑應(yīng)該在財(cái)務(wù)管理的教學(xué)中占有舉足輕重的作用，如何利用案例分析使學(xué)生加深對(duì)我國(guó)上市公司股利政策的認(rèn)識(shí)，是需要在財(cái)務(wù)管理教學(xué)改革中重視和思考的問題。根據(jù)一些媒體報(bào)道和文獻(xiàn)研究的結(jié)論，可以有針對(duì)性的結(jié)合如馳宏鋅鍺、用友軟件、五糧液等案例，利用多媒體手段向?qū)W生展示案例企業(yè)在股利派發(fā)過程中的背景和動(dòng)機(jī)。這樣一來，既增強(qiáng)了課堂教學(xué)的趣味性，同時(shí)也緊密的結(jié)合了股利政策理論，更為重要的是能夠引導(dǎo)學(xué)生通過案例了解上市企業(yè)派發(fā)股利的真實(shí)動(dòng)機(jī)，使學(xué)生將委托代理理論、代理成本等理論應(yīng)用于現(xiàn)實(shí)中公司行為的分析。 參考文獻(xiàn)

［1］Black F.The Dividend Puzzle［J］.Journal of Portfolio Management，1976，（2）：5-8.

［2］Fama，F(xiàn).，F(xiàn)rench，K. Disappearing Dividends:Changing Firm Characteristics or Lower Propensity to Pay?［J］.Journal of Financial Economic，60，3-43.

［3］Miller，M.，Modigliani，F(xiàn).Dividend policy，growth and the valuation of shares［J］.Journal of Business，1961，34：411-433.