趙立三，趙子璐

（1.河北大學 會計發(fā)展研究中心，河北 保定 071002；2.廈門大學 管理學院會計系，福建 廈門 361005）

收益寬幅與中小企業(yè)融資難機制性癥結(jié)解析

趙立三1，趙子璐2

（1.河北大學 會計發(fā)展研究中心，河北 保定 071002；2.廈門大學 管理學院會計系，福建 廈門 361005）

中小企業(yè)融資難并且融資成本上升是我國保持經(jīng)濟增長過程中的經(jīng)濟刺激機制導(dǎo)致的。刺激經(jīng)濟增長中的“過度金融化傾向”催生了“收益寬幅”現(xiàn)象，收益寬幅致使財務(wù)杠桿過分使用和高利貸的滋生，其結(jié)果是GDP增長的同時物價上漲、資產(chǎn)泡沫形成，流通領(lǐng)域以及虛擬經(jīng)濟中借機炒作所獲得的高收益與實體經(jīng)濟低收益形成了巨大的收益差，從而誘導(dǎo)社會資本脫實向虛，實體經(jīng)濟空心化，中小企業(yè)融資難并且融資成本上升就成為機制性頑癥。因此，“收益寬幅”揭示了中小企業(yè)融資難存在的內(nèi)在機理，探索實施“儲蓄累進利率制”回籠貨幣，建立“資金池”，對中小企業(yè)實施分行業(yè)定向?qū)捤?、利率?yōu)惠等市場手段，收窄“收益寬幅”，才能從根本上解決中小企業(yè)的融資難問題。

收益寬幅；財務(wù)杠桿；高利貸；融資難

總供給與總需求的平衡是宏觀經(jīng)濟均衡運行前提，然而，在我國長期保持經(jīng)濟高速增長的過程中，過多地使用了“投資拉動”“寬松貨幣政策”等手段，結(jié)果是GDP保持了高增長，同時資產(chǎn)的價格過快升高進而貨幣貶值，流動性的過分充裕主表現(xiàn)在房地產(chǎn)價格過快上漲，流通領(lǐng)域以及虛擬經(jīng)濟中借機炒作和對賭經(jīng)濟行為輪番上演，由此導(dǎo)致了中小企業(yè)面臨著三高“一是原料價格明顯上漲，二是用工難與用工成本大幅度上升，三是融資困難并且融資成本不斷攀升”［1］，成了影響我國宏觀經(jīng)濟均衡運行以及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整最大障礙性因素之一。

一、收益寬幅現(xiàn)象的產(chǎn)生與中小企業(yè)融資難的機制性缺陷

收益寬幅源于我們對美國次貸危機和會計公允價值計價的順周期效應(yīng)引發(fā)金融危機的思考：2000年伊始，美國科技股泡沫破滅，美聯(lián)儲為了刺激經(jīng)濟增長，在2000年至2003年間共13次降息，降息低至銀行間的隔夜拆借利率為不足1%，美國的個人儲蓄率為負0.5% ，其結(jié)果是實體經(jīng)濟未能在刺激中實現(xiàn)經(jīng)濟增長而房地產(chǎn)價格卻上漲了85%［2］，形成了刺激經(jīng)濟增長的銀行低利率收益與房地產(chǎn)價格快速升高的高收益之間的收益差。銀行存款不僅沒有收益或者是極低的現(xiàn)金利率收益，而房地產(chǎn)價格上升的部分是一種持有收益，在房地產(chǎn)等資產(chǎn)尚未出售之前沒有變現(xiàn)，因而不是現(xiàn)金收益。但是，會計計量和報告收益時采用公允價值計價，資產(chǎn)價格上漲的部分計為公允價值變動損益，在會計報告中表示為會計收益。當含有泡沫收益資產(chǎn)價格不斷上漲時，公允價值就不斷把資產(chǎn)價格上漲的部分確認為收益，這就是公允價值計價的順周期效應(yīng)。因此，公允價值計價的順周期效應(yīng)下的會計收益向市場傳遞了樂觀的信息，公允價值計價的順周期效應(yīng)助推了資產(chǎn)價格的上漲，此時，舉債經(jīng)營與借入高利貸低的人也開始紛紛舉債，舉債帶來的收益總是大于舉債的資金成本，財務(wù)杠桿以及財務(wù)杠桿的過分使用進一步抬高了資產(chǎn)價格，由于舉債規(guī)模不斷擴大，財務(wù)杠桿加劇，通脹預(yù)期加大和資產(chǎn)泡沫最終形成了，這就導(dǎo)致了銀行的儲蓄的低利率與房地產(chǎn)價格上漲帶來的高收益之間的收益寬幅現(xiàn)象。

然而，在我國保持經(jīng)濟高速增長的過程中，長期運用政府投資拉動和寬松的貨幣政策等手段刺激經(jīng)濟增長，由此形成了銀行儲蓄的低利率收益與房地產(chǎn)投資的高投資收益之間巨大的收益差，以及由此引發(fā)的實體經(jīng)濟的低收益與流通領(lǐng)域、虛擬經(jīng)濟中的投機炒作獲得非正常收益之間的收益寬幅現(xiàn)象，正是中小企業(yè)融資難且融資成本上升的深層次機制性原因。

宏觀經(jīng)濟影響和制約著微觀經(jīng)濟，微觀經(jīng)濟現(xiàn)狀也反映著宏觀經(jīng)濟的運行規(guī)律。宏觀經(jīng)濟政策影響了企業(yè)的經(jīng)營活動、投資活動以及籌資活動，企業(yè)的經(jīng)營活動、投資活動以及籌資活動的經(jīng)濟后果反映在財務(wù)報告上就是會計收益。把某一行業(yè)的收益匯總起來的行業(yè)平均收益率，通過比較“行業(yè)之間的平均收益差”，即為“收益寬幅”能夠揭示宏觀經(jīng)濟運行規(guī)律和運行狀態(tài)。

在我國經(jīng)濟保持高增長的過程中，總是習慣運用貨幣政策和財政政策刺激經(jīng)濟增長，在產(chǎn)能過剩情況下仍然過量供應(yīng)貨幣，必然催生資產(chǎn)泡沫。我國同業(yè)拆借利率也降至歷史低水平，銀行一年期的儲蓄利率也降至2.25%。為了應(yīng)對美國次貸危機對各國經(jīng)濟的影響所產(chǎn)生經(jīng)濟滑坡，在積極救市的背景下，政府又推出了4萬億的刺激計劃，隨之帶動的地方政府融資力度加大，結(jié)果是，市場流動性過剩，通脹預(yù)期加大，資產(chǎn)泡沫化加劇。這也就形成了銀行存款的低利率收益與刺激經(jīng)濟增長所形成的較高房地產(chǎn)投資回報率之間的巨大收益差，以及由此引發(fā)的實體經(jīng)濟、特別是中小企業(yè)的艱難生存所獲得的低收益與流通領(lǐng)域、虛擬經(jīng)濟中的借機炒作所獲得的高回報收益之間的巨大收益寬幅。所以，“收益寬幅”是虛擬經(jīng)濟收益非正常化擴張而獲得的一種過度收益，是經(jīng)濟運行中的根本性失衡。

銀行存款的利率在扣除CPI上漲的因素后，必然產(chǎn)生了負利率。負利率也可以看作是較高資產(chǎn)投資收益率的機會成本，在CPI的作用下，極低機會成本和高投資回報率以及公允價值的順周期效應(yīng)加大了收益寬幅。這個收益寬幅會導(dǎo)致兩種結(jié)果：一是較低的銀行存款利率降低了人們的存儲意愿，存儲就意味著因貨幣購買力下降而遭受貨幣資產(chǎn)損失，因而，銀行難以回籠貨幣資金，導(dǎo)致銀行“無錢可放”。而此時的資產(chǎn)泡沫和通脹預(yù)期加大表現(xiàn)為市場流動性過分充裕，銀行就會不斷提高存款準備金率，導(dǎo)致銀行“有錢不能放”，致使中小企業(yè)融資困難。二是較高的不動產(chǎn)投資報酬率和流通領(lǐng)域、虛擬經(jīng)濟中的借機炒作所獲得的高回報收益又進一步誘發(fā)非理性投資熱，財務(wù)杠桿和高利貸就應(yīng)運而生，形成了銀行放貸的基準利率上浮和高利貸滋生、蔓延，中小企業(yè)融資難且融資成本上升的機制性原因。

銀行在分享資產(chǎn)價格上漲帶來的利益時，接受了含有大量泡沫的資產(chǎn)作為信貸資金抵押，發(fā)放了過量的信貸資金，致使財務(wù)杠桿越來越大，通脹預(yù)期和資產(chǎn)的泡沫成分隨之增加，因此，銀行在擴充市場流動性吹大了資產(chǎn)泡沫同時，也把銀行自身泡沫化了。銀行在獲取優(yōu)良業(yè)績的同時也蘊含著巨大的金融風險。

二、收益寬幅與中小企業(yè)的融資亂象

在市場經(jīng)濟條件下，投資者利用自有資金進行投資時，所形成的資產(chǎn)價格是資產(chǎn)的基礎(chǔ)價值，當投資者用借來的資金進行投資時，可能進一步抬高了資產(chǎn)的價格偏離了資產(chǎn)的基礎(chǔ)價值，隨著持有投資收益（持有收益）的提高，伴隨舉債而來的財務(wù)杠桿就會被過分利用，資產(chǎn)價格過快上漲和公允價值計價交替互推加劇了收益寬幅。因此，高投資收益率和儲蓄低利率加劇了對風險資產(chǎn)的過度投資，資產(chǎn)價格不斷提高而會計公允價值計價又不能判斷高企的資產(chǎn)價格中含有多大的泡沫，公允價值計價在會計收益中確認了含泡沫化的資產(chǎn)收益，向市場傳遞了樂觀的收益信息。因而，在現(xiàn)實經(jīng)濟活動中，中小企業(yè)在產(chǎn)品研發(fā)、品牌推廣投入不足，產(chǎn)品獲利艱難，企業(yè)必然選擇的獲利方式只能是：使用自由或舉債借入的貨幣購置大量土地等不動產(chǎn)，由于資產(chǎn)升值過快而獲取巨大的資產(chǎn)投資收益，誘導(dǎo)企業(yè)非理性不動產(chǎn)投資沖動。所以，伴隨著經(jīng)濟增長的開發(fā)區(qū)越來越多，地方政府的土地財政和企業(yè)因圈地而獲得經(jīng)濟增長。企業(yè)在購得土地后，等待升值向銀行抵押，以獲取的信貸資金往往都大于購置資產(chǎn)的成本從而實現(xiàn)巨額收益，因此，就形成了使用含有泡沫收益的資產(chǎn)再次抵押獲得了更大的泡沫收益增長模式，在一個相當長的時期內(nèi)，如此循環(huán)就形成了經(jīng)濟運行中的系統(tǒng)性金融風險。在中小企業(yè)融資市場上表現(xiàn)出了亂象叢生的局面。

正像2011年8月1日的《人民日報》財經(jīng)縱橫欄目中報道的一樣：“高利貸”盯上中小企業(yè)［3］，“貸款的年化利率有的高達60%－70%”或升至更高。浙江溫州市相關(guān)部門的調(diào)查顯示：溫州市的民間借貸利率明顯大幅度攀升，融資性的中介機構(gòu)出借利率高達39.65%，為同期基準利率的3－5倍。溫州市對350家企業(yè)的抽樣調(diào)查顯示：一季度企業(yè)營運資金構(gòu)成中自有資金、銀行貸款、民間借貸的比例分別為56：28：16。銀行貸款的比例在下降的同時民間借貸卻提高了6個百分點。同時，浙江的紹興也曝出了：民間借貸規(guī)模近400億，比2010年的第四季度提高了23.8%。因此可以看出：民間資本異?；钴S。在江蘇一貧困縣就出現(xiàn)了高利貸村，因高利貸泛濫使得該貧困村豪車云集，被戲稱“寶馬鄉(xiāng)”［3］。

至此，中國涌現(xiàn)出一股歷史上都罕見的全民放貸、全民參與高利貸的狂潮。根據(jù)經(jīng)濟學家馬光遠的調(diào)研 ：鄂爾多斯開發(fā)房地產(chǎn)的資金來源80%依賴的不是銀行信貸資金，而是當?shù)貥O其活躍的民間借貸市場。鄂爾多斯民間融資的主要投向房地產(chǎn)、煤炭企業(yè)以及個體工商戶經(jīng)營。民間借貸普遍參與房地產(chǎn)和煤礦投資增加了社會憂慮：企業(yè)資金鏈出現(xiàn)繃緊或斷裂就會導(dǎo)致地方性的金融風險。

由于收益寬幅導(dǎo)致當前的經(jīng)濟特征表現(xiàn)為一種“借機炒作和對賭經(jīng)濟”［4］特征。企業(yè)的盈利模式和人們的謀利動機發(fā)生了改變，企業(yè)不再靠產(chǎn)品、質(zhì)量；個人的致富似乎也不再依靠知識、勞動；企業(yè)規(guī)模不斷把擴大和獲利的訣竅是不斷投資不動產(chǎn)，而升值后將含有泡沫的資產(chǎn)向銀行抵押獲取信貸資金；個人投資或合伙的經(jīng)濟體依靠囤積、哄抬、對縫、拆借、進而參與高利貸，做著一夜暴富的美夢。人們投資中表現(xiàn)出來的“動物情緒”是非理性的“羊群效應(yīng)”，形成一種搏彩游戲，面對虛擬經(jīng)濟的膨脹和貨幣游戲的盛行，不斷有學者警告賭博資本主義的發(fā)展。吳敬璉就有過“中國股市像賭場”的言論。應(yīng)該警惕賭博式經(jīng)濟活動正在我國開始蔓延的形勢，全民放貸是對賭經(jīng)濟活動的重要特征。“如果說傳統(tǒng)的工廠實業(yè)是一種產(chǎn)業(yè)資本的運作的話，炒房、炒股多少也算是一種風險資本的運作，那么，全民放貸下的高利貸則是一種典型的短線投機和賭博”［4］。從而使中小企業(yè)融資難、融資成本不斷攀升，嚴重影響著我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。

三、治理收益寬幅與融資機制重建

宏觀經(jīng)濟均衡運行是總供給與總需求的平衡，然而，在經(jīng)濟運行低迷或運行失衡之時政府總是習慣于通過財政擴張和寬松的貨幣政策以刺激經(jīng)濟增長，結(jié)果是GDP保持了高增長，同時資產(chǎn)的價格過快升高進而貨幣貶值。“政府投資拉動”以及“寬松的貨幣政策”引發(fā)的過度金融化傾向催生了“收益寬幅”現(xiàn)象。主要通過降低利率、利率優(yōu)惠、政府投資、財政補貼、稅率優(yōu)惠等市場手段和行政手段刺激經(jīng)濟增長，對實體經(jīng)濟產(chǎn)生了較大的危害：（1）實體經(jīng)濟的特點是投資回收期較長、風險較大、業(yè)績增漲緩慢，此時的寬松貨幣政策、投資拉動刺激經(jīng)濟增長，使得大量的資金沒有流入實體經(jīng)濟而是流入了房地產(chǎn)、虛擬經(jīng)濟以及流通領(lǐng)域，導(dǎo)致社會資本脫實向虛，造成實體經(jīng)濟“空心化”，投機炒作成了當前經(jīng)濟的主要特點。（2）在實體經(jīng)濟遭遇融資成本高、材料價格高、用工成本高以及用工荒的背景下，實體經(jīng)濟緊繃的資金鏈以及極低的毛利率致難于支付研究開發(fā)費用，企業(yè)產(chǎn)品升級、品牌推廣就難上加難。（3）“收益寬幅”現(xiàn)象誘導(dǎo)了社會資本投機炒作可以獲得高收益，同時還影響了創(chuàng)意經(jīng)濟、創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。（4）以實體經(jīng)濟為基礎(chǔ)的銀行業(yè)，在實體經(jīng)濟艱難生存的低收益率情況下，自己獲得了高收益，這就意味著在“過度金融化傾向”催生了資產(chǎn)泡沫的同時，也“把自己泡沫化了”。因而，銀行業(yè)隱含著巨大的金融風險。因此，過度金融化傾向刺激經(jīng)濟增長的方式其的結(jié)果是：實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟運行失衡，宏觀經(jīng)濟運行風險加大，金融風險凸顯，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)就難于調(diào)整。就此，治理收益寬幅與融資機制重建應(yīng)考慮以下思路：

第一，降低銀行信貸利率和存準率，實施利率市場化改革。使用利率杠桿調(diào)整行業(yè)結(jié)構(gòu)，對于實體經(jīng)濟發(fā)展所需要的信貸資金分行業(yè)實施定向?qū)捤傻呢泿耪吆屠蕛?yōu)惠政策，面向?qū)嶓w經(jīng)濟釋放流動性。對于“過度杠桿化”的房地產(chǎn)公司以及涉及房地產(chǎn)信貸資金實施政策調(diào)控，對銀行利率極為敏感 的地產(chǎn)公司及涉及房地產(chǎn)的資金，提高首付比率、上浮信貸資金利率，嚴格限制資金流入地產(chǎn)行業(yè)和進行投機炒作，從而大幅降低房地產(chǎn)投資以及流通領(lǐng)域、虛擬經(jīng)濟中的借機炒作所獲得高收益，為資本回流實體經(jīng)濟和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整創(chuàng)造良好市場環(huán)境。第二，探索試行銀行“儲蓄累進利率制”，縮小銀行業(yè)的“息差寬幅”，實施利率市場化改革嘗試?！皟π罾圻M利率制”就是對居民儲蓄實施按儲蓄金額多少和時間長短進行階梯式累進計息制度：一是為了促使人們更多地愿意持有存款形式的貨幣性資產(chǎn)，而不再急于持有房屋性質(zhì)的不動產(chǎn)?！皟π罾圻M利率制”正是堅持房地產(chǎn)調(diào)控不動搖的釜底抽薪之策，失去市場的房地產(chǎn)價格可能自然就會回歸到合理價位，收益寬幅自然收窄，最大限度地防止資產(chǎn)泡沫和金融風險。二是有效回籠貨幣，減少市場過于充裕的流動性，建立“資金池”，使得銀行“有錢可放”，疏通資金渠道，對實體經(jīng)濟實施定向?qū)捤傻呢泿耪吆屠蕛?yōu)惠政策，銀行巨大的“息差寬幅”是銀行讓利的空間巨大，以實體經(jīng)濟為基礎(chǔ)的銀行業(yè)此時應(yīng)當降低企業(yè)的資金成本而讓渡自己的利潤空間，最終實現(xiàn)等量資本獲得等量利潤，實體經(jīng)濟與銀行業(yè)相互均衡發(fā)展。第三，稅收具有財富和效率調(diào)節(jié)功能，也是實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要手段。對中小企業(yè)的研發(fā)、創(chuàng)意經(jīng)濟實施必要的稅收優(yōu)惠，鼓勵發(fā)展無污染、可持續(xù)、高附加值的創(chuàng)意經(jīng)濟，在資金、利率、稅收等方面實施優(yōu)惠政策。第四，中小企業(yè)也應(yīng)健全公司或企業(yè)內(nèi)控制度，保持良好的財務(wù)記錄，真實反映企業(yè)的財務(wù)狀況，完善資產(chǎn)登記和確權(quán)制度。中小企業(yè)要想和資本市場打交道除了自身運作規(guī)范以外，作為中小企業(yè)的老板或管理者要有良好的職業(yè)操守以及誠信建設(shè)是獲取信貸資金重要的因素之一。第五，建立中小企業(yè)互保聯(lián)盟是解決中小企業(yè)融資難的又一重要措施，在互保聯(lián)盟成員中資金相互融通借貸，銀行與互保成員共同確立互保條件，建立互保契約。中小企業(yè)互保聯(lián)盟成員相互監(jiān)督和相互制約，可以堅固信用基礎(chǔ)，減少銀行信貸風險，消除兩者之間的信息不對稱也是探索解決中小企業(yè)融資難的新機制。

總之，真正創(chuàng)造財富、增加社會經(jīng)濟總量的實體經(jīng)濟才是國家宏觀經(jīng)濟良性運行的基礎(chǔ)，因此，解析中小企業(yè)融資難的機制性癥結(jié)，治理收益寬幅現(xiàn)象，探索“儲蓄累進利率制”，實施利率市場化改革，重構(gòu)中小企業(yè)融資機制，破解中小企業(yè)融資難和高利貸難題，為實體經(jīng)濟、創(chuàng)意經(jīng)濟的健康發(fā)展以及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整奠定基礎(chǔ)。

［1］高山.利率過低儲蓄率跌至谷底 美國銀行業(yè)加息搶錢［N］.中國經(jīng)營報，2006－02－04.

［2］吳曉靈.天量信貸埋隱患 央行應(yīng)恢復(fù)對沖操作［N］.第一財經(jīng)日報，2009－07－03.

［3］余豐慧.上市公司爭當“高利貸倒爺”掏空實體經(jīng)濟［N］.每日經(jīng)濟新聞，2011－08－05.

［4］趙立三.房地產(chǎn)上市公司送轉(zhuǎn)股與盈余質(zhì)量研究［J］.河北大學學報：哲學社會科學版，2011（6）：122－128.

Return Disparity and Mechanism Analysis of Financing Difficulties against Chinese Small and Medium-sized Enterprises

ZHAO Li-San1，ZHAO Zi-lu2
（1.Center for Accounting Studies，Hebei University，Baoding，Hebei 071002；2.School of Management，Xiamen University，Xiamen，F(xiàn)ujian 361005，China）

The difficulties of financing and the increasing of the related cost for small and medium-sized enterprises are derived from the economic stimulation mechanism implemented in China.The stimulation triggered the tendency of over－reliance on financial schemes，which gave birth to the“Return Disparity”phenomenon.Return disparity is to describe the huge yield gap between real economy and virtual economy-the capital market.When the commodity price is increasing and assets bubble is blooming，this gap becomes larger due to abusing financial leverage and usury，i.e.the capital are preferred to invest in the virtual market since it yields higher than in the real economy.Therefore，deteriorate return disparity can be used to explain difficulties of raising money and increasingly high cost of financing against small and medium－sized enterprises.Also，return disparity reveals the weaknesses of the financing mechanisms in small and medium－sized enterprises.To mitigate the disparity，we can implement“progressive interest rates system”，pull money to establish a“fund pool”，and set directional loose and favorable interest rates based on the lines of business，substantially solving the financing problems for small and medium enterprises.

return disparity；financial leverage；usury；financing difficulties

F403

A

1005－6378（2012）04－0050－04

2012－03－18

河北省社會科學基金項目《收益寬幅與系統(tǒng)性金融風險關(guān)系研究》（HB10XGL096）

趙立三（1962－），男，河北大學管理學院會計系教授、博士、碩士生導(dǎo)師，河北大學會計發(fā)展研究中心主任，主要研究方向：會計信息與資本市場，公司治理與績效考核，收益寬幅與宏觀經(jīng)濟調(diào)控。