王月溪，張丹妮

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，遼寧 大連 116023)

蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司估價(jià)與整合成本問(wèn)題研究

王月溪，張丹妮

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，遼寧 大連 116023)

通過(guò)蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司的案例，用現(xiàn)金流法對(duì)日本LAOX公司的收購(gòu)價(jià)值進(jìn)行估值。通過(guò)現(xiàn)金流的估算發(fā)現(xiàn)日本LAOX公司從財(cái)務(wù)角度上，不論其資產(chǎn)還是現(xiàn)金流都具有很強(qiáng)的收購(gòu)價(jià)值，而且通過(guò)增長(zhǎng)率的方差統(tǒng)計(jì)來(lái)看，LAOX公司經(jīng)營(yíng)的持續(xù)性比較穩(wěn)定，是一個(gè)很好的收購(gòu)目標(biāo)。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，收購(gòu)后所面臨的整合成本是巨大而又不可估算的，所以這次收購(gòu)是否能夠達(dá)到預(yù)期目標(biāo)還有待時(shí)間的檢驗(yàn)，總體上收購(gòu)還是成功的。蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司加快了中國(guó)企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略的實(shí)施步伐，提醒企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)時(shí)要注重風(fēng)險(xiǎn)的有效控制，而收購(gòu)后的成功整合則是企業(yè)收購(gòu)的關(guān)鍵。

蘇寧電器;日本LAOX公司;現(xiàn)金流貼現(xiàn)法;整合成本

一、蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司的動(dòng)因

蘇寧電器是商務(wù)部重點(diǎn)培育的“全國(guó)15家大型商業(yè)企業(yè)集團(tuán)”之一。2004年7月21日，蘇寧電器(002024)在深圳證券交易所上市，2005年8月4日實(shí)現(xiàn)全流通。經(jīng)過(guò)多年的高速發(fā)展，公司已在全國(guó)187個(gè)地級(jí)以上城市擁有連鎖店847家，成為中國(guó)家電銷(xiāo)售的領(lǐng)頭企業(yè)，在經(jīng)營(yíng)和銷(xiāo)售上都有著自己的經(jīng)驗(yàn)和先進(jìn)理念，是中國(guó)零售行業(yè)最具代表性企業(yè)之一。在2009中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)榜單中，蘇寧排名54位。在2009年6月世界品牌實(shí)驗(yàn)室公布數(shù)據(jù)中，蘇寧以455．38億的品牌價(jià)值，蟬聯(lián)商業(yè)連鎖第一。

但是在零售業(yè)殘酷競(jìng)爭(zhēng)以及全球經(jīng)濟(jì)衰退的大背景下，蘇寧經(jīng)過(guò)幾年的高速規(guī)?；l(fā)展后，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈也面臨新的瓶頸，規(guī)模經(jīng)濟(jì)似乎已經(jīng)到達(dá)頂點(diǎn)。因此，蘇寧電器加快了尋求多樣化和國(guó)際化的步伐:通過(guò)并購(gòu)，借鑒日本家電連鎖行業(yè)在商品規(guī)劃、店面運(yùn)營(yíng)和客服等方面的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn);形成采購(gòu)協(xié)同平臺(tái)，從日本引進(jìn)動(dòng)漫游戲、玩具模型等產(chǎn)品;購(gòu)買(mǎi)境外銷(xiāo)售渠道，將中國(guó)商品打入日本市場(chǎng);注重人才交流和培訓(xùn)，為企業(yè)培養(yǎng)優(yōu)秀人才。

LAOX公司是一家歷史悠久的日本家電連鎖企業(yè)，創(chuàng)立于1930年，在東京交易所上市，在日本國(guó)內(nèi)享有較高的知名度。LAOX曾是秋葉原大街(日本東京著名的電器一條街)的電器銷(xiāo)售霸主。鼎盛時(shí)期，LAOX在日本擁有一百五十多家店鋪，企業(yè)規(guī)模列日本家電連鎖第二位。但近年來(lái)該公司由于經(jīng)營(yíng)及策略的失誤，例如LAOX十余年前發(fā)起的“閃電行動(dòng)”不僅沒(méi)能使公司更上臺(tái)階，反而走向了衰敗。而且LAOX試圖緊跟日本家電連鎖業(yè)發(fā)展的新潮流，由城市向農(nóng)村地區(qū)擴(kuò)張，在城郊地區(qū)增開(kāi)門(mén)店。這一擴(kuò)張策略也被證明極不成功，新開(kāi)門(mén)店并未帶來(lái)規(guī)模與效益的同步增長(zhǎng)，這些失誤使得資本市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)LAOX的財(cái)務(wù)報(bào)表愈發(fā)苛刻，銀行也對(duì)這家公司失去信心，擴(kuò)張過(guò)快利潤(rùn)受損又得不到金融機(jī)構(gòu)信任的LAOX開(kāi)始走下坡路。目前LAOX在日本僅擁有10家門(mén)店，主營(yíng)業(yè)務(wù)為3C家電、動(dòng)漫游戲、玩具模型、樂(lè)器等產(chǎn)品的銷(xiāo)售。

二、蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司的成本

收購(gòu)交易本身僅僅構(gòu)成收購(gòu)的一部分，而不是全部。并購(gòu)擴(kuò)張是將一個(gè)多種生產(chǎn)要素的復(fù)合體整體一次性內(nèi)化到企業(yè)，而后必須根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的需要對(duì)并購(gòu)過(guò)來(lái)的資產(chǎn)進(jìn)行重新配置和整合，注入新的資金、技術(shù)、管理、企業(yè)文化等因素才能實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)，形成生產(chǎn)能力，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的。企業(yè)并購(gòu)成本應(yīng)包括買(mǎi)收成本和整合成本。

(一)蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司買(mǎi)收成本

買(mǎi)收成本包括債務(wù)成本、交易成本和更名成本。其中債務(wù)成本是指在負(fù)債融資的方式下，債務(wù)到期后還必須償還的債務(wù)的本息，因此企業(yè)將來(lái)要付出比直接收購(gòu)價(jià)格要高的成本。交易成本則是指企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中資產(chǎn)評(píng)估、法律咨詢、公證及采用股票融資時(shí)所支付的申請(qǐng)費(fèi)、承銷(xiāo)費(fèi)，等等。更名成本是企業(yè)并購(gòu)成功后所發(fā)生的重新注冊(cè)費(fèi)、工商管理費(fèi)、土地轉(zhuǎn)讓費(fèi)等。

由于此次交易是直接用公司的現(xiàn)金流進(jìn)行交易而且相對(duì)于收購(gòu)金額，資產(chǎn)評(píng)估、法律咨詢、公證及采用股票融資時(shí)所支付的申請(qǐng)費(fèi)、承銷(xiāo)費(fèi)及更名成本，可忽略不計(jì)。故對(duì)于這次交易的實(shí)際成本就為在本交易方案中，公司境外子公司擬認(rèn)購(gòu)股份數(shù)量為6666．67萬(wàn)股，認(rèn)購(gòu)價(jià)格為12日元/股，總投資額約為 8億日元的收購(gòu)價(jià)5729．52萬(wàn)元人民幣(按照2009年6月23日國(guó)家外匯管理局公布的日元兌人民幣匯率中間價(jià)100∶7．1619 計(jì)算)。

我們可以從財(cái)務(wù)角度上來(lái)分析一下此次收購(gòu)是否能給蘇寧帶來(lái)利益，由于收購(gòu)價(jià)格由很多因素構(gòu)成，而基礎(chǔ)價(jià)格的確定最關(guān)鍵的就是對(duì)被收購(gòu)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。目前最適用的是現(xiàn)金流量法，而拉巴波特模型(RappaportModel)現(xiàn)為我國(guó)各類(lèi)企業(yè)廣泛采用。

由于對(duì)于日本LAOX公司，未來(lái)的現(xiàn)金流在收購(gòu)后變動(dòng)很大，為了保證估值的時(shí)效性和有效性，我們選取2006年～2009年這四年為一個(gè)周期。因?yàn)長(zhǎng)AOX公司在這4年基本為一個(gè)營(yíng)業(yè)周期，所以我們選取了這四年的現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)(相關(guān)資料略。數(shù)據(jù)來(lái)源:“LAOX公司財(cái)務(wù)報(bào)表”，日本東京證券交易所)進(jìn)行分析。

其中:V0為目標(biāo)企業(yè)被評(píng)估價(jià)值n∶4;CF為目標(biāo)企業(yè)從2006年～2009年的凈現(xiàn)金流量;RF為2009年6月LAOX公司的總資產(chǎn)值9460百萬(wàn)日元;k為企業(yè)的資本成本。因?yàn)長(zhǎng)AOX在2006年～2009年一直處于資不抵債的狀態(tài)，所以用日本的主要貸款利率來(lái)代替資本成本。

因?yàn)長(zhǎng)AOX是日本的公司，所以我們要把每年的匯率變動(dòng)對(duì)現(xiàn)金流的影響考慮進(jìn)去。

每年的匯率變動(dòng)影響=去年的現(xiàn)金流(1－去年的匯率/今年的匯率)

現(xiàn)金變動(dòng)凈額=經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流+投資現(xiàn)金流+融資現(xiàn)金流

當(dāng)年現(xiàn)金流=去年現(xiàn)金流+匯率變動(dòng)影響+現(xiàn)金變動(dòng)凈額

整理后LAOX的現(xiàn)金流見(jiàn)表1:

表1 2006～2009年LAOX公司現(xiàn)金流量表 (百萬(wàn)日元)

將各項(xiàng)數(shù)據(jù)代入巴波特模型:V0=7008+8747=15755(百萬(wàn)日元)

根據(jù)所購(gòu)買(mǎi)股份比例:V=1575527．36%=4310．5(百萬(wàn)日元)

分析:雖然我們估算出LAOX公司這次收購(gòu)的價(jià)值為4310．5百萬(wàn)日元，但是我們用的是2009年總資產(chǎn)來(lái)代替未來(lái)年份的殘值，是否合適我們還需要確認(rèn)。殘值代表了未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)以一個(gè)固定增長(zhǎng)率假設(shè)的折現(xiàn)，或者是不能持續(xù)經(jīng)營(yíng)而變賣(mài)資產(chǎn)的價(jià)值。通常情況下，為第一類(lèi)情況，我們具體看看每個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)是否能代表持續(xù)經(jīng)營(yíng)，進(jìn)而看它能否代表未來(lái)的殘值。

我們根據(jù)2006年至2009年LAOX公司的資產(chǎn)負(fù)債表綜合整理可得表2:

表2 2006年～2009年各項(xiàng)增長(zhǎng)率 (%)

下面我們對(duì)4年的增長(zhǎng)率進(jìn)行分析，關(guān)鍵是看增長(zhǎng)率是否能保持一個(gè)連續(xù)的態(tài)勢(shì)，如果連續(xù)則證明相應(yīng)指標(biāo)符合連續(xù)經(jīng)營(yíng)的假設(shè)，反之則剔出該指標(biāo)。對(duì)于增長(zhǎng)率是否連續(xù)的檢驗(yàn)，我們用方差來(lái)進(jìn)行檢驗(yàn)，如果方差小則波動(dòng)小，相應(yīng)的則代表連續(xù)，若方差過(guò)大則該指標(biāo)代表不了連續(xù)的假設(shè)，則剔出該指標(biāo)，相應(yīng)計(jì)算見(jiàn)表3:

表3 2006年～2009年各項(xiàng)增長(zhǎng)率連續(xù)性檢驗(yàn)

通過(guò)表3數(shù)據(jù)的計(jì)算，我們可以看出，從小分項(xiàng)上，現(xiàn)金及等價(jià)物和投資有價(jià)證券項(xiàng)目的方差較大，故關(guān)聯(lián)性較弱，但從總體上來(lái)看，總資產(chǎn)的方差很小，這基本上說(shuō)明了公司的連續(xù)性，但由于未來(lái)的固定資產(chǎn)還會(huì)有更大的折舊，故利用現(xiàn)在的總資產(chǎn)代替殘值還是會(huì)高估殘值的價(jià)值。

如果我們不考慮總資產(chǎn)的話，只是以現(xiàn)金流方法估算其價(jià)值。通過(guò)計(jì)算則為:7008×27．36%=1917．4(百萬(wàn)日元)。從現(xiàn)金流方法估值角度來(lái)看，LAOX公司還是有一定收購(gòu)價(jià)值的。但由于收購(gòu)價(jià)成本不僅包括實(shí)際的收購(gòu)成本還包括之后的整合成本，所以說(shuō)這次收購(gòu)蘇寧占到便宜還為時(shí)尚早。

(二)蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司整合成本

整合成本又稱(chēng)為一體化成本。當(dāng)并購(gòu)協(xié)議正式生效、產(chǎn)生法律效力之后，從法律角度來(lái)講，并購(gòu)活動(dòng)已經(jīng)結(jié)束。并購(gòu)之后，并購(gòu)公司與目標(biāo)公司往往有一個(gè)排異期和磨合期，需要通過(guò)適當(dāng)?shù)恼霞右灾卫?。并?gòu)之后如何合并并購(gòu)雙方的資源，將直接關(guān)系到企業(yè)并購(gòu)能否最終成功。整合得力、及時(shí)，措施得當(dāng)可以挽救一項(xiàng)計(jì)劃不周的并購(gòu)交易，可以彌補(bǔ)并購(gòu)價(jià)格過(guò)高所造成的不良后果，可以節(jié)約整體并購(gòu)成本，促使并購(gòu)雙方迅速一體化。整合不力則有可能導(dǎo)致并購(gòu)失敗。而對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行重組、整合是需要代價(jià)的，這種代價(jià)就是一體化成本。

而一體化成本又包括戰(zhàn)略成本、業(yè)務(wù)成本、組織成本、人事成本、企業(yè)文化成本等。因?yàn)檎铣杀就遣荒苡脭?shù)字衡量的，所以我們只能從定性的角度來(lái)分析一下合并之后的主要整合成本。

1．戰(zhàn)略成本

雖然蘇寧電器收購(gòu)了日本LAOX公司，但是要想打開(kāi)日本市場(chǎng)仍然是困難重重，其原因主要有以下三個(gè):

(1)日本是一個(gè)對(duì)抗性強(qiáng)、民族主義濃厚，甚至有些排外的國(guó)家。日本人非常支持國(guó)貨，寧肯買(mǎi)相對(duì)貴一點(diǎn)的國(guó)貨也不肯買(mǎi)便宜很多的外國(guó)產(chǎn)品，對(duì)于蘇寧想借LAOX公司銷(xiāo)售中國(guó)產(chǎn)品的策略來(lái)看，還是存在很大的困難，是需要大量的人力和資本投入的，而且成功的幾率相對(duì)很小，這對(duì)蘇寧來(lái)說(shuō)將是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)，也會(huì)給蘇寧在收購(gòu)之后帶來(lái)巨大的整合成本。

(2)日本家電零售市場(chǎng)是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)慘烈、飽和度密集的市場(chǎng)，是一個(gè)獨(dú)特而封閉的市場(chǎng)，任何外國(guó)企業(yè)進(jìn)入，都將付出很大的代價(jià)。日本是個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家，隨著日本家電市場(chǎng)的成熟化，家電市場(chǎng)的消化能力已經(jīng)十分有限，家電連鎖市場(chǎng)已出現(xiàn)嚴(yán)重過(guò)剩狀態(tài)。同時(shí)，日本的家電連鎖寡頭壟斷格局已經(jīng)形成，任何國(guó)外家電連鎖企業(yè)希望通過(guò)店面擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)占有，恐怕不太現(xiàn)實(shí)。目前，受金融危機(jī)沖擊，不僅僅是家電零售業(yè)，還有百貨零售業(yè)，都走在懸崖的邊緣?！白呦蛑袊?guó)”，正在成為不少日本零售企業(yè)的新戰(zhàn)略，而此時(shí)，中國(guó)家電零售企業(yè)卻要“走向日本”。戰(zhàn)略方向是否正確，值得思考，也需要時(shí)間檢驗(yàn)。

(3)日本和中國(guó)對(duì)電器的消費(fèi)存在一定的差異，中國(guó)商品是否能夠滿足日本消費(fèi)者的要求還有待進(jìn)一步觀察，所以對(duì)于日本家用電器這一市場(chǎng)來(lái)看還是存在著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

通過(guò)以上分析我們可以看出，蘇寧要借LAOX公司打入日本市場(chǎng)的戰(zhàn)略成本是相對(duì)較高的。如何制定出一套完整的戰(zhàn)略計(jì)劃，應(yīng)該是蘇寧是否能夠通過(guò)收購(gòu)LAOX公司打入日本市場(chǎng)的成敗所在。

2．業(yè)務(wù)成本

蘇寧和LAOX公司的產(chǎn)品銷(xiāo)售、購(gòu)貨渠道、分售模式都存在許多不同，如果硬性全盤(pán)硬套，肯定兩敗俱傷。這就要求收購(gòu)公司蘇寧電器不僅要利用自身的業(yè)務(wù)體系，還要滿足日本銷(xiāo)售業(yè)的需要，利用雙方的優(yōu)勢(shì)，達(dá)到互補(bǔ)，降低成本，使并購(gòu)后的利潤(rùn)最大化。另外，如何把握維持收購(gòu)后和供應(yīng)商的關(guān)系也是非常重要的。穩(wěn)固的供應(yīng)商是企業(yè)重要的資源，這些資源是供求雙方在長(zhǎng)期的互惠互利中建立起來(lái)的，沒(méi)有具有優(yōu)勢(shì)的供應(yīng)商，企業(yè)很難以低成本取得其所需要的各項(xiàng)投入要素，對(duì)供應(yīng)商的管理應(yīng)該考慮兩點(diǎn):一是保持關(guān)系，二是績(jī)效考核。保持供應(yīng)商的穩(wěn)定性和競(jìng)爭(zhēng)力，不僅可以獲得質(zhì)優(yōu)價(jià)廉的產(chǎn)品，還可為企業(yè)內(nèi)部的整合提供時(shí)機(jī)和條件。對(duì)供應(yīng)商進(jìn)行評(píng)價(jià)和考核的內(nèi)容包括對(duì)供應(yīng)商的質(zhì)量、成本、供貨條件、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、管理制度、生產(chǎn)技術(shù)等方面進(jìn)行全面或重點(diǎn)的評(píng)價(jià)和考核，以確保并購(gòu)后企業(yè)能向市場(chǎng)提供質(zhì)量更優(yōu)、價(jià)格更低的產(chǎn)品或服務(wù)。從LAOX公司的財(cái)務(wù)報(bào)表上可以看出，LAOX公司的存貨非常少，可見(jiàn)存貨物流管理經(jīng)驗(yàn)相當(dāng)先進(jìn)，這是國(guó)內(nèi)零售業(yè)應(yīng)該學(xué)習(xí)的，蘇寧能否將此優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為自己的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而推廣到各個(gè)分部還需要投入更多的成本，而培訓(xùn)和管理費(fèi)用是一筆開(kāi)支，在以后業(yè)務(wù)中的各種協(xié)同也需要很大的磨合成本。從這些來(lái)看，蘇寧面臨的學(xué)習(xí)成本也將為收購(gòu)后的整合添上一筆開(kāi)支。

3．人事成本

這是并購(gòu)后的企業(yè)整合難度較大的問(wèn)題。首先需要為高層管理人員和主要技術(shù)人員提供適當(dāng)?shù)穆毼缓桶l(fā)展機(jī)會(huì)，并購(gòu)后管理人員的選拔和崗位配備(包括高層管理者和一般管理者)是組織結(jié)構(gòu)組成的重要因素。在組織結(jié)構(gòu)運(yùn)行中，管理者素質(zhì)的高低直接決定組織效率的高低。同樣的組織結(jié)構(gòu)，管理者的素質(zhì)高，組織結(jié)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)效率就高;反之，管理者素質(zhì)低，結(jié)構(gòu)設(shè)置再合理，也難以保證有較高的組織效率。在用人問(wèn)題上要真正做到任人唯賢、擇優(yōu)錄用，必須建立一套科學(xué)的用人制度，包括對(duì)干部的選舉、招聘、任免、考核和獎(jiǎng)懲等制度。一方面要確定恰當(dāng)?shù)挠萌藰?biāo)準(zhǔn)，另一方面要引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。其次要合理安排、妥善安置離職人員，提供安置費(fèi)用，避免由于裁員不當(dāng)給并購(gòu)后的企業(yè)帶來(lái)巨大的震蕩。因?yàn)樵缭?009年3月到收購(gòu)之前，連續(xù)3年巨虧的日本家電連鎖企業(yè)LAOX公司已陸續(xù)關(guān)閉了25家門(mén)店，其中僅2009年6月21日一天即關(guān)閉兩家門(mén)店，致使退職人數(shù)逐步上升到兩百多人。僅2010年3月期間，該公司支付員工離退職補(bǔ)償金即達(dá)7．2億日元，法定福利費(fèi)3．45億日元。另外，在工作人員相關(guān)待遇基本保持不變的情況下，同行另外一家家電連鎖企業(yè)日本野島電器則已經(jīng)接受了該公司100名左右的退職員工。對(duì)于蘇寧來(lái)說(shuō)，保護(hù)收購(gòu)之后員工的利益，避免過(guò)多的裁員，建立合理的保障制度，避免員工過(guò)渡性離職，將是必須面對(duì)的重要問(wèn)題。

三、蘇寧電器收購(gòu)日本LAOX公司的啟示

(一)加快了中國(guó)企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略的實(shí)施步伐

當(dāng)前中國(guó)企業(yè)越來(lái)越多地重視發(fā)展戰(zhàn)略的制定，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略是企業(yè)發(fā)展整體性、長(zhǎng)遠(yuǎn)性和基本性的謀略，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略不是企業(yè)中長(zhǎng)期計(jì)劃，而是中長(zhǎng)期計(jì)劃的靈魂與綱領(lǐng)。目前更受企業(yè)重視的是企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略，而企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略就是企業(yè)產(chǎn)品與服務(wù)在本土之外的發(fā)展戰(zhàn)略。隨著經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)的深入發(fā)展，生產(chǎn)要素流動(dòng)和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移加快，我國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)的相互聯(lián)系和影響日益加深。改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)企業(yè)發(fā)展十分迅速，在十幾年的時(shí)間涌現(xiàn)出一批生機(jī)勃勃的企業(yè)集團(tuán)。隨著企業(yè)實(shí)力的不斷壯大以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的逐漸飽和，有遠(yuǎn)見(jiàn)的企業(yè)家們開(kāi)始把目光投向中國(guó)本土以外的全球海外市場(chǎng)。隨著中國(guó)加入WTO，這些企業(yè)越來(lái)越成熟，國(guó)際化戰(zhàn)略逐漸成形并謹(jǐn)慎地開(kāi)始實(shí)施，蘇寧作為國(guó)內(nèi)家電企業(yè)的龍頭，首先把市場(chǎng)發(fā)展到海外，不管成功與否，都給了中國(guó)企業(yè)以莫大的勇氣和鼓勵(lì)，加快了中國(guó)企業(yè)國(guó)際化實(shí)施的腳步，為以后的發(fā)展奠定了更大的發(fā)展空間。

(二)注重跨國(guó)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的可控性

雖然跨國(guó)并購(gòu)能給中國(guó)企業(yè)帶來(lái)許多有利的方面，但是也存在著很多的風(fēng)險(xiǎn)和陷阱，例如法律風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。但是許多企業(yè)最為忽視也最為危險(xiǎn)的就是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在很多并購(gòu)交易當(dāng)中或之后經(jīng)常出現(xiàn)中外財(cái)務(wù)系統(tǒng)不匹配、稅收黑洞及其他未登記的風(fēng)險(xiǎn)等一系列財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)主要是由于我國(guó)企業(yè)缺乏跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)以及對(duì)對(duì)方企業(yè)的信息了解不全面造成的。所以，我國(guó)企業(yè)應(yīng)該重視跨國(guó)并購(gòu)前期的調(diào)研與分析，要充分估計(jì)到可能發(fā)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，要對(duì)自身能力有客觀的評(píng)估，并且借助有經(jīng)驗(yàn)的咨詢機(jī)構(gòu)，雖然有相應(yīng)的支出，但能夠大大降低財(cái)務(wù)乃至其他風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，蘇寧就給我們做出了很好的榜樣。

首先，對(duì)于目標(biāo)公司的調(diào)研十分詳細(xì)。因?yàn)槿毡綥AOX公司是上市公司，所有的財(cái)務(wù)報(bào)表都是經(jīng)過(guò)嚴(yán)格審查和對(duì)外公布的，相對(duì)于沒(méi)有上市的公司透明度更高，而且在收購(gòu)日本LAOX公司之前，蘇寧電器也親自去該公司實(shí)地考察，對(duì)于LAOX公司的了解比較全面。從這些都可以看出蘇寧的前期準(zhǔn)備工作做得是比較充分的。

其次，從財(cái)務(wù)角度上分析，雖然此次收購(gòu)蘇寧大概花費(fèi)了5729．52萬(wàn)元人民幣，但是從蘇寧電器2009年6月發(fā)布的中報(bào)可以看出，蘇寧的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1735．99千萬(wàn)人民幣，如果投資LAOX公司失敗的話，那相當(dāng)于僅損失了現(xiàn)金的0．33%，對(duì)于其影響很小，所以一旦失敗對(duì)于公司來(lái)說(shuō)不會(huì)出現(xiàn)較大的財(cái)務(wù)危機(jī)，所以從財(cái)務(wù)方面來(lái)看，蘇寧對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的控制做的還是非常好的。

(三)收購(gòu)后的整合是企業(yè)成功收購(gòu)的關(guān)鍵

雖然我們從公式上估算出蘇寧對(duì)于LAOX公司的這次收購(gòu)價(jià)值為4310．5百萬(wàn)日元，比實(shí)際上的收購(gòu)價(jià)格8億日元要高很多，從定價(jià)上蘇寧電器好像占到優(yōu)勢(shì)。但是從收購(gòu)后巨大的整合成本來(lái)看，這個(gè)成本是無(wú)法用數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行表達(dá)的，巨大的整合成本曾經(jīng)使很多看似成功收購(gòu)的公司最后以失敗收?qǐng)?，所以這次收購(gòu)是否能夠帶給蘇寧之前所預(yù)想的效果，還要看收購(gòu)之后的整合是否成功，這才是企業(yè)成功收購(gòu)的關(guān)鍵。一個(gè)收購(gòu)案例是否成功是需要用很長(zhǎng)時(shí)間來(lái)證實(shí)和驗(yàn)證的。但這次蘇寧收購(gòu)日本LAOX公司不失為一個(gè)很好的跨國(guó)并購(gòu)的案例，也給中國(guó)很多企業(yè)帶來(lái)了經(jīng)驗(yàn)和啟示。

［1］王如晨．5730萬(wàn)元成日本LAOX第一大股東 蘇寧踏上國(guó)際化跳板［N］．第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2009－06－25(A09)．

［2］高天宇．蘇寧瞄上日本零售商［N］．國(guó)際商報(bào)，2009－06－24(001)．

F271

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1007－9734(2010)04－0085－05

2010－04－28

王月溪，女，遼寧遼陽(yáng)人，教授，研究方向?yàn)閲?guó)際金融、資本運(yùn)作等。

責(zé)任編校:張 靜，羅 紅