王幸平

人民幣走出國門,缺乏當(dāng)年美元“出?！钡奶鞎r和地利,卻面臨著數(shù)個不容忽視的悖論與矛盾;若美元繼續(xù)走強(qiáng),則人民幣國際化將步履艱難

從理論上講,一國的貨幣稱為法幣,是以政府的信用擔(dān)保強(qiáng)制流通的,也就是說,與貴金屬脫鉤的紙幣只有在本國范圍內(nèi)才具有法定意義;而一種貨幣要走出國門被他人(國)持有,其中必然有一個國際貿(mào)易間商品物權(quán)的讓渡行為,即貨幣作為支付手段時,商品的讓渡與價格實現(xiàn)脫節(jié),于是買賣變成了債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

引申到國際貿(mào)易的行為而言,是該貨幣的發(fā)行國輸出貨幣,進(jìn)口商品,形成大量的貿(mào)易逆差;而交易的另一方因出口商品,換取了對方的貨幣,變成債權(quán)人,有了隨時向貨幣發(fā)行國買入商品的權(quán)利,也有留待不時之需儲備起來的行為。這是國際貨幣產(chǎn)生的簡單原理。

然而,世界各國發(fā)行的貨幣五花八門,能在這種國際金融的混戰(zhàn)中脫穎而出、登上國際金融霸主地位的強(qiáng)悍貨幣,必有一番不同尋常的經(jīng)歷。當(dāng)前,人民幣國際化漸成熱點(diǎn),那么,人民幣能否順利走出國門?

美元國際化啟示

美元的國際化進(jìn)程能給我們某些啟示。美元國際化進(jìn)程中,有三個重要的國際事件,對美元“出?！逼鹆岁P(guān)鍵性的作用。

1944年7月,在美國的新罕布什爾州布雷頓森林,召開了有44國參加的國際貨幣金融會議,通過了《聯(lián)合國貨幣金融會議的最后決議書》,以及《國際貨幣基金協(xié)定》和《國際復(fù)興開發(fā)銀行協(xié)定》兩個附件,總稱“布雷頓森林協(xié)定”。

“布雷頓森林協(xié)定”建立了以美元為中心的國際貨幣體系,實際上是一種國際金匯兌本位制,包含兩個基本要素:一個是美元與黃金的自由兌換;另一個是美元與其他貨幣的固定匯率制。這就意味著,美元成了主要的國際儲備貨幣,可以替代黃金作為國際支付手段,從而確立了美元在戰(zhàn)后資本主義世界金融領(lǐng)域的中心地位。這是第一個重要的國際事件。

第二個事件,是“馬歇爾計劃”?！榜R歇爾計劃”(Marshall Plan)是第二次世界大戰(zhàn)后美國援助歐洲的計劃,也稱為歐洲復(fù)興計劃。1947年6月5日,美國國務(wù)卿喬治·馬歇爾在哈佛大學(xué)發(fā)表演說,首先提出援助歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)興的方案,故名“馬歇爾計劃”。

馬歇爾說,當(dāng)時歐洲經(jīng)濟(jì)瀕于崩潰,糧食和燃料等物資極度匱乏,而其需要的進(jìn)口量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過它的支付能力。如果沒有大量的額外援助,就會面臨性質(zhì)非常嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)、社會和政治危機(jī)。他呼吁歐洲國家采取主動行動,共同制訂一項經(jīng)濟(jì)復(fù)興計劃,美國則用其生產(chǎn)過剩的物資援助歐洲國家。1951年底,美國對歐洲撥款共達(dá)131.5億美元,其中贈款占88%,余為貸款。若考慮通貨膨脹因素,那么這筆援助相當(dāng)于2006年的1300億美元。

人們對“馬歇爾計劃”的評價,多年均集中在“抑制以蘇聯(lián)為首的社會主義國家陣營在歐洲擴(kuò)張”的結(jié)論。然而,如果用國際金融理論去觀察思考,便會發(fā)現(xiàn),“馬歇爾計劃”實際上是將大約150億美元撒向了歐洲。這樣一來,歐洲各國(乃至亞洲的日本)在不需輸出商品的情況下,無償?shù)孬@得美元的使用權(quán),嘗到這種新貨幣帶來的便利與好處。

第三就是在國際貿(mào)易領(lǐng)域,締結(jié)了以貿(mào)易自由化為基本原則的“關(guān)稅與貿(mào)易總協(xié)定”(即WTO的前身)。1947年10月29日,美、英、法等23個國家在日內(nèi)瓦簽署了《關(guān)稅及貿(mào)易總協(xié)定》。

該協(xié)定旨在逐步削減關(guān)稅及其他貿(mào)易障礙,取消國際貿(mào)易中的歧視待遇,促進(jìn)生產(chǎn)、貿(mào)易的繁榮?？陀^上,這一協(xié)定為資本主義世界經(jīng)濟(jì)貿(mào)易創(chuàng)造了一個自由貿(mào)易的環(huán)境,從而推動了戰(zhàn)后國際貿(mào)易和世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展;同時,也為美國對外經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張?zhí)峁┝吮憷?對美元在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域謀取全球貨幣霸權(quán)地位起了巨大的作用。

由此,美元國際化的三部曲可以歸納如下:第一步,“布雷頓森林協(xié)定”——各國央行訂立“君子協(xié)定”,達(dá)成共識;第二步,“馬歇爾計劃”——美國慷慨輸出貨幣,解決“美元荒”問題;第三步,“關(guān)稅與貿(mào)易總協(xié)定”——消除貿(mào)易壁壘,為美元(美國經(jīng)濟(jì))擴(kuò)張?zhí)峁┍憷?/p>

相比之下,如今人民幣要走出國門,卻缺乏當(dāng)年美元“出?！钡奶鞎r和地利,相反,面臨著幾個不容忽視的悖論和矛盾。

順逆差矛盾

首先是中國國際貿(mào)易順差與逆差的矛盾。

依經(jīng)濟(jì)學(xué)原理,貨幣作為商品交換的等價物,即買賣過程中的一手交錢一手交貨,故而一個國家的貨幣要走出國門成為世界貨幣,該國必須是國際貿(mào)易的逆差國,即在國際市場上大規(guī)模進(jìn)口商品、輸出貨幣。如前述的上世紀(jì)50年代美國推行的“馬歇爾計劃”,就曾將130億美元推出國門;后來美國采納凱恩斯的赤字財政政策,更是寅吃卯糧、揮霍無度,大量輸出美鈔,盡享鑄幣稅帶來的好處達(dá)半個多世紀(jì)。

美國人的超前消費(fèi),大量累積的對外債務(wù),遭到世人的責(zé)罵?？墒?“一個巴掌拍不響”,貿(mào)易逆差,貨到付款,是雙方自愿的交易行為。而美國作為頭號世界貨幣的發(fā)行國,有義務(wù)維持世界貿(mào)易的貨幣需求,有必要源源不斷地保證美鈔在世界市場上的供給。例如,許多亞洲國家將本國企業(yè)的貿(mào)易盈余轉(zhuǎn)變成官方外匯儲備,而今大部分國家又用這些美元外儲購買美國國債(收益率2%-3%)、股票等,使這些美鈔回流美國。這就是美國持續(xù)擴(kuò)大的對外負(fù)債的根本原因。這也是美國的貿(mào)易逆差、資本項目順差的真實寫照。

簡而言之,在國際儲備貨幣與黃金脫鉤的浮動匯率時代,該等貨幣輸出國必須要有持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長、龐大的國內(nèi)市場、與“世界工廠”地位相當(dāng)?shù)臄?shù)額巨大的商品生產(chǎn)與出口量,這樣才能使交易對手國愿持有并儲存該國貨幣。

現(xiàn)在的問題是,縱然世人對中國政府、中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展抱有信心,人民幣又如何走出國門,讓他人(國)持有,樂于在貿(mào)易中使用呢?從理論上講,商品貿(mào)易的交易是錢出去、貨進(jìn)來。然而,中國是一個國際貿(mào)易的順差大國,在順差的情況下,只能是收到進(jìn)口國(地區(qū))的貨幣(目前多是美元、港幣、日元、歐元)而輸出商品。因此,海外的公司、個人通過對華貿(mào)易獲得人民幣的數(shù)量與渠道是有限的。

實際上,在紙幣與貴金屬脫鉤的浮動匯率時代,作為國際貨幣所具有的儲備職能和清算支付職能,要求該種貨幣發(fā)行國既要維持貿(mào)易順差以維護(hù)他國對該幣值穩(wěn)定的信心,又要產(chǎn)生逆差使得世界其他國家有足夠的該種貨幣進(jìn)行貿(mào)易支付,維持經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)。

現(xiàn)實是,中國近30年來經(jīng)濟(jì)的高速增長率、大量的貿(mào)易順差、高額的外匯儲備,令一些國家對人民幣的匯率穩(wěn)定有足夠的信心,但是中國沒有逆差,人民幣又如何能走出國門,讓那些有意舍美元而轉(zhuǎn)持人民幣的國家擁有呢?這便是中國在大規(guī)模貿(mào)易順差條件下,人民幣國際化的困境所在。

人民幣升貶值矛盾

人民幣升值或貶值的矛盾,是第二個悖論。

論及人民幣國際化,中國央行官員及某些主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家,多次提到中國人民銀行南寧中心支行年初向央行總部遞交的一份調(diào)查研究報告。該報告的最大亮點(diǎn)為:“研究表明,云南、廣西兩省(區(qū))與東盟的邊境貿(mào)易,一直以來均以人民幣結(jié)算居多。以廣西最大的邊境城市憑祥為例,2008年憑祥國際貿(mào)易額為17億美元,邊境貿(mào)易額為81億美元。81億美元中,近六成采用人民幣結(jié)算?！?/p>

該報告資料翔實,論點(diǎn)論據(jù)亦合乎情理,卻不足為訓(xùn)?；仡櫧?0年來中國與周邊國家的邊境貿(mào)易,是一邊倒之勢,即中國為出超國,彼為逆差國。彼此國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實力更是優(yōu)劣互現(xiàn),故而人民幣相較于該交易對手國之本幣,為升值通道中的強(qiáng)勢貨幣,雙方在結(jié)算中的幣種選擇乃經(jīng)濟(jì)規(guī)律使然。

然而,此次與港澳進(jìn)行的人民幣試點(diǎn)結(jié)算,人民幣的競爭對手已非中國周邊諸小國的弱幣,因為港幣與美元掛鉤,故此,這實際上是與世界頭號經(jīng)濟(jì)大國在進(jìn)行較量。

若推人民幣國際化,則首先在較長的時間內(nèi),無論是民間或政府都要預(yù)期并實際看到,人民幣匯率要穩(wěn)定中有升幅,這樣,海外的企業(yè)才樂于貯藏持有。這樣的結(jié)果,才是人民幣國際化的開端。

試想一下,香港公司與內(nèi)地企業(yè)進(jìn)行貿(mào)易往來,它可以在人民幣、港幣、美元中進(jìn)行結(jié)算幣種的選擇,當(dāng)它憧憬將來的一段時間里人民幣有較大的升值,則選擇儲存人民幣為上策。同樣,在支付給內(nèi)地公司購貨款時,假如它手中有美元、港幣、人民幣可用,它當(dāng)保留人民幣而用美元進(jìn)行支付,盡快將這個有貶值風(fēng)險的幣種(美元)拋出。

留強(qiáng)幣舍弱幣,用經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論解釋則叫“劣幣驅(qū)逐良幣規(guī)律”,又稱“格列欣法則”(Greshams Law),此乃英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家格列欣400多年前,通過對兩種實際價值不同而名義價值相同的貨幣同時流通的研究而得出的結(jié)論。

在進(jìn)行國際貿(mào)易結(jié)算當(dāng)中,一種貨幣能否被普遍接受,并不取決于主權(quán)國家意志,而是取決于微觀經(jīng)濟(jì)體的市場行為的選擇,乃經(jīng)濟(jì)規(guī)律使然,而非政府決策能左右。

但也應(yīng)看到,在如此嚴(yán)峻的外貿(mào)出口形勢下,人民幣貶值有利于推動出口,振興經(jīng)濟(jì)。而中國在此期間向海外既輸出貨幣又輸出商品,那就該掂量掂量彼此之間的輕重緩急,正所謂魚與熊掌,兩者不可兼得。

2008年人民幣兌美元升值9.5%,兌歐元升值更大。但是,人民幣匯率持續(xù)攀升,即美元加速貶值,也不是我們愿意看到的,這是因為,我們的龐大外匯儲備中美元占了70%的權(quán)重。假定人民幣對美元升值5%,那么中國1.4萬億美元的外匯儲備就縮水700億美元,按目前7.6的匯率折算,約合5320億元人民幣。況且,人民幣升值,對眾多備受出口貿(mào)易萎縮煎熬的中小企業(yè)無疑是雪上加霜。

反之,若人民幣匯率疲軟并一直在下降通道中滑行,則可以對中國對外貿(mào)易的出口提振、對中國經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇起到推動作用。但問題在于,任何與中國貿(mào)易往來的一方,能夠接受一個有貶值預(yù)期的“劣幣”嗎?假如美元(及港幣)作為一個幣值穩(wěn)定的“良幣”,在與匯率疲軟的人民幣進(jìn)行一番較量后占了上風(fēng),結(jié)果中國內(nèi)地對港澳的貿(mào)易結(jié)算仍然是以港幣、美元為主,那么,人民幣的國際化步伐就到此戛然而止了。

貨幣互換限制

此外,我們對貨幣互換協(xié)議也不必期望過高。

近期,央行與世界六個國家或地區(qū)的貨幣管理部門,簽訂了6500億元人民幣的貨幣互換協(xié)議。據(jù)了解,2008年底央行推出這種貨幣互換,最初是為了解決在此次金融危機(jī)下,海外的國家或地區(qū)在中國外資銀行的流動性匱乏,而采取的一種通過彼此之間央行互動救援的臨時措施。如今,這一應(yīng)對金融危機(jī)擴(kuò)散的權(quán)宜之計(貨幣互換),被寄予了推動人民幣國際化的厚望,但它恐怕難擔(dān)當(dāng)此重任。

據(jù)稱,后續(xù)簽署的貨幣互換協(xié)議之用意,已轉(zhuǎn)變?yōu)樽寣Ψ降钠髽I(yè)與中國進(jìn)行貿(mào)易往來時,有可能從銀行取得人民幣用于支付。但是,其中有幾個問題。

首先,人民幣在海外的沉淀量問題不能解決。

貨幣互換協(xié)議的本質(zhì),是兩種貨幣(按一定國家匯率)的等價交換,并不能引起某種貨幣的單向流動。例如,中國在換出去人民幣的同時也換回了外幣,當(dāng)該國的進(jìn)口商用人民幣向中國的出口商支付貨款,導(dǎo)致人民幣回流國內(nèi)。中國通過互換協(xié)議持有的該國貨幣,實際上是一種債權(quán)互換關(guān)系。當(dāng)中國向該國購物,進(jìn)行與人民幣等量數(shù)額的債權(quán)互換時,結(jié)果是回到起點(diǎn),彼此進(jìn)行債務(wù)核銷,你拿回你的外幣,我收回我的人民幣。在數(shù)量上,人民幣并沒有滯留在海外被用于第三國的貿(mào)易支付。這與美國通過貿(mào)易逆差將美元輸送到海外不一樣。

其次,我們與之互換的國家或地區(qū)的貨幣幣值有一定的匯率風(fēng)險。我們知道,兩國的經(jīng)濟(jì)增長率、通脹(縮)率是不同的,故而兩國貨幣的購買力總是此消彼長,升值或貶值。在此狀況下,擁有貶值貨幣權(quán)益的一方總是處于不利的地位。

最后,貨幣互換國彼此之間的貿(mào)易額平衡,也影響到換入貨幣的使用數(shù)量。例如,中國對某貨幣互換國長期保持順差狀況,該國會較多使用人民幣支付,而中國換回的他國貨幣則較多地閑置,結(jié)果是人民幣出海后又很快回流了,他國的貨幣倒通過互換進(jìn)了中國的庫房,使中國數(shù)額甚巨的外匯儲備繼續(xù)膨脹。

貨幣政策面臨考驗

在現(xiàn)代金融理論中,有一個非常著名的定理,即“蒙代爾不可能三角”(Impossible triangle):一個國家不可能同時實現(xiàn)資本流動自由、貨幣政策的獨(dú)立性和匯率的穩(wěn)定性。也就是說,一個國家只能擁有其中兩項,而不能同時擁有三項。如果一個國家想允許資本流動,又要求擁有獨(dú)立的貨幣政策,那么就難以保持匯率穩(wěn)定。如果要求匯率穩(wěn)定和資本流動,就必須放棄獨(dú)立的貨幣政策。然而,這三項中的任何一項,都是一個發(fā)行國際貨幣的主權(quán)國家不可或缺的對經(jīng)濟(jì)的調(diào)控手段。

過去,中國的貨幣發(fā)行規(guī)模乃至信貸計劃、現(xiàn)金投放量、利率管制等,都有嚴(yán)格的計劃經(jīng)濟(jì)管理色彩,在本國范圍內(nèi),各地方各部門協(xié)調(diào)一致,各類數(shù)據(jù)唾手可得,一切按章辦事,央行的貨幣政策調(diào)控效果顯著且立竿見影。

如今,人民幣跨出國門,海外諸多國家與地區(qū)對我們?nèi)嗣駧诺娜菁{與吞吐,都是一個隨時受到各類因素影響的變量。如果人民幣國際化,那么,它的發(fā)行量就必需滿足國內(nèi)及海外的需求,然而,如此這般地大于本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)模的超額發(fā)行,會引發(fā)通貨膨脹、貨幣貶值;反之,若按國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)需求量發(fā)行,則不能滿足海外諸國對其儲備、交易的需求,令人民幣國際化陷入“貨幣不足”的困境,這種現(xiàn)象在經(jīng)濟(jì)學(xué)上稱為“特里芬難題的怪圈”,它的描述對任何一種走向海外的國際化貨幣都是適用的。

而人民幣國際化將面臨的自由兌換和資本市場的開放,可能導(dǎo)致國際投機(jī)資金攻擊的風(fēng)險,以及中國貨幣政策調(diào)控難度的加大。例如,某一時期內(nèi)的人民幣匯率升降、境內(nèi)外人民幣市場利率的差異,都能引起以逐利為特征的海外人民幣資金——“熱錢”的大進(jìn)大出或流程逆轉(zhuǎn)。

這一切都是要未雨綢繆、沉著應(yīng)對的。

美元變數(shù)

近期美元在國際金融市場上的詭譎走勢,讓人民幣決戰(zhàn)海外的“兵棋推演”也陡增諸多的變數(shù)。

我們發(fā)現(xiàn),一方面,金融危機(jī)來臨時,企業(yè)之所以倒閉,在于其資金流的斷裂,于是更多企業(yè)加入了對現(xiàn)金的追逐,“現(xiàn)金為王”。另一方面,許多脆弱的新興經(jīng)濟(jì)體基于對市場流動性衰竭的恐懼,紛紛轉(zhuǎn)向了積累美元儲備的道路;而許多有較為雄厚外匯儲備的國家,亦選擇美國國債作為避風(fēng)港,加大了對美元的需求。更不用說G20國集團(tuán)于4月初通過決議,動用5萬億美元應(yīng)對全球金融危機(jī)的救援計劃。結(jié)果是,危機(jī)來臨并沒有讓美元貶值,反而一路走強(qiáng)。

事實也證明,每一次金融危機(jī)的發(fā)生,都是因為危機(jī)國持有的美元儲備不多而產(chǎn)生的。這促成了危機(jī)受損國事后對美元作為儲備資產(chǎn)的追求。

例如,1997年的亞洲金融風(fēng)暴,當(dāng)時的東南亞諸國因外匯儲備較少而遭遇重創(chuàng)。如今,它們都相應(yīng)地提高了外匯儲備,提高了抵御國際風(fēng)險的能力。而全世界的外匯儲備,從亞洲金融風(fēng)暴過后的1998年的1.6萬億美元增加到2007年的6.4萬億美元,增加400%。這其中,若按美元在整個外匯儲備中64%的權(quán)重計算,則世界各國的美元儲備從1萬億增加到4.3萬億。

此次危機(jī)中受挫的東歐諸國,也必定增大外匯儲備、加入對美元的追逐。

今天,美元在國內(nèi)同業(yè)拆借市場一年期利率降到Libor以下,亦不一定能找到需求方;同樣,在貸款方面對美元需求的企業(yè)已大幅減少,甚至不少企業(yè)提前向銀行還款。

如此說來,近期若美國經(jīng)濟(jì)觸底反彈推動美元繼續(xù)盤升,則人民幣國際化當(dāng)步履維艱?！?/p>

作者為上海商業(yè)銀行深圳分行副行長