高　華　朱俊文

摘要:負(fù)債融資在城市化進程中起到了重要作用,但同時也加大了資金成本和財務(wù)的風(fēng)險。從融資人、項目建設(shè)、客觀原因和債務(wù)引起的外在風(fēng)險出發(fā),分析以土地作抵押的城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資存在的風(fēng)險,并基于層次分析法對于各種風(fēng)險進行了評價,認(rèn)為融資人管理不善和土地政策變動是以土地為抵押的城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資的主要風(fēng)險。

關(guān)鍵詞:城市基礎(chǔ)設(shè)施;負(fù)債融資;AHP風(fēng)險評價

中圖分類號:F293文獻標(biāo)識碼:B

目前,債務(wù)性資金成為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要資金來源,負(fù)債融資在城市化進程中起到了

重要作用。負(fù)債融資可以促進企業(yè)達(dá)到最佳融資結(jié)構(gòu),實現(xiàn)市場價值最大化,但同時加大了資金成本和財務(wù)等風(fēng)險。因此,負(fù)債融資是一柄雙刃劍,利用負(fù)債融資進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),必須識別其可能產(chǎn)生的風(fēng)險,衡量風(fēng)險發(fā)生的損失,并采取適當(dāng)?shù)拇胧┻M行防范。本文主要研究以土地為抵押的負(fù)債性資金用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)存在的風(fēng)險,并利用層次分析法對風(fēng)險進行了評價。

一、城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資的風(fēng)險分析

城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資的風(fēng)險是指融資人在資金使用過程和清償過程中可能遇到的各種風(fēng)險,這里的融資人通常是地方政府或政府的代理人(比如各個城市建設(shè)投資集團),他們通常以土地作抵押獲得債務(wù)性資金,投入到城市基礎(chǔ)設(shè)施項目的建設(shè)中,這些債務(wù)性資金成為地方政府的債務(wù)和或有債務(wù)①。依據(jù)風(fēng)險產(chǎn)生的原因,將其分為融資人引起的風(fēng)險、項目建設(shè)引起的風(fēng)險、客觀原因引起的風(fēng)險和債務(wù)引起的外在風(fēng)險四個方面。

(一)融資人引起的風(fēng)險

融資人引起的風(fēng)險主要由于決策錯誤和管理不善造成的,包括決策失誤風(fēng)險、資金使用效率風(fēng)險和計劃不充分風(fēng)險。決策失誤風(fēng)險體現(xiàn)在項目立項錯誤,是方向性的失誤。在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目方面,資金的投向由地方政府從城市的實際公共需求出發(fā),并經(jīng)多方論證后才進行決策,決策過程是縝密的,決策失誤的風(fēng)險較小。資金使用效率風(fēng)險一方面體現(xiàn)在債務(wù)資金的使用效率不高,可能使償債資金不能從債務(wù)資金的投資項目中獲得有效補償?shù)娘L(fēng)險;另一方面體現(xiàn)在債務(wù)資金的管理效率不高可能造成的不利于債務(wù)資金有效使用的風(fēng)險[1]。計劃不充分風(fēng)險體現(xiàn)在項目實施計劃不周,負(fù)債資金的配套資金不能充分落實引起預(yù)期目標(biāo)不能實現(xiàn)的風(fēng)險。從目前我國債務(wù)使用和管理水平來看,管理效率不高,引起的資金使用效率和計劃不充分的風(fēng)險很大。

(二)項目建設(shè)引起的風(fēng)險

項目建設(shè)引起的風(fēng)險是指項目建設(shè)階段產(chǎn)生的,使項目達(dá)不到建設(shè)目標(biāo),預(yù)期效益不能實現(xiàn)的風(fēng)險,主要包括項目的完工風(fēng)險和技術(shù)風(fēng)險。項目的完工風(fēng)險是指由于技術(shù)或其他方面的原因造成的項目工期延期、建設(shè)成本超支、達(dá)不到設(shè)計規(guī)定的技術(shù)經(jīng)濟指標(biāo),甚至項目完全停止放棄等潛在的風(fēng)險。如果項目不能按照預(yù)定計劃完工投產(chǎn),將對項目造成直接的負(fù)面影響,比如項目成本增加、貸款利息增加、項目現(xiàn)金流量不能按計劃獲得等。尤其對于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目,如果利用債務(wù)性資金建設(shè),將對政府造成嚴(yán)重影響[2]。項目的技術(shù)風(fēng)險是指項目有關(guān)各方由于技術(shù)原因而給項目造成損失的風(fēng)險,主要體現(xiàn)在成熟技術(shù)和創(chuàng)新技術(shù)之間選擇方面。城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資項目中,要仔細(xì)識別防范技術(shù)風(fēng)險,絕對不能出現(xiàn)那種業(yè)主出于縮減工期、節(jié)約開支等目的而引起的風(fēng)險事故。

(三)客觀原因引起的風(fēng)險

客觀原因引起的風(fēng)險是指融資人無法控制的因素引起債務(wù)資金不能到期償還的風(fēng)險,主要包括政策和法律風(fēng)險、市場風(fēng)險和經(jīng)濟風(fēng)險。政策和法律風(fēng)險是指國家政策和法規(guī)變動給項目帶來的風(fēng)險,最主要是土地政策變動的風(fēng)險。因為以土地為抵押,以土地儲備收益作為還債資金的主要來源的債務(wù)性融資,土地政策變動對其未來償債能力有直接影響。其他法規(guī)比如特許權(quán)經(jīng)營權(quán)、特定的稅收政策和外匯政策等變動也可能產(chǎn)生風(fēng)險。

市場風(fēng)險是指在一定的成本水平下能否按計劃維持產(chǎn)品的質(zhì)量和產(chǎn)量以及產(chǎn)品市場需求量與市場價格波動所帶來的風(fēng)險,主要由價格風(fēng)險、競爭風(fēng)險和需求風(fēng)險三個方面組成[3]。基礎(chǔ)設(shè)施多為政府壟斷,競爭性不是很強,這使得市場風(fēng)險具有很強的“人為色彩”。從目前的經(jīng)濟發(fā)展趨勢來看,各地都在進行大規(guī)模的開發(fā)建設(shè),對基礎(chǔ)設(shè)施的需求很大,而且在相當(dāng)長的時期內(nèi)將持續(xù)增加,因此項目產(chǎn)品的銷售應(yīng)該具有良好的市場前景,市場風(fēng)險較小。

經(jīng)濟風(fēng)險與負(fù)債直接有關(guān),經(jīng)濟因素的任何變化,都會給融資人造成直接的債務(wù)。城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資建設(shè)的經(jīng)濟風(fēng)險主要是財務(wù)風(fēng)險。高負(fù)債、高利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險和金融風(fēng)險等,都屬于財務(wù)風(fēng)險。

(四)債務(wù)引起的外在風(fēng)險

債務(wù)引起的外在風(fēng)險是指由于融資人無法清償?shù)狡趥鶆?wù)所引起的其他風(fēng)險。當(dāng)債務(wù)資金無法償還時,融資人可能采取的手段主要有挪用其他支出資金和增加稅費或進一步加重債務(wù)負(fù)擔(dān),勢必造成其他支出項目供應(yīng)短缺和債務(wù)負(fù)擔(dān)的加重,負(fù)面影響很大。

二、基于AHP的負(fù)債融資風(fēng)險評價

(一)AHP法概述[4]

AHP(Analytical Hierarchy Process.層次分析法)是美國數(shù)學(xué)家T. L. Saatty在20世紀(jì)70年代提出的一種定性分析和定量分析相結(jié)合的評價方法,一般用于多目標(biāo)多方案的決策問題。其評價的基本思路是:評價者將復(fù)雜的問題分解為若干層次和若干要素,并在同一層次的各要素之間進行兩兩比較,構(gòu)造出判斷矩陣,通過求解判斷矩陣的特征向量并通過一致性檢驗后,確定某一層次對上一層次某一因素的相對重要性排序和層次總排序,并由各層得到的權(quán)重指標(biāo)為決策提供依據(jù)。在風(fēng)險評價中,可以應(yīng)用AHP法確定各層次風(fēng)險因素的相對重要性。AHP應(yīng)用在風(fēng)險評價中的步驟包括:建立風(fēng)險因素的遞階層次分析模型;構(gòu)造判斷矩陣;確定權(quán)重值和一致性判斷;進行風(fēng)險分析和評價。

(二)基于AHP法的負(fù)債融資風(fēng)險評價

本文以天津城市投資建設(shè)集團利用開發(fā)銀行貸款進行天津市快速路、地鐵一號線和海河開發(fā)等基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)為例進行了評價。

1.建立城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資的風(fēng)險因素模型。

2.構(gòu)造判斷矩陣。采用專家打分法,運用Saatty的1-9標(biāo)度法對各風(fēng)險因素進行兩兩比較,得出第二層次對第一層次的判斷矩陣A以及第三層次對第二層次的判斷矩陣B1、B2、B3、B4。將專家打分進行了平均修正處理,并取整數(shù)。

3.確定各因素的權(quán)重值和一致性檢驗。通過求解各判斷矩陣的特征向量,確定各因素的權(quán)重,本文采用了和積法(規(guī)范列幾何法)求取各判斷矩陣的特征向量,并進行了一致性檢驗。

4.相關(guān)因素評價。從第二層次到第一層次的判斷矩陣A的計算結(jié)果可以看出,城市基礎(chǔ)設(shè)施負(fù)債融資的風(fēng)險因素最高的是融資人引起的風(fēng)險,其次是項目建設(shè)引起的風(fēng)險,最小的是客觀因素引起的風(fēng)險。這說明資金使用方對資金管理和使用及項目建設(shè)成功與否,對債務(wù)未來的償還影響較大。在融資人引起的風(fēng)險中由于計劃不充分產(chǎn)生的風(fēng)險最大,其次是資金使用效率不高引起的風(fēng)險,決策失誤引起的風(fēng)險性較小,進一步說明融資人資金使用和管理對債務(wù)償還的影響較大。在項目建設(shè)引起的風(fēng)險中,項目完工風(fēng)險較大,技術(shù)風(fēng)險較小,說明項目是否按時完工、成本是否超支直接影響項目未來現(xiàn)金流,對償債能力有影響。

在客觀原因引起的風(fēng)險中政策和法規(guī)變動的風(fēng)險較大,經(jīng)濟風(fēng)險次之,市場風(fēng)險較小,說明土地政策、特許權(quán)相關(guān)政策和法規(guī)的變動對于以土地作抵押的債務(wù)性資金償還影響較大,利率變動、通貨膨脹等對債務(wù)償有一定影響,而市場需求變動等引起的市場風(fēng)險并不大,這與基礎(chǔ)設(shè)施的公共品特性直接相關(guān)。在債務(wù)引起的外在風(fēng)險中,稅費和債務(wù)加重的風(fēng)險較大,其他項目供應(yīng)短缺風(fēng)險較小,說明債務(wù)到期不償還,政府為還債,可能加重稅收或增收各種費用,加重百姓的負(fù)擔(dān)。

三、結(jié)論

從以上的分析可以看出,由于融資人管理不善和土地政策變動等風(fēng)險對負(fù)債融資建設(shè)的城市基礎(chǔ)設(shè)施項目的影響較大,直接影響債務(wù)資金的使用效率和未來債務(wù)的償還。因此,融資人需對各個項目進行周密籌劃和管理,充分有效利用債務(wù)性資金,并做好各個項目的資金配套工作,使項目達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。同時,融資人應(yīng)設(shè)計一套可行的債務(wù)償還機制,減少債務(wù)由于決策和管理不當(dāng)造成的風(fēng)險,使債務(wù)資金的償還形成良性的資金鏈,為城市的發(fā)展和建設(shè)奠定良好的基礎(chǔ)。

注釋:

① 或有負(fù)債是指以政府代理人(城市投資建設(shè)集團)為債務(wù)人的借款,通常以政府土地為抵押或政府進行擔(dān)保,當(dāng)代理人沒有能力償還時,便成為政府的債務(wù)。

參考文獻:

[1] 馬海濤,呂強.我國地方政府債務(wù)風(fēng)險問題研究[J].財貿(mào)經(jīng)濟,2004(2):12-17.

[2] 邢恩深.基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目投融資操作實務(wù)[M].上海:同濟大學(xué)出版社,2005:200.

[3] 潘好.基礎(chǔ)設(shè)施的項目融資風(fēng)險管理研究[D].重慶大學(xué),2005.

[4] 徐國祥.統(tǒng)計預(yù)測和決策[M].上海:上海財經(jīng)大學(xué)出版社,2005:354.

(責(zé)任編輯:呂洪英)